7月12日，“零食第一股”三只松鼠（300783.SZ）正式登陆A股，市值百忆。

有意思的是，在当天上市公司挂牌敲钟环节，三只松鼠一改惯常由企业创始人、合伙人、高管或其他相关人员敲钟的形式，将这一意义非凡的仪式交给其品牌IP形象——三只松鼠人偶上台完成，首开A股无“人”敲钟先河。

可是三只松鼠，上市成功之前，已经失败两次了，而且中间还踩了很多大坑！

融资对赌：艺高人也得胆小

2017年证监会12月12日发布公告称，鉴于三只松鼠股份有限公司尚有相关事项需要进一步核查，决定取消第十七届发审委第72次发审委会议对该公司发行申报文件的审核。

换言之，一只脚踏进上市门槛的三只松鼠，现在被拒之门外。

原因有二：1、8月15日国家质检部门抽查到三只松鼠的夏威夷果霉菌值超出1.8倍，存在食品安全隐患。

2、签字律师辞职导致IPO中止。

证监会当然不会允许一家有问题的公司，上市进行全社会范围内的资本运作。

然而三只松鼠飞速发展的背后，离不开强有力的资本支撑。资本是仁慈且残酷的，在融资对赌协议中清清楚楚的写着：

2017年12月17日后三只松鼠的IPO仍处于中止状态，协议将自动生效，赋予投资方回购权、连带并购权、优先清算权、反稀释权、重大事项一票否决权等特殊权利安排。

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大部分的民营企业家都期盼着自己的公司能够早日上市。

这不仅代表着公司发展的实力，也是公司摆脱初级的产品运营阶段，迈入新一个阶段，广泛吸收社会资金，迅速扩大企业规模，提升企业知名度，增强企业竞争力。

上市究竟有多难？

1、股份制改制。这是最难的一步，包括符合法律法规，组织架构，股权结构，财务规范，现金流资金流健康等。其中最关键的当属股权结构这一块，不健康的股权结构往往面临着多次伤筋动骨的整改。

2、外部券商辅导。保证公司符合上市公司要求及相对完善的运营体制。

3、申报至证监会。

4、沟通反馈。完善修改申报文件。

5、发审会。企业跟保荐代表人答辩，与会5位委员同意后过审。

6、发行上市。

每一个步骤都需要经历至少三个月的审核期，等待期，绝大部分的企业连第一关的股权架构都过不了。

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比上不了市更难受的是，融资对赌协议即将生效。

自2012年创立以来，三只松鼠通过4轮融资，拿到了4.7亿的融资，2015年才开始盈利，但次年的净利润增长就达到了2535%。

可以说，这家企业备受资本宠爱。

但如果在2017年12月17日之前三只松鼠上不了市。

结果将是：

1、投资方拥有回购权——可以不断增持股权。

2、投资方拥有连带并购权——买的人可能要求控股，可能是100%的收购，原本他只有10%的股份，如果有连带并购权，公司必须100%。

3、投资方拥有优先清算权——企业清算时，可以有优先其他股东获得分配的权利。

4、投资方拥有反稀释权——以后再多投资人进来，稀释掉的只是创始团队手中的股权。

5、投资方拥有重大事项一票否决权——所持股权未达三分之一，仍然可以决策公司命运。

基本上，如果三只松鼠的创始人章燎原输掉对赌协议，那么他及创始团队，必将失去对三只松鼠的控制权。

对赌协议，既成就了蒙牛和摩根士丹利的双赢，也使得俏江南前掌门人张兰净身出户，输掉了自己23年来打下的江山。

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从股权的角度分析，三只松鼠创始人章燎原的失败是注定的。

他很聪明，从企业创立之初开始，就把股权100%抓在了手里，拥有绝对的话语权。

他也很笨，公司经营到现在，身边没有真正的合伙人。他在独自与“资本狼”共舞。

1.三只松鼠的股权架构

三只松鼠的股权演变过程，充分的证明章燎原是一个控制欲望非常强的人，对很多企业家而言，简直是“把握公司控制权”方面一本行走的教科书！

2012年2月16日三只松鼠成立，注册资本100万认命吧，章燎原是唯一的股东。

三只松鼠经过多轮融资，多次稀释创始人的股权，但直到C轮，章燎原一直保持着超过50%的股权，对公司具有完全的掌控力。

公司上市前，章燎原依然保持有对公司48.34%的股权，即使公司上市后股份稀释，章燎原依然保持公司超过40%以上的股权，足以达到对公司的控制。

通过设立有限合伙企业作为持股平台，管理员工持股，既能保证对这部分股权的控制，也方便管理员工的股份。

在此，给出以下7条股权生死线。这对于企业家 而言有重要的意义。尤其在创业初期，大于三分之二（67%）是较为稳妥且便于快速决策和团队稳定的持股比例，但有的公司合伙人较多，大股东一定要守住大于三分之一（34%）的一票否决权，避免在公司重大事项上，大股东失去主动权。

2.说好的合伙创业？

创办三只松鼠的时候，创业团队成员包括：曾经与章燎原同在詹氏食品打工的鼠阿M（明姗姗）、章燎原发小、做过厨师开过饭馆的鼠大疯（胡候志）,毕业于福建三明学院、在派代网认识的口音很重的鼠小疯（郭广宇）等。根据招股说明书，他们的持股数量分别是：

• 鼠小疯郭光宇占公司股份比例为0.039%，也就是万分之三点九。
• 鼠大疯胡厚志占公司股份比例为0.033%，也就是万分之三点三。
• 鼠小M明姗姗占公司股份比例为0.033%，也就是万分之三点三。

通过上面这些数字可以看出，章对创业团队成员的吝啬程度，不免叫人唏嘘。

或者就像章燎原所说的那样，当初创业团队五个人也就是“比垃圾稍微好一点”。无论这样的言论是开玩笑还是当时团队成员的能力确实不足，章燎原确实会洗脑、会管理、懂品牌、懂电商，他当大股东也无可厚非。

大股东吃独食的股权比例，在公司稳定发展的时候尚可，在合伙企业中，这并不能调动其他合伙人的积极性，同时这样的股权比例，一旦大股东出现失误，所造成的后果是毁灭性的。

显然，三只松鼠现在面临的融资对赌协议即将失败的情况，也源于股权结构的不完善。

合伙创业是目前90%以上创业者所选择的方式，当初的童文红那个阿里巴巴当初的前台小妹，现在的蚂蚁金服的掌舵人。

或许不是马云伟大，而是马云确实把创业团队的每一个成员当成了合伙人，当成了事业成功路上不可或缺的伙伴，通过股权激励机制，才成就了现在的阿里帝国

3.不科学的股权激励

直到准备披露招股说明书的前几个月，章燎原才象征性的做了员工的股权激励，完成了对公司内部员工的持股安排。而在这之前，无论是创业团队还是员工，都没有一丁点的股权。

股权激励是许多公司在公司上市或者上市之前选择导入的一项有效的机制。

股权激励不仅能让员工发自内心地忠诚奉献、主动承担责任，在内部建立一套让所有利益相关者共赢的机制。同时，股权激励也是防范融资风险的一种保护措施。

安徽松果投资中心是三只松鼠的持股平台，共有164个员工被纳入三只松鼠的股权激励对象，共同持股1.93%。

相对而言，这样的股权激励的力度不够，且不说能否真正激励到员工，从份额不到2%，对融资风险的防范作用也有限。

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三只松鼠的奇迹不可复制。三只松鼠的成功有其必然，也有其偶然。

但是创业者一人包打天下的日子已经过去。打造合伙人机制，设计好股权结构，是创业成功的必然条件有句话叫“火车跑得快，全凭车头带。”但是今天完全凭车头带的火车到底跑得快还是不快呢？相比动车就不快了，因为动车每节车厢都有发动机。

同样的道理，全凭老板带动发展的企业，跑不过老板和员工上下一心的企业。而股权激励就是让企业内所有利益相关者自动自发装上“发动机”，跟着老板一起推动企业向前走。

因为股权激励，阿里巴巴从十几人到几万人，成为国际知名的电商财团。

因为股权激励，华为撬动17万人的工作积极性，成为世界500强之一。

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