導 讀
明知山有虎，偏向虎山行。
大多數情況下，這句話屬於褒義。但仔細想來，這種行為也過於魯莽，容易將自己置於危險境地。
「高周轉」打法，對於房企來說也好比一座虎山。近期，在光明地產、美的置業、綠地控股接連涉險後，首創置業也陷入危局。運氣如何呢？
作者：子路
來源：首條財經-首條研究院
酒駕、超載、超速......如果經常觀看法制節目會發現，這些低級錯誤大多發生在「老司機」身上。說到底，就是僥倖心理。
類似的僥倖心理，也害了不少知名企業。
尤其對一些房企來說，高負債、高周轉、高擴張，一再觸碰高壓線卻堅信不會「爆雷」。想來，這不過是自欺欺人。
光明地產就是最鮮活的案例。
光明地產「爆雷」
近期，光明地產發布2019年第三季度報告，前9月光明地產實現營收85.23億元，同比下降9.33%；歸屬於上市公司股東的凈利潤5.73億元，同比下降43.34%。
光明地產業績「爆雷」背後，體現的是行業共性問題。
2019年以來，「房住不炒」的政策基調繼續深化，監管層也密集釋放多個信號，預計後期房地產金融政策將會更加嚴格。
中原地產研究中心首席分析師張大偉表示，從調控政策看，即使在長假影響下，10月樓市調控頻次依然處於年內高位，僅低於今年1月的68次調控，平均每個工作日有2次以上，刷新歷史紀錄。
在此背景下，光明地產卻逆勢而行，繼續走「激進道路」，擴儲堅定。
據悉，2019年1-6月，光明地產新增房地產儲備面積122.91萬平方米，較去年同期增長61.53%。同時，光明地產還有大量項目在這一報告期內開工，2019年1-6月的新開工面積達到303.30萬平方米，同比增長52.64%。
另一方面，伴隨樓市調控，購房者觀望情緒較明顯，市場成交節奏放緩。光明地產的去化十分困難。
據媒體報道，2019年7月，成都的光明地產，在首個項目的開盤活動上推出共計280套住宅房，但最終只有一個人排隊報名。
數據顯示，光明地產在成都的樓盤均價達到了21099元/平方米，認購率遠低於50%。
值得一提的是，除宏觀調控因素外，光明地產去化能力較差，與產品質量有一定關係。
中國企業資本聯盟副理事長柏文喜公開表示，光明地產去化乏力，既有市場原因，也和自身產品息息相關。光明地產產品缺乏亮點，因此去化較差，也就在情理之中了。
當然，產品質量問題更是不容忽視，此前，知名財經新媒體銠財曾發布《光明地產盛衰之思 三山重壓 沈宏澤還有多少時間？》，文中有不少提及
去化困難，直接導致光明地產資金回籠速度遠低投入速度，負債規模自然水漲船高。
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數據顯示，2019年6月末，光明地產剛性債務較上年末增長17.94%至440.13億元；2019年6月末，光明地產負債總額較上年末增長7.03%至656.17億元，資產負債率為82.20%。
從結構看，截至2019年三季度末，光明地產現金及現金等價物餘額72.45億元，同期短期借款則高達131.18億元，現金遠遠不能覆蓋短期借款，還存在接近60億的缺口。
巨大的債務顯然侵蝕了光明地產的財務狀況，是其業績「爆雷」的主因。
更為嚴重的是，截至2019年6月末，光明地產在建及擬建項目尚需投資326.92億元，後續資金需求量較大。
這也就意味著其後續資金壓力同樣很大，結合去化困難，其成長性並不樂觀。
財經評論員嚴躍進表示，光明地產從2018年開始高歌猛進，其實起步已較晚，但仍不失明智之舉，但目前市場降溫，光明地產卻未隨之變動，可見光明地產對市場周期的把握是滯後的。
光明地產的業績「爆雷」，在行業引發震動。這意味著，宏觀調控「達摩克斯之劍」高懸下，問題裸泳者正在不斷顯現。
另一個確定是，在逐利、負債等誘惑壓力下，僥倖心理依然大有市場，光明地產也不會是最後的「爆雷」者。
從目前來看，身在「帝都」的首創置業，似乎正與「魔都」的光明地產遙相呼應。
首創置業重蹈覆轍？
以首創置業對標，最直觀的因素就是其資金狀況同樣堪憂。2019年以來頻頻發債融資，就很能說明問題。
近期，首創置業發布公告，擬向專業投資者發行30億美元中期票據及永續證券計劃，於2019年10月31日起計的十二個月期間內上市。
有媒體統計，首創置業今年以來多次發行公司債。
2019年4月22日的發行規模為25億元，6月4日和7月29日的發行規模分別為36.4億元和21.3億元。
同時，3月10日，首創置業還發布了供股計劃，預期每10股現有股份將發行不多於5股供股股份，已發行股份總數預期將增加不超50%。
2019年8月5日，首創證券-首創置業應收帳款資產支持專項計劃狀態更新為「已受理」，此次債券擬發行金額為15.5億元；
8月16日，首創置業發布公告，建議在北金所非公開掛牌發行債權融資計劃，融資總額不超80億元。
易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進曾表示，選擇股權融資，一是因為高企的債務水平會使今後的債務發行工具不會太多；二是相比債權融資，股權融資可有效降低槓桿比率，改善資本結構。此外，擴大融資渠道也會為企業業務擴張提供豐富資金來源。
可見，首創置業的資金狀況並不樂觀。
那麼，資金究竟去哪了？
不妨從其發債用途處一探究竟。
以2019年3月為例，首創置業曾發布公告，擬發行不超300億元的企業債券及不超過100億元的中期票據，獲得的資金將全部用於投資建設、補充運營資金、償還公司債務等。
簡單來說，這三句話透露的信息分別是急需擴張、現金流不足、借新還舊。
透過現象看本質，先來看看其負債問題到底有多嚴重。
負債高企賣賣賣
數據顯示，截至2019年6月30日，首創置業的負債總額為1532.36億元，與2018年底的1315.16億元相比增長217.2億元；有息負債1023.72億元，凈負債率達154.3%。
2019年上半年中國上市房企凈負債率榜單顯示，行業平均凈負債率為100.53%，如此看來，首創置業負債遠超行業水平。
更嚴重的是，從行業看，2018年底的中國上市房企平均凈負債率為100.13%，也就是說，2019年上半年，行業平均凈負債率僅上升了0.4個百分點。
但據首創置業2019年半年報顯示，其資產總額約1953.51億元，負債總計1532.36億元，資產負債率78.44%，較去年年末提升近1個百分點，負債增速與房企「去負債」的趨勢背道而馳。
這導致其現金流狀況堪憂。
截止2019年上半年期末，首創置業的貨幣資金約373.87億元。儘管較2018年末增多148.16億元。但相比1023.72億元的有息負債，還是捉襟見肘。
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在此背景下，除頻頻發債外，首創置業只能依靠變賣資產緩解資金壓力。
2019年8月14日，北京產權交易所信息顯示，首創南京投資管理有限公司擬轉讓首創青旅置業51%股權。
2019年7月31日，首創置業以3.85億元底價轉讓北京陽光苑商業投資有限公司35%股權。
2019年7月3日，首創置業也公布了兩起轉讓事宜。北京產權交易所發布信息顯示，首創置業出資的康誠置業有限公司掛牌轉讓瀋陽吉天置業有限公司50%股權，轉讓底價為1.56億元。
同日，首創置業擬轉讓北京天城永元置業有限公司50%股權
中國企業資本聯盟副理事長柏文喜分析道，「首創真實的賣樓原因，一方面可能是其資金緊張而融資困難，不得不賣樓來緩解資金壓力；另一方面，可能是首創置業年度業績不好，為調節業績而將物業升值較多的陽光大廈物業出售，增值部分完稅後分別可以計入2019年度的公司年度利潤。」
尷尬的是，儘管首創置業採取了一系列措施，甚至不惜賣家當，槓桿率依舊高企。
在此背景下，全球三大國際評級機構之一惠譽，已下調首創置業長期外幣及本幣發行人違約評級(IDR)至BB，此前為BB+。
惠譽報告顯示，首創集團的獨立信用狀況由於房地產部門的槓桿率上升而被削弱。由於土地儲備迅速上升且現金回款較慢，首創置業的槓桿率居高不下，個體信用資質評級也被下調一級。
同時，惠譽報告也指出，首創置業運營的核心區域在北京，受北京房貸收緊影響，首創置業的現金回款率不斷下降。
值得注意的是，嚴重的負債狀況，也引發資本市場擔憂。
2019年7月18日，據上交所披露，首創置業一筆50億元的資產支持類證券發行申請被上交所「終止審核」。
同時，槓桿率高企，負債攀升，現金流狀況不樂觀等不利因素，也一定程度影響了首創置業的資本信心，其在2018年9月主動放棄了A股IPO的申請。
這無疑再次收緊了自身的融資渠道。
一地雞毛的財務狀況，間接反映了首創置業擴張的盲目性、風險性。
跑馬圈地 質量困局
仔細梳理，首創置業「激進模式」的高潮是在2018年。這一年，首創置業提出「369」新工期標準，即「3個月取得方案批覆，6個月取得施工許可證，9個月取得預售許可證」。
彼時，首創置業鍾北辰表示，目前首創置業大部分項目都達到了高周轉指標。
事實也是如此。資料顯示，2018年以來，首創置業通過「一二級聯動」、併購以及合作開發等模式，首創置業新增產能儲備超千億。
財報顯示，2018年，首創置業簽約銷售額為人民幣706.4億元，同比增長26.5%，再創新高；簽約面積306.3萬平方米，同比增長27.6%。新獲二級開發項目27個，總建築面積409.3萬平方米，總投資額人民幣409億元，同比增長11.3%。
進入2019年，首創置業的還是沒有放緩激進步伐。
僅在2019年上半年，首創置業期內便新獲13個二級開發項目，總投資額約171.3億元，其中三大核心城市圈投資額占比達81.3%。住宅業務首進蘇州、佛山、東莞和廈門等城市。
同期，其土地儲備總建築面積1308.9萬平方米，權益總建築面積904.4萬平方米。土地儲備總建築面積中，85%為發展物業，15%為投資物業及其他。
一路買買買，不僅嚴重侵蝕了首創置業的凈利潤，導致其負債高企。也削弱了其品控意識，其房屋質量屢屢遭人詬病。
據華夏時報報道，位於北京的首創天閱西山在交房時因質量問題無法入住，引發業主的大規模維權。
據悉，以科技為最大賣點的天閱西山，新風系統竟成為疑似污染源，室內空氣品質比室外空氣品質要差，PM2.5含量超標。
同時，在人民網天津市「領導留言板」中，一位業主留言稱：我是首創悅山郡4號樓的業主，6月30日下房後，發現多處與宣傳不符，影響正常生活和使用。1，廚房牆厚度為100mm的空心磚，吊櫃和抽油煙機無法安裝， 買房時宣傳的是200mm的厚度，樣板間全是吊櫃，開發商不管不顧，讓我們後期自己加固。2,廚房門洞口少一塊牆垛子，無法正常安裝廚房門。宣傳時為承重牆，不知結構是都有問題。下房半個月來，開發商一直不給解決，無法正常裝修和使用，廚房非要掛油煙機和吊櫃有坍塌的可能性，好幾百萬買的房子成危樓，不敢居住，投訴無門。
津南區相關部門回應稱：2019年7月24日，市場監管局執法人員到您所述的首創悅山郡項目處進行現場檢查。經現場檢查，該樓盤項目已沒有銷售業務。執法人員現場送達了《詢問調查通知書》，要求開發商配合核查並提供相關材料。
更尷尬的是，犧牲了產品口碑、負債高周轉下，首創置業還是未能達到預期目標。
兩年翻4倍VS降價焦慮
與背後是光明集團的光明地產一樣，首創置業的背後，是北京首都創業集團有限公司。
公開資料顯示，首創置業是北京首都創業集團有限公司重組旗下房地產業務而成立的。業務主要是在北京、天津及成都等地開發房地產項目。2003年6月19日，首創置業在香港聯交所上市。
儘管得到資本助推，但首創置業上市後的兩年內，還是將大部分精力用於北京當地。直到2005年，才將觸角伸向西南、長三角地區，在天津、成都、重慶及無錫等城市布局。
「南下」超過十年，但成果上並不盡如人意。
甚至到2019年上半年，首創置業在天津、上海、成都、重慶、澳洲分別僅實現銷售金額約62.53億元、50.91億元、8.08億元、8.39億元、11.87億元。
同期，其在北京地區的銷售金額約215億元，占比高達53%，超過其他所有地區的總和。可見，首創置業存在嚴重的「首都依賴症」。
不幸的是，南下開疆拓土不利的同時，北京的大本營，也面臨極殘酷競爭。
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克而瑞數據顯示，今年上半年北京市企業權益金額榜上，首創置業落在十名開外，僅以30.2億元的權益金額位居第19位，遠遠落後首開、中海、華潤。
冰凍三尺非一日之寒，首創置業今日的不利局面，早在2016年就有所端倪。
數據顯示顯示，首創置業2016年營收203.49億元，同比增長28.52%，凈利潤為28.78億元，同比下降0.24%。
在此背景下，首創置業在2017的業績發布會上提出「2018年銷售額保750億元沖800億元，2019年銷售額爭取突破1000億元，2020年銷售額爭取突破1400億元」的口號。
2019年3月，首創置業又將今年的簽約銷售目標調整為800億元。
值得注意的是，2016年，其營收規模僅200億元左右，這意味著兩年時間，首創置業要實現業績翻4倍的「壯舉」
從目前看，首創置業距離這個目標還有不小差距。
截至2019年10月底，首創置業累計實現簽約金額約601.5億元。也就是說，其要在2個月時間內完成200億銷售額，形勢並不明朗。
從行業看，首創置業與光明地產一樣，在宏觀調控的背景下，去化節奏開始「由快向穩」。此前克爾瑞研究中心也指出，2019年將是過去十年調整壓力最大的一年，短期內，市場下行趨勢仍將慣性延續。
因此，從首創置業近期的動作中，也顯示出了焦慮之感。
數據顯示，2019年10月，首創置業的銷售均價為18778.47元/平方米，而同年9月和8月的銷售均價分別為27519.38元/平方米和32777.78元/平方米。下調銷售均價的行為，極易讓人聯想是否在為年底沖業績。
鍾北辰背鍋 千億夢難圓
的確，連800億的目標都需以降價促量形勢完成。其2017年提出的「兩年千億」，是否就更有「吹牛」之感？
這也是輿論對總裁鍾北辰質疑的焦點問題。
不過，也有聲音認為，鍾北辰只是在幫董事長李松平「填坑」。
經過梳理不難發現，鍾北辰接任總裁的時間是在2018年4月，2017年的千億口號必然不是出自他之口。
而2017年，正是李松平接任首創置業董事長第一個整年的開始。
2016年8月17日，首創置業股份有限公司發布公告稱，王灝因工作變動，已辭任首創置業董事長職務。
於是，李松平接替王灝出任首創置業董事長職位。
李松平掌舵下，首創置業的狀態難言樂觀。
數據顯示，首創置業2016年的營收為203.49億元，同比增長28.52%，凈利潤為28.78億元，同比下降0.24%；
2017年營收為212.92億元，同比僅上漲4.63%，凈利潤為27.94億元，同比下降2.83%。
2018年，甚至沒能完成800億的目標，全年銷售額僅為706億元。
同時，將2019年的目標下調了200億元。作為上市公司，對同一個目標衝擊兩次，不知對投資者來說，這樣的成長性是否有吸引力。
財經評論員肖磊認為：「首創置地此前過於樂觀的預期，也導致很多策略不能適應市場調整，這個對銷售也是有影響的。2019年的目標已從突破1000億調整為達到800億，所以從這個調整看，今年要突破1000億可能難度很大。」
如此看來，李松平此前的千億夢，頗具盲目樂觀性。
在此背景下，作為實際運營者的鐘北辰，也唯有採取「高周轉」的打法，才能幫助李松平「圓夢」。從這個角度看，鍾北辰顯然「背鍋」了。
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不過，對於首創置業來說，即使可以完成800億目標。卻導致自身財務、房屋質量等風險重重，是否值得呢？
若任由風險累積，誰又能保證首創置業不會接過光明地產「爆雷」的接力棒呢？
以上種種，還需李松平深思。
二線房企的掙扎求生
巧合的是，截止2019年11月7日，首創置業總市值為82.36億港幣，摺合人民幣約為74億。光明地產同期的總市值76.67億。
類似背景、相同量級的房企出現同樣問題，是二線房企掙扎的寫照。
數據顯示，2019年4月開始，房地產調控政策再次出現收緊趨勢。
2019年上半年，全國房地產調控政策高達251次。相比2018年上半年房地產調控192次，同比上漲31%。「穩地價、穩房價、穩預期」的信號滿滿。
行業由「快」向「穩」的升級階段，也是「洗牌期」的開始，在此背景下，除首創置業、光明地產外，包括美的置業、富力地產等房企也體現出極強的不適應性。
紛紛以激進的「高周轉」模式當做「救命稻草」。但問題在於，稻草只能救急一時，若持續對其緊抓不放，就會成為墜亡之草。
在以「高質量」為主題的房地產行業新時代，強者恆強、弱者趨弱的行業格局已初步形成。
大幕拉起，首創置業亦或李松平如何表現，首條財經將持續關注。