国君固收 | 报告导读：
一级市场：净融资额上周持续回升。信用债总发行3711.23亿，到期1045.48亿，净融资2665.75亿，环比上升917.48亿。其中，民营企业信用债总发行108.5亿，到期74.57亿，净融资33.93亿，环比下降43.89亿。城投债融资环比上升、地产债融资环比上升。采掘增幅最大，而建筑装饰降幅最。
市场流动性平稳，收益率多数下行。为对冲现金投放高峰、政府债券发行缴款等因素的影响,维护春节前银行体系流动性合理充裕，上周央行连续三天开展14天期逆回购操作，但操作利率不变，合计逆回购6000亿元，补充年末市场流动性。总体上，上周信用债市场收益率多数下行，1Y期限各评级收益率下行1bp；3Y期限AAA评级和AA+评级收益率上行2-3bp，AA评级和AA-评级下行2bp；5Y期限各评级收益率下行2-5bp。信用利差多数收窄，信用期限利差普遍收窄。1Y期限，各等级信用利差不变；3Y期限，各等级信用利差收窄0-5bp；5Y期限，各等级信用利差收窄2-5bp。5Y-1Y期限，各等级信用期限利差收窄0-3bp；5Y-3Y期限各等级信用期限利差收窄2-4bp；3Y-1Y期限，AAA评级和AA+评级信用期限利差走阔3-4bp，AA评级和AA-评级信用期限利差收窄1bp。
上周违约和评级下调事件：安徽省外经建设信用违约；西藏金融租赁、青海省投评级下调。
正文
从评级分布看，以AAA、AA+高评级为主，其中AAA级发行量占比62.20%，AA+级占比21.61%。AAA评级信用债发行较上周减少227.10亿，AA+评级信用债发行较上周增加99.27亿，AA评级信用债发行较上周增加216.60亿。
从期限分布看，3年期以内信用债发行规模占比68.22%。具体来看，1年期以下信用债发行1303.50亿，环比增加225.60亿；1-3年期发行399.30亿，环比减少166.87亿；3-5年期发行684.70亿，环比增加73.34亿。
关注发行利率偏离估值较多的发行主体。20黔交旅投债发行主体为黔东南州交通旅游建设投资（集团）有限责任公司。公司是黔东南州重要的交通基础设施建设投融资主体，区域地位重要，业务经营呈现多元化。但是公司自建项目存在较大投资压力，资金平衡值得关注，工程业务毛利率波动较大，以及其他应收款规模较大且逐年增加，对资金形成一定占用。公司发行利率高于估值299.97bp。20东航股SCP001发行主体为中国东方航空股份有限公司。公司控股股东为中国东方航空集团有限公司，是我国三大航空运输集团之一，资金、技术等方面实力较强。公司运力规模持续扩张，营业收入稳步增长。以上海为主运营基地，区位优势明显。但资产负债率偏高、燃油价格波动风险等因素可能对公司信用水平产生影响。公司发行利率低于估值125.39bp。
1.2. 城投债融资环比上升，地产债融资环比上升
城投债融资环比上升、地产债融资环比上升。上周城投债融资1022.60亿，到期310.82亿，净融资711.78亿，净融资额环比上升126.52亿。地产债发行96.30亿，到期8.19亿，净融资88.11亿，净融资额环比上升59.09亿。从产业债行业分布看，上周20个行业净融资额为正，其中城投、采掘、公共事业净融资额分别为711.78亿、448.5亿、444.5亿。6个行业净融资额为负，其中国防军工、机械设备的净融资额分别为-35亿、-24.7亿。从边际变化看，采掘增幅最大，而建筑装饰降幅最大。
1.3. 信用债取消或推迟发行规模上升
信用债取消或推迟发行规模下降。上周信用债取消发行6只，计划发行规模39.5亿，有6家地方国有企业。推迟发行2只，发行主体为2家地方国有企业。
2. 二级市场回顾
2.2. AA级城投和中票利差表现分化
AA级城投和中票利差表现分化。上周3年期AA评级中债-城投估值收益率收于3.6377%，利差-6bp，较上周收窄2bp；5年期AA评级中债-城投估值收益率收于4.0447%，利差-27bp，较上周走阔1bp；7年期AA评级中债-城投估值收益率收于4.6208%，利差-33bp，较上周收窄1bp。警惕弱资质区域利差走阔风险。从城投债区域利差对比看，贵州、云南、湖南、辽宁、广西等地区域利差偏高。从上周城投债区域利差变动来看，陕西上周利差大幅收窄。
2.3. 二级市场周成交量环比下降，城投债成交量
信用债周成交量环比下降。上周信用债周成交量49558.68亿，环比下降8.41%。企业债、公司债、中票和短融周成交分别为297.61亿元，114.35亿元，2049.71亿元，2042.71亿元，企业债、公司债、中票和短融周成交量分别环比变化-8.01%、7.03%、-15.50%和-8.75%。城投债成交量持续上升。城投、电力、综合、煤炭、石油开采成交量位居前5位，21个行业成交量环比上周上升。其中，城投成交量上升规模最大，环比上升962.7亿。
关注偏离估值较多的交易情况。上周共有16只债券成交价差幅度超过10%，其中上交所对“18福晟03”实施盘中临时停牌；青海省国有资产投资管理有限公司子公司盐湖股份重整及资产处置进展、出资人权益调整或将对青海国投经营活动和信用水平产生一定影响。应当密切关注相关事件后续进展，合理规避风险。
2.4. 交易所活跃个券市场表现
高收益债收益率涨跌互见。交易所7%以上高收益债收益率涨跌互现。成交量最高的前18大高收益债中14渝路01上行幅度最大为1645bp。高等级债收益率多数下行。成交量最高的前20大高等级债收益率多数下行，其中19中南02下行幅度最大，为77bp。地产债中，成交前20的债券收益率多数下行，其中18海伦02下行幅度最大，为78bp。城投债中，活跃券的收益率多数下行，其中16嘉高02下行幅度最大，为70bp。
3. 信用违约和评级下调事件汇总
“18皖经建MTN001”应于1月16日兑付利息，由于公司流动性紧张，本期中期票据未按期兑付利息。
联合资信公告称，将西藏金融租赁有限公司主体长期信用等级由AA+下调至AA，同时将“18西藏租赁债01”、“19西藏租赁债01”债项信用等级由AA+下调至AA，评级展望为负面。
2） 青海省投
标普将青海省投资集团有限公司的长期发行人信用评级和该公司高级无抵押债券的长期发行评级从“CCC-”下调至“D”。
我们的心愿是…消灭贫困，世界和平…
国泰君安证券研究所 固定收益研究覃汉/刘毅/高国华/肖成哲/王佳雯/肖沛/范卓宇GUOTAI JUNAN Securities FICC Research