來源 | 新10億商業參考
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松果財經、市界、AI財經社
頭圖｜東方IC
醫美龍頭愛美客登陸創業板，上市首日高開170%。開盤後繼續上揚，漲幅擴大至190%以上，一度超220%。
愛美客登陸創業板後，「玻尿酸」三巨頭齊聚A股。華熙生物、昊海生物上市後的表現，或許也能為愛美客未來的走勢帶來一定參考。
華熙生物2019年11月6日登陸科創板，發行價47.79元，上市不到一年，股價漲幅接近翻番，市值已突破600億元，最新收盤價125.87元，最新市盈率113.12。
昊海生科2019年10月30日登陸科創板，發行價89.23元，創下當時科創板發行價最高紀錄。雖然今年3月一度跌破發行價，但僅僅用了5個月，股價一路從底部攀升，連創新高至204.88元，漲幅達151%。最新市值218億元，市盈率395.91。
01
玻尿酸這門生意有多賺？
愛美客產品以注射用透明質酸為主。愛美客是在醫美行業細分賽道透明質酸的三大巨頭之一，其他兩個巨頭分別是昊海生科、華熙生物。從收入規模而言，愛美客的營收規模略遜於三家公司。產品包括逸美、寶尼達、愛芙萊、嗨體、逸美一加一和愛美飛等。
2017-2019年愛美客營業收入為2.2億元、3.21億元、5.58億元，同比增長58.09%、44.28%、73.74%；歸母凈利潤分別為0.82億元、1.23億元、3.06億元，同比增長53.99%、49.47%、144.18%。三年來營收高速增長並且利潤增速高於營收增速，規模效益凸顯。
圖片來源：wind
高成長性得益於高速增長的賽道。近年來醫美行業整體規模快速發展，同時上演著進口替代的邏輯。
根據弗若斯特沙利文，目前醫藥級透明質酸終端產品主要涵蓋三個應用領域：醫療美容、骨科治療和眼科治療。在 2018 年，醫療美容市場規模大於其它應用領域，達到37.0 億元人民幣，且增速高於其它領域,2014-2018 年復合增長率為 32.3%。
雖然早期在技術和宣傳等方面同時落後的情況下，國內玻尿酸市場主要由韓國、美國等國家的進口產品主導，但近年國產品牌崛起，比進口品牌有著更高的性價比而快速占領市場。2018年中國排名前三的本土企業的收入規模占比僅為 23.4%，仍存在較大提升空間。
玻尿酸行業除了高增長，更明顯的特點是暴利。
招股書顯示，過去三年愛美客毛利率穩步提高，從2017年的86.15%升至2019年的92.63%。從毛利率水平上來看， 2019年度貴州茅台毛利率為91.37%。
而2019年，華熙生物及昊海生科，玻尿酸產品毛利率也均維持在92%以上。
無論從玻尿酸產品的高毛利率，還是行業快速增長和國產替代的空間潛力來看。玻尿酸行業充滿想像力。
02
暴利源頭何在？
在愛美客的招股書里，它旗下的寶尼達產品，直接材料成本只有13塊多，加上製造費、人工成本，整體成本才33元，而對經銷商和醫美場所的出廠價為2500元！然而到了天貓等電商平台，寶尼達的單支/0.5ml的價格是竟然是10800元起。
成本只要幾十塊錢的玻尿酸，卻能賣出幾千塊錢的高價，玻尿酸的價格為什麼這麼貴？
其實，在玻尿酸產業鏈中，最賺錢的並不是這些醫美機構。上游廠商才是能夠拿到穩定的高利潤的大佬。
這是因為市場上獲得國家藥品監督管理局批准的產品較少，基本形成了壟斷。目前通過國家藥品監督管理局認證獲批上市的注射用玻尿酸產品有23種，歸屬於14家企業，包括6家進口企業和8家國產企業。
在整個暴利的產業鏈中，上游廠商獲得了超過70%的毛利率。再加上下游的醫院和醫美機構的新一輪加價，到手的玻尿酸就越來越貴。
而且，儘管玻尿酸成本很便宜，但是玻尿酸的研發投入大，這高昂的研發費用也加在了玻尿酸的價格之中。拿華熙生物來說，深耕玻尿酸行業二十餘年，在此領域已經建立了較高的技術壁壘和產業鏈優勢，毛利率高也是正常現象。
03
風光還能持續多久？
這麼高的毛利率，愛美客豈不是高枕無憂了？其實情況並非如此，愛美客一直存在產品結構單一問題，對單類產品依賴極高，導致其抗風險能力較低。簡而言之，就是如果愛美客旗下玻尿酸出現問題，或者是後繼產品乏力，那麼公司的末日也就來了。
在愛美客的招股書對於風險因素的分析中，排在第一位的就是"創新風險"。愛美客表示，如果公司在投入大量研發經費後，無法研發出具有商業價值、符合市場需求的產品或技術，將給公司的盈利能力帶來不利影響。
但值得注意的是，與愛美客超過95%收入來自玻尿酸產品不同，昊海生科、華熙生物的主營業務還包括其他。比如華熙生物還銷售透明質酸鈉原料、功能性護膚品等，昊海生科主營眼科、骨科產品等。
為此，愛美客也在尋找新的利潤增長點，目前在研產品包括：基因重組蛋白藥物，用於糖尿病及肥胖症的治療；A型肉毒毒素，醫療美容中用於去除動態皺紋等；醫用生物補片，用於硬腦膜和軟組織修復。此次募集資金，也將主要投向這些領域。
04
待清醒的消費者
在玻尿酸的利益鏈條中，位於最下游的醫美機構是極其重要的一環。
根據華熙生物招股書數據，公司一支注射用的玻尿酸價格為266.95元/ml，到了醫美機構，消費者需要付出四五百到近兩千之間不等的價格。
打玻尿酸這件事，醫美機構到底加價多少，為何在不同的機構和美容院打，價格差異這麼大？
前不久，一則「女孩注射玻尿酸後右眼失明」的話題登上微博熱搜。
據媒體報道，9月8日下午，19歲的陳悅來到重慶市渝北區的一家美容院注射玻尿酸。不料當工作人員將玻尿酸從陳悅鼻尖注射進去後，陳悅的右眼卻失明了，全身陷入疑似癱瘓的症狀。
後來陳悅在正規醫院就診後，醫生診斷為右眼動脈栓塞，右眼視網膜中央動脈阻塞，右眼青光眼。醫生表示，如果玻尿酸在注射時進入到眼部的動脈，引起眼動脈各分支血管的栓塞，視網膜就無法獲得有效充足的供血，就會出現失明、眼球活動受損等症狀。
而更令陳悅難以接受的是，她右眼失明的症狀已無治癒希望，這對於剛上大學二年級的她無異于晴天霹靂。
事實上，注射玻尿酸導致失明並非個案。
2016年，大連一位26歲的女子也因注射玻尿酸，導致左眼失明；
鐵嶺一個23歲的女子同樣是因注射玻尿酸「墊額頭」，導致右眼失明；
珠海一名25歲的女子因注射玻尿酸導致右眼失明，大面積腦梗死；
濟南一位22歲的女子因注射玻尿酸填充太陽穴，而導致左眼失明......
「微」整形不料變成「危」整形。上述女性的年齡均處花季，可以預料的是，失明會給她們的生活、工作等帶來很大的不便，而罪魁禍首均為注射玻尿酸時操作不當，或玻尿酸的質量存在問題。
在此前《新京報》的報道中，揭露了市面上存在著大量的微整形速成班。只需幾千元，就能學到注射、輸液、埋線等醫療手段，一周就能「畢業」，拿到培訓機構頒發的技能證書。而中國整形美容協會副秘書長曹德全認為，合格的整形外科醫生，需要經過近10年的學習和培訓，要求較高。
據中國數據研究中心、中國整形美容協會聯合發布的相關數據顯示，目前中國合規執業者大約1.7萬名，而非法執業者數量超過15萬名。
雖然小作坊式的整形工作室存在嚴重的安全隱患，但其便宜的價格，還是吸引了大量心存僥倖與愛美之心的顧客前往。
但眾多愛美人士趨之若鶩的玻尿酸，真的有必要注射嗎？
圖 / 東方IC
上海交通大學醫學院教授、博士生導師範志宏從事整形外科多年，在他看來，玻尿酸也是歷史進程中曇花一現的東西，可能會降溫，「玻尿酸不能反覆打，打多了就打不進去了，而且塑性效果不是很理想。」
在BBC的紀錄片《美容的真相》中，科學研究表明，75%的面部皺紋是由於陽光照射造成的，而不是由於年齡。
隨著消費者回歸理性，對於玻尿酸有重新的認識，或者更新技術的出現，玻尿酸在醫美行業的火熱可能出現消退，到時候降價也是自然的。
這就好比青黴素剛研發出來的時候，也被人奉為「神藥」，價格很高，但隨著技術普及，大規模生產和新藥問世，青黴素價格急速下降。
對於企業來說，新風口的出現，蜂擁而至的市場機會必然會帶動某個行業的發展，再加上醫美本身具有一定專業性，會長期存在信息不對稱的情況，短暫的暴利難以避免。
從產品生產、研發到用到顧客身上，中間各個環節如何形成合理的價格區間，需要一段時間博弈、探尋。不過，擁有合理的價格和利潤，才是企業能為消費者提供持續有效、安全服務的基礎。
一邊是美麗，一邊是暴利，這個坑你跳還是不跳？