国君固收.转债周报 | 报告导读：
投资观点：增持科技和金融，继续推荐苏银。当前来看，我们认为市场的结构性机会始终存在，围绕业绩主线增持相关优质标的依然是首选投资策略。在当前拥有诸多不确定性因素下的市场环境中，投资者普遍追求业绩的确定性，业绩持续性较强或盈利出现改善的公司往往更容易受到资金的追捧。另外，部分新券及次新券近期出现了估值提升的短期博弈行情。最典型的两只标的是环境转债和安图转债，在估值提升的驱动下，转债和正股走势出现了背离，尽管平价下降，但转债价格却稳步上涨。对于后续的择券方向，我们仍然建议以科技和金融为主，重点增持有业绩支撑或有改善预期的品种。1）从科技方向上来看，5G仍然是当下重点投资主线，华为发布新款5G手机将带动新一轮的换机需求，重点推荐长信转债和水晶转债。2）从金融方额吉和向上看，银行业绩表现亮眼，券商β属性更强。银行转债中我们依然首推苏银转债，券商转债中最看好长证转债。
转债市场回顾：成交量上升，走势强于正股。转债市场上周成交额213.38亿元。指数方面，上周转债指数上涨1.39%，沪深300上涨1.33%。平价升，债底升。上周，存量转债平价上升，加权平均转股价值上升1.33元至90.58元，加权平均转股溢价率下降0.27%至25.89%。转债的债底上升0.12元至93.65元，加权平均纯债溢价率上升1.25个百分点至16.64%。
转债发行进度：上周共有21家公司发布可转债及可交债方案最新进度情况，其中5家公司发布可转债董事会预案，11家公司可转债方案获股东大会通过，2家公司可转债方案获发审委通过，3家公司可转债方案获证监会核准。
正文
1. 增持科技和金融，继续推荐苏银
市场依然处于窄幅震荡中，投资机会已经从前期的β行情转向个券的α行情。当前来看，我们认为市场的结构性机会始终存在，围绕业绩主线增持相关优质标的依然是首选投资策略。从已经发布业绩快报的公司来看，成长性较优的转债主要集中在银行、消费及部分科技类企业中。在当前拥有诸多不确定性因素下的市场环境中，投资者普遍追求业绩的确定性，业绩持续性较强或盈利出现改善的公司往往更容易受到资金的追捧。
另外，部分新券及次新券出现了估值提升的短期博弈行情。最典型的两只标的是环境转债和安图转债，两只个券均为近期上市，且上市初期转股溢价率水平较低。由于本身评级较高，规模尚可，正股资质受到市场认可，加上近期宁行和生益公布赎回后，资金有新的配置需求。因此，在估值提升的驱动下，转债和正股走势出现了背离，尽管平价下降，但转债价格却稳步上涨：
市场上还有两只关注度很高的转债长期处在负溢价率水平。这两只转债分别是参林转债和绝味转债，两只标的转股溢价率水平长期为负值，公司本身市场关注度也较高，为何没有提升估值的动力？我们认为主要原因有以下几个：
1）绝对价格较高。参林转债和绝为转债的绝对价格长期维持在120元以上，转债的主要参与者多为固收投资者，本身属于低风险偏好者，对于高价券会多一份谨慎。
2）上市时间已经超过3个月。上市时间较长意味着筹码交换较为充分，有配置需求的资金已经获得了一定筹码。而对于刚刚上市的新券而言，由于中签率不高导致了“欠配”需求，优质标的往往在上市初期转股溢价率不高时会出现估值提升的动力。
对于后续的择券方向，我们仍然建议以科技和金融为主，重点增持有业绩支撑或有改善预期的品种。
1）从科技方向上来看，5G仍然是当下重点投资主线，华为发布新款5G手机将带动新一轮的换机需求。目前国内企业多为苹果产业链公司，华为销售占比正在逐步提升，下半年开始业绩将出现较为明显的改善预期。当前转债市场中，消费电子相关标的数量较多，通过综合比较公司基本面、转债价格及估值、以及评级等指标，我们重点推荐长信转债和水晶转债。
2）从金融方向上看，银行业绩表现亮眼，券商β属性更强。银行转债中我们依然首推苏银转债，业绩快报显示上半年经营发展较快，当前估值水平较低，市场认可度正在逐步提升。在宁行完成强赎后，我们看好苏银成为下一个α品种。券商转债中最看好长证转债，公司业绩改善最明显，转债估值最低，是目前存量券商转债中β属性最强的品种。
最后再谈一谈目前市场中对于苏银转债比较关心的两个问题：
1）苏银的弹性问题：
苏银的弹性问题主要体现在2个方面：a）正股弹性：投资者普遍认为江苏银行的基本面较为平淡，没有太多亮点。但我们认为江苏银行的零售业务增长较快，且不良率控制得当，市场并没有关注到江苏银行零售转型的变化。19年以来业绩增速维持在双位数水平，而估值水平一直处在同业中较低位置，我们认为当前价格明显低估。b）转债弹性：苏银转债当前转股溢价率在18%左右，处于较为合理的区间，投资者担心正股跟涨弹性不足。但我们通过回顾宁行转债的表现可以解答这个疑问。在19年1月份时，宁行转债的转股溢价率主要分布在16%~20%，对应平价90~95元。进入2月份后，宁行转债平价快速提升，当平价在100~110元时，对应转股溢价率始终维持在10%以上，而当平价超过110元时，转股溢价率则降到10%以下，转债弹性逐渐增强。因此，从正股弹性和转债弹性来看，我们都看好苏银的表现，当前继续重点推荐。
2）对于2019年8月2日大规模解禁的看法：
本次解禁规模占到了解禁前流通股的92.14%，占到总股本的47.96%，从数量上看无疑是巨大的。虽然大股东和二股东已经承诺自愿延长锁定一年，但两者解禁市值占比为31.90%，还有接近70%可能会造成解禁的冲击。因此，我们认为从量来看，这次解禁短期会压制正股的表现，但冲击也不会特别大，主要原因有以下几个：a）本次解禁主体多为机构投资者。其他法人股东的解禁市值为59亿元，占全部解禁市值的15.37%。公司在17年8月2号同样出现过一笔大规模解禁，当时自然人股东解禁市值超过400亿元，但是最后对正股的影响是比较有限的。这次以机构投资者为主，其中主要为国企，理论上来讲退出应该是一个逐渐的过程。2）当前正股估值水平较低，安全边际强。目前公司的PE（TTM）为5.7倍，PB（LF）为0.8倍，均位于同业中较低水平。从股价位置来看，前期跌幅已经足够深，当前股价刚刚回到上市开盘的位置，并没有积累太多获利盘。3）同一批上市的还有多家长三角地区的城农商行，大规模解禁会是一个普遍现象。同一批上市的还有无锡银行、常熟银行、张家港行等多家城农商行，都会面临大规模解禁的压力。因此江苏银行的解禁不是个例，属于行业普遍遇到的问题，市场的包容性可能会更强。
2. 行情回顾：成交量上升，走势强于正股
正股市场：先跌后涨。上周，上证综指上涨0.50%，收于2944.54点。创业板指上涨1.29%，收于1561.86点。
分行业来看，各板块涨跌不一。其中电子元器件、餐饮旅游和通信涨幅最大，分别为5.60%、2.61%和2.36%；，有色金属、农林牧渔和房地产跌幅最大，分别为-3.79%、-1.80%、-1.59%。
转债市场：成交量上升，走势强于正股。转债市场上周成交额213.38亿元。指数方面，上周转债指数上涨1.39%，沪深300上涨1.33%。
上周换手率有所下降，其中换手率较高的券为泰晶转债、生益转债、凯龙转债，换手率分别为1099%、499%、279%。
上周共有104只转债强于正股：其中转债涨的同时正股下跌的有久立转2、国君转债、司尓转债、玲珑转债、浙商转债、光华转债、永鼎转债、林洋转债、17巨化EB、16皖新EB、苏农转债、雅化转债、模塑转债、辉丰转债、顺昌转债、中天转债、洪涛转债、迪龙转债、久其转债、亚太转债、利尔转债、江银转债、山鹰转债、17中油EB、蓝晓转债、小康转债、新凤转债、海环转债、国祯转债、伊力转债、联泰转债、安图转债；转债与正股同时上涨的有中装转债、宁行转债、张行转债、环境转债、明泰转债、无锡转债、苏银转债、贵广转债、招路转债、敖东转债、博彦转债、崇达转债、海尔转债、顾家转债、科森转债、千禾转债；其余个券正股与转债同时下跌。上周永鼎转债抗跌性最强，正股下跌7.11%，而转债上涨0.18%。
分析指标：平价升，债底升。上周，存量转债平价上升，加权平均转股价值上升1.33元至90.58元，加权平均转股溢价率下降0.27%至25.89%。转债的债底上升0.12元至93.65元，加权平均纯债溢价率上升1.25个百分点至16.64%。
3. 可转债及可交债上市发行进度
上周共有21家公司发布可转债及可交债方案最新进度情况，其中5家公司发布可转债董事会预案，11家公司可转债方案获股东大会通过，2家公司可转债方案获发审委通过，3家公司可转债方案获证监会核准。
我们的心愿是…消灭贫困，世界和平…
国泰君安证券研究所 固定收益研究覃汉/刘毅/高国华/肖成哲/王佳雯/肖沛/范卓宇
GUOTAI JUNAN Securities FICC Research