国君固收.利率专题 | 报告导读：

10Y国债突破3%。从基本面来看，上周宏观数据层面增量信息较多，通胀数据显示除少数结构性因素，通胀压力有限；金融和实体数据均低于市场预期。政策方面，周末利率并轨路径正式敲定，市场普遍预期意味着公开市场操作的降息或结构性降息。从海外看，避险模式仍在继续。国内资金面上周有所波动，但趋紧的上半周并未阻止10Y国债“破3”，下半周资金面趋松，但利率在突破关键点位后盘整震荡。

高频数据显示，国内实体经济延续弱势。发电耗煤维持同比下跌区间、高炉开工率下滑、地产销售趋弱，PPI通缩压力持续，CPI除肉类和蔬菜之外压力有限。高频数据显示，国内实体经济延续弱势。

海外延续避险模式。上周，全球股市普遍调整、各国国债收益率多数下行。黄金涨幅较为明显，大宗商品价格普遍调整。美元表现相对强势。

1. 复盘：10Y国债利率破3%

从基本面来看，上周宏观数据层面增量信息较多，通胀数据显示除少数结构性因素，通胀压力有限；金融和实体数据均低于市场预期。政策方面，周末利率并轨路径正式敲定，市场普遍预期意味着公开市场操作的降息或结构性降息。从海外看，避险模式仍在继续。国内资金面上周有所波动，但趋紧的上半周并未阻止10Y国债破三，下半周资金面趋松，但利率在突破关键点位后盘整震荡。

具体到上周行情：周一，资金面趋紧，金融数据不及预期，长端利率较前周周五小幅上行；周二，资金面维持偏紧，但市场情绪高涨、交投活跃，长端利率显著下行；周三，海外债市避险模式，资金面有所收敛，虽然国内实体数据表现较弱，但国内长端利率小幅上行；周四和周五，海外收益率持续下行，国内资金面趋缓，长端利率延续小幅上行态势。

2. 宏观经济及利率市场回顾

2.1. 宏观经济基本面：

2.1.1. 重要数据更新

CPI向上，PPI向下。2019年7月CPI同比2.8%，前值2.7%，食品分项是主要上拉力量，核心CPI较为稳定；PPI同比-0.3%，前值0%。整体来看，除猪肉等少部分商品，大部分品类通胀压力有限。

7月份金融数据不及预期。其中，广义货币（M2）同比增8.1%，预期8.4%，前值8.5%；新增人民币贷款1.06万亿，预期1.27万亿，前值1.66万亿；社会融资规模增量1.01万亿，预期1.625万亿，前值2.26万亿。

6月季末上翘后，7月经济数据回摆。其中，7月份工业增加值增速降到4.8%，较前值下降1.5个百分点，为1992年以来(除春节波动)的单月最低。固定资产投资增速小幅下降，投资动能稳中趋缓。1-7月份固定资产投资增长5.7%，比上个月下降0.1个百分点。受汽车类消费大幅下降的影响，消费增速显著下滑，但消费需求相对保持平稳。7月份社会消费品零售总额同比增长7.6%，增速比上个月下降2.2个百分点。

2.1.2. 高频数据跟踪

发电耗煤增速跌幅收窄，高炉开工率小幅回落。上周6大发电集团日均耗煤量同比（月度移动平均）增速小幅回升，单周增速跌幅同样小幅收窄。产能利用率方面，PTA利用率回落，高炉开工率小幅回升，浮法玻璃产能利用率持平。

地产销售增速跌幅扩大。上周的30城地产销售面积增速（4wma）上周下滑，跌幅扩大；一二三线城市保持一致，同步走弱。

食品价格环比大涨，生产资料价格环比下跌。根据最新商务部周度数据，前周（8月5日至11日）食品价格较前周环比大涨1.8%，肉类和蔬菜价格环比下跌。生产资料价格环比下跌0.6%，黑色和有色价格均环比下滑。

2.2. 美债收益率追踪：曲线平坦化下移

美债期限利差较前期收窄。上周，美国短端利率较前期下行6bp，3M美元Libor利率为2.1238%。长端10Y国债收益率为1.52%，较前期下行20bp。

上周美国经济基本面的增量信息包括：美国7月核心消费者物价指数月率为0.3%，高于预期值0.2%，与前值持平；美国7月NFIB小型企业乐观指数为104.7，高于预期值104和前值103.3；美国7月出口物价指数月率为0.2%，高于预期值-0.1%和前值-0.6%；美国7月核心零售销售月率为1%，高于预期值和前值的0.4%；美国7月产能利用率为77.5%，低于预期值77.8%和前值77.9%； 美国7月工业生产月率为-0.2%，低于预期值0.1%和前值0.0%。

上周美国政策层面的信息包括： 美联储主席鲍威尔将于8月23日在杰克逊霍尔会议上发言，发言主题为货币政策面临的挑战；白宫贸易顾问纳瓦罗称，收益率曲线倒挂是美联储降息的信号；玖富美国成功上市：去年利润近20亿，推进数字普惠金融。

2.3. 全球大类资产：美元指数下行，全球股市多数下跌

全球股市多数下跌。上周，巴西、俄罗斯、澳大利亚、英国、美国、德国、法国、意大利、日本、港股和韩国股指分别下跌4.75%、3.05%、2.72%、2.58%、2.43%、2.40%、1.71%、1.56%、1.29%、0.79%、0.55%；中国股指上涨2.66%。

全球债市多数上涨。上周，意大利、美国、法国、德国、澳大利亚、日本和英国10年期国债收益率分别下行20bp、19bp、17bp、10bp 、9bp、5bp和4bp；

美元指数上行。上周，美元指数上行0.54%，英镑和人民币兑美元分别升值0.53%和0.11%、，欧元、日元、瑞郎和澳元兑美元分别贬值0.83%、0.42%、0.36%和0.13%。

大宗商品涨跌互现。上周，黑色系中天然气、螺纹钢和动力煤分别上涨4.61%、3.45%和1.64%，铁矿石和布油分别下降1.96%和1.76%；有色系中，黄金上涨1.72%，铜下跌0.46%；橡胶下跌2.15%，大豆下跌2.27%。

2.4. 流动性：人民币小幅升值，离岸资金利率多数上行

人民币小幅升值。美元兑人民币即期汇率收于7.0446，离岸人民币即期汇率收于7.04375，人民币兑美元较前期小幅上升，在岸离岸人民币价差缩小。上周五，夜间交易冲击明显减弱。截止8月16日，CFETS人民币汇率指数91.97，人民币对“一篮子”货币走强。上周，即期询价成交量为312.38亿美元，较前期下跌。

离岸利率多数上行。上周，在岸市场利率整体上行，隔夜、1周和1月银行间质押利率分别上涨7bp、20bp和9bp。离岸市场利率整体上行，隔夜、1周、1月和12月CNH HIBOR分别上涨178bp、103bp、47bp和10bp。上周央行进行逆回购3000亿元，MLF投放4000亿元，MLF回笼3830亿元，货币净投放3170亿元。

2.5. 利率债及衍生品：利率债发行量减少，二级市场收益率多数下行

一级市场：利率债发行量减少，需求强劲。上周，利率债发行1904.9亿元，平均日发行量380.98亿。国债、国开债、进出口债和农发债分别发行1276.9亿元、300亿元、138亿元和190亿元，未发行央票；国债上周到期5662.3亿元，国开债、进出口债、农发债和央票上周暂无到期。上周发行的利率债中标利率除30Y国债外，普遍较前一日二级市场收益率更低， 2Y和5Y国债中标收益率低于前一日二级市场收益率17bp和7bp，30Y国债中标收益率高于前一日二级市场收益率3bp；2Y、3Y、5Y、7Y和10Y国开债中标收益率低于前一日二级市场收益率21bp、17bp 、11bp、4bp和8bp； 3Y、5Y和10Y进出口债中标收益率低于前一日二级市场收益率12bp、16bp、和7bp；1Y、3Y、5Y、7Y和 10Y农发债中标收益率低于前一日二级市场收益率34bp、10bp、14bp、6bp和5bp。

二级市场：收益率走势分化，国债、金融债成交量减少。上周国债成交量为2054.53亿元，金融债成交量为6746.21亿元，总量均较前期减少。上周收益率走势分化， 1Y、5Y国债收益率分别上行3bp，3Y、7Y和10Y 国债收益率与前期持平，15Y和20Y 国债收益率分别下跌3bp；1Y 、3Y和5Y国开债收益率分别上行5bp、1bp和1bp，7Y、10Y、 15Y和20Y国开债收益率分别下跌1bp。

国债期货下跌，IRS利率上行。上周，国债期货下跌，国债期货主力合约TF1909收于100.185，下跌0.04%，T1909收于99.2，上涨0.07%。上周FR007 IRS 1年期收于2.6001%，较前期上行3bp。

我们的心愿是…消灭贫困，世界和平…

国泰君安证券研究所 固定收益研究覃汉/刘毅/高国华/肖成哲/王佳雯/肖沛/范卓宇

GUOTAI JUNAN Securities FICC Research