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1. 汽車碳排放大考在即，歐洲碳排放政策大幅趨嚴

為了控制汽車尾氣對於生態環境的影響，早在 1992 年，歐洲經濟委員會(ECE)就開始實 施歐洲汽車排放標準，自 1992 年至今，歷經歐I、歐II、歐III、歐IV、歐V、歐VI，歐洲一 直保持著世界上最嚴格的交通碳排放政策，極大地改善了歐洲的環境。

2014年 2 月，歐洲議會首次制定對汽車碳排放的強制要求，計劃到 2015 年歐盟範圍內新 登記乘用車平均二氧化碳排放不超過 130g/km，到 2021 年新登記乘用車平均二氧化碳排 放不超過 95g/km，並設置 2020 年為緩衝期，當年新增車輛須有 95%二氧化碳排放達標。

1.1. 歐洲史上最嚴格的汽車碳排政策即將於2020年實施

歐洲汽車碳排放政策加速趨嚴。2018 年 12 月，交通碳排放政策本已非常嚴格的歐洲再度 宣布，計劃到 2030 年使汽車和貨車的二氧化碳排放量在 2021 年的基礎上分別降低 37.5% 和31%，並為此設立了到 2025 年降低 15%的中期目標。對比來看，1)2021 年目標相比 2015 年目標緩衝期更短。2015 年目標最早於2009 年提出，並採用漸進導入機制，規定 2012 年、2013 年、2014 年新車導入比例分別為65%，75%，80%;而對於 2021 年目標僅設置 2020 年一年緩衝期，新車導入比例95%;2)2030 年排放目標下降更快。2021 年目標較2012 年實際排放值十年降低 28.14%;而2030 年目標較 2021 年目標值十年降低 37.5%，下 降速度更快。

懲罰力度加大使得車企違約成本大大上升。如果車企所有車型的平均 CO2 排放超出該車企 的排放目標，車企需要為超出部分繳納額外費用。2018 年懲罰政策為:每公里平均 CO2 排放超出目標部分，第一個 1g 繳納5€，第二個 1g 繳納 15€，第三個1g 繳納 25€，之後 超出部分每 1g/km 繳納95€。而 2019 年起，排放量每超出目標值 1g，需繳納95€。假如 大眾 2019 年的每公里平均二氧化碳排放保持不變為 120.39g，則在2019 年需繳納 95 €X (120.39-95)X3733427輛=90 億歐元。因此，懲罰力度的加大給車企帶來極大的壓力。

NEDC 切換到 WLTP，2021年後測試條件更加嚴苛。歐盟自 2017 年 9 月將汽車排放測試 標準由 NEDC(新歐洲循環工況)更換至 WLTP(全球統一輕型車輛測試規程)。由於 NEDC 測試時汽車始終保持穩態運行，因此 NEDC 測試循環下所得到的油耗、排放等數據均低於 用戶的實際使用情況;而 WLTP 在測試過程中，包含了五個工況和四個階段，4 個市區循 環和 1 個郊區循環(模擬)，低速、中速、高速和特高速四個階段，更接近實際使用中的 工況。此外，新的測試還加入 RDE 測試(Real Driving Emissions)，即將車開到公共道路上 進行測試，使得測試結果更加符合真實環境下的排放情況。

(1)經過歐盟測試，同一輛車WLTP 工況下的 CO2 平均排放量較 NEDC 平均高10%-40%， 因此 WLTP 測試加大了乘用車二氧化碳排放達標的難度;

(2)雖然2017 年開始測試標準就已經更改為 WLTP，但是歐盟 2015-2020年的碳排放目 標仍是基於 NEDC 標準制定，且測試車輛時是在 WLTP 測試後再通過CO2MPAS 模型轉換 為 NEDC 標準下的值，對 NEDC 標準下的值評判其是否達標，所以實際上歐盟在2021 年 以前使用的仍是 NEDC 標準。2021 年以後，隨著年度排放目標和測試結果都轉換為WLTP 標準，WLTP 帶來的壓力才真正開始體現。

1.2. 對比中美歐，歐洲碳排政策最為嚴格

橫向對比來看，歐洲始終有著最為嚴格的交通碳排放政策。2025 年歐盟碳排放目標值較美國低27%，較中國低 24%。目前美國汽車碳排放政策趨於寬鬆。美國環保局與2014 年 3 月 3 日確定Tier 3 輕型汽車排放法規，將在 2017 年-2025 年分階段實施，然而特朗普的上台 給碳排放帶來極大的不確定性，美國國家高速公路交通安全管理局(NHTSA)表示將以 2020 年的聯邦燃效標準(即每加侖燃油平均至少行駛35 英里)封頂，不再繼續追求 2025 年每 加侖燃油行駛 50 英里的目標。目前中國汽車碳排放政策趨嚴，但同一時間點來看仍低於 歐盟水平。中國排放政策趨嚴，制定史上最嚴格的國六標準，相比國五標準的二氧化碳排 放限值加嚴 50%，國六(A)和國六(B)分別在 2020 年 7 月1 日和 2023 年 7 月1 日實行。

2. 歐洲電動化勢在必行，PHEV、EV引領電動化進程

2.1. 歐洲排放現狀嚴峻，電動化勢在必行

從歐洲汽車碳排放現狀來看，2018 年碳排放不降反升、新能源車仍有較大空間。設立碳 排放目標以來，歐洲的碳排放水平不斷下降，然而 2018 年歐洲汽車的平均二氧化碳排放 水平首次上升，同比增長1.6%達到 120.4g/km，這主要是因為 SUV 車銷量占比的提升。SUV 車大排放但是高利潤，因此車企一直無法放棄其銷售。2018 年汽車碳排放水平的提升使得 現排放量與 2020-2021 年的 95g/km 目標值的差距進一步拉大到 25.4g/km。

從歐洲汽車市場現狀來看，電動車發展空間大。全球來看，歐洲的新能源汽車滲透率雖然 不斷提高，2018 年達到2.32%，但是相比於中國、荷蘭、瑞典等國家仍有很大提升空間。 另外，2018 年歐洲新車註冊量約為1562.45 萬輛，而電動車註冊量僅為 110.99 萬輛，其 中，BEV/PHEV/HEV分別為 15/15.18/57.86 萬輛，BEV 增速最高達53.19%，HEV 占比超過 一半。

2.2. 電動化為車企最優選擇，BEV、PHEV 引領歐洲電動化進程

從歐洲新車註冊份額變化來看，電動車份額逐年增加，2018 年合計占市場的7.3%，ECV (BEV+PHEV)達到 2%，HEV 達到3.8%。出於環保考慮，歐洲對柴油車已採取禁售、限行 等措施，致使柴油車市場份額逐年加速下降，2018 年減少8.1%，也因此市場紛紛向汽油車 和電動車轉化，汽油車份額逐年上升，2018 年增加6.4%，但我們認為未來電動車或將成為 實現環保的最優選擇。2018 年歐洲新能源汽車銷量為40.8 萬輛，同增 33%。

從車企角度來看，現有排放水平與目標值差距較大，電動化成為車企的最佳選擇。與 2018 年的實際排放數據相比，為滿足 2020 年的目標，Mazda、Mitsubishi、Honda、Subaru、 Daimler、PSA 等車企二氧化碳排放下降需超過30g/km，車企正面臨承擔巨額罰款的風險。 此外，2017 年以前採用 NEDC 測試碳排放過程中處於穩態行駛，給了車企通過採用小排量 渦輪增壓的方法實現減少二氧化碳排放的可能，而 WLTP 測試下小排量渦輪增壓的優勢不 再，電動化重新成為車企的最優選擇。

從車型角度來看，發展 ZLEV(PHEV、EV、FCV)是歐盟的最終目的

1)二氧化碳排放水平排名為汽油車>柴油車> HEV>PHEV>BEV=HCV=0。對於 2021 年排 放目標來說，HEV、PHEV、BEV 和 HCV 均可以滿足小於其 95g/km 的排放要求;而對於 2025 年及 2030 年的排放目標來說，HEV 不再達標，僅有 PHEV、BEV 和 HCV 滿足排放要 求。

2)為了鼓勵車企發展 ZLEV(二氧化碳排放小於50g/km)，歐盟也推出了超級積分政策— —在考核車企排放標準時，每一輛零排放或低排放的汽車(<50g/km)的比重可乘以相應 倍數進行計算，如 2021 年每 1 輛 ZLEV 可算作 2 輛，從而降低車企的平均二氧化碳排放水 平。超級積分政策使得車企相比於HEV，更傾向於發展屬於ZLEV 的PHEV 和BEV。

3)燃油車、PHEV 和 HEV 在 WLTP 工況測試下的二氧化碳排放值分別為 NEDC 工況下的 1.21 倍、1.33 倍和 1 倍。對於 BEV 和 FCV，WLTP 測試下電力消耗為 NEDC 測試下的 1.28 倍。由此可以看出，工況測試方法的變更對於 PHEV 的影響最小，也推動技術偏好向PHEV 傾斜。

HEV 市場發展將落後於全球電動化浪潮，BEV、PHEV為主流車企的選擇。HEV 市場由日 系車企占主導地位，豐田是 HEV 市場的領導者，本田、福特、起亞等也有部分車型。豐田 全球有超過 39 款 HEV，至 2018 年全球累計銷售超過1000 萬輛;在歐洲推出了 17 款，2018 年在歐洲市場銷售的46%的豐田車為 HEV，歐洲銷量前五中豐田占四款，分別為 Corolla/Rav4/C-HR/Yaris。雖然當前HEV 仍有較高的市場份額，但由於豐田對 HEV 專利技 術封鎖長達 20 餘年以及更嚴格的碳排放規定，HEV 市場發展將落後於全球電動化浪潮， 數主流車企將 BEV、PHEV 作為未來主要的發展方向。

3. 主流車企積極布局電動化，2021 年電動車銷量或達140 萬輛 3.1. 新能源汽車市場格局與傳統汽車存在差異，車企加速戰略調整

大眾、PSA、FCA等車企在歐洲新能源汽車市場表現不及傳統汽車，或將加速戰略調整， 提速布局新能源汽車市場。歐洲傳統汽車市場:大眾、PSA、雷諾公司銷量始終居於前三， 2019H1 市場份額分別為24.32%/16.42%/10.82%，第二梯隊包括寶馬、FCA、戴姆勒、福特、 現代起亞、豐田、日產，平均占比 6%。新能源汽車市場:2018 年歐洲電動車銷量前五為 寶馬(i3/530e/225xe Active Tourer/330e)、大眾(e-Golf/Passat GTE/Mini Countryman/Golf)、 雷諾(Zoe)、日產(Leaf)、現代起亞(Kia Niro/Hyundai Ioniq/Kia Soul)。

雷諾 Zoe、三菱 Outlander PHEV、日產Leaf、寶馬 i3 始終躋身於歐洲電動車銷量前五的 行列，而特斯拉 Model 3 自今年2 月開始在歐洲交付，截至 5 月，銷量居第一。從歷年銷 量前 20 名來看，車型:2016/2017/2018/2019 年(2019 截至5 月數據)銷量前 20 中BEV 有 9/9/9/11 款，SUV 有7~9 款;產地:歐系占比 47.88%，日韓系占比42.47%，美系占比 9.65%;價格:在銷量排名前 20 中，除 Tesla Model S/X、Range Rover Sport 價格超過 10 萬歐元外，平均價格為4 萬歐元左右。

從車企戰略來看，歐美系車企目前推出的 PHEV 系列多於BEV 系列，未來依然將偏向開發 BEV、PHEV，計劃在未來幾年內新能源車銷量占比達到總銷量的15%~25%，日系車企豐田、 本田雖短期內仍然以 HEV 為主，但也積極追趕全面電動化趨勢。可以看見，在嚴峻碳排放 政策壓力下，大眾、寶馬、戴姆勒等車企提速布局，搶占市場份額。

參考傳統汽車市場，新能源汽車價格偏高，須持續改進技術以降低成本，並推出更多小型 SUV系列。歐洲傳統汽車市場小型車/中型車/小型SUV 平均市場份額為 26.5%/23.33%/18.96%，合計占比近70%，各車型銷量比較穩定，但小型 SUV 受青睞程度逐 年上升，主因小型 SUV 經濟實惠、性能高且適合歐洲的窄車道及停車位設計，也因此帶動 歐洲市場汽車銷量。小型車/中型車/小型 SUV 均價為 1.51/2.22/2.69 萬歐元，價格較高的 型為運動型車/大型 SUV/奢侈車，均價分別為 6.85/7.31/9.2 萬歐元。

3.2. 預計 2021 年歐洲電動車銷量達 140 萬輛，4 年 CAGR 高達 57%

在歐洲碳排放要求愈加苛刻、考核時間不斷迫近的背景下，我們認為歐洲汽車市場電動化 勢在必行，新能源車滲透率快速提升，其中 PHEV 和HEV 將引領歐洲電動化進程。同時由 於歐洲碳排放政策過於嚴苛，主流車企無法完成目標可能性較大。故假設乘用車排放每年 下降 2%，2021 年、2025 年、2030 年電動車占比分別為6%、16%和 26%，對不同車企在 無罰款、罰款/EBIT=5%、罰款/EBIT=10%三種情況下進行敏感性測算。

三種情況下 2030 年的電動化率分別為 34.1%，32.3%和30.5%， 可知如果車企沒有完成當 年的碳排放目標，會一定程度上拖累當年的電動化率，但總體而言並不改變電動化進程的 速度。以車企罰款/EBIT=5%來看，歐洲乘用車整體二氧化碳平均排放量與目標值差距在3g/km 以內，車企總罰款在 44 億元以內，對應 2021年、2025 年、2030年歐洲新能源 乘用車銷量分別達到 140 萬輛、320萬輛和 539 萬輛，拉動電池需求 49GWh、56GWh、141GWh 和 237GWh。

根據歐洲電動車銷量測算，結合中國 2020 年電動車銷量目標規劃，我們預計 2019-2021年全球電動車銷量有望達 273 萬輛、390萬輛、570 萬輛，同比增速分別為 31%、43%、46%，2019 年全球銷量增速同比下滑 25Pct，主要是由於2019 年中國市場補貼大幅退坡， 銷量增速放緩從而拖累全球增速，預計隨著 2020 年歐洲電動車市場開始放量，全球電動 車銷量增速有望回升。

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（報告來源：天風證券；分析師：楊藻）