導讀
百年企業、百億振東。
掐指算來，振東董事長李安平提出的「雙百」夢已有8年。
進度如何呢？
面對業績尷尬、銷售費高漲、藥品不合格、募資項目困境、股東密集減持等諸多麻煩，振東製藥顯然已入問題圍城，何以至此，如何掙脫？雙百夢又能走多久走多遠？顯然，連串拷問中，振東製藥亦或李安平欠投資者、消費者一個說法。
作者：念歌
來源：首條財經——首條研究院
「喝酒吃藥」行情，持續發酵。一干藥企迎來了高光時刻。
個股熱點不斷，投資者熱情也日益高漲。
大潮之下，普惠之中。關鍵問題在於，風口的豬不會一直飛翔，如何分清標的的優劣成色是關鍵。
那麼，就來看看話題企業振東製藥的底色如何。
公開資料顯示，振東健康產業集團（以下簡稱「振東集團」），為國家創新型示範企業、國家專利試點單位。擁有32家子公司，6000餘名員工，旗下振東製藥於2011年A股上市。
從業務看，中藥材種植開發、中成藥研發生產銷售、化學原料藥及製劑的研發生產銷售、經營醫藥產品批發及零售等是其主營方向。
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一波三折
表面上看，振東集團規模龐大，實力不俗。不過，一些問題表現，也值得考量。這從其近幾年業績表現中，可見端倪。
數據顯示，2011年上市首年，振東製藥的凈利潤1.20億元，隨後連續三年出現下降，最多下滑43%，但並未出現虧損。
面對不景氣現狀，振東製藥選擇大規模併購。
相繼溢價收購泰盛製藥、開元製藥、道地藥材、安特生物、康遠製藥等多家公司。
由此，振東製藥的經營業績出現三年高增。併購後遺症，也隨之出現。
2018年，振東製藥首次交出一份虧損「成績單」。
財報顯示，公司由盈轉虧，營收33.91億元，同比下滑9.13%，凈利潤虧損1.35億元，下降 144.89%。
消息一出，引發輿論關注。質疑看衰「雙百」夢的聲音不斷出現。
慶幸的是，2019年半年報，情況又出現變化，振東製藥實現營收19.73億元，同比增長21.75%，凈利潤1.06億元，同比增長0.14億元。
營利雙增，振東製藥似乎挽回了頹勢。
這種一波三折的過山車表現，再次吸引了話題目光。只是，細觀之下，這個雙增的逆襲人設，似乎又出了問題。
逆轉背後
比如凈利潤方面，有輿論稱，其之所以出現凈利潤上漲，與其計提的壞帳準備有關。
相關數據顯示，2018年，振東製藥對應收帳款計提壞帳準備0.24億元，2019年上半年，轉回0.20億元。
因此，2019年上半年，振東製藥的資產減值損失為-0.20億元，增厚凈利潤0.20億元。那麼，如果剔除計提的壞帳準備轉回，凈利潤基本等於去年同期。
換言之，振東製藥的經營狀態依舊不佳。
值得注意的是，2019年上半年，振東製藥子公司康遠製藥的凈利潤達1.37億元。
對比2018年及2019年上半年的業績數據，可以發現，振東製藥的凈利潤幾乎全部來自康遠製藥。這種高度依賴單一奶牛的風險，是否也值得考量呢？
值得考量的，還有另一些關鍵數據。
有業內人士表示，振東製藥運營能力持續下降，與存貨周轉天數和應收款周轉天數的逐年遞增有關。
數據顯示，2018年，振東製藥的存貨周轉天數161.11天，相較2017年同期增加59.16天，較2016年同期增加80.5天，增加99.5%，周轉期延長近一倍。
同時，應收款周轉天數也在逐年遞增，由2016年的108.18天增加到2018年的151.67天，延長超40%。
存貨周轉、應收款周轉的數據變化，考驗振東製藥的現金流，凸顯經營能力、市場話語權有待提升。
這種有待提升，也在考驗上述逆轉的成色及持續度。
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銷售費用高漲
相比營利的尷尬表現，毛利率和凈利率間的反差也令人堪憂。
近年來，振東製藥的毛利率不斷上升。2016年至2018年，毛利率分別為44.41%、57.99%、65.56%；2019年上半年毛利率也保持在64.46%。
一般而言，毛利率高說明企業產品競爭力大。不過，振東製藥的情況似乎又有出入。
比如凈利率的數據就刺眼許多：同期分別為5.88%、7.78%、-4.40%、5.01%。
二者為何有如此差距？
業內人士分析，這與振東製藥巨額的營銷投入有關，過高的銷售費吞噬了大量的利潤空間。
數據顯示，僅2017年至2019年上半年，振東製藥的銷售支出就達到40.72億元，其中用於營銷的會務費、市場運營費高達33.4億元，占銷售支出的82.02%。
具體來看，2017年會務費1.27億，2018年8.50億，僅2019年上半年就達7.96億。
值得強調的是，2019年上半年，振東製藥的銷售費用（市場運營費、會務費）的同比增幅甚至超過當期營收。
顯然，這樣銷售為王，對振東製藥的高毛利貢獻不小。
問題在於，巨額營銷，雖推動營收增長，卻也吞噬了凈利潤，最終致公司盈利能力較弱。
事實上，用銷售帶營銷，在醫藥行業並不稀奇，可說是多數藥企的「通病」。
專家表示，自2018年以來，大部分省市已開始實施兩票制，導致企業銷售模式變化，企業要麼改成高開高返模式，要麼收購原來下游小代理商，而這兩種模式在一定程度上都會促使企業銷售費用再上升。
只是，一年銷售費動輒數億元增幅的藥企，也並不多見。
由此帶來的衍生問題，註定不會少。
北京鼎臣醫藥管理諮詢中心負責人史立臣表示，藥企銷售費用之所以高，在於同質化過於嚴重，一個藥品有幾十家上百家甚至上千家藥企生產，企業間難以比較，就依靠費用，包括廣告費用、給醫生回扣等等。
值得強調的是，業內人士指出，專業化學術推廣已成醫藥銷售的主渠道之一，也因利息輸送的可能性而頻受詬病。今年，醫保局、財政部對77家重要藥企的費用核查，也表明監管層對此問題的重視程度。
早在2017年10月，主管部門就印發《關於深化審評審批制度改革鼓勵藥品醫療器械創新的意見》，明確禁止醫藥代表承擔藥品銷售任務，違者以非法經營藥品查處，另外醫藥代表的學術推廣活動應公開進行，並在醫療機構指定部門進行備案。
那麼，振東製藥高企的銷售費用是否合理，一年動輒數億元增幅是否必要，相關推廣是否也有上述風險呢？
問題產品苦果
一連串疑問，拷問著振東製藥，也拷問著李安平的雙百夢。
業內人士認為，藥企真正有效的轉型發展，來自滿足市場需求，即用優質的產品打動市場。
品牌與營銷，應該完全以產品為基石，若本末倒置，必然會出現苦果。
顯然，振東製藥正在品嘗苦果。
2018年6月，振東製藥曾計劃剝離不良資產，處理醫藥貿易體系5家虧損的公司。
包括：山西振東醫藥貿易有限公司、山西振東醫藥有限公司、山西振東醫藥物流有限公司、大同市振東仁和醫藥有限公司、山西振東醫藥物流有限公司運城分公司。
同時，產品端的頻頻問題，也讓其甘苦自知。
2019年5月17日，國家藥監局網站發布《關於23批次藥品不符合規定的通告》顯示，經江西省藥品檢驗檢測研究院等4家藥品檢驗機構檢驗，山西振東泰盛製藥有限公司生產的紫杉醇注射液不符合規定，不符合規定項目為可見異物。
2017年8月底，國家藥品不良反應監測中心監測發現，山西振東安特生物製藥有限公司生產的紅花注射液,在山東、新疆等地發生10例寒戰、發熱等不良反應。對此，國家藥監局要求立即停止使用上述產品，責令公司立即召回並停止銷售上述批號產品，徹查原因進行整改。
2015年7月20日，山西省藥監局公布2015年第1期《藥品質量公告》，全省食品藥品檢驗機構檢驗出不符合規定藥品75個批次中，山西振東開元製藥有限公司生產的芪蛭通絡膠囊榜上有名。
無論食品還是藥品,安全永遠是一條鐵定紅線。作為一家知名藥企，竟屢屢犯下低級敏感的品控錯誤，著實讓人側目。
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如此答卷
以此來觀，上市8年，振東製藥交出的答卷難言樂觀。
如果再來看募資用途表現，這種質疑性會更加凝重。
相關資料顯示，振東製藥上市首發募資13.97億元，該資金已於2019年6月底全部使用完畢。
具體來看，募投項目分別為3.2萬畝苦參GAP中藥材種植基地及中藥飲片加工、小容量注射劑擴能改造。承諾使用募資4844萬元、9666萬元，截至目前投入3670.04萬元、5472.58萬元。
上述兩項項目分別在2012年底、2013年底達到預定可使用狀態。其中小容量注射劑擴能改造項目達到預期效益，另一個累計僅實現465.03萬元效益。
此外，其餘超募資金投向如下：年產100億片劑車間建設、購置房產建設研發中心、泰盛製藥黃芪中藥材提取、大小容量注射劑、無菌粉針劑等生產項目一期工程、泰盛製藥新建凍乾粉針和無菌粉針綜合製劑工程安特製藥新廠建設、收購山西安特生物、開元製藥年產1.5億袋顆粒劑工程以及歸還銀行貸款和補充流動資金。
所用募資分別為0.22億元、1.24億元、3.75億元、0.80億元、1.12億元、0.40億元、5.06億元。值得注意的是，這些實體項目原本計劃使用募資0.73億元、1.25億元、3.75億元、0.80億元、0.80億元、1.12億元、0.80億元。
不難發現，其部分項目使用募資情況與計劃不符。
此外，原本計劃使用募資1500萬元增資收購山西醫大醫藥科貿有限公司，最終也以失敗告終。
實際上，振東製藥的10個項目中，除購買房產建研發中心外，其餘9個項目僅3個項目達到預期，另外6個項目全部未實現預期效益。
如2012年11月23日，年產100億片劑車間建設項目達到預定可使用狀態，至今累計虧損2507.01萬元。
對此，振東製藥解釋稱，苦參GAP中藥材種植基地及中藥飲片加工項目產量未達到理想狀態，成本較高；泰盛製藥原募集資金投資項目已終止；開元製藥原募集資金投資項目已重新規劃，變更了產品方案與投資規模，正在實施過程中；片劑車間項目未實現設計產能，運行成本較高；泰盛製藥新建凍乾粉針和無菌粉針綜合製劑工程項目因市場競爭環境變化等因素不再具備實施條件。
客觀而言，上述解釋有一定合理性，但依然難掩募投項目的種種尷尬表現，一地雞毛之下，振東製藥的經管能力、誠信力再受考驗。
頻頻減持
種種問題，也考驗著一干投資者的信心、耐心。而振東製藥股東的密集減持，更挑動其敏感神經。
公開資料顯示，原康遠製藥實控人李細海、其子李勛曾合計持有康遠製藥接近50%股權。並表後，二人曾分別持有振東製藥11.35%股權、2.66%股權，分屬為第二、第七大股東。
自2018年3月，李細海父子開始密集清倉減持。
截至2019年第一季度末，李勛持股比已不足3%。2019年5月，其又合計減持1034萬股，持股比不足2%。
6月12日至27日，李勛又進行7次減持，直至清倉。
至此，通過上述減持，李細海父子累計套現約6.65億元。
此外，2018年，振動製藥的控股股東振東集團也進行了減持，套現1.55億元。2019年3月，其還披露減持不超過6%。
就在半個月前，2019年9月29日，振東製藥公布稱，其控股股東振東集團質押3570萬股。
截至公告日，振東集團共持有公司約4.3494億股股份，占公司總股本的42.10%，其中質押股份3.95225億股，占振東集團持有公司股份總數的90.87%，占公司總股本的38.26%。
其他股東也沒閒著，2019年7月22日，另一名重要股東常州耀翔瑞天投資中心（有限合夥）也披露了清倉計劃。
數據顯示，截至目前，振東製藥的重要股東通過二級市場減持套現超8億元。密度之大、金額之高，頗具玩味性。
這種不手軟減持的邏輯是什麼？振東製藥的發展前景是否堪憂呢？
更遺憾的是，內部也不太平。
2018年10月26日，振東製藥董事會收到財務總監趙燕紅辭職申請。趙燕紅直接持有公司股份 400,000 股。
2019 年 9 月 27 日，振東製藥董事會又收到公司獨立董事宋瑞卿、董事李細海、陳亮的辭職報告。
除宋瑞卿任期屆滿外，李細海因個人原因，陳亮因工作調整辭去職務。
值得注意的是，此前，李細海曾多次減持。
同時，近日，國家外匯管理局陝西省分局公布外匯行政處罰信息（長匯罰〔2019〕1號）顯示，振東製藥存在境外直接投資總額發生變更後，未按規定辦理外匯登記變更手續的違法違規行為，給予警告，並處罰款5萬元。
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問題怪圈
可以說，內憂外患的振東製藥，正在陷入問題頻發的怪圈。種種考驗之下，李安平的「雙百」夢該如何實現，又能否實現呢？
面對業績尷尬、銷售費高漲、藥品不合格、募資項目困境、股東減持等諸多麻煩，顯然，上市8年的振東製藥，交出的問題答卷引人深思：凸顯其責任心、敬畏心、精進能力的缺乏。
陽光為天、誠信為地、親和為人、簡單為路、責任為站。這是振東的企業特色；如何知行合一，是實現李安平「雙百」夢的關鍵，更是振東打造中國醫藥健康產業最佳品牌的根基，首條財經將持續關注。