今天是春運開始搶票的日子，家在那頭，你在這頭。春運被稱為每年一度「人類最大規模遷徙」活動，近年在發送旅客總量巨大。因此，就「春運」受益板塊而言，最有望受到關注的自然是運輸板塊，其中鐵路運輸板塊及航空運輸板塊尤為值得關注。
招商交通運輸行業首席分析師蘇寶亮在進門財經路演時認為，未來三四線城市航空出行崛起，一二線航空出行增長乏力。高頻數據顯示航空四季度經營數據好轉，同時PB估值較低，油匯企穩，將有跨年行情。隨著經濟企穩復甦，大眾化航空出行需求持續上行。
自2014年以來，我國民航客座率持續攀升，行業景氣度處於增長趨勢，截至2019年第三季度，已達到83.6%;但是全民航平均票價卻處於下降態勢，與景氣度相背離。
我們認為，出現這一現象主要由於航空需求的結構性發生了變化:
1)我國目前人均乘機次數較低，但大眾化出行趨勢日益顯著，因私航空出行占比提升，推動客座率持續抬升。
2)一線機場資源趨向飽和，時刻增長緩慢;然而二線之間、三四線航線投入增速較快，占比提高、票價走低。
3)宏觀經濟下行，低成本、支線航空迎來發展高峰，低票價航線需求增加，拉低民航票價平均水平。
通過五家上市航司平均票價變化趨勢，我們能夠發現整體呈下降態勢。但各航司之間的差異依舊存在，國航票價仍居高位，南航、東航票價次之，春秋、吉祥低價優勢明顯。
以公商務旅客為主、國際長航線居多的中國國航票價仍居最高位，南方航空、東方航空票價次之，低成本航空吉祥航空、春秋航空仍舊保持較強的價格優勢，預期未來二三四線城市競爭相對激烈。
1、民航人均乘機次數較低，滲透率提升空間較大
與美國相比，中國航空人均乘機次數均較低。美國人均乘機次數呈現穩步增長特點，1970年以來，人均乘機次數復合增長率達到2.6%，同時期美國人均GDP復合增長率5.3%，經濟增長推動了航空需求，2017年人均乘機次數達到2.61次。
觀察美國和加拿大航空發展歷史，人均乘機次數總體隨經濟平穩增長，均達到約2.50次的水平。
我國2017年人均GDP約9000美元，對應美國和加拿大人均乘機次數約為1.1次和0.9次，而我國僅為0.40次，與美國和加拿大相比我國人均乘機次數較低，我國航空需求仍有較大發展空間。
大眾化航空出行是大勢所趨，民航在交運體系中占比持續攀升。隨著居民可支配收入的增長以及消費結構的轉變，更多人選擇在節假日外出旅行、探親，海外出行人數也逐年攀升，這推動了大眾化航空出行的發展。
雖然我國高鐵網絡極為發達，但中西部地勢複雜區域的航空出行需求仍有較大提升空間。
據國家統計局發布的《2018年國民經濟和社會發展統計公報》，2018年度全年旅客運輸周轉量為34,213.5億人公里，增長4.3%，其中民航旅客周轉量10,711.6億人公里，較上年增長12.6%，占各種運輸方式比例為31.3%，較上年上升2.3個百分點，在綜合交通運輸體系中的地位和作用顯著提高。
2、一線機場時刻資源飽和，但已進入密集投產期
軍方嚴控空域資源，民航使用範圍有限，一線機場時刻增長受限。我國空域由空軍統一管制，且在分配時秉持軍用優先的原則，軍用、民用空域劃分嚴格，實施二元化管理。
目前，我國民航可用空域僅占比30%，有限的空域資源已經難以適應我國龐大且增長迅速的航空運輸量。
此外，我國民航可用空域資源存在分布不均勻現象，經濟發達的東部地區擁有我國最大的空中流量，卻只有約三分之一的空域資源，北京、上海、廣州等發達一線城市航線增長緩慢。
3、中西部地區發展加速，支撐二三四線航空需求
我國城鎮化進程加快，中西部地區發展加速，支撐二三四線航空需求。從1998年到2018年，我國實現了常住人口城鎮化率從33.35%到59.58%的增長，目前我國城鎮人口已經達到83137萬人。
在這一進程中，受益於國家扶持政策、人才流動、科技創新以及地方特色等因素，中西部城市實現加速化發展，人均可支配收入顯著增加，消費貢獻度隨之提升。
中西部地區居民消費結構與觀念也發生轉變。升學、旅遊等出行需要、地理位置的相對偏僻性以及航空出行的天然優勢等因素都將支撐中西部二三四線航空需求的增長。
經濟發展與城鎮化支撐三四線航空需求，支線航空迎來發展機遇期。相較於幹線航空而言，我國的支線航空起步較晚，初始發展速度相對較慢。
在城鎮化和經濟發展的雙重推力作用下，中國三、四線城市社會消費總額和城鎮居民人均收入均逐年增加，消費需求隨之呈現增長態勢，居民出行的偏好也發生了較大變化，對出行方式的便捷性、舒適性有了更高要求，因此航空出行已經成為越來越多三四線普通居民的首選。
華夏航空憑藉先發優勢，成為支線航空發展先鋒，營收與凈利增長穩定。作為國內典型的支線航空公司，華夏航空航線網絡已基本覆蓋我國西南、西北、東北、華北、新疆等地區。這些區域是我國支線機場資源豐富的地區，也是對支線航空潛在需求較大的地區。
華夏航空在時刻資源、航線布局、資源整合等方面都具有先發優勢，2018年獨飛航線114條，占華夏航空航線比例達93%;華夏航空支線航點占全部國內支線機場比例達41%。
2019年第三季度，華夏航空實現營業收入15.55億元，同比+40.39%，歸母凈利潤2.26億元，同比+196.77%。
4、宏觀經濟下行+因私出行占比提升，推動低成本航空發展
居民消費升級，旅遊、探親等因私出行成航空需求新的增長點，乘機旅客的票價敏感性增強。隨著經濟發展以及人均可支配收入水平的提升，恩格爾係數不斷下降，居民將更多收入用於旅遊娛樂、交通出行等用途，提升生活質量與幸福感。
據統計，2018年全年國內遊客55.4億人次，比上年增長10.8%。在過去十年中，因公商務航空出行占比由47%降為43%，而旅行作為航空出行原因比重已超過三分之一，因私出行比例已過半。
與強調及時性而價格彈性相對較小的公商務出行不同，因私出行的旅客更加關注出行成本控制與性價比高低，對出行時間要求相對寬鬆。因此，航空需求的結構性變化使得旅客對票價的關注性與敏感度都得到顯著提高，這為低成本航空創造了廣闊的市場。
宏觀經濟下行背景下，航空需求結構轉變，低成本航空需求增速提升。在經濟形勢相對下行的背景下，因私出行的旅客對票價敏感性得到放大，對於票價相對低廉的低成本航空航空需求旺盛，預期支撐低成本航空快速發展。
根據亞太航空中心統計，2018年，我國低成本航空占國內航線市場份額為9.7%，儘管目前低成本航空公司市場份額仍然較少，但隨著中國民航局出台進一步促進低成本航空發展的相關政策，以及國內需求的日益旺盛，未來市場前景廣闊，潛力巨大。
全球範圍內，低成本航空發展趨勢明顯。從全球範圍看，2009年至2018年十年間，全球低成本航空的國內航線市場份額從24.7%提高至32.5%，國際航線市場份額從5.6%提升至12.7%。
亞太地區的國內航線市場份額從16.1%攀升至28.8%，國際航線市場份額從3.7%提升至7.9%。低成本航空市場份額提升趨勢顯著，發展預期可觀。
5、民航業未來供需情況總結
總體來看，我們認為中國民航業在短期內供給受限需求復甦，中長期內下沉市場需求持續上升。
短期來看，中國民航業近期經營情況持續改善，12月預售情況較為理想，預計四季度至2020年需求復甦。
據高頻數據顯示，本周經營情況環比基本持平。三大航基本保持票價和客座率水平同比增長趨勢，截至11月28日，三大航票價月同比增長3-5%，國航、南航、東航客座率同比分別提升0.1pt、1.2pt、1.4pt;座收同比分別增長3.5%、4.1%、7.0%。
整體客流趨勢12月同比仍保持較快增長，上半月客座率同比增幅較大。中下旬預售情況仍較同期理想。公商務旅客恢復仍需時日，但中西部支線航空市場仍保持近20%的增長。
受B737MAX-8影響，預計19Q4至20年上半年三大航供給仍然受限，20年下半年B737MAX大機率復飛，供給開始復甦。
按18年年報披露的引進計劃來看，國航、南航、東航2020年原計劃凈增加客機46/61/51架，靜態測算飛機座位數分別增加約7282/10396/9626，同比增速分別為5.22%/6.5%/6.93%。
但受B737MAX8事故影響，19年前三季度，三大航大幅停止該機型交付，並且部分運力實現退出。截至9月末，國航、南航、東航B737系列凈增加數量分別為-6/-1/8架，大幅低於預期。
考慮到當前事故機型處理進展，預計今年較難完成年初制定的飛機引進計劃。我們判斷B737MAX-8將於2020年下半年重新獲得飛行許可，屆時國航、南航、東航飛機引進將提速，我們預計調整後凈增加架數為36/51/46，靜態座位數分別為5772/8886/8871，同比增速將大致為4.3%/5.7%/6.4%。
中長期來看，大眾化航空出行需求增速較快。滲透率奠定航空長期景氣度:我國航空業正處於成長期，18年人均乘機次數僅為0.44次，遠低於美國(2.73次)。
我們判斷未來城鎮化和大眾化航空出行是需求增長的核心動力。未來三四線航空出行需求將崛起，長尾利基市場大有可為。立足於低成本市場的春秋航空和立足於支線市場的華夏航空最為受益。
民航供給側改革+票價市場化提升國有航司相對競爭優勢:民航供給側改革兌現去產量，產能增量邊際明顯改善;股權合作=>收益協同=>航線聯營，是中國民航業競爭格局優化的可行路徑。三大航隱含定價能力逐步釋放，長期凈利率有望提升至10%。
大興機場將改變中國民航業競爭格局，國航競爭地位或改變，南航、東航迎發展新契機。
根據民航局審批結果，大興機場啟用後，國航將新開上海浦東-倫敦航線，南航將新開大興至莫斯科、羽田、釜山、青州航線，倫敦航線之前也已經獲批，東航將新開大興至巴黎、莫斯科、羽田、首爾航線。
至此，歐美遠程航線「一線一企」格局將被徹底打破，有助於促進京津冀地區旅客大眾出行。中國國航長航線壟斷競爭優勢將被削弱，南方航空國際長航線迎來轉機。
1、大興機場的基本情況
北京大興機場工程投資799.8億元，擁有7條跑道，航站樓總建築面積超過142萬平方米，整個航站樓有82個登機口，滿足年旅客吞吐量1億人次需求，能有效分擔首都機場的運營壓力。隨著大興機場的投運，北京形成了「一市兩場」的格局。
1)大興機場帶來產能擴張
地面資源擴張
京大興機場一期工程按2025年旅客吞吐量7200萬人次，貨郵吞吐量200萬噸，飛機起降62萬架次的目標設計，建設4條跑道，70萬平方米航站樓及相應的貨運、空管、航油、市政配套、綜合交通樞紐等設施。
未來規劃7條跑道，滿足1億人次的旅客吞吐量需求。大興機場的投運，使得北京地區機場地面產能幾乎翻倍增長。
北京時間2019年10月10日02:00，大興國際機場空域調整方案開始正式執行，這是我國民航迎來史上最大範圍的空域調整。
本次調整完成了京廣空中大通道北段改造項目，又新增4700公里，我國航路里程已經達到了近23萬公里。未來還將繼續完成中韓、滬哈及滬港海上大通道建設，推進成渝循環航路建設，開通成拉複線。
2)大興機場的轉場計劃
根據北京大興國際機場航空公司基地建設方案規劃(2019年年初)，東航、南航為北京大興國際機場的主基地航空公司，東航集團(東航、上航、中聯航、東航江蘇、東航雲南、東航武漢)、南航集團(南航、廈航、河北航、江西航、重慶航、汕頭航、珠海航、貴州航、南航河南)、首都航等公司將轉場投運至北京大興國際機場運營。
2019年4月，民航局下發通知同意東航「京滬快線」留在首都機場運營，將東航在大興國際機場的時刻占比從40%下調至30%，並對其轉場獎勵政策作出調整，並同意中航集團部分航線航班轉場至大興國際機場運營，並使用東航調整出的時刻資源進行配置。
除中國郵政航空可在兩場運行外，其他國內航空公司可在北京首都國際機場或北京大興國際機場任一機場運行，但不得兩場運行。
外國航空公司、港澳台地區航空公司可自行選擇運行機場包括兩場運行，目前轉場的國外航司8家，包括英國航空、芬蘭航空、波蘭航空、馬來西亞航空、摩洛哥皇家航空、汶萊皇家航空、俄羅斯艾菲航空、喜馬拉雅航空。
3)未來北京兩場旅客吞吐量計劃
北京首都機場旅客吞吐量將從2018年的上億人次降低到2019年到2021年的9300萬人次、7630萬人次和6700萬人次，到2025年再回升到8200萬人次;
北京大興機場19-21年旅客吞吐量預計為350萬人次、2860萬人次和4780萬人次，到2025年提升到7200萬人次。
2022年到2024年數據根據2021年和2025年的規劃數據推算而得。假設北京地區機場客流量以7.6%年復合增速達到2025年1.54億的旅客吞吐量，比較平穩的增量。
根據2022年大興機場增速10%、15%和20%的情形測算，2023年和2024年按照2025年數據倒推年復合增速，三種情形下，旅客吞吐量增速大興機場>整體>首都機場，分流效應以2020年和2021年最顯著，2022年首都機場開始放量增長。
2、國航競爭地位迎來改變
1)短期(2019-2022)中國國航的盈利有較強的支撐
優質的客戶資源和航線資源，保證了國航擁有更優質的收益品質。中國國航定位於中高端公商務旅客市場，價格敏感度低，常旅客較多。
國航的旅客忠誠度、首都機場的區位優勢，使得選擇北京首都機場的公商務旅客具有較強客戶粘性，短期內分流影響較弱。
另外，國航的航線資源比較優質，在國內前十大黃金航線、前十大繁忙機場的市場份額較高，同時在歐洲和北美的遠程國際航線上也擁有最高的市占率。
國航的收入端、成本端形式樂觀，而大興機場仍需要一定時間來培育流量。在需求回升、油價下降匯率企穩的大形勢下，國航的收入端票價調增，運力持續優化，成本管控也在持續加強。大興機場羽翼未豐，首都機場運營多年的流量具有慣性，短期優質流量不會顯著減少。
國航提升首都機場市占率至70%，能更有效發揮區域規模經濟，加強中轉聯程業務。大興機場投運，首都機場騰出30%的時刻資源，國航在首都機場市場份額從40%提升到70%，可以利用區域規模優勢，實現降本增效。
同時，國航對首都機場時刻資源的調配和優化能力也相應提升，有利於基地機場的進一步投入和中轉聯程業務的加強。
國航可以充分藉助星空聯盟的力量，利用航司身份優勢，在首都機場投入更多資源加強中轉聯程服務能力，導入更多來自於星空聯盟的中轉客流量，保持北美、歐洲航線上的先發優勢。
2)2022年以後國航盈利受到衝擊
國內航線競爭加劇，南航和東航威脅大。大興機場的產能規劃與首都機場相近，而東航和南航合計占70%的時刻資源，競爭不可避免。東航和南航在雙樞紐的航線網絡結構更為完善後，將提供更有競爭力的產品，必然會爭奪北京的優質客源。
國航在北京和成都的節點較強，而在上海和廣深的節點較弱，但是在北京節點被削弱後，上海和廣深節點並未加強。
所以在其他從北京出發到達南航和東航的優勢節點的航線上，比如北京到西安、昆明、烏魯木齊、上海、杭州、廣州、深圳等，東航和南航預計也將會對國航形成較大的競爭。
大興機場的投運影響較大，國際航線競爭加劇。首先，首都機場和大興機場一致定位為國際樞紐機場，3000萬人次的國際/地區客流量從總量上看不足以支撐兩座國際樞紐機場，兩場及航司之間勢必會面臨國際航線上的競爭。
其次，國際航權配置向大興機場傾斜，大興機場多舉措培育國際航線。初期階段東航、南航將首都機場的國際航線平移到大興機場，並在這個基礎上新增了國際航權:
南航、東航、首都航、春秋航、中聯航等獲得了大興機場至英國、俄羅斯、韓國、埃及等多國航線經營許可，大興至法國巴黎航線也已完成航權資源配置的初期工作，大興至日本的航線也正在綜合評估，更擴充了一批國際一類航權資源。
同時，大興機場允許兩場運行，在航權時刻資源配置上採取「以增促轉、以優促轉」的政策，對外國航空公司提供更大運營靈活性和自主權。而2023年後大興機場戰略重點轉向遠程國際航線，屆時南航和東航將分流更多的國際旅客，對國航造成較大競爭壓力。
新的國際航權配置辦法打破限制鼓勵競爭，北美、歐洲航線將受到分流。2009年以來民航局規定「一條遠程國際航線一家承運商」，國航開拓國際市場較早，獲得較多的二類遠程國際航線，在北美和歐洲航線上市場份額第一，使得客公里收入水平顯著高於其他航司。
但是，2018年頒布的新國際航權分配政策打破了「一條遠程國際航線一家承運商」的政策壁壘，新進入者勢必對在位航司形成強有力的競爭，北京大興機場投運後，作為大興機場主航司的南航和東航積極準備擴張從北京出發的遠程國際航線。
對於中國國航來說，優質的北美和歐洲航線，面臨著一定程度上的衝擊，目前主要是北京-俄羅斯，北京-聖彼得堡，北京-巴黎，北京-倫敦航線上有新進入者，而其他由國航獨立運營的遠程國際航線上，國航的壟斷地位將不被政策保護，正在逐步遭遇競爭威脅。
從航班時刻表來看，三大航在國際航線上的份額總體維持穩定，短期分流效應有限，但仍反應一定趨勢，未來國航在北美和歐洲航線上面臨的競爭將加大。
19年冬春季國航(CA)在北美和歐洲航線的占比有所下降，東航(MU)在北美航線上占比略有上升，而南航在歐洲航線上的占比略有上升。
3)國航將發揮主基地航司優勢以應對衝擊
國航可以利用時刻優勢優化時刻配置，提高中轉占比。首都機場目前空域和保障資源緊張，基本沒有時刻放量，飛機起降架次增速緩慢，機場建設以點對點為主，並未充分考慮中轉服務，但隨著大興機場投運，北京首都機場騰出30%的時刻資源，為中轉業務提供了寶貴的時刻資源。
同時，大興機場投運後，中國國航在首都機場的市場份額將從40%提升到70%，具有的時刻優勢有利於其充分調配時刻資源，控制核心市場供需，構建樞紐中轉網絡，彙集各地流量，利用騰出的時刻資源加密國際航線、提高星空聯盟成員中轉聯程業務，以獲得更高的市場份額和收益水平。
國航可以增加在成都的投入，保持在以成都為端點的航線上的優勢。成都是國航除了北京以外的重要節點，在成都機場，國航市占率第一，達到25%。隨著成都的第二座機場 的建成，國航可以加強投入以提高市場占有率，使成都成為同樣具備規模優勢的地區。
3、南航和東航迎來發展新契機
大興機場投運對南方航空、東方航空具有戰略意義。南航和東航作為大興機場主航司，占70%的時刻資源。隨著大興機場投運，南航「廣州-北京」雙樞紐結構逐步形成，南航在廣州基地的市場份額達到了45.9%，在深圳市占率達24.3%，未來在北京大興機場市占率預計為40%。
隨著南航逐步完善航線網絡結構，未來從北京出發到成渝片區、江浙滬地區的航線將得到加強。
而大興機場投運也促使東航「上海-北京」雙樞紐結構逐步形成，東航在上海浦東(21.8%)和虹橋(31.7%)西安(29.6%)市占率較高，但在北京的市場份額不到20%。未來東航在大興機場將會擁有30%的市場份額，北京節點的競爭力得到加強。
2019年以來油價維持低位，匯兌損失加大。19年布倫特油價小幅沖高後回落，整體維持低位，Q3布油均價同比下降約18%，各家航司燃油成本得到控制，國有航司Q3單季度座公里成本小幅下滑。
受2000億事件和經營租賃並表影響，19年三季度以來人民幣對美元貶值2.85%，今年三大航匯兌損失較同期相比明顯增加。
綜合石化組和宏觀組的觀點，我們預計今年布油均值維持在65美元，美元兌人民幣匯率維持在6.85元;明年油價區間為60-65美元，人民幣匯率升值有望超預期，對航空股尤其是三大航構成較強支撐。
1、油價:原油產量持續增長，經濟下行抑制原油需求
美國原油產量隨內陸管輸瓶頸的緩解而穩步增長。技術的革新使得在頁岩中的原油得以開採，內陸管輸技術也逐漸成熟，目前美國的原油產量依舊呈現擴張勢態，2019年平均月產量為36399.6萬桶，同比+7.36%。原油庫存量也暴漲，為2017年7月以來的最高水平。
2、 匯率:人民幣仍有升值空間
9月以來人民幣匯率觸底回升。隨著2000億事件緩和，後期人民幣仍有進一步升值的空間。根據招商證券宏觀組預測，預計明年美元指數將明顯下行，人民幣升值有望超預期，對航空股尤其三大航構成較強支撐。
短期供需向好，預計四季度至2020年需求復甦，靜待跨年行情。從需求來看，11月三大航票價月同比增長3-5%，國航、南航、東航客座率同比分別提升0.1pt、1.2pt、1.4pt。
座收同比分別增長3.5%、4.1%、7.0%。整體客流趨勢12月同比仍保持較快增長，上半月客座率同比增幅較大。中下旬預售情況仍較同期理想。
從供給來看，B737MAX-8停飛疊加B737NG發動機故障，短期民航業供給仍然受限，預計明年下半年事故機型才有望重新復飛。
中長期民航業下沉市場需求堅挺，滲透率空間較大。我國航空業正處於成長期，18年人均乘機次數僅為0.44次，遠低於美國(2.73次)。我們判斷未來城鎮化和大眾化航空出行是需求增長的核心動力。未來三四線航空出行需求將崛起，長尾利基市場大有可為。
據空客預測，預計未來我國民航客運量仍能保持7%以上的增長，民航滲透率仍有巨大提升空間。
大興機場啟用將改變中國民航業競爭格局，根據民航局審批結果，國航將新開上海浦東-倫敦航線，南航將新開大興至莫斯科、羽田、釜山、青州航線，倫敦航線之前也已經獲批，東航將新開大興至巴黎、莫斯科、羽田、首爾航線。
至此，歐美遠程航線「一線一企」格局將被徹底打破，有助於促進京津冀地區旅客大眾出行。中國國航長航線壟斷競爭優勢將被削弱，南方航空國際長航線迎來轉機。據2019年冬春季時刻表，春秋航空放量明顯，時刻增速將達16.6%。
油價大幅上漲空間不大，2020年人民幣升值預計超預期。供給端減產困難而終端需求不足使得石油中長期走勢或將承壓，難以大幅上行。
但中東地區複雜局勢仍將對石油價格產生較大影響。我們仍然預期2019年油價全年均值約為65美元/桶，2020年油價大機率處於60-65美元/桶之間。9月以來人民幣匯率觸底回升，隨著2000億事件緩和，後期人民幣仍有進一步升值的空間。
根據招商證券宏觀組預測，預計明年美元指數將明顯下行，人民幣升值有望超預期，對航空股尤其三大航構成較強支撐。
投資建議:首推南方航空、中國國航、低成本航空春秋航空以及支線航空華夏航空。航空當前經營數據好轉，同時PB估值較低，油匯企穩，靜待跨年行情。隨著經濟企穩復甦，降准開啟貨幣寬鬆，航空股將迎來戴維斯雙擊。
從敏感性分析來看，南航對油匯以及票價、客座率的變化波動最為敏感，而春秋航空基本不受油匯影響。
春秋航空受益於大眾航空旅遊出行，堅持收益優化和成本管控，在經濟下行周期里表現靚麗。南航積極進駐北京新機場，預計獲得40%左右的市場份額，新機場將彌補公司過去30年來的國際長航線短板，有利於公司建立自己面向歐美的國際航線網絡，強化國內國際中轉航線網絡。
另外南航集團引入地方國資並增資股份，公司獲得充足資金，轉機來臨。國航在三大航里網絡收益管理嚴格，占據優勢幹線。
文章主要內容為招商交通運輸行業首席分析師蘇寶亮在進門財經路演核心觀點