來源 | 價值線綜合
編輯 | 文刀
節後首個工作周，兩市合計共有16家公司上會。其中主板和中小板6家，創業板和科創板各5家。
本周上會企業中，最為外界所熟知的是曾號稱「中國防盜門第一品牌」的王力安防，隨著房地產紅利衰退，公司毛利率和凈利潤都出現了下滑，同時公司背負了巨額應收帳款，2018年王力安防的應收帳款甚至超過了前三年利潤的總和。
其他部分公司也存在一些較嚴重問題：
佳奇科技 ：核心技術人員無專業背景，大供貨商疑為皮包公司，員工僅2人
騰景科技：首次進入華為供應鏈 研發能力卻遭質疑
翔宇醫療：號稱業內領先 市占率卻不足1%
本周6家主板、中小板擬IPO企業上會
本周5家科創板擬IPO企業上會
本周5家創業板擬IPO企業上會
A
王力安防 ：
毛利率兩連降；
應收帳款超3年利潤總和
註冊地：浙江省永康市
主承銷商：海通證券
擬上市地：上交所主板
主營業務：
發行人的主營業務為安全門等門類產品以及機械鎖和智能鎖等鎖具產品的研發設計、生產和銷售。
募資投向：
數據來源：招股書
財務數據:
數據來源：招股書
關注點一：毛利率、凈利潤持續下滑
報告期內，王力安防部分下游大客戶為房地產開發商，房地產行業投資及其增速的波動也將通過產業傳導影響到安全門、鎖具行業發展，從而影響公司的經營業績。
招股書顯示，報告期內，公司的綜合毛利率分別為 37.61%、32.92%、28.45%和 28.06%， 呈現下滑趨穩的趨勢。
公司稱，企業毛利率連年下滑因受行業整體景氣度的影響，從行業產品供需角度來看，源自新住宅開發和二手房交易與裝修的需求增速在降低，另一方面，安全門、鎖行業市場集中度不高，行業競爭較為激烈，在上述背景下，行業整體毛利率水平承壓。
受毛利率走低影響，公司的歸母凈利潤2017年-2018年出現下滑且幅度較大。
公司綜合毛利率的下滑，正是由核心產品鋼質門的毛利率下降引起的。鋼質門在公司主營業務收入中的占比一直在80%以上，此前甚至接近90%，而該業務的毛利率從2016年的39.62%下降為2018年的28.86%——這甚至比公司綜合毛利率的下降更值得警惕。
儘管公司對毛利率下滑給出解釋，但其競爭對手的毛利率大多處於穩定或穩步增長的趨勢，行業知名公司中，僅新三板公司美心門毛利率下降，但幅度遠不及王力安防。
關注點二：應收帳款超3年凈利潤總和
根據招股書，公司對工程客戶的銷售往往會形成較大金額應收帳款。報告期各期末，公司應收票據及應收款項帳麵價值分別為 37,724.28 萬元、49,487.10 萬元、55,979.10 萬元和 54,253.60 萬元，大額應收款項尤其是應收帳款對公司經營過程中的流動資金要求較高。
截至2018年底，公司應收帳款餘額遠超公司2016、2017、2018年的凈利潤總和。
B
佳奇科技 ：
核心技術人員無
大供貨商疑為皮包公司，員工僅2人
註冊地：廣東省汕頭市
主承銷商：萬和證券
擬上市地：深交所創業板
主營業務：
公司是國內具有一定知名度的智能科教玩具企業，主營業務為各種智能科教 玩具的研發、生產和銷售，主要產品包括變形玩具、機器人玩具、嬰幼童玩具、 恐龍玩具等幾大系列。
公司產品主要出口地包括印度、中東、歐洲、美洲、非洲等國家或地區。
募資投向：
數據來源：招股書
財務數據:
數據來源：招股書
關注點一：2核心技術人員為公司董事長、總經理，無專業技術背景
根據招股說明書，佳奇科技的玩具科技含量不低。對研發人員的技術背景要求較高。
2017 年，公司被汕頭市科學技術局認定為「汕頭市智能化自動控制益智玩 具工程技術研究中心」，公司的「機器人玩具」、「智能遙控機器人系列」和「遙 控變形汽車人系列」產品先後被認定為廣東省名牌產品、廣東省高新技術產品。2018 年被廣東省科學技術廳認定為「廣東省智能化自動控制益智玩具工程技術研究中心」，2019 年被廣東省工業和信息化廳認定為「省級工業設計中心」以及 「廣東省省級企業技術中心」。公司的「多關節彈射對碰合體變形機器人系列」 和「益智合金手動變形機器人系列」產品被認定為廣東省高新技術產品。
然而佳奇科技目前只有2名核心技術人員，分別是董事長、實控人陳曉鋩和董事、總經理陳立光。二人的工作履歷，也與公司產品的科技含量搭不上關係。公司前身為澄海市佳奇塑膠有限公司，並無科技背景，董事長甚至從事過一段時間小貸。
公司實控人、董事長陳曉鋩2005 年 5 月至 2015 年 4 月擔任佳奇有限執行董事兼總經理，2009 年 4 月至 2019 年 5 月擔任汕頭市澄海區興信小額貸款股份有限公司董事，2014 年 4 月至 今擔任廣東佳奇投資有限公司執行董事兼總經理，2015 年 8 月至今擔任廣東輝源機械股份有限公司董事，2015 年 4 月至今擔任公司董事長。
另一位核心技術人員，公司董事長陳立光，簡歷更簡單，甚至沒交代其學歷，僅稱其1974 年 4 月出生，中國國籍，無境外永久居留權，北京大學 EMBA。2002 年 12 月至 2015 年 4 月擔任佳奇有限副總經理，2015 年 4 月至今擔任公司董事、總經理。
二人是否具有核心技術人員的專業背景，值得生疑。
關注點二：僅2名員工，大供貨商是否皮包公司。
根據招股書，公司的長期大供貨商包含汕頭市實得貿易有限公司、汕頭市信強貿易有限公司、汕頭市鑫海商貿有限公司。有媒體質疑，這幾家公司員工人數過少，疑為皮包公司。
企查查數據顯示，汕頭市實得貿易有限公司人員規模只有9人，汕頭市信強貿易有限公司9人，鑫海商貿僅2人，為何這幾家公司向佳奇科技供應金額最大，規模達千萬，人員規模卻不超過個位數？在招股說明書中公司並未對此進行說明，是否存在不正當交易存疑。
C
騰景科技
首次進入華為供應鏈 研發能力卻遭質疑
註冊地：福建省福州市
主承銷商：興業證券
擬上市地：上交所科創板
主營業務：
騰景科技股份有限公司 （下稱：騰景科技）的主營業務為專業從事各類精密光學元件、光纖器件研發、生產和銷售的高新技術企業。光電子元器件是信息系統最前端的光電感知部件，廣泛應用於各領域。公司的產品主要應用於光通信、光纖雷射等領域，其他少量產品應用於量子信息科研、生物醫療、消費類光學等領域。
募資投向：
數據來源：招股書
財務數據:
數據來源：招股書
關注點一： 首次進入華為供應鏈 能否持續存疑
2019 年 8 月，騰景科技通過華為供應商認證，成為華為的直接供應商，騰景科技與華為合作的具體模式為：華為向騰景科技提出定製化需求，騰景科技研發設計後提供樣品供華為測試。樣品測試通過後騰景科技小批量供應產品予華為，進行產品驗證，待小批量產品指標、性能等穩定後，華為將通知騰景科技已通過小批量驗證。後續騰景科技通過參與招投標向華為批量供應該類產品。騰景科技在後續參與華為的產品招投標過程中，需與其他合格供應商一起參加招投標，在招投標後騰景科技方能獲得該年度或該批次公司可供應的產品份額比例。
儘管騰景科技已經通過華為供應商認證，但仍需與其他合格供應商一起參加招投標。因此發審委也在問詢中提出疑問：「未來向華為的銷售可保持持續、穩定」的依據是否充分？並結合 2020 年交易情況進一步論證發行人對華為銷售的持續性。
對此，騰景科技在問詢回覆中給出了公司目前在手的華為訂單數額：
來源：第三輪問詢函回復
騰景科技表示，2020 年 1-6 月，公司向華為的直接銷售金額為 3,566.63 萬元，占公司同期銷售額的 28.83%；2020 年 7-12 月，公司預計向華為的直接銷售金額較上半年銷售額有所提高。考慮到公司目前尚有多款產品已向華為小批量供貨及試樣，且華為目前的國產化進程加快，因此公司預期「未來向華為的銷售可保持持續、穩定」的依據充分，未來向華為的銷售可保持持續性。
關注點二：研發費用占比較低，專利數量較同行業明顯偏少
騰景科技目前已授權的發明專利僅有 2 項，部分核心技術為非專利技術，如窄帶濾光片製備技術以及陣列非球面透鏡製作技術等。與同行業競爭對手相比，公司已授權專利明顯偏少。
來源：問詢函回復
發審委在問詢中也注意到了這一點，要求公司解釋前期獲授權發明專利較少的原因，是否具備足夠的技術支持及持續創新能力，是否具備充分有效的技術保護機制。公司在問詢回覆中指出，公司發明專利較少主要是因為公司成立時間較短以及發明專利審核時間較長，並且表示公司將持續進行研發投入。
然而，價值線研究院查閱了公司2017-2019年的研發數據，完全無法看出騰景科技是一家重視研發的公司。首先，騰景科技這三年的研發費用分別為649.29萬元、726.25萬元和1166.99萬元，同期研發費用占營業收入的比例分別為7.82%、5.75%和6.52%，最近兩年研發費用率較2017年明顯下滑，並且研發費用的大部分都使用在員工薪酬上。
其次，與公司對標的同行業可比上市公司相比，騰景科技的研發費用率明顯低於平均值。並且在同行研發費用率逐年上升的同時，騰景科技卻逆勢下滑。
來源：招股書
關注點三：深陷對賭協議
2019年8月27日，騰景科技股東與華興創投、華僑遠致富海簽訂了《關於投資福州騰景光電科技有限公司之補充協議》，協議約定「在2022年12月31日之前，若目標公司未能在深交所或上交所首次公開發行股票並上市交易，則乙方有權將其持有的目標公司全部股權按照本協議約定的條件和條款轉讓給經營層股東。」
也就是說，若騰景科技未能在2022年12月31日之前成功上市交易，則騰景科技的經營層股東則要恢復執行補充協議並溢價回購華興創投、華僑遠致富海持有的騰景科技股票。
騰景科技在問詢回覆中聲稱，《補充協議》中回購主體為騰景科技經營層股東，公司並未承擔任何與股權回購相關的權利、義務或責任。公司不屬於對賭協議當事人。但也有券商人士指出，IPO前簽下對賭協議，表明騰景科技價值並未完全贏得股東認可。
關注點四：關鍵性資產被抵押
騰景科技在招股書中披露，為解決公司規模發展的資金需求，公司將其所擁有的唯一土地使用權抵押，向銀行申請借款。該抵押物為本次發行的募投項目用地且為公司未來生產經營的主要用地，屬於發行人持續經營的關鍵性資產。若因突發原因或經營不善導致公司出現經營困難無法及時足額償還銀行借款，則抵押資產可能面臨被銀行處置的風險，從而對公司正常生產經營產生不利影響。
D
翔宇醫療
號稱業內領先 市占率卻不足1%
註冊地：河南省安陽市
主承銷商：海通證券
擬上市地：科創板
主營業務：
河南翔宇醫療設備股份有限公司（下稱：翔宇醫療）深耕康復醫療器械領域 18 年，是目前國內少數具有全系列康復醫療器械生產能力的企業之一。公司主營產品以各級醫療機構需配置的康復醫療器械產品為主，主要產品可涵蓋聲療、光療、電療、磁療、物理治療（PT）、作業治療（OT）及康複評定產品等，已覆蓋康複評定、訓練、理療等康復醫療器械主要領域。
募資投向：
數據來源：招股書
財務數據:
數據來源：招股書
關注點一：號稱業內引領企業 市占率卻不足1%
翔宇醫療在招股書中自稱是康復醫療器械行業內的研發引領型企業，並且是目前國內少數具有全系列康復醫療器械生產能力的企業之一。
然而，據前瞻產業研究院發布的《中國康復醫療行業發展前景與投資預測分析報告》統計數據顯示，2019年我國康復醫療市場規模達533億元，翔宇醫療2019年營收4.27億，也就是說翔宇醫療2019年市占率不到0.8%。
事實上，這一行業目前被DJO Global、BTL Corporate等頭部跨國企業壟斷，大量國內公司只能集中在中低端領域廝殺。
即使與國內同行相比，翔宇醫療毛利率也遠低於同行。
來源：招股書
研發投入方面，近三年翔宇醫療的研發投入費用分別為1742.00萬元，2882.67萬元、4149.31萬元，僅占到同期營業收入的6.02%、8.03%、9.71%。與同行業的普門科技相比有較大的差距。
來源：招股書
顯然，這樣的毛利率和研發投入支撐不起公司對千億康復醫療器械市場的想像。
關注點二：巨額募資引爭議
根據招股書，翔宇醫療本次首發上市擬募集資金8.3億，其中運營儲備資金1.6億。然而翔宇醫療總資產才只有7.24億元，凈資產僅有5.47億元。也就是說，翔宇醫療本次募資額甚至超過了公司的總資產和凈資產。
另一方面，公司貨幣資金高達4.5億，占總資產的一半以上。就是這樣一個不缺錢的主，卻打算募集超過公司凈資產的巨額資金，並且很大一部分投入到運營儲備資金上，實在讓人有點看不懂。
來源：招股書