文：呂笑顏 石丹
ID：BMR2004
資管新規過渡期結束，進入2022年，信託市場發展聚焦證券市場的標品信託業務趨勢持續。用益研究《1月集合信託月報》顯示，受季節性因素及強監管等因素影響，1月集合信託發行、成立規模均出現下挫。但作為信託公司轉型的重點領域，標品信託成立規模環比上漲。其中FOF/TOF（基金中的基金/基金中的信託）類產品對標品信託業務的支撐能力增強，標品業務的快速發展成為推動金融類信託產品增長的主要動力。
TOF（TRUST OF FUNDS）即基金中的信託，是FOF（Fund of Funds，基金中的基金）的一個小分類，指委託人將資金交付到信託公司的TOF信託上，再投資到公募基金、私募基金、債券和股市。
據了解，行業內較早布局TOF業務的信託公司華寶信託、建信信託、外貿信託、中航信託等的TOF類產品存續規模已超過200億元。
那麼，信託公司又該如何利用FOF這個賽道及固收+產品大爆發契機，結合過去在非標上的渠道與客群優勢，定位私行非標替代產品，與券商/公募基金錯位競爭？
信託FOF/TOF類產品步入「快車道」
在資管新規出台後，信託行業面臨較大的轉型壓力，業內機構不斷探索符合監管要求的業務方向，而FOF、TOF類產品憑藉收益穩健、流動性較好的特點，進入信託公司的視野。經歷了數年的創新摸索，TOF類產品開始進入加速發展的「快車道」。用益金融信託研究院數據顯示，據不完全統計，截至2022年1月4日，2021年全年合計有48家信託公司發行TOF產品3383款，新增成立規模1386.91億元；而2020年同期，僅有29家信託公司發行了438款FOF/TOF產品。
據《金融時報》報道，2021年，約有40家信託公司布局TOF等業務，相比之下，截至2020年年末，參與該業務的信託公司僅約18家。
TOF業務大多始於證券投資業務，而證券投資信託業務有很強的頭部效應。
例如，從業務規模上看，據中國信託業協會的相關數據，截至2020年年末，外貿信託、華潤信託、上海信託、中信信託、中航信託5家信託公司的TOF業務規模超過20億元；而截至2021年11月中旬，上述5家信託公司中的外貿信託、中航信託、中信信託的TOF業務規模已超過百億元。
從信託公司布局TOF時間點來看，2019年至2020年是個關鍵時期。在記者聯繫的8家信託公司中，除華潤信託、外貿信託、中航信託之外，其他公司均表示是在近兩至三年才開始成立專業團隊，發力主動管理TOF業務的。
據《金融時報》報道，平安信託從2020年9月起，成立證券投資團隊，大力發展主動管理TOF業務；而中融信託自2020年開始，設立專門的TOF投資管理團隊，專注於主動管理TOF類產品的開發與投資管理；長安信託於2020年1月開展TOF業務，截至2021年10月末，規模達69億元；光大信託於2019年開展TOF業務，截至2021年10月末，該公司TOF業務存量規模50餘億元，涉及近40隻產品。
而TOF業務起步較早的信託公司，在規模和數量上均較為突出。
據《金融時報》報道，華潤信託自2009年發行「託付寶1號集合資金信託計劃」開始TOF業務，2021年，其發行主動管理TOF產品超50隻。
報道顯示，外貿信託於2013年開始布局主動管理TOF業務，截至2021年10月，其主動管理TOF業務的總體規模已超過210億元，當年新增規模超過100億元，主動管理TOF產品已累計發行超過90隻。報道顯示，中航信託的TOF業務始於2015年，截至2021年10月末，TOF存續產品701隻，存續規模188.84億元，其中2021年新增產品375隻，新增規模92.95億元。中信信託自主決策型TOF從2018年至今，總規模突破100億元，其中某TOF產品在今年9月開放時募資超過6億元。
事實上，自在資管新規出台後，信託行業面臨的轉型壓力較大，業內機構不斷探索符合監管要求的業務方向，而FOF、TOF類業務作為國內逐漸成熟的模式，便進入信託公司的視野。
至於為何FOF/TOF能夠在信託行業迅猛增長，在多位專家看來，主要得益於監管要求、FOF產品的便利及高凈值人群產品需求的共同作用。
一方面，FOF類產品具有大類資產配置的天然便利性。
法詢金融資管研究部總經理周毅欽表示：「FOF作為底層投資於股票、債券等標準化資產的組合投資產品可以豐富產品的資產配置領域和策略類型，建立更多元化的證券投資信託產品線，更有效地滿足高凈值客戶的資產配置需求，對於豐富信託公司的產品線有著積極的意義。」
業內人士葉志（化名）表示：「FOF產品通過分散投資獲得穩健收益，風險可控，回撤相對小，信託公司開展此類項目能夠較好地滿足存量信託投資者的需求，未來的發展前景很大。」
而在監管轉型要求及高凈值客戶需求方面，據招商銀行與貝恩發布的2021年中國私人財富報告顯示，長期來看，固收產品是高凈值人群最主要的資產配置類型，平均占比在50%左右。隨著融資信託壓降，地產項目不斷爆雷，房地產、非標等傳統大類資產逐步退潮，高凈值人群對產品安全性要求更高，私行財富貨架類固收產品供給嚴重不足。居民財富管理和資產配置迫切需要新的投資品種，以便他們更好地進入股票市場、債券市場等主要金融市場。
葉志表示：「隨著證券市場越來越成熟，國內居民財富向資本市場轉移，FOF業務的發展給居民的投資理財帶來更多選擇。信託入局FOF業務，一方面是在監管趨嚴和業務轉型的共同作用，非標業務大幅壓縮，標品業務崛起；另一方面，FOF業務通過對不同資產標的的組合投資，能夠較好鎖定中低風險投資者，實現對非標信託產品替代。」
中央財經大學證券期貨研究所研究員、內蒙古銀行研究發展部總經理楊海平表示：「FOF類產品與大資管監管思路的契合，且可以在全市場精選投資管理人和投資標的資產，同時具有更好的收益-風險表現，因而受到追捧，目前各方面均認為FOF會有更好的發展前景。」
FOF業務：
信託公司優、劣勢相對明顯
如前所述，國內的TOF產品在規模上呈現出爆發趨勢，未來其資產規模或將持續擴大。事實上，相較於券商、基金等在權益市場深耕多年的金融機構，在多位受訪的專家看來，信託行業的FOF業務優、劣勢都比較明顯。
在優勢方面，葉志表示：「從資產端來看，信託計劃投資範圍相較於銀行、公募、券商資管同類產品更廣、更靈活，能夠從全市場更加有效地配置各類資產；從資金端來看，信託行業有龐大的存量高凈值客戶，有穩定的直銷和代銷渠道，能夠較好地保證FOF業務的初期發展。」
IPG中國首席經濟學家柏文喜表示：「相對於銀行、公募、券商資管的FOF業務，信託公司發展FOF業務的優勢在於組織形式和投資者管理有明確的法律規範，稅收也是穿透繳納而具有稅收優勢，並且可作股權投資，也可作債權投資或者股債結合、明股實債投資。」
在劣勢方面，葉志認為信託行業相較也很突出：「很多信託公司在標品業務方面是新丁，在固收類金融產品上尚有一定的經驗，但在權益類資產、金融衍生品方面存在很多不足，在專業投資團隊、投研體系、產品管理經驗、市場數據積累、品牌效應和歷史業績支撐等多方面存在明顯的短板。另外就是投資者對標品信託類產品即使是FOF類產品，接受程度也不高。」
柏文喜則認為突出了管理方面：「信託公司的劣勢在於管理公司與信託公司、信託管理人往往會存在角色衝突。」
對於信託公司的優劣，周毅欽表示：「當前信託公司在股票、債券等標準化資產方面的投資能專業能力總體上還是相對薄弱的。所以展業初期，信託公司通過與專業私募管理人的合作，加快熟悉相關領域的基礎資產，了解不同資產下策略的收益和風險來源，學習並借鑑其投資策略，可以逐步培養自身的投資管理能力。另一方面，從投資風格來看，信託產品的投資者主要以高凈值個人客戶為主，天然偏好固定收益或類固定收益產品，所以信託公司的FOF在業績上的壓力並沒有公募和券商這麼大，對信託公司而言，FOF的業績基準空間較大。」
信託公司應加強合作，長期應提升投研能力
在行業轉型背景下，FOF業務已成為信託行業探索標品業務的重要路徑，不過，在專家看來，在實踐過程中信託公司仍面臨FOF業務對專業能力要求高、績效考核困難等問題，未來信託公司亟需在投研能力、底層基金甄選和監控能力、風險管理能力等方面提升。
信託公司開展FOF業務所需要具備的能力與傳統信託業務存在一定的差別，信託公司在實踐過程中也面臨一些困難。周毅欽表示：「一是信託公司長期以來累積了數量龐大的私募高凈值客戶，但與券商資管不同，傳統信託客戶的資產配置方向以非標債權資產為主，無法直接轉化為FOF產品的目標客戶群；二是FOF產品在母基金層面對管理人多資產配置能力要求高，母基金管理人確定策略配置後還面臨著管理人與子基金的篩選問題，後續還要進行運作監督；三是雙重收費降低產品吸引力，信託層面不得不做一些費用讓渡，這樣導致了信託報酬下降，造成業務團隊積極性不高。」
實際上，也正是在此背景下，當前很多信託公司開展FOF業務，主要是通過與專業私募管理人合作，學習並借鑑其投資和管理經驗，逐步熟悉相關領域的基礎資產來提高相應的主動管理能力。
對此，柏文喜表示：「在當前環境下，部分信託公司選擇與量化私募進行合作，模式則是量化私募直接成立產品、信託計劃投資私募基金，這也是利用信託規範管理的增信作用來與私募基金合作的重要形式之一。」
楊海平表示：「信託公司選擇與量化私募進行合作，這種模式能夠嫁接量化私募和信託的能力，對高凈值客戶有一定的吸引力。當然這種模式的管控難度也是較高的，需要精選合作的量化私募管理人，信託公司自身也要有相應的投研能力和主動管理能力。」
葉志則認為：「很多信託公司選擇和私募、公募基金等機構合作，是信託公司在投研體系、品牌及歷史業績方面存在短板情況下不得已而為之。實際已經有諸如外貿信託、華潤信託等老牌信託公司開發了主動管理型的FOF產品。可以預見的是，信託公司與金融機構合作開發FOF業務的情況將在較長時間內存在。」
那麼，信託公司該如何在FOF業務上走出適合自身差異化發展路徑？
對此，葉志表示：「信託公司FOF業務目前來看還處於發展中，打牢基礎還是應以向公募基金等先行金融機構學習和模仿為主。若考慮差異化和特色化產品則應該從自身資源稟賦著手，如信託行業長期以非標債權項目為主，對部分行業的了解程度可能相對更強，可開發一些特色行業的專業投資產品；也可以考慮為中低風險客戶開發非標替代類的FOF產品，追求高勝率、低回撤，鎖定存量高凈值客戶。」
柏文喜也認為，信託公司應該做好自身業務定位與角色定位，在FOF業務上走出適合自身的差異化發展路徑。
當前，私募FOF的發展已經走過了引入期，走向成長期，未來紅利很大。現在市場上的FOF還是百花齊放，各家管理人很難打出差異性，最後只能比拼費率和服務。葉志認為，主動管理型FOF才是未來的方向，也是信託FOF未來的發展方向。
在楊海平看來，投研能力才是FOF領域甚至大資管領域的核心競爭力：「相對而言，在資管江湖統一之前，銀行、公募基金、券商資管、信託都有各自的固有領地和優勢，業務邊界相對容易看得清楚。但資管江湖統一之後，大資管、大競合、大轉型局面逐步形成，而FOF業務又進一步平滑了各類產品之間的優劣勢，模糊了各類產品之間的固有印記。所以，資管大家族成員未來的差異化，重點還是看定位，看目標客群，看產品，看策略，看業務模式。而其產品創設能力、管理能力是基於投研能力的，即使是FOF類產品也不例外。」
針對FOF業務布局及產品配置等細節問題，《商學院》記者分別聯繫上文中華潤信託、外貿信託、上海信託、中信信託、中航信託、平安信託、光大信託、中融信託等8家信託公司，不過，截至發稿，並未收到回復。對於信託公司FOF業務的發展，《商學院》仍將持續關注。