文｜市值觀察 文雨
編輯｜小市妹
文｜市值觀察 文雨
編輯｜小市妹
上海萊士進入海爾時代。
自控制權轉讓消息傳出以來，這塊優質血製品資產的歸宿就一直備受市場關注。如今靴子落地，前期布局的資金自然會選擇獲利出場，這也在一定程度上衝擊海萊士昨天的盤面。好在市場糾偏及時，今天早盤便有大量抄底資金湧入，公司股價直線沖高。資本市場永遠是對的，如果用一個詞總結這場交易：
皆大歡喜。
1+1+1＞3
海爾集團以125億元的價格從基立福手中接過上海萊士20%的股份，同時基立福將其持有的剩餘公司6.58%股份對應的表決權委託予海爾集團或其指定關聯方行使。據此測算，此次交易上海萊士總估值625億，對應約26倍的動態市盈率。
對於海爾集團來說，這筆交易無論怎麼看都是值得的。
全球最大血製品公司杰特貝林的PE超40倍，A股市場中，天壇生物、派林生物等直接競品公司的動態PE也都在40倍以上，華蘭生物、博雅生物市盈率略低，但同樣高於上海萊士此次交易的估值水平。
如果再考慮上海萊士在業內的實力與地位，就更物超所值了。
論經營規模，截至2023H1，天壇生物擁有102家漿站，上海萊士有42家，華蘭生物有32家，派林生物有38家，博雅生物有14家，衛光生物有9家，上海萊士穩居國內第二。
論產出質量，上海萊士遙遙領先，2022年公司噸漿產量約為13611瓶，同期博雅生物噸漿產出約10252瓶，派林生物約為10102瓶，華蘭生物、衛光生物、天壇生物產出分別為9632瓶、7160瓶、6255瓶。上海萊士的噸漿利潤大約110萬，而華蘭生物與天壇生物分別只有79萬和59萬。
簡而言之，上海萊士頂著頭部企業的身份，卻連行業平均估值水平都沒得到，妥妥的估值窪地。更何況，併入海爾的上海萊士還有價值再造空間。
海爾集團的能力人盡皆知，世界500強級別企業，到2022年末總資產約3860億，年營收2911億，管理能力、資金實力、影響力、信用力，要什麼有什麼。更關鍵的是，公司歷史上就有通過外延併購拓展能力圈的傳統，且已經被證明具備點石成金的資產盤活能力。最典型的就是收購美國GEA，後者在併入海爾後連續4年保持雙位數增長，一舉成為美國增長最快的家電公司。
就像過去海爾依靠在家電產業中積累的能力激活了GEA，今後其也將通過在大健康領域蓄積的資源賦能上海萊士。作為海爾大健康布局的承載平台，盈康一生此前已經擁有盈康生命和海爾生物兩家上市公司，上海萊士加入後將有現成的資源可供調用。
舉一個簡單的例子，血製品從原料採集到生產、再到銷售需要一個漫長的過程，在此期間必須滿足血漿管理制度以保障血製品安全。其中存儲是個技術活，低溫保存要求達到零下30℃，且過程管理必須嚴謹精確。而盈康一生旗下的海爾生物是國內低溫存儲的絕對龍頭，技術雄厚，經驗豐富。此外，近兩年海爾生物還圍繞血液產業鏈做了一系列的延伸布局，這些今後都會成為上海萊士觸手可及的外力。
此次股權轉讓協議明確規定，上海萊士將鎖定基立福現有進口白蛋白獨家代理權十年，十年後仍擁有優先續約權。這意味著上海萊士的基本盤未來很長一段時間內都不會動搖，海爾首先確保了標的資產的價值不受損，與此同時，基立福在股權上並未完全退出，大家仍是利益共同體，其在行業積累的底蘊與know how仍將繼續影響上海萊士，再加上海爾在國內的影響力與資源，1+1+1＞3。
未來已來。
黃金賽道的黃金時代
如今的血製品，堪比金飯碗。
2022年，血製品總共批簽發6761批次，同比增長7.88%，2023H1總共批簽發3761批次，同比增長24.45%。今年Q3，血製品板塊單季營收同比增長23%，是醫藥所有子板塊中增長最快的。
供給端，「十四五」期間獲批的新漿站大機率將於明年起密集建成開始采漿，血漿原料的供給瓶頸已經被捅破。需求端，疫情期間靜丙治療肺炎的臨床價值得到凸現和放大，這一高附加值單品已經在今年被激活，目前國內靜丙人均使用量還不到美國的十分之一，潛在空間相當客觀——血製品已經站在大擴容的前夜。
比市場擴容更利好的是競爭格局與政策環境。
2022年，天壇生物、上海萊士、華蘭生物、派林生物、博雅生物、衛光生物六家企業的漿站數量占全行業的近73%，采漿量占總體采漿量的62%，市場份額還在持續向頭部聚攏。另外值得一提的是，國內自2001年起就不再新批血液製品生產企業，這意味著介入的窗口已經關閉，幾乎不再可能有新玩家衝進來搶蛋糕，穩態的競爭格局下，龍頭企業一步領先，將步步領先。
不僅如此，血製品還擁有相對寬鬆友好的政策環境。
據東北證券數據，2021Q4，上海萊士的2.5g/瓶靜注人免疫球蛋白和0.5g/瓶的人纖維蛋白原的平均單價分別為538.20元、847.31元，而2022年廣東聯盟集采的中標價分別為561元、885元，價格分別上漲4.24%和4.45%。
長坡厚雪，卻也任重道遠。
一個不爭的事實是，國內血製品仍處於追趕期，相較於已開發國家還有很長一段路要走。2022年，基立福在全球擁有392家漿站，杰特貝林擁有330多家漿站，而同期國內全行業漿站數量總計不過327家。國內院內白蛋白供應72%來自海外企業，其中杰特貝林一家就占了30%。血漿中現已明確分子結構的蛋白有100餘種，國外已經分離並使用於臨床的有20餘種，而國內企業只能分離出其中的14種。
在國家自主可控的戰略指引下，血製品產業的國產替代必然會被推到新的高度，大併購、大整合已然浪潮滾滾。陝西國資委收購派林生物，華潤醫藥控股博雅生物，衛光生物實控人可能變更為國藥集團，再加上這次海爾集團收購上海萊士，巨頭們的群體性入局徹底打開了想像空間。