作者王晉斌，中國人民大學經濟學院黨委常務副書記
歐洲央行貨幣政策面臨著非正常時期貨幣正常化的難題。歐元區經濟面臨財政支持下降、居民實際可支配收入下降，以及對俄羅斯制裁帶來的能源價格高企。歐元區5月份HICP預估值高達8.1%，1季度經濟增長、就業和進出口數據良好，歐元區內部尚不存在過度需求。由於歐元區的通脹和美國的通脹來源存在顯著差異：歐元區能源價格幾乎貢獻了價格上漲的50%。歐元區更可能使用財政資金來抵補能源價格上漲所致的成本，歐元區貨幣政策緊縮的力度和速度或不及美聯儲，並對中性利率的討論不感興趣，尚未進一步行動，歐洲央行更複雜，保持著對通脹極高的容忍度，避免激進緊縮所致「滯脹」。
2022年歐元區經濟面臨的基本情況包括以下幾個主要部分：
（1）整個歐盟財政赤字率將大幅度下降。依據最近的經濟預測提供的數據（EU, Spring 2022 Economic Forecast），歐盟預計政府總赤字將從2021占GDP的4.7%下降到2022年占GDP的3.6%，2023年赤字率進一步下降至2.5%，2023年整個歐盟的債務與GDP比例將降至GDP的85%，回歸到2019年新冠疫情暴發前的水平。
（2）家庭居民實際可支配收入下降和儲蓄率下降。歐盟預計2022年工人均薪酬將增長3.9%，HICP通脹率將達到6.8%的歷史最高水平，家庭實際可支配收入將下降2.8%。在高通脹導致購買力下降的背景下，家庭將其可支配收入的很大一部分用於消費，歐盟預計儲蓄率將從去年的17%下降到今年的13.8%和2023年的12.5%，與2019年的水平大致相同。
（3）居民家庭財務狀況比較穩定。新冠疫情暴發後，歐元區居民財務槓桿有所上升，最近幾個月歐元區債務與可支配收入的比率穩定在98%，名義收入增長保持穩定。但由於歐洲央行把利率壓制在極低的水平，總利息支付/收入從2009年的大約5%下降至2021年底的約2%多一點，償債成本達到創紀錄的低點（ECB，May 2022，Financial Stability Review (FSR)）。
（4）俄烏衝突後歐盟對俄羅斯制裁導致了能源等大宗商品價格大漲。5月4日歐盟主席馮德萊恩（von der Leyen）宣布了第六輪制裁（sixth package of EU sanctions against Russia），正式提議歐盟禁止俄羅斯石油，確保以有序的方式逐步淘汰俄羅斯石油，並計劃今年底前禁止大部分來自俄羅斯的石油。目前，布倫特原油價格已經超過120美元/桶。
依據歐盟近期的預測，歐元區2022年實際GDP增長率預計為2022年的2.7%，2023年為2.3%，較上一次預測的2022年4.0%和2023年的2.7%有明顯下降。歐元區2022年預測通貨膨脹率為6.1%，2023年為2.7%。相比上一次預測的3.5%和1.7%大幅度上漲。因此，與俄烏衝突升級之前相比，最近的預測顯示了：2022年歐元區經濟增速下降，通脹上升。
依據歐盟5月17日發布的經過季節調整的數據，歐元區今年1季度GDP環比增長0.3%，同比增長5.1%，就業人數環比增長0.5%，同比增長2.6%。歐盟5月16日發布的進出口數據顯示，今年1季度歐元區對世界其他地區的商品出口增至6667億歐元，同比增長16.6%；進口增至7191億歐元，同比增長39.7%。今年1季度歐元區貿易逆差524億歐元，而2021年1季度貿易盈餘567億歐元。今年1季度歐元區內部貿易增至6360億歐元，同比增長24.4% 。因此，從1季度GDP、就業和進出口數據來看，歐元區經濟表現還是不錯的，但歐元區內部不存在過度需求。拉加德5月23日表示，歐元區的消費和投資仍低於疫情危機前的水平，甚至低於疫情危機前的趨勢（The ECB Blog, Christine Lagarde, Monetary policy normalisation in the euro area）。
從5月31日發布的歐元區通脹估計值來看，5月份歐元區HICP高達8.1%，較前3-4月的同比7.4%上漲幅度進一步擴大。其中5月份能源價格同比漲幅年率高達39.2%，較上個月同比37.5%進一步上漲，近期地能源價格幾乎貢獻了價格上漲的50%。
表1、歐元區通脹構成指標的變化
數據來源：Eurostat, Flash estimate, 31 May 2022.
註：每月數據分別是月度年率（%），5月份的數據是估計值。
整體上歐元區內部經濟並未過熱，仍處於經濟修復的階段，但地緣政治衝突升級導致能源價格大漲，導致歐元區的通脹不斷創新高。歐元區緊縮貨幣政策控通脹面臨著非常時期實施貨幣政策正常化的難題。歐洲央行對貨幣政策正常的理解也是很有意思，從近期歐洲央行行長及官員在網站公布的表述來看，大概有兩點：（1）貨幣政策正常化不是一個預先確定的概念，在很大程度取決於面臨的環境及經濟受到衝擊的性質；（2）中性利率不太靠譜，隨時會變化。換言之，歐洲央行不會設定目標利率水平。近期，歐洲央行行長Lagarde認為，漸進性、選擇性和靈活性將是貨幣政策正常化過程中需要遵循的幾個原則。要依據現實情況不斷調整貨幣政策，而不是關於所謂中性利率在何種水平的學術辯論。
歐洲央行面臨的通脹更高，但尚未進一步行動，歐洲央行更複雜，在保持著對通脹極高的容忍度，避免激進緊縮所致「滯脹」。