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1.1 乘用车 19 上半年压力前所未有
批发端：1-5 月乘用车市场延续 18 年下半年以来的疲软态势，持续双位数负增长（除 2019年 3 月），面临前所未有的压力。根据中汽协披露，2019 年 1-5 月乘用车销量 839.87 万辆，同比下降 15.17%。从单月销量来看，5 月份乘用车销量 156.11 万辆，同比下降 17.37%，延续自 2018 年 9 月以来的双位数降幅（除 2019 年 3 月），较 4 月降幅略收窄 0.36pct。从细分车型来看，1-5 月各细分车型销量增速均出现不同程度的下降，其中 SUV、MPV 降幅较大，1-5 月 SUV 销量 356.13 万辆，同比下降 15.74%；1-5 月 MPV 销量 57.28 万辆，同比下降 23.90%。
主机厂主动去库存是导致 2019H1 乘用车批发销量降幅明显大于零售销量降幅的重要原因。在宏观经济下行汽车消费不足的背景下，汽车经销商库存高企叠加国五国六切换限期（2019 年 7 月 1 日）即将来临，主机厂通过适当降低生产节奏主动去库存，导致批发端降幅明显大于零售端降幅。
零售端：5 月零售端销量好于批发端，已率先触底回升。根据乘联会数据，5 月国内狭义乘用车销量（零售）158.23 万辆，同比下降 12.45%，降幅收窄 4.04pct，而 5 月批发端乘用车销量 156.11 万辆，同比下降 17.37%，较 4 月降幅略收窄 0.36pct，零售端显著好于批发端。
乘用车零售端触底回升是因为国五车型集中在 5-6月份降价清库存，从而刺激终端消费。因为 2019 年 7 月 1 日起全国 17 个省市开始执行国六标准，这些省市占乘用车零售量比在 60-70%之间，7 月 1 日后这些省市无法再给国五车上牌，因此主机厂 5 月开始配合汽车经销商进行大规模的针对国五车型的促销降价活动，有效刺激了汽车终端消费，导致零售明显好于批发。
经销商去库存效果显现，但压力尚存。5 月汽车经销商库存系数为 1.65，同比上升 3.77%，环比下降 17.50%，表明 5 月经销商去库存效果显现，但库存系数仍处于 1.5 警戒线以上。由于 17 个省市 7 月 1 日率先实施国六，5 月这些省市经销商加大折扣清除国五库存，所以库存压力环比改善，但市场需求总体仍偏弱，经销商库存压力尚存。
分车系来看，品牌分化明显，1-5 月仅日系品牌乘用车销量实现正增长，德系韩系明显好于美系和自主。2019 年 1-5 月各国乘用车销量中只有日系品牌乘用车销量实现正增长，比去年同期增长 3.97%，自主品牌（-23.35%）、德系（-5.63%）、美系（-25.33%）、韩系（-10.11%）、法系（-63.89%）均下降，其中法系降幅最大。日系乘用车增速稳健主要受益丰田和本田的新车周期，其市场份额也上升至 21.27%。美系降幅较大是由于福特品牌大幅下滑。自主品牌大幅下滑是由于前两年自主品牌受益 SUV 市场红利但目前 SUV 市场增速低迷，另外自主品牌的增长区域主要来源三四线城市，三四线城市房地产价格大幅上涨对汽车消费有挤出效应。
综上所述，2019 年二季度在主机厂主动去库存、折扣加大的情况下，批发销量负增长、产能利用率下降（毛利率下降）且销售费用率上升，我们预计 2019Q2 主机厂盈利仍将明显下滑。
1.2 2018-2019 年乘用车销量为何持续低迷？
影响汽车行业需求的主要因素有 GDP 增速、人均可支配收入以及对未来的收入预期、汽车价格、汽柴油价格、货币政策（利率、消费贷）、财政政策（税费）、限购政策、交通状况等，我们认为 2018-2019 年乘用车销量为何持续低迷的主要原因有四个方面：GDP增速持续下行、小排量汽车购置税减免政策退出、三四线城市房价快速上涨、金融去杠杆。
18 年至今宏观经济增速下行，汽车作为可选消费品受到较大冲击。
2018Q1/Q2/Q3/Q4 以及 2019Q1 实际 GDP 增速依次为 6.8%、6.7%、6.5%、6.4%、6.4%，宏观经济单季度增速逐步下降，6.4%达到了21世纪以来的最低值。乘用车是可选消费品，并且价格较高（18 年国内乘用车销售均价在 14 万左右）、可加杠杆购买（目前中国汽车金融渗透率在 35-40%），所以乘用车的销量变动对宏观经济增速的变动非常敏感，在宏观经济增速持续下行的现实情况下，乘用车终端需求受到较明显负面影响。
购置税政策退出带来的提前消费也对 18-19 年的汽车销量造成负面影响。
自 2015 年 10 月起，针对 1.6L 及以下排量乘用车实行购置税减半的政策，持续至 2016年底。自 2017 年 1 月 1 日起至 12 月 31 日止，购置 1.6L 及以下排量的乘用车减按 7.5%的税率征收车辆购置税。自 2018 年 1 月 1 日起，恢复按 10%的法定税率征收车辆购置税。
由于 16-17 年购置税减免政策退出安排和 09-10 年相同，09-10 年购置税减免政策退出对乘用车增速影响可以为当前情况提供参考。2009 年为刺激宏观经济，国家出台 1.6L 及其以下排量乘用车购置税减免政策，09 年购置税为 5%，10 年为 7.5%，11 年开始恢复至正常的 10%水平。由历史来看，09-10 年的购置税减免政策透支了 11-12 年的需求，09-10年乘用车销量高速增长，同比增速分别为 52.93%、33.17%，11-12 年乘用车销量同比增速明显大幅回落，同比增速分别为 5.19%、7.07%。
2015Q4 开始对 1.6L 及以下排量乘用车实行 5%的购置税，2017 实行 7.5%的购置税，15Q4-16 年乘用车销量保持着 18.58%、14.93%的快速增长，在此高基数上 2017 年也实现了 1.40%的微增长，而 2018 年乘用车销量跌幅为 4.08%，2019 年 1-5 月份乘用车销量跌幅为 15.17%，增速出现明显回落，情形与 11-12 年比较相似。
另外，从 1.6L 及以下排量乘用车每月销量占比可以看出 2015Q4-2016 这一比例维持高位且 17 年这一比例有明显上升趋势。15Q4 -16 年 1.6L 及以下乘用车每月销量占比均保持在 70%以上，并且从 2017 年 3 月份开始这一比例呈现逐月提升的趋势，可以证明购置税减免政策的实施刺激了汽车消费，也透支了 18-19 年的需求。
综上所述，由于 18 年开始 1.6L 及以下排量乘用车购置税减免政策正式退出，16-17 年透支了 18-19 年对乘用车的部分需求，并形成较高基数，导致 18 年下半年到 19 年上半年乘用车销量增长压力较大。
三四线城市房价大幅上涨对汽车消费形成挤出效应，这是自主品牌销量大幅下滑的重要原因。
2017-2018 年在大城市房价调控、小城市棚改政策的刺激下，我国房地产市场表现出三四线小城市房价增速高于一线城市的特点。在棚改货币化（政府改造城镇危旧住房采取货币化补偿作为安置方法）的推动下，过去几年我国三四线小城市房价大幅上涨，而对一般消费者而言，汽车消费是仅次于购房的第二大支出。三四线城市房价快速上涨限制了城镇居民的支出，对其汽车消费形成挤出效应。一般而言，主流的车房购买次序是先房后车，并且汽车本身没有增值一说，所以在房价上涨的情况下容易压缩对汽车的消费。
房价上涨不但可以挤出中低收入水平家庭的汽车消费，也通过影响高收入家庭的财富预期减少汽车需求。对中低收入家庭而言，以 100 平方米的住宅为例，房价每单位上涨 1000元，一套房将增加 10 万元的开支，基本可以覆盖一辆自主品牌乘用车的支出，而这些群体是自主品牌乘用车的主力需求，因此自主品牌乘用车销量下行与三四线城市房价上涨相关。另外，消费不仅受当期收入的影响，还受对收入的预期的影响，对高收入家庭而言，房价上涨会助长其购房需求，因为买房被视为投资升值的重要渠道，这些家庭会将大量资金投入房地产市场，也会减少对汽车的消费需求。
综上所述，由于棚改货币化对三四线小城市房地产市场的刺激，挤出了其居民的汽车消费，导致乘用车销量下滑，尤其是自主品牌乘用车。2015-2017 年自主品牌乘用车销量同比增速明显好于整个乘用车市场增速，自 2017 年以来自主品牌乘用车单月销量同比增速呈波动下降趋势，且 2018 年下半年开始降幅进一步扩大，明显低于乘用车行业整体增速，侧面反映三四线城市房价上涨对自主品牌乘用车造成挤出效应。
金融去杠杆使民营企业举步维艰，造成中低端收入人员失业，也是对汽车需求的较大负面冲击。
2012 年以来，我国整体杠杆水平快速上升，货币、信贷增速超过实体经济增长，系统性风险隐患加剧。2016 年开始证监会、银监会、保监会、中证登分别出台相应的监管措施，抑制金融机构的负债端杠杆和账户的杠杆率，目的是将杠杆降低至合理水平，金融去杠杆最终的目标是稳金融、稳经济。
去杠杆背景下民企融资贵、融资难现象频现，债务违约率上升，涉及中低收入群体，对汽车需求造成负面冲击。17-18 年去杠杆、严监管背景下，企业融资难、融资贵，尤其是中小民营企业举步维艰。另外，由于企业前期盲目乐观，债务扩张，投资失误，在去杠杆的形势下，资金链发生断裂，民营企业债务违约潮大规模出现，2018 年有 125 只债券违约，违约金额达 1209.61 亿元。另一方面，2018 年 P2P 爆雷事件频现，传导到创投领域，去杠杆严监管背景下民营企业尤其是中小企业四面楚歌、倒闭潮来袭，导致中低端收入人员失业，从而影响汽车消费。
综上所述，17-18 年金融去杠杆受影响最大的是中小企业和民营企业，中小企业、民营企业企业融资难、资金链断裂，濒临破产，造成中低收入群体失业，进而影响乘用车消费需求，尤其是价格相对偏低的自主品牌乘用车。
1.3 为什么乘用车板块在 19 年下半年大概率触底
我们对 19 年全年乘用车销量增速的总判断是前低后高，大概率在 19 年下半年触底，即19 年上半年汽车销量继续负增长，但下半年乘用车销量增速相对于上半年会有所改善，主要基于以下五方面的因素:
货币政策：迫于经济下行压力，从去杠杆到稳杠杆，我国进入稳杠杆新阶段，2019 年中国将延续稳健货币政策基调。
财政政策：个税改革和增值税结构性减税政策的落地将刺激居民消费。
工业制造业投资有所恢复，受益“旧改”影响以及地方政府专项债发行提速，基建投资增速有望成为稳增长的重要力量。
房价在“房住不炒”和“因城施策”两大总基调下涨幅可控，预计不会对汽车消费形成明显的挤出。
从汽车购置税层面和增长基数层面来看，19 年下半年乘用车销量增速相对于上半年也应该会有所改善。
以下分别加以论述。
货币政策：迫于经济下行压力，已经从去杠杆转为稳杠杆，目前我国进入稳杠杆新阶段，2019 年中国将延续稳健货币政策基调。
企业去杠杆效果成效显著。中国非金融企业部门杠杆率在 2017Q1 达到 160.9%的峰值，之后持续下滑，至 2018Q4 杠杆率已降至 153.55%，下降了 7.35pct，期间除 2018Q1 略有反弹外，下降趋势已保持了 7 个季度，表明我国去杠杆成效显著。
从去杠杆到稳杠杆，我国进入稳杠杆新阶段。2018 年去杠杆取得阶段性成效，但同时给经济增长带来较大压力，为了稳定经济，2019 年去杠杆暂缓，开始进入稳杠杆新阶段，为提升经济活力创造良好宏观环境。
社融增速、M2 企稳回升，实体融资形势边际改善。2019 年 1-5 月新增社会融资规模 10.96 万亿元，存量增速 10.59%，结束此前连续下滑的态势，现在开始出现企稳回升，实体经济融资形势出现边际改善。2019 年 5 月 M2 货币供应同比增速8.50%，与 4 月增速持平，较 2018 下半年以来的低增速企稳回升。
财政政策：个税改革和增值税结构性减税政策的落地将刺激居民消费。
面对经济下行，国家减税力度更大、步伐更快。2018 年 10 月我国开始实施以 5000 元为起征点的新个税，今年以来减税政策力度进一步加强，个税、增值税、小微企业普惠性减税改革集中发力。
政府实施多项减税政策齐发力并取得显著效果：
深化增值税改革减税效果明显。2019 年 4 月 1 日开始实施增值税新方案，4-5 月所有行业均实现减税，整体净减税 2218 亿元。其中，制造业减税效果明显，4-5 月实现净减税 970 亿元，居行业首位。
小微企业普惠性减税效果好力度大。自 2019 年 1 月 1 日实施以来，2019 年 1-5 月，小微企业普惠性政策新增减税 668 亿元，个体工商户和民营企业是最大受益群体，占全部减税额的 83.4%。
个人所得税改革受惠面持续扩大。2019 年 1 月 1 日起个税新增 6 项专项附加扣除，1-5月，个人所得税改革新增减税 2594 亿元，累计有 1.09 亿人的工薪所得无需再缴纳个人所得税。另外，过去在总税收收入结构中，个税占比仅排在企业所得税、增值税、进口环节增值税和消费税这三项之后，但 2019 年 1-5 月消费税占比高于个税，也侧面反映了个税减税效果明显。
随着个人所得税、增值税改革落地并取得显著效果，有望刺激乘用车需求。增值税改革方面，减税可以通过降价效应向需求价格弹性较高的汽车等高端可选消费传导，进而促进乘用车需求。个税改革方面，根据中国税务年鉴，2017 年工资占个人所得税税收来源的 67.8%，2019 年 1-5 月个税同比下降 30.7%，因此个税减税效果明显有利于提高员工税后收入，改善居民购买力，进而促进乘用车消费。
房价在“房住不炒”和“因城施策”两大总基调下涨幅可控，预计不会对汽车消费形成明显的挤出。
2019 年在房住不炒和因城施策的总基调下，下半年房地产市场成交变化趋势应该相对平稳但结构上有所差异。一二线城市在政策边际宽松和住房信贷支持下，市场成交有望延续复苏态势，但房价上涨空间受政策调节限制；三四线城市面临棚改目标腰斩市场成交同比下滑，房价从高估中合理回调。总体上，下半年房地产市场小概率大起大落，房价涨幅总体可控，预计不会对汽车消费形成明显挤压。
从汽车购置税层面和增长基数层面来看，19 年下半年乘用车销量增速相对于上半年也应该会有所改善。
由于 16-17 年的 1.6L 及以下乘用车购置税低于 18-19 年，所以 16-17 年透支了 18-19 年的部分汽车消费，但是购置税减免政策完全退出对 19 年汽车的影响明显低于对 18 年汽车销量的影响。不考虑其他变量的情况下，单从购置税减免政策退出的影响来看，19 年相对于 18 年是存在一定的边际改善的。
同时考虑到 18 年上半年乘用车销量同比增长 4.64%，18 年下半年乘用车销量同比下降11.37%，从基数的角度考虑，19 年下半年增长的压力较小。
综上所述，我们认为中国政府面对宏观经济下行压力采取的积极的财政政策（减个人所得税、减增值税等）、稳健的货币政策（从去杠杆到稳杠杆，降准、适度放松对金融机构的监管等）、房价上涨速度放缓，这四大方面的正向效应正逐步显现。另外，从汽车购置税层面和增长基数层面来看，19 年下半年乘用车销量增速相对于上半年也应该会有所改善。所以，综合以上五个层面的分析，我们认为汽车行业为“早周期行业”，可能率先于宏观经济在 19 年下半年开始触底反弹。
1.4 19 年下半年乘用车板块走势预判
总体判断：当前乘用车板块已经在行业周期底部区域，值得密切跟踪。
总体来讲，我们认为乘用车板块最坏的时刻就是在 19 年第二季度或者第三季度，目前乘用车板块就在行业周期底部区域，所以说现在要对密切跟踪乘用车板块，把握住后期板块复苏带来的机会。
19 年下半年乘用车销量大概率比上半年好。我们在本报告 1.2、1.3 小节中已具体论述了18-19 年上半年乘用车市场持续低迷的四大因素（GDP 增速下行、购置税减免政策退出、三四线城市房价上涨、金融去杠杆），以及 19 年下半年乘用车复苏的四大促进因素（积极的财政政策、稳健的货币政策、三四线城市房价上涨速度放缓、汽车购置税减免政策退出负面影响减弱）。同时，18 年上半年乘用车销量同比增长 4.64%，18 年下半年乘用车销量同比下降 11.37%，从基数的角度考虑，19 年下半年增长的压力较小。因此，我们判断 19 年下半年乘用车销量增速大概率比 19 年上半年好。
乘用车板块 2020 年大概率比 2019 年的情况要好，主要基于以下两方面因素：购置税的退出使得 16-17 年对 18-19 年的销量有透支，但是 2020 年几乎不受购置税政策突出的负面影响，内生性需求将在 2020 年释放。19 年汽车排放标准升级（国五升国六）打乱了很多主机厂的生产节奏，对主机厂的利润形成负面冲击，2020 年将不再有这些负面因素。
但对 2019Q3 乘用车终端销量表现我们保持谨慎，主要原因如下：
7 月 1 日之后 17 个省市开始实施国六排放标准，这些省市是我国乘用车销售的主要地区，合计占我国乘用车销量的三分之二。这些地区 7 月 1 日之后不符合国六排放标准的乘用车不能上牌，因此国内大部分品牌在 5-6 月都增加了折扣力度，终端调研显示 4S 店里面国五车型比国六车型更受欢迎，经销商去国五库存必然会透支第三季度的需求。
另外，7 月 1 日之后这些地区不再销售国五车型，终端全部替换成国六车型，此时如果不增加折扣，终端的销售均价必然有所上升，价格上升会抑制消费者的消费倾向。
综上所述，国五降价去库存透支了一部分消费，再叠加国六实施之后新车销售均价大概率有所上升，均会对消费者的需求产生负面影响，因此我们对第三季度乘用车市场销量表现保持谨慎。
虽然 2019Q3 乘用车销量大概率继续负增长，但是股价和估值或率先企稳。
从历史 PE、PB 来看，今年以来乘用车板块估值经历了波动上升、回调，目前处于企稳阶段。随着乘用车销量增速下行，乘用车板块收入和利润增速随之下行，盈利能力有所下降，估值也随之下行。19 年 4-5 月乘用车销量双位数负增长（分别为-17.73%、-17.37%），乘用车板块的 PE、PB 随之下行，在经历估值回调之后目前 PE、PB 呈现企稳迹象。由于股价变动一般会领先于基本面 3-6 个月的时间，如果乘用车行业在四季度改善，那么股价可能在 19 年中就企稳，所以投资者需要在 19 年中就开始布局汽车股。另外，乘用车板块受益于上汽集团等超级大盘股的估值回升的支撑，并且整体的 PE 和 PB 本来就低于 A 股市场整体水平，估值下行空间有限。
综上所述，我们认为前期乘用车板块的估值快速下行，已经基本反映了基本面的恶化情况，且 19 年 4-5 月乘用车板块 PE、PB 历经回调，目前呈现企稳迹象，我们认为虽然2019Q3 乘用车销量大概率继续负增长，但是股价和估值或率先企稳。
看好 19 年第四季度乘用车在低基数效应下的复苏。
综上所述，由于二季度国五车去库存提前透支了部分汽车需求，且 7 月 1 日后实施国六标准的省市不再销售国五车型，终端折扣回收导致销售价格有所上升，均会影响三季度的乘用车需求。但是根据我们在 1.3 节中对 19 年下半年乘用车复苏的四大促进因素的详述，我们认为中国政府面对宏观经济下行压力采取的积极的财政政策（减个人所得税、减增值税等）、稳健的货币政策（从去杠杆到稳杠杆，降准、适度放松对金融机构的监管等）、房价上涨速度放缓对汽车消费挤出效应变弱、汽车购置税减免政策退出的负面影响减弱，这 4 个方面的正向效应正逐步显现，再考虑到 18 年第四季度乘用车销量双位数负增长，基数相对偏低，我们判断乘用车复苏时间点大概率在 19 年第四季度。
未来中国汽车行业增速将进一步放缓，同时中国汽车市场又要逐步对外资开放，那么整车竞争加剧成为必然，此时零部件行业从成长性的角度来看将更具有吸引力。
中国汽车市场对外开放导致整车竞争加剧，但是对零部件来讲是利好，外资车企来中国建厂会增加对国产零部件的需求，内资车企迫于竞争加剧的压力，为了降本会更多的采用国产零部件。
所以我们的总体策略是在六大优质细分领域（电动化、智能化、产品升级、进口替代、轻量化、环保升级）中寻找具有国际竞争力的、受益于中国汽车市场开放的优质零部件公司。
2.1 中国汽车市场对外开放乃大势所趋
国内放开整车合资企业股比限制政策正式出台。 2018 年 4 月 17 日，国家发改委便提出具体实施方案，表示将分阶段取消汽车行业股比限制，汽车行业将分类型实行过渡期开放：2018 年取消专用车、新能源汽车外资股比限制；2020 年取消商用车外资股比限制；2022 年取消乘用车外资股比限制，同时取消合资企业不超过两家的限制。通过 5 年过渡期，汽车行业将全部取消限制。
汽车领域的股比放开被视为中国汽车行业进一步开放的标志。按照现行汽车产业政策规定，中外合资生产企业的中方股份的比例不得低于 50%。中国政府在 2017 年 4 月公布的《汽车产业中长期发展规划》中提出到 2025 年之前放宽外资限制，而此次政策的出台不仅将时间提前至 2022 年，还把放宽限制改为取消限制。
对外资股比限制的放开，意味着中国汽车市场将对外资进一步开放，同时国内车企也将面临更加激烈的竞争环境。外资在合资企业不超过两家的限制解除之后，可能会寻找经营能力、销售能力、具有地域优势等中方进行合资，可能将更多的资源转移到这些优秀的中方，而之前的能力较弱的合作方将逐步被抛弃。比如上汽、广汽、吉利等优秀公司可能会获得更多的和外资合作的机会。已有的合资企业的股比是否会发生变化取决于中外双方的博弈的结果。从竞争的层面来看，双方都有谈判的筹码：外资的优势为技术先进，中方的优势为对中国市场的消费者有更好的理解能力，对中国市场的响应速度更快，拥有更多的政府资源和强大的销售渠道。
宝马增持在华合资股份至 75%
股比变动情况：宝马 36 亿收购华晨宝马 25%股权。2018 年 10 月 11 日，华晨与宝马双方宣布，宝马汽车将以 36 亿欧元收购华晨宝马 25%股权，宝马所持股比由原先的 50%提升至 75%，并将于 2022 年完成股权调整的变更工作，此外宝马汽将投资 30 亿欧元用于改扩建项目。2018 年华晨宝马实现销量 46.61 万辆，同比增长 20.6%；华晨宝马销量占宝马全球销量比例，由 2013 年 14.3%逐步提升至 2018 年 24.8%。
股比变动影响：华晨与宝马或许取得双赢。我们认为，尽管华晨降低了 25%的股比，但在宝马追加 30 亿欧元的投资力度下，华晨宝马最终或将体量做的更大，同时宝马也将更加注重在华业务的发展，双方有望取得双赢。一石激起千层浪，其它合资车企或将也有类似动作。华晨宝马为国内放开外资股比限制后的股比改变第一例，此举或将对国内其它合资车企的合作模式产生一定程度的影响，如大众CEO迪斯于今年3月已表示“将最快在 2019 年下半年、最晚于 2020 年上半年宣布在中国的发展之路以及合资股比的调整情况”，而据彭博社报导戴姆勒也表示希望将北京奔驰的持股比例从 49%提高到至少65%。
特斯拉在华建厂
中国放开股比限制后的首个外商独资新能源车企。2018 年 7 月，特斯拉与上海临港签署投资协议，计划在临港地区独资建设工厂，年产量达到 50 万辆，计划生产 Model 3 及Model Y，是中国放开股比限制后的首个外商独资新能源车企，也是特斯拉在美国本土之外的第一家超级工厂，占地近 1300 亩，项目总投资额高达 500 亿元人民币。特斯拉在华建厂表明中国汽车行业正在进一步对外开放，国内自主及合资品牌新能源汽车将面临新的竞争格局。
上海工厂建设进度超预期。2019 年 1 月 7 日，特斯拉上海超级工厂破土动工，计划 2019年中完成初期建设、年底开始生产 Model 3，并于 2020 年开始实现大批量生产。2019年 6 月特斯拉上海工厂的厂房建设基本完工，工厂整体建设进度超预期。一方面表明中国汽车行业对外开放政策的落地实质性，另一方面也表明外资车企对中国经济环境及汽车市场的巨大信心。
汽车进口关税下调
2018 年 5 月 22 日，财政部官网发布公告称，自 2018 年 7 月 1 日起，降低汽车整及零部件进口关税，将汽车整车税率为 25%的 135 个税号和税率为 20%的 4 个税号的税率降至 15%，将汽车零部件税率分别为 8%、10%、15%、20%、25%的共 79 个税号的税率降至 6%。本次调整已经是中国对进口汽车关税做出的第十次调整，近三十余年来我国进口汽车关税由最早的 220%逐步降低至 15%，我国汽车市场逐渐对外开放。
进口车市场属于一个小众市场，这在一定程度上决定了进口关税有限度下调对中国汽车市场的冲击是有限的。中国进口汽车总量最近三年稳定在 100-120 万辆之间，占中国汽车总销量的比例稳定在 4%-5%之间，属于一个小众市场，是作为对中国汽车消费市场多样化的一个补充，消费受众较小。
价格中枢下移，价格压力逐级传导，国内车企压力有所增加，国产豪华车和高端合资车将首当其冲，自主品牌价格压力相对较小。中国主流进口车关税之前为 25%，现在下降至 15%，下降幅度略好于预期（之前市场预期是关税下降至 15%或者 10%）。进口车关税降至 15%，对应的进口汽车终端售价下降 8%。以进口车到岸均价 29 万为例，假设该车为排量 2-2.5L 的乘用车, 加上关税 25%、消费税 9%、增值税 16%后，那么税后价格为 46.2 万元。当关税下调至 15%后，对应完税价格约为 42.5 万元，而由于目前中国乘用车零售均价约为 14 万元，进口车价格下降 8%以后，均价仍然在 40 万以上，所以说当关税下调至 15%时，中国目前销售的大多数合资和自主品牌汽车所受冲击较小，受冲击较大的主要还是售价在 30 万元以上的国产豪华车和高端合资车。
综上所述，不论是从国家逐步放开整车合资企业股比限制，还是从下调进口车关税税率来看，中国汽车市场对外开放乃大势所趋。而中国汽车市场对外放开，必然加剧国内整车行业竞争力度，同时国内汽车市场又逐步步入成熟期，销量增速持续下行，那么未来10 年中国国内车企的生存环境必然恶化，格局分化会进一步加剧。那么在这种情况下，对零部件来讲是利好，外资车企来中国建厂会增加对国产零部件的需求，内资车企迫于竞争加剧的压力，为了降本会更多的采用国产零部件。
2.2 总体策略：在六大优质细分领域中寻找具有国际竞争力的优秀公司
2.2.1 电动化
根据中汽协数据，2018 年我国新能源汽车全年销量 125.6 万辆，增长 61.7%；2019 年 6月份我国新能源汽车实现销量 15.2 万辆，同比增长 80.0%，1-6 月实现销量 61.7 万辆，同比增长 49.6%。继 2017 年我国新能源汽车销量 77.7 万辆同比增长 53.3%之后，新能源汽车持续保持高增长。
汽车的电动化将对传统汽车零部件行业带来较大冲击，尤其对三电系统的需求将进一步提高。
动力电池领域竞争进一步加剧，软包化、三元化、高镍化成为趋势。随着 2019 年双积分政策的开始实施、新能源补贴退坡以及对续航里程和能量密度补贴门槛的进一步提高，动力电池企业的洗牌将进一步加速，部分缺乏核心技术、产品竞争力较弱的企业将面临被市场淘汰的风险。在外包类型方面，相比圆柱形电池，如宁德时代、力神、国轩高科三家均选择了能量密度相对更高的软包电池技术路线；在电池材料类型方面，相比磷酸铁锂，三元电池开始占据主导地位；在正极材料镍钴锰配比方面，为实现高续航里程，下一步的热点方向之一为通过提高三元材料中镍含量的比例来提高能量密度。
永磁同步电机占据主流地位。目前电机装机类型主要为永磁同步电机和交流异步电机，永磁同步电机占据主流地位，占比约 90%。性能方面，永磁同步电机在瞬态仍然可以保证较高的效率（95%左右），同时有着更大的功率密度，因此永磁同步电机前景相对更好。
热管理系统更为复杂。新能源汽车热管理系统相比传统汽车更加复杂，并且对续航里程、电池安全及寿命等有较大影响，其复杂性主要体现在三电系统及空调系统的热管理。三电系统需保持在一定温度范围内工作，散热系统主要包括风冷及液冷，风冷利用空气为介质进行温度传递，多用于电动大巴，液冷通过液体对流换热方式将电池产生的热量带走，多用于乘用车；空调热管理方面，传统压缩机被替换为电动压缩机，加热方面使用 PTC 陶瓷加热器或热泵来进行供暖，其中 PTC 加热会消耗较多电池电量，因此技术难度更高的热泵将是未来发展方向。
2.2.2 智能化
在智能汽车产业链中，ADAS 高级驾驶辅助系统位于其最前端，也是汽车厂商进入智能驾驶领域的主要方式之一，市场前景广阔。ADAS 主要包括传感器感知层面、识别及算法决策层面及操控系统执行层面等，涉及环境感知、图像识别、编程算法、路径优化、人机互联等领域。从全球范围来看，目前 ADAS 主要功能模块在新车市场上的渗透率平均不足 10%，国内不足 5%，未来发展空间巨大。
发改委于 2018 年初公布《智能汽车创新发展战略》(征求意见稿)，目标是到 2020 年智能汽车新车占比达到 50%，按照此目标预计未来数年 ADAS 在新车中的搭载率将呈快速上升趋势。随着车厂不断导入 ADAS 功能，同时叠加政府法规的助推，ADAS 市场将加速成长。上游传感器感知层面，核心零部件包括摄像头、毫米波雷达、激光雷达等。
摄像头一般可分为前视、侧视、后视和内置四个部分，据高工智能产业研究院（GGII）预估，摄像头随着 ADAS 渗透率的提升，市场规模将由 2016 年的 20 亿元增长到 2020年的 58 亿元，年复合增长率为 30%。
毫米波雷达指波长在 1mm 至 10mm 之间的电磁波，其穿透雾、烟、灰尘的能力强，具有全天候、全天时的优秀特性，目前是 ADAS 的核心传感器，主要用于测距测速，频率主要有 24GHz 和 77GHz 两种，24GHz 的应用场景主要为中短距离范围，77GHz则为中长距离范围。
激光雷达是军转民的高精度雷达技术，分辨率高，精度高，抗干扰能力强，成本也较高。一般分为一维激光雷达、二维激光雷达和三维激光雷达等。其中一维激光雷达主要用于测距测速等，二维激光雷达主要用于轮廓测量、物体识别、区域监控等，三维激光雷达可建立三维点云图，实时绘制出车辆周边的三维空间地图。
在图像识别及编程算法的决策层面，核心技术主要由国外巨头公司掌握。目前摄像头图像识别领域国际巨头为被英特尔收购的以色列公司 Mobileye，国内德赛西威在 ADAS 系统已开发出双目摄像头并已经在研发具体算法，编程算法领域国际巨头为 ADI 亚诺德半导体、TI 德州仪器、瑞萨半导体、NXP 恩智浦半导体等。国内该领域多为初创企业，如MINIEYE，Momenta、51VR、中科慧眼等。
操控系统执行层面主要是执行决策层面下达的指令，与传感器感知及识别算法决策相比其技术难度相对更低一些，因此该领域内国内零部件公司可通过将电子信号引入执行机构从而实现零部件电子化升级，进而切入智能驾驶领域，如 EPS 电子助力转向、IBS 智能刹车系统、EMB 电子机械制动、EVB 电子真空助力等。
2.2.3 产品升级
汽车零部件产品升级，我们认为主要包括三个方面的驱动因素：消费者对于汽车除了交通工具属性之外更多其它功能属性越来越高的需求；主机厂力图通过产品差异化为用户带来更佳体验的自主推动；近年来电子及芯片技术、互联网技术等快速发展并陆续投入到汽车产品上的应用。三个驱动因素的合力共同推动了汽车零部件产品升级。
安全性升级：测试规程趋严。中国新车测试评价规程 C-NCAP 2018 于 2018 年 7 月 1日开始实施，该版较上一版 C-NCAP 2015 更为严苛，根据事故统计数据提高了侧面碰撞检测项目的台车重量及高度，增加了主动安全测试要求以及行人保护等规则，使得试验车辆获得五星安全等级变得更加困难，倒逼主机厂在安全气囊、主动安全、行人保护、头枕等方面均需进行相应升级。
科技性升级：提升科技含量，增加附加功能。汽车零部件在具备原有功能基础上，通过提升科技含量逐渐具备更多的附加功能属性，使产品在舒适性、安全性、智能、环保等方面均有所提高，从而增加产品附加价值。以汽车玻璃和车灯为例，汽车玻璃通过镀膜等技术实现了可调光、可隔热等功能，车灯通过使用 LED 技术提高了光照强度的同时也提升了其响应速度。
座舱电子升级：在汽车电动化及智能化的趋势下，座舱电子升级进一步加速。如最早在特斯拉上配备的全液晶仪表，如今在 20 万级别的中高端家用轿车如一汽大众迈腾等车型已经配备；FPK 数字化全液晶仪表可根据用户选择个性化显示信息，用户体验进一步提升；360 度全景泊车影像，通过环视摄像头及图形拼接技术将入库及停车时车辆位置的立体情况实时传送至中控台，停车可以更加方便准确。
2.2.4 进口替代
三大因素促进自主零部件成长：自主品牌崛起、合资品牌降本压力大、国产零部件技术积累。
自主品牌崛起：随着合资汽车品牌的进入，由于合资车企在其海外本土已形成较为成熟的零部件供应链，因此国内合资车企在零部件采购上更倾向于在中国对应的合资零部件厂商，使得国产零部件企业难以进入合资车企供应链。然而近年来随着自主品牌车企的崛起，国产零部件企业得到了较好的发展。自主品牌车企在零部件采购上更倾向于国产零部件，使二者形成了较为明显的共振效应。2018 年上汽乘用车、吉利汽车、广汽乘用车等自主品牌销量均实现了逆势增长，自主品牌车企的崛起为国产零部件企业的生存发展提供了土壤。
合资品牌降本压力大：根据中汽协数据，2018 年我国汽车销量为 2808.1 万辆同比下降 2.76%，为 1990 年以来首次年度下降。近几年来我国汽车市场的高增长时代已结束，行业增速放缓，竞争愈加激烈。合资品牌主机厂的零部件供应商目前多数为外资/合资，在如今竞争加剧的情况下同样将面临较大的降本压力，随着自主零部件供应商产品逐渐高端化、性价比高、反应速度快等优势的突出，自主零部件供应商对合资品牌主机厂供应链的渗透率将呈现增强趋势，将进一步加速零部件进口替代。
国产零部件技术积累：经过多年的发展，自主零部件与外资/合资零部件的技术差距已逐渐缩小，一方面由于在国内建厂的外资/合资零部件厂商为我国汽车零部件行业培养了一大批技术及管理人才，另一方面由于自主零部件厂商对自主研发的投入逐渐加大，加上同时对众多国外零部件公司的外延并购，使得诸多关键零部件核心技术逐渐被消化吸收，自主品牌从而实现了技术上的积累及管理上的提升。
国产零部件供应商近年来表现抢眼，逐步涌现出如福耀玻璃、星宇股份、精锻科技等优质企业，在汽车玻璃、车灯、精锻齿轮等细分领域产品竞争力强、下游客户优良。自主零部件与外资/合资零部件相比，具有性价比高、服务好、反应速度快等方面的优势，同时技术差距也在逐步缩小，在某些细分领域自主零部件已经开始崭露头角有所突破，部分优质厂商已经具备全球供货的能力，零部件深度国产化进口替代之路已然开启。
2.2.5 轻量化
目前，世界范围内汽车排放法规日趋严格，对汽车油耗标准的要求愈发提高。欧盟、美国、日本均出台相关政策，到 2020年乘用车燃料消耗量标准分别为 3.8 L/100 km、6.0 L/100 km、4.9 L/100 km。根据 12 月 6 日国务院颁布的《节能与新能源汽车产业发展规划（2012-2020 年）》，我国乘用车平均燃料消耗量在 2015 年、2020 年分别要求降至 6.9 L/100km、5.0 L/100 km，另外《中国制造 2025》提出到 2025 年我国乘用车平均燃料消耗量要求降至 4.0 L/100 km。
根据工信部数据，2017 年我国乘用车平均燃料消耗量实际值为 6.24 L/100 km，距离2020 年 5.0 L/100 km 目标尚存在较大差距。目前单纯通过改进发动机、变速箱以及改善车身空气动力学等技术手段很难将油耗降低至目标值，而汽车轻量化是降低汽车油耗的重要途径之一。汽车轻量化，是指在保证汽车结构安全性的前提下，通过使用高强钢、铝合金、复合材料等其它材料，尽量降低汽车的整备质量，提高车辆动力性，进而实现车辆的节能减排。
2.2.6 环保升级
国六排放标准于 2019 年 7 月 1 日正式开始逐步实施，汽车环保要求再度升级。相比国五标准，国六标准增加了若干试验项目，测试工况更为复杂，并且加严了污染物排放限值，其严格程度大幅提升。国六标准带来的汽车产业链变化，我们认为一方面是汽车尾气检测服务相关标的将受益，如中国汽研，另一方面是严格的国六标准将促进发动机技术升级及尾气处理技术升级。发动机方面主要包括 GDI 缸内直喷技术、Turbo 涡轮增压、VVT 可变气门正时、EGR 废气再循环、高压共轨等技术来提高发动机燃烧效率，从而降低尾气中 CO、HC、NOX的含量；尾气处理方面主要包括 TMC 三元催化器、DPF 柴油颗粒捕集器、GPF 汽油颗粒捕集器、POC 颗粒物催化氧化器、DOC 柴油机氧化催化器、SCR 选择性催化还原等技术进一步降低有害气体含量及颗粒物排放。
SCR/EGR+DOC+DPF 将成为升级国六标准后商用车降低排放的主要技术路线。国五升级国六，由于颗粒物限值大幅加严，且增加 PN 粒子数量要求，尾气处理方面加装 DPF、GPF 等来降低颗粒物排放将成为关键，SCR/EGR+DOC+DPF 将成为商用车的主要技术路线。
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3.1 新能源汽车产销现状分析
3.1.1 新能源汽车高速增长，中国引领全球
全球新能源汽车高速增长，中国市场份额过半。2016 年，国务院正式发布《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》，明确了新能源汽车、新能源和节能环保等绿色低碳产业的战略地位。要求大幅提升新能源汽车和新能源的应用比例，全面推进高效节能、先进环保和资源循环利用产业体系建设，推动新能源汽车、新能源和节能环保等绿色低碳产业成为支柱产业。全球其他国家也相继发布了各自的新能源汽车战略规划，法国、英国、挪威等国制定了燃油车退出市场时间表，加快了电动化进程，全球主流车企纷纷发布电动汽车规划，在产业化布局及先进电动技术研发等方面制定了明确的时间表和发展目标。
彭博新能源财经（BNEF）的最新长期预测显示，受益于电池的大规模量产和价格的快速下降，随着新能源汽车对内燃机汽车在成本方面逐渐建立起领先优势，到 2025 年全球新能源汽车的销量将从 2018 年的 200 万辆增至 1,100 万辆，而 2030 年将继续攀升至 2,800万辆。中国将引领这场变革，2025 年在全球新能源汽车市场中的比例将接近 50%，2030年将达到 39%。
由于新能源汽车带来的巨大冲击，内燃机（汽油机和柴油机）汽车的销量预计在 2025 年左右开始下降。到 2040 年，全球新能源汽车的销量将达到 6,000 万辆，相当于全部轻型车（乘用车和皮卡）市场的 55%。
从实际销售层面看，2015 年-2018 年，全球新能源乘用车销量从 55 万上升至 201 万辆，复合增长率达 54%，渗透率在 2.1%左右；2019 年 1-5 月全球共销售新能源乘用车 74 万辆，较去年同期增长 34%，渗透率在 2.3%左右，2019 年前 5 月增速下降主要是由于中国市场和欧洲市场的增速放缓。2018年全球新能源汽车销量中，中国占比最高，达55.5%，其次是美国、挪威和德国，占比分别为 19.3%、3.9%和 3.6%。从新能源汽车在各国的渗透率来看，2018 年全球最高渗透率的国家为挪威，达到 39.3%，并在 2019 年 1-5 月升至41.6%，其次是瑞典、荷兰和中国，2018 年新能源汽车渗透率分别为 6.8%、5.7%和 4.0%， 2019 年1-5 月提升至 8.8%、7.5%和 4.6%，其余国家渗透率基本处于 1%-2%之间。
2020 年之前，中国新能源汽车仍将维持销量高速增长。2014 年-2018 年，中国新能源汽车年销量从 7 万辆上升至 126 万辆，年均复合增长率高达 102%，远超同期汽车整体市场增长率。虽然 2019 年补贴较 18 年退坡幅度达到 50%以上，但是随着 2020 年补贴全面退坡的实施，预计 2019-2020 年仍能由政策端刺激出较高的需求；此外，经过近几年的市场培育，主要整车厂的产品无论在技术还是质量方面经过较长的市场检验，可靠性增强，消费者对新能源汽车的接受度也随之上升，预计 2019 年全年实现销量 160 万辆左右，较2018 年同比增速在 33%左右。
新能源乘用车持续高速增长，商用车增速放缓。2014 年-2018 年，中国新能源乘用车年销量从 5 万辆上升至 105 万辆，年均复合增长率为 110%，新能源商用车年销量从 2 万辆上升至 20 万辆，年均复合增长率为 77%。2019 年 1-5 月，新能源乘用车和商用车分别实现销量 43 万辆和 4 万辆，较去年同期增速分别为 51%和-16%，新能源商用车增速放缓主要是受由补贴政策改变及一系列管理措施的出台和市场规模较小的影响，而新能源乘用车由于其较高的使用属性，市场活力较强，仍能维持较高的市场增速。
纯电动乘用车占比仍超七成，插电式乘用车增速放缓。2019 年 1-5 月纯电动乘用车销量为 32.5 万辆，较去年同期增长 56%，占新能源乘用车比例为 76%，较 2018 年上升 1.5 个百分点，2019 年 1-5 月插电式乘用车销量为 10.1 万辆，较去年同期增长 36%。2019 年受整体车市销量低迷的影响，而插电式乘用车价格较高，一方面受到低价纯电动乘用车的销量挤压，另一方面受到传统燃油车降价促销的影响，综合导致其增速显著放缓，但是我们认为插电式乘用车的高消费属性仍然契合消费者的需求，加上合资企业在插电式乘用车领域的供给增加，预计插电式乘用车仍能保持较高的销量增速，且占比有望进一步提升。
3.1.2 新能源汽车产能已然过剩，兼并收购或成未来趋势
新能源汽车产能过剩，且新建产能仍不断增加。2018 年，中国新能源汽车产能约为 240万辆左右，销量为 126 万辆，产能接近销量的两倍，其中华东地区产能最高，达到 83 万辆，华南地区次之，达到 60 万辆，2019 年产能增量仍集中在华东和华南地区，2020 年增量集中在华东地区。目前，新能源汽车生产资质紧缺，大部分新造车势力选择先由现有整车厂家代工，并同时申请单独生产资质。根据最新发布的《汽车产业投资管理规定》，引导汽车行业向电动化、智能化的方向发展，并且强调产能优化布局，鼓励过剩产能的兼并重组，考虑到当前新能源汽车产能的过剩状况，预计新能源汽车生产资质的批复难度较大，兼并重组或将成为未来的趋势，这也将进一步加强我国汽车市场的整体活力，提高汽车市场整体效率。
2019 年新增产能约 166 万辆，其中上汽乘用车和广汽乘用车分别新增产能 24 万辆和 20万辆，其余主要是新造车势力产能的增加；2020 年新增产能约 108 万辆，主要来自于上汽大众、特斯拉、北汽新能源和江铃新能源产能的增加。
传统车企之间、传统车企与新造车势力间的合作不断增强。车企在新能源、智能驾驶、车联网等新兴领域更加趋向于并购或联盟趋势，一方面可以实现新技术的共同研发和快速共享，另一方面也可共同承担新技术发展过程中的风险。
3.2 新能源汽车产业进入市场驱动时期
3.2.1 19 年新能源汽车补贴政策落地，市场驱动显现
19 年补贴新政对里程、电池系统能量密度和车辆能耗要求提高。新能源乘用车补贴退坡幅度在 50%-60%之间，从续航里程来看，纯电动乘用车补贴由五档降为两档，要求续航超过 250km，特别是续航在 300km-400km 区间的车型退坡幅度达到 60%，而该区间的车型数占比达 42%，对于整体市场的影响较大；从电池系统的质量能量密度来看，要求能量密度高于 125Wh/kg，其中 160Wh/kg 及以上的车型按 1 倍补贴，2018 年电池能量密度高于 150Wh/kg 的车型数占比为仅为 17%，车企在能量密度提高方面需要作出更多的努力；从能耗水平来看，纯电动乘用车整车能耗比的要求有所提高；整体来看，此次补贴政策越发重视实现电动车所有相关性能优化平衡。插电混动乘用车的补贴退坡幅度在 55%，但是由于该类车型家用属性较强，本身补贴的绝对值也较小，所以对该类市场的影响有限。此次退坡力度体现出政府营造公平环境，促进消费使用的力度和决心，在促使整车厂不断提高技术的同时，也更注重成本效益，由补贴驱动改变为市场驱动。
按续航里程分，补贴由五档降为两档。纯电动车乘用车续航里程低于 250KM 的不再进行补贴，退坡幅度最大，但是 2018 年我国纯电动车续航低于 250KM 的车型数占比为 16%，所以对于整体市场影响有限；续航里程在 250KM-300KM 之间的纯电动车补贴退坡幅度为 47%，2018 年该续航区间的车型数量占比为 23%；续航在 300KM-400KM 之间的纯电动车退坡幅度在 60%，2018 年该续航区间的车型数量占比为 42%，这一块较大比例的退坡对市场影响较大；续航大于 400KM 的纯电动车退坡幅度为 50%，2018 年该续航区间的车型数量占比为 19%。插电混动乘用车的补贴退坡幅度在 55%。
按纯电动乘用车动力电池系统的质量能量密度分，纯电动乘用车动力电池系统的质量能量密度低于 125Wh/kg 将不再获得补贴，125（含）-140Wh/kg 的车型按 0.8 倍补贴，140（含）-160Wh/kg 的车型按 0.9 倍补贴，160Wh/kg 及以上的车型按 1 倍补贴。从 2018 年车型数按能量密度来看，低于 120wh/kg 的仅占 7%，所以取消 125Wh/kg 对整体市场影响有限，而高于 150Wh/kg 的车型数占比为也仅为 17%，车企在能量密度提高方面需要作出更多的努力。
按能耗水平分，纯电动乘用车整车能耗比《关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》（财建〔2018〕18 号）规定门槛提高 10%（含）-20%的车型按 0.8 倍补贴，提高 20%（含）-35%的车型按 1 倍补贴，提高 35%（含）以上的车型按 1.1 倍补贴。
3.2.2 补贴新政有利于加速市场的优胜劣汰
新能源汽车销量增速放缓，对补贴新政迅速反应。我国新能源汽车 4、5 月销量增速迅速放缓，一方面是受到 4 月补贴退坡政策发布的影响，另一方面也是受到整体车市持续下滑的影响，纯电动乘用车在 4 月环比下滑 27.8%后，于 5 月有所回升，而插电式乘用车环比持续下滑。
市场份额快速集中，龙头企业竞争力凸显。新能源汽车产业依靠补贴的时代已基本宣告结束，未来掌握新能源核心技术、完善供应链体系、实现规模效应降低成本将成为汽车企业争夺市场份额的核心竞争力。2019年1-5月新能源乘用车前十企业销量为 33.40万辆，占整体新能源乘用车销量份额为 78.5%，较 2018 年份额提升 19.4 个百分点，市场份额快速向龙头企业集中。其中比亚迪依然处于绝对的龙头地位，2019 年 1-5 月市场份额达到27.0%，较 2018 年上升 5 个百分点，长城汽车、北京汽车和吉利汽车份额上升也较快，分别上升 4.8、3.8 和 2.7 个百分点。
此外，合资企业上汽大众和上汽通用五菱首次进入了新能源乘用车的前十，上汽大众帕萨特 PHEV 和途观 L PHEV 销量快速提升，而上汽大众新能源汽车工厂也已开始建设，这是合资企业在国内建设的首个新能源工厂，计划于 2020 年建成投产，规划产能为每年30 万辆，该工厂未来将生产包括奥迪、大众等品牌的多款新能源产品，彰显出上汽大众在新能源领域的领先布局。
A0 级纯电动乘用车经济便利性强，竞争优势凸显。从具体车型来看，2019 年 1-5 月纯电动乘用车销量前十的车型仍以 A0 级车型为主，其中元 EV 前五月销量达到 3.7 万辆，销量持续领先。随着三电技术的发展，A0 级电动车续航里程和产品工艺均有较大的提升，可以满足消费者市内通勤需求，A0 级电动车凭借其极强的经济便利性，财政补贴对于该细分领域的销量影响已然较弱，消费需求显现。
插电混动车型以高品质取胜，合资企业开始发力。2019 年 1-5 月,插电混动车型销量前十中自主品牌和合资品牌各占五席，其中比亚迪唐前五月销量达到 2.1 万辆，领先优势明显，而帕萨特 PHEV 上升势头迅速，前五月销量达到 1.1 万辆，且在 5 月当月实现插电混动车型销量第一，体现出上汽大众在电动车领域的布局和优势。2019 年是合资企业进入我国电动车市场的元年，新车型以插电混动车型为主，主要还是来考虑到插电混动车型的家庭属性更高，消费者愿意付出较高的品质溢价，且向该领域的切换也更为容易。
3.2.3 电动车领域新车效应显著，消费者忠诚度有待培养
新能源汽车市场新车效应显著，客户粘性较低。2019 年 1-5 月，乘用车企业新能源汽车销量排名中，长城汽车、上汽大众和通用五菱首次进入销量前十，长城汽车和上汽大众均是依靠 2019 年新车型的上市带来的销量快速上升。在单个企业中，新车型的销量较旧车型增速更高，例如元 EV、新一代唐等。对于一些即将推出的新车型，在手订单的爆发式增长也体现出消费者对于新车型的偏好，例如广汽集团Aion S目前在手订单超5万辆。当前三电技术快速发展，智能网联迭代速度加快，这都使得新车型在动力、续航、配置等方面更具优势，理性消费者通过综合评价选择适合自己的车型，对于品牌的忠诚度较低，因而整车企业需要通过持续的新车型推出来强化自己的品牌。
我们总结了 2019 年自主品牌企业和合资品牌企业的新能源车型，其中*号为已于本年推出的车型。可以看出在 19 年推出的新车型中，自主品牌仍以纯电动车型为主，合资品牌以插电混动车型为主，新造车势力以纯电动车型为主。此外，龙头企业在新车型的推出中更为迅速，有利于其市场份额的增加。
消费者对于豪华品牌电动车的忠诚度更高。根据咨询机构威尔森的调查显示，A/B 级新能源汽车车主购置主要是由于政策环境，例如牌照、补贴等等，而高端车型的车主主要是看中产品品质。当补贴取消后，51%的纯电动汽车车主会考虑购买燃油汽车，而这个比例在豪华车中车主中仅为 5%；当直接上牌政策取消后，66%的纯电动车车主会考虑购买汽油车，而该比例在豪华车车主中为 31%。豪华电动车在操控性、驾乘舒适性、科技感、以及智能化设计方面均较传统燃油车有较大的提升，品牌价值、环保理念也契合高端消费人群的需求，因此在客户忠诚度方面更高。
特斯拉、自主品牌和新造车势力均发力电动车高端市场。特斯拉作为电动汽车行业的标杆企业，其产品给行业和消费者带来了真正的革新，产品的高性能、强设计感受到高端消费人群的追捧，特斯拉上海工厂预计在 2019 年底建成，日前也已公布了首款国产 Model3 的价格，这将大大促进我国高端电动车市场的发展。国内自主品牌中，上汽集团 Marvel X 和比亚迪唐 EV600 定位于电动车高端市场，产品竞争力强，品牌价值也逐渐显现。此外，新造车势力的产品如蔚来 ES8、理想 ONE 也是定位于高端市场，新造车势力利用自身优势，在互联网、智能化等领域不断创新，而且还将先进的设计观念、互联网思维、对客户体验的尊重融入汽车行业中。
3.3 总体策略：积极拥抱优质龙头企业
我们认为虽然 2019 年补贴较 18 年退坡幅度达到 50%以上，但是随着 2020 年补贴全面退坡的实施，预计 2019-2020 年仍能由政策端刺激出较高的需求；此外，经过近几年的市场培育，主要整车厂的产品无论在技术还是质量方面均经过较长的市场检验，可靠性增强，消费者对新能源汽车的接受度也随之上升，预计 2019 年全年实现销量 160 万辆左右，较2018 年同比增速在 33%左右，截止 2019 年 5 月，我国新能源汽车实现销量 46.4 万辆，同比累计增长 41.5%，预计 2019 年下半年增速在 22%左右。我们认为龙头企业在新能源领域持续的研发投入带来技术的积累和提升，高品质产品和持续的产品迭代有望提升客户粘性，推荐比亚迪、上汽集团和吉利汽车，建议关注长城汽车和广汽集团。
比亚迪：公司新能源产业链覆盖上中下游，掌握“三电技术”，是整车企业中唯一具有电池生产能力的企业。公司 2018 年推出的元 EV 和新一代唐 PHEV，上市后即成为爆款，在各自的细分市场中无出其右；2019 年推出微型电动车 e1、宋 MAX 的插电混动版、新一代宋 EV 和唐 EV600，进一步完善公司的产品谱系。公司属于国内新能源汽车行业的标杆企业，产品经历了较长时间的市场检验，口碑较好，消费者的认可度较高。预计 2019年公司新能源汽车销量增速在 70%左右。
上汽集团：公司率先提出电动化、网联化、智能化和共享化“新四化”趋势，公司坚持纯电动、混合动力和燃料电池三条技术路线，并自主掌握了核心的电池、电驱和电控“三电”技术，推出一系列满足不同用户需求的产品，公司新能源汽车的市场份额始终保持前列。2018 年，上汽乘用车荣威 Ei5，荣威 eRX5 和荣威 ei6 均有不错的销量表现，年底推出的 Marvel X 提高公司新能源品牌的整体溢价。2019 年上汽乘用车推出名爵 MG HS PHEV、MG ZS EV 和一款分时租赁纯电动车，产品谱系进一步完善。合资品牌也纷纷发力，上汽大众 2018 年底推出途观 L PHEV、帕萨特 PHEV，2019 年推出朗逸纯电版本，上汽通用 2019 年推出别克 Velite 6 PHEV 和两款纯电动轿车，属于合资品牌在新能源领域发力较早的企业。此外，上汽通用五菱将在全国范围推出宝骏 E100 和 E200，角逐 A0级纯电动市场，预计 2019 年公司整体新能源车销量有望翻番。
吉利汽车：公司是国内最早开始新能源战略布局和技术储备的公司之一，在技术路径选择上，公司发布了新能源动力系统“智擎”，包括纯电技术、混动技术、氢燃料电池技术和替代燃料四大技术路径。2019 年公司将推出多款插电混动和纯电动的新能源车型，包括纯电动轿车几何 A、插电混动 SUV 星越等 8 款车型，19 年是公司在新能源汽车领域的产品大年，新能源销量有望实现较大提升。
4. 投资建议（略）
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（报告来源：长城证券；分析师：孙志东/吕方/刘佳）