一半房企在收縮減少發債，近3成房企發債規模增長50%以上，兩極分化的背後透露出什麼玄機？
文｜《中國企業家》記者 李艷艷
編輯｜米娜
頭圖攝影｜高婧
上午10點，阮管來到國內一家銀行所在大廈的樓下，等待客戶的午餐赴約。他在國內某龍頭房企主理融資業務已近七年，但今年的日子尤為難過。這次會面，他要把公司降低融資成本的消息告知對方，他不確定是否能拿下原本即將跟銀行談成的（融資）單子。
疫情的影響還在繼續，各地樓市的銷售仍處於低迷狀態。阮管年後一直奔波於國內各大銀行之間。他苦笑道，「今年融資部門的KPI壓力山大。」
據他透露，現在很多房企都給公司負責融資的部門定了新的目標，要求大幅降低融資成本：「比如，我了解到的，融創要求在去年同期基礎上利率再降低1到2個點，佳兆業要求降低1.5個點。一些公司現金流緊又要求大幅降低融資成本，這導致融資部的工作人員壓力山大，我認識的一個在龍頭房企負責融資的朋友，因為工作壓力大，最近都想離職了。」
不止阮管，多位房企負責融資方面的高管和員工均對《中國企業家》表達了類似觀點。
2020年前兩個月，在國內停工停業的抗疫措施下，國內房企尋求境外融資，由於房企發債規模激增，導致境外債券的利率高企。
據貝殼研究院統計，今年一季度，國內房企境外發債的債券利率8%以上的占比達52%，遠超國內債務同利率水平。
但所幸的是，3月份後，受央行政策影響，國內資金面逐漸寬鬆，房企開始轉向國內融資。但相比其他融資方式，目前房企對發行公司債的熱情顯著走高。
「整體來說，當下國內的融資環境，相比以前，對房企友好了很多。」上述龍頭房企人士稱。
「最近房企發債比較熱，但大部分是借新還舊。」談及近期房企的融資情況時，國內某TOP15房企CFO對《中國企業家》稱，「關鍵看銷售，如果樓市的銷售沒有恢復正常，房企現金流壓力仍然巨大。」
今年以來，市場層面對於地產債的償債壓力有所擔憂。公開資料顯示，2020年全年地產債到期規模約為4400億元左右。迫在眉睫的是，2020年4月將有20筆債券到期，金額共計274.32億元，環比上漲18%。單筆金額最高為景瑞控股2017年4月發行的一筆境外優先票據，數值為4億美元。
多位房企高管對《中國企業家》表示，目前還未看到現金流好轉的明確時間節點。「現在看來，銷售、回款恢復的周期還在拉長。但大的企業現金流壓力應該能夠控制在安全狀態，基本面不會有問題。」一位不願具名的房企總裁稱。
據貝殼研究院統計，今年一季度房企債券融資3944億元，大量房企發行公司債。從發債結構分析，房企債券融資境內與境外各占50%。其中，恆大、首開、龍湖融資額位列前三，分別為468億元、139億元、104億元。
「房地產調控已經持續三年了，房企應學會在資金偏緊、地產金融市場流動性減弱情況下的生存之道。」前述房企總裁稱。在他看來，2020年的疫情是危中藏機。「對小型房企來講是雪上加霜，中型房企則是九死一生，大型房企則是轉型的好機會。」
但也有人建議房企另闢生機。國內某TOP房企總裁對《中國企業家》表示，疫情等多重因素影響下，房企融資手段將會從傳統的債券融資，更多轉向股權融資、供應鏈融資，從傳統非標融資更多轉向標準化融資。
房企融資轉戰國內，「公司債」受熱捧
「現在很多房地產企業把融資手段用到了極致，才勉強保住了現金流。」談及融資，一位閩系房企負責融資的高管感慨道。
另一位不具名的TOP20閩系房企副總裁則對《中國企業家》直言，疫情期間各公司銷售都受到很大影響，融資需求更大了。「除了正常的銀行和金融機構融資，各家都在發公司債、海外債。」該高管預計，這種情況要到銷售數據恢復正常兩三個月後才能緩解。
多家房企管理層在2019年度業績會上表示，目前不是美元債發行窗口期，現在房企融資轉向境內探索。在一位不具名的地產股分析師眼中，「好久都沒看到美元票據融資了，最近有一些是用於還債。」
一個明顯的市場現象是，今年3月份，房企債券融資同比大幅提升，境內債占比正在回調。房企債券融資總額為1363.33億元，同比增加23.82%，其中，境內發債960.41億元，同比增加28.59%，占比為70.45%；境外發債402.92億元，同比增加13.77%，占比29.55%。
據平安證券統計，截至4月10日，房企境外融資已連續2周無新債發行。考慮到近期中資房地產美元債市場大幅調整，預計短期內中資地產美元債發行難度依舊較大，市場發行量仍將維持低位。
不過，4月為境內債到期小高峰，預計房企融資態度將保持積極。一個更明顯的利好正在市場中發酵。今年1~2月份，隨著央行、財政部、證監會等通過累計投放1.7萬億、下調1年期MLF(中期借貸便利)操作中標利率10個基點來穩定市場預期，以及正式發布的《關於修改<上市公司非公開發行股票實施細則>的決定》，這些政策令部分房企看到了擴「融」的希望。
一位國內龍頭房企負責融資的人士稱，「最近新發了很多公司債，是因為房企償債高峰逼近。」
央行「超常規」投放流動性，用意在於穩定市場情緒。部分資金流向了房地產，龍頭企業亦廣泛受益。此時，受疫情影響，境內融資渠道也正向房企敞開。
《中國企業家》綜合克而瑞、中指院等第三方相關報告數據獲悉，2020年3月以來，房企融資類型以公司債券、中期票據、超短期融資券為主，另通過資產支持專項計劃等方式獲取資金。其中，尤以公司債受熱捧。
這也得益於一個新的政策利好。
3月1日，中國證監會、滬深交易所分別發布了關於公開發行公司債券實施註冊制有關事項的通知，標誌著作為新證券法「註冊制新政」落地的第一個品種——公開發行公司債券實行註冊制啟動。次日，華僑城等首批公開發行公司債券獲滬深交易所受理，公司債券註冊制發行落地。兩大交易所首批註冊制公司債至少有5單，累計募資金額不超過322億元。
「註冊制下，房企會更願意嘗試發行之前受限的公司債。」上述閩系高管稱。
此後，房企發行「公司債」呈現井噴之勢。3月2日，華僑城195億元公司債狀態變更為已被深交所受理，綠城170億元公司債、富力地產100億元小公募債、萬達商管98億元公司債、金地110億元小公募公司債也都已獲通過。此外，泰禾、榮盛發展分別擬申請發行120億元公司債。較小額度的公司債也備受熱捧。比如，萬科擬發行的25億元公司債。
值得注意的是，3月30日，據深交所消息，融創2020年80億元非公開發行的公司債獲深交所受理。4月14日，狀態更新為「已反饋」。去年9月，證監會曾發布文件停止融創公開公司債項目審查。今年3月13日，證監會再度公告稱，恢複審查融創房地產境內公司債發行事項，此舉意味著融創被證監會放開了境內公司債的融資發行。
就此，融創一位負責融資的高管稱，「這證明，現在金融市場對融創恢復認可了。」
發行量上升的同時，公司債的發行利率也開始在逐漸降低，比如萬科。「年初以來市場流動性充裕，投資人也認可地產債的價值，所以利率在逐漸下降。」一位不願具名的地產股分析師稱。
據同策研究機構統計，今年前兩個月，融資成本最低的是招商蛇口發行的兩期超短期融資券，融資成本為2.7%和2.65%。
在平安證券分析師張君瑞看來，註冊制簡化發行流程，下放審批權力，有利於提高債券發行速度。不過，「需求端難以匹配高收益資產，預計中高等級發行人受益較多」。
前期市場擔憂地產債會出現大規模違約，星石投資首席研究官方磊對《中國企業家》表示，目前來看，地產債出現大面積違約的風險不大。一方面，目前各地紛紛出台穩定房企融資的相關舉措，另一方面，前期市場對於在香港上市的內地房企未來美元融資有所擔憂，隨著美聯儲一系列寬鬆舉措的推出，目前美元流動性緊張狀況已經得到明顯緩解，中資美元地產債也有所反彈，這些在香港上市的內房股信用風險已有所緩解。
分化的融資
「黑天鵝」疊加償債高峰期，開年以來，諸多房企都在頻繁融資。3月以來，公司債的發行情況，房企融資的資金主要用於償還公司到期或行權的公司債券，簡言之，「借新還舊」。
不過，上述地產股分析師提醒，除去控制融資手段，控制企業內部的現金節點也很重要，總體動作無非是開源、節流。
在國內某閩系房企融資層面高管的觀察中，國企相比民企，日子會好過一些，比如中海。企業整體節奏好的企業也會好過些，比如萬科。但龍頭房企中的融創，由於收併購項目眾多，且融資成本原本就不低，壓力較大。「當下的行業環境，沒有任何一家房企會忽視融資問題。」
前述高管表示，相比頭部房企，中型房企壓力最大。「很多中型房企有規模壓力，貨值去化壓力也大，但卻沒有頭部房企的運營能力和融資能力。它們的融資壓力就不小，市場一旦趨緊，就會膽戰心驚。」
儘管很多頭部房企都在做「收縮」，但這並非代表著房企發展前景趨向悲觀。前述房企總裁稱，從融資韌性、銷售韌性、生產韌性等幾個方面看，房地產行業仍然是各行各業最具抗風險能力的行業。「有問題的是那些信用等級不高，沒有核心競爭力，單純的資源型企業。」
據平安證券等第三方機構統計，今年一季度，同比往年，超過一半的房企融資規模有所減少。但也有47%房企的融資規模同比增加，其中57%房企的融資增幅超過50%。這說明，部分房企在收縮，儘量減少發債。還有部分房企極度缺錢，發債規模比以前大幅增長。
從梯隊來看，除了TOP31~50的房企同比增長5.2%到861.05億元外，其他的三個梯隊的房企均出現不同程度的下降，TOP10房企同比下降了30.5%，TOP11~30同比下降10.1%，TOP51+同比下降22.1%。
整體來看，頭部和尾部梯隊整體降幅較大，一是主動規避此時融資帶來的風險，另外部分企業在此情況融資難導致的總額下降。但中型房企發債規模在增加。
「行業經歷2008年以來最長上行周期後，需求存在一定透支，若調控政策未出現較大力度放鬆，疊加居民加槓桿空間和能力收窄以及疫情衝擊，本輪下行期的持續時間和程度存在超出預期的可能（尤其是部分三四線城市）。」華泰證券地產分析師陳慎稱，此外，若房地產行業融資端政策難以放鬆，銷售下行可能導致部分中小房企資金鍊面臨更大壓力，不排除部分中小房企出現經營困難。
未來：大幅鬆動可能性不大
「房地產的宏觀調控已經持續三年時間，國家嚴禁金融機構對房地產企業進行土地融資，這是一個正確方向，多數房企嚴格遵守這項規定。」某不具名的TOP房企總裁稱。
「房住不炒」總基調難以改變，已成為各家房企的基本共識。不過，在因城施策背景下，房企也在琢磨各自的「求生」之策。
比如，遠洋集團判斷，各地存在適度放鬆或刺激地產的衝動，後續仍需關注因城施策力度。中國恆大、建業認為，流動性寬鬆將有利於需求釋放。
受益於流動性寬鬆，目前各家房企融資成本均出現下降，大多數房企預計後續仍將延續下行。其中，融創中國、佳兆業、中國金茂等房企均已明確表示，將通過調整融資結構、拓展融資渠道等方式，進一步降低融資成本。
克而瑞預計，2020年房企的融資環境大幅鬆動可能性不大，未來房地產金融政策仍將保持相應的連續性。
2月25日，銀保監會在通氣會上表示要繼續遵循「一城一策」的原則，讓各地方在不違反相關政策的前提下自行安排房地產融資。受此表態鼓勵，部分城市如撫州、九江、焦作等推出了適用於當地房地產市場的支持性政策。
在方磊的觀察中，2月26日住建部提出「加大扶持力度，解決企業實際困難」；無錫、福州、濟南、海口等地也提出，對符合條件的房企增加信貸渠道與額度，加快貸款審批發放速度，有條件地給予展期。「這些政策的出台，對於房企融資、銀行信貸等存在著一定的改善，有助於房地產企業平穩過渡。」
4月10日，中國人民銀行發布2020年一季度金融統計數據報告。央行金融市場司司長鄒瀾表示，央行一直非常注重政策的穩定性、連續性和一致性。
除湖北外，目前主流房企售樓處開放比例及項目復工率均超過90%。樓市亦逐步回暖，3月百強房企單月銷售額同比降17.2%，較2月大幅收窄20.5個百分點。值得關注的是，降負債、提質增效、利潤導向或將成為2020年的「樓市」關鍵詞。
在一位TOP房企總裁看來，當前疫情下，政府應積極出台各項政策，支持實體經濟發展。「房地產業本身具有很強的實體經濟屬性，建議房企拓展更多的公開市場業務、銀行和信託的合規表內融資和供應鏈資源，推動房企發展。」
（應受訪者要求，文中阮管為化名）
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