富国王乐乐x揭幕者：震荡再起，下半年行情如何演绎？

所以我想讲第一点，在目前低估的位置下，宏观经济面的修复，第二个流动性，那我只要看隔夜回购率你能看到，今年我们国债利率包括回购率都处于很宽松的位置，流动性很宽松，这是大家都能看到的。甚至我们很多球友们到银行理财的地方看看，银行理财利率现在是不是很低？所以流动性的宽松对股票市场提供了一个支撑，一个是经济面的修复，第二个流动支撑，所以今年下半年A股市场可能是一个震荡的过程，震荡往上走的概率比较大。

为什么我还要加两个字要震荡呢？因为这就面临一个问题，外围的市场可能并不太平，全球的经济可能并不是特别好，对整个A股市场会造成很大的扰动。大家只要看看这段时间的美股，可能就能得到这样一个答案。今年下半年震荡往上走的概率比较大，宽幅震荡的概率也比较大，这个宽幅震荡更多的是受到外围因素影响。包括后面我会探讨一下，在这个情况之下，哪些方向可能更加防御，是今年资本市场里面比较重要的一个环节，包括仓位管理可能都是今年下半年，资本市场做投资比较重要的一些环节。

揭幕者：根据前面乐乐总讲的，会是一个宽幅震荡，可能波动还是比较大。相应的操作难度可能也是比较大的。乐总，你觉得下半年可能有哪些结构性的机会，因为可能大面积的普涨也比较难，结构性的机会应该是存在的，还有就是你前面说的市场会宽幅震荡，影响这个市场的一些核心因素，我们要关注哪些方面，能不能跟我们聊一聊？

王乐乐：好的。首先今年下半年全球经济周期是往下走的，而国内经济最差的时候是二季度，所以我们国内的经济今年下半年应该是震荡往上走的，外围的经济是往下走的，这样就形成一个交叉。这个交叉会带来一个问题，就是刚才你提的，这个过程中间哪些方向容易发生变化呢？首先我说一下规避风险，和海外相关度最高的方向要相对小心些，因为海外经济往下走的时候，往往会拖累某些行业。比如和全球经济周期联动性最高的一些方向，中国出口量比较大的一些方向，往往这些方向可能会有一定的扰动压力。

（10：50）

接下来一个问题，哪些方向和外围没有相关度的，回到国内的领域，也就是和海外脱敏的，没有相关度的方向。这些方向我认为今年下半年受益于国内的流动性宽松，国内经济的修复，可能机会还不错。在这个领域之下有哪些？首先最直观的是通胀上行的产业链公司，里面比较典型的是农业。最近一段时间大家能看到发改委有个消息，要控制猪肉价格的上涨，意思就是明确告诉你，猪肉价格开始涨了，背后猪周期的变化带来农业板块的一个机会。

以及全球通胀，这段时间美国为什么会出现加息那么重？通胀创了美国40年新高，全球通胀是产业链的机会，对国内来讲也形成通胀压力，所以农业板块包括消费板块来讲，和通胀免疫的方向，我认为今年下半年相比之下还不错，可能农业会更好一些，这是我想讲的第一个，在这个过程里面哪些因素和外围没有相关度的这些方向，农业和消费，包括消费50农业相关方向应该还不错，这是第一个点。

第二个点是哪些方向和外围没有相关度，又属于我们国家要稳定经济的方向。这中间有个非常重要的数据，是我们今年经济增速5.5。今年由于疫情的原因，二季度经济增速很差，三季度我们经济增速要逐渐修复，国家给的目标是5.5，大家想一想怎么实现5.5？就是资本市场投资比较重要的一个环节。

国家要稳定经济有哪些方式？包括一些基建投资，包括一些汽车消费刺激政策，因为现在汽车产业链在国内重要程度比较高，包括一些新基建投资，这些领域和宏观经济的联动性是比较强的，也就是国家要实现5.5的经济目标，怎么去实现它，就成为资本市场比较关心的点，而且这个方向往往和外围也是脱敏的。

但是在这个方向里面我要提一个风险，所谓的看长做短。如果某一个行业没有未来，那我不建议大家做短期的交易，应该是看长做短。未来有空间量的行业，短期受益稳增长，往往可能有表现机会。举个例子，像建材就属于一个有未来，但是短期来说盈利能力还不错，同时估值也比较低的行业。相比之下可能我会看得还不错。但是某些行业可能属于未来是收缩的，这些行业短期可能有表现，但可能是一个零和博弈的状态，所以这些行业我不建议大家关注。第二块如果要拉动经济要拉哪些方向，就成为第二个投资方向比较重要的环节。

那第三个方向也是和外围相关度最弱的，同时今年下半年业绩增长还不错的方向，而且受益于全球经济回落、原材料成本下降的。大家可以看看这段时间铜价，最近一两个月铜价出现大规模下降。那你有没有想过，铜价下降谁受益？两个方向受益，第一个和宏观经济没有联动性的军工板块，军工龙头是受益的。第二个方向铜价包括原材料是谁的成本？那个行业往往比较受益。是谁呢？家电行业。你会发现这两天市场有下跌，但是家电行业走得非常强，或者跌得很少。其实家电背后的原材料是它的成本。一旦成本下降，对家电行业是利好的。所以背后第三个方向，我称为叫军工板块，军工龙头以及家电这样的方向，可能在今年下半年这样环境之下，也是和海外脱敏的。但是基于国内的环境往往还不错。这就是背后从主线角度来讲，今年下半年我认为还比较清晰。

（15：53）

揭幕者：乐总跟我们说的还是非常的清晰的。我听了一下，给大家总结主要三个方向，一个是农业一个是建材还有就是军工家电，受益于原材料价格下降的机会。相关的机会大家都可以从相关的指数基金、ETF都有，农业ETF，家电军工龙头ETF都有。

前面乐总说了5.5，有很多的投资者会质问这个5.5究竟能不能达成，我个人认为从投资的角度来说，大家千万不要去质疑我们定的这个目标，这个目标既然定了基本上都是能完成的。

王乐乐：我回答大家这个疑虑，因为球友们特别喜欢学习，特别喜欢挖掘精神，我建议大家研究下最近20年，国家定的经济增长目标有多少次是没有实现的，而且没有实现和我没有实现的幅度偏离度有多少，今年定的5.5，历史上最大偏离有多少，其实偏离度根本都不大。历史上仅有一两次没有实现，偏离的程度也很小。今年定的5.5的经济增速目标，5.4呢，5.3呢，5.2呢？甚至5%有可能都算实现。所以这个方向就成为市场应该关注的点。

我再告诉大家一个数据。目前市场主流的一些人，对我们今年的宏观经济预测幅度是4.5%左右，也就是5%的经济增长。从目前数据来讲可能都是超预期的，这是我想在资本市场里面比较关注的一点。

关于这件事我可能要再说一句话，我们做投资最重要的因素是什么？不要逆趋势，最重要的一个点是方向要对。经常有人问我能不能抄底一个板块，当一个板块方向往下走的时候，抄底是没有意义的。比如去年的互联网板块，你会发现它跌跌不休，向往下走的时候，抄底是没有意义的。

今年下半年宏观经济方向是往上走的，只不过是4.5%、4.8%、5%还是5.2%、5.5%的幅度，方向是往上走的。方向往上走的时候做交易做投资，往往安全边际会更好一些。给大家再说个案例，我们互联网投资人球友们可以看一个数据，大家可以看看消费50ETF最低点发生在哪一天，最低点发生在今年的3月16号。为什么是3月16号？疫情最糟糕A股最低点发生在5月份，消费板块最低点发生在3月16号，因为所有人都知道，当疫情来临的时候消费受挫，所以消费板块出现了大面积抛压，使得消费板块触底最低点发生在3月16号。

从3月16号1直到5月份，市场不断下跌，跌破了3100、跌破了3000、跌破2900，但是消费50ETFK线图震荡往上走。5月份的时候我跟很多人交流，很多人说了，疫情对大家的消费造成很大的影响。我说复工复产消费的方向是不是修复的？第二个市场答案已经告诉这个板块可能已经出现震荡抬升的走势了，已经出现抗跌的属性，往往这就是信号。方向叠加信号，是我们判断一个板块比较重要的方法。但是方向是前提。

（20：34）

揭幕者：还是要看准趋势。乐总说消费50ETF，我还特意翻了下走势图，确实是在3月16号单针探底，再收回来之后，后面3月28接近探了一下之后，一路基本上非常的抗跌。在4月份市场杀得最惨的时候，我们富国的消费50ETF反而是逆势抗跌的，所以大家还是要关注一下。

前面乐总说了，他5月份提出了这个观点，我们再问一下乐总，现在已经进入7月份，市场都开始围绕中报预期或者是半年报开始披露的业绩来炒了，五六月份炒的修复，或者是以赛道股为主的反弹行情。现在是不是应该要对中报行情来布局一下，您对中报行情是怎么看的？

王乐乐：我还是要先强调一下，今年下半年可能外围市场对A股市场会有扰动，所以这样的节奏大家在做任何方向投资的时候，先有一个大致的预期。言下之意，我们的仓位管理就显得比较重要。哪怕你再看好一个方向，仓位管理就显得比较重要，这是第一点。

在这样的因素之下我们再看中报行情，可能就多了一份思考。今年的中报数据如何？首先告诉大家一个结果，我的一个猜测包括我的一个理解，今年二季报的中报数据可能并不是很好。因为今年的经济增速最低点发生在5月份。如果从GDP的增速来看，我们GDP增速最低点发生在二季度，那也就意味着经济增速和我们企业盈利高度相关，这就使得今年二季度的盈利可能并不是特别好。

整体不是很好，但是A股有一批行业二季度盈利增速可能很高，这些行业都有一个主线，这个主线就是碳中和和碳达峰。今年二季度业绩增速比较高的行业有哪些？它的主线是碳中和碳达峰，包括的领域无论是我们能看到的煤炭，还是钢铁，以及像锂电池、智能汽车，都是和碳中和碳达峰的方向高度相关。

举个简单例子，智能汽车方向盈利可能会还不错，为什么智能汽车包括新能源汽车盈利增速还不错？是国家要推行碳减排，使得我们的汽车从燃油车向电动汽车的过渡。所以我们看到国家给了很多的政策补贴，也是为了刺激经济来获得一个增长。所以我们能看到国家出了很多的汽车购置税减免，包括广东很多地方买车还有很大的补贴。这就使得汽车的销量、电动汽车销量今年二季度会有个明显增加，智能汽车的销量会有明显的增加，带来相关板块的景气度表现得还不错。

包括A股市场从5月份到现在反弹的时候，都是在交易这个东西，大家一定要明白背后的主线就是碳中和碳达峰，双碳减排这样逻辑之下对产业的催化剂。包括这个催化剂之下，我们能看到的光伏、风电等等，它的发展和这些因素都是高度相关的，这些行业今年二季度盈利增速可能还不错，三季度盈利增速可能也不会特别差，属于国家从政策扶持的角度给予的一个支撑。

（25：20）

这些方向的优点是业绩和国家政策可能给得还不错，但是有一个缺点，就是往往这些板块容易被爆炒。因为大家都知道这个行业景气度很高，容易被爆炒，这些行业的估值容易打得比较高。一旦遇到波动风险的时候，比如外围市场下跌、全球经济回落的时候，可能这些方向的波动空间会很大。但是跌下来之后都是比较好的机会，这是这一块从当前看二季度的情况。

今年中报之下，我们关心的是中报往后面走，而不是中报这个节点。中报之后往后面的修复带来斜率的增长，这才是资本市场里面更加重要的环节。这个重要环节里面包括两块比较重要的部分，一块是消费的恢复。今年二季度5月份消费的数据应该是全年的最低点，二季报过去之后大家会发现，三季报四季报会逐渐改善的方向，可能是比较关心的，包括消费50几只股票市场价格已经体现出来了，包括国家给了相关的政策，对消费刺激政策，包括家电下乡等等，可能带来消费的恢复增长，这个是今年二季报可能数据很差

但三季报会逐渐修复，而且目前市场边走边观望的一个方向，包括消费，包括农业。因为农业还有一个猪价的变化，猪价目前可能从底部已经往上抬升了，包括我们能看到目前小麦、大豆的价格也在偏高的位置，使得农业板块不单单猪价，包括种子相关的领域，今年下半年可能都是一个震荡往上走的方向，这个概率比较大。这两个方向消费和农业今年下半年可能还不错。

揭幕者：前面乐总说了很多，包括碳达峰、消费、猪价，还有小麦大豆价格，农业。作为普通投资来说，大部分投资者不会对市场研究那么深入，乐总觉得普通投资者应该如何捕捉更好的投资机会？

王乐乐：我之前和很多球友们，在雪球的很多会议上都交流过这个问题，或者有类似的一些思考，我经常讲一句话，投资最重要的一个因素，可能比热门行业都要重要，最重要的投资逻辑是什么？叫不要逆趋势而为。大家经常说我能不能抄底，我看好哪些方向，你只要思考这个方向未来行不行作为前提，不要逆趋势而为，基本上在投资的时候就不容易犯大错。

在不要逆趋势而为方向往上走的方向里面，行业里面，再做第二个选择就可以了，估值不要太贵，方向+估值就是大趋势，估值不要太贵，就形成了一个大的判断。而这个判断对很多人来讲是比较适用的。我记得前两年我跟球友们交流的时候说，周末经常很多人带着小孩去上辅导班，大家可以看看商场一楼在卖什么东西，包括我们出行的习惯有没有发生变化，而这些东西都是投资机会。

商场一楼在卖什么东西？现在商场一楼和5年前相比发生了哪些变化？而这些变化都是暗含的机会。这些东西我称为叫投资的大趋势，再结合估值就形成了比较好的交易策略。这背后就是我们挖掘方向里面比较好的选择。

这些选择我再回到资本市场里面做个简要的介绍，或者简要的回溯，把不要逆趋势而为应用在今年的股票市场里面，你会发现有很多的机会。第一个机会是今年在股票市场里面比较重要的一个赛道旅游。大家能看到今年一二月份市场里面，旅游行业涨幅排名第一。为什么它的涨幅排名第一？因为去年的时候，很多人没有买旅游，大家发现今年春节的时候很多人开始出行了，一旦出行的时候，旅游板块就成为资本市场最强的赛道。大家手里都没有，估值很低，同时又发现出行的方向是往上的，没有逆趋势，方向往上的，往往就形成比较好的表现。

（30：53）

接下来很简单，疫情来临了，那你说还要做旅游吗？当然不需要了，因为疫情来临的时候，所有人的出行可能或多或少都会受到一些约束。而旅游板块和出行相关，所以一旦疫情来临的时候，旅游板块可能就是回调压力，要抄底吗？我觉得意义不大。什么时候开始交易旅游，什么时候开始关注旅游？疫情快要过去的时候，或者疫情最糟糕的时候，不会那么糟糕了，边际向好的时候，方向往上走的时候，往往旅游板块就形成不错的表现了。

比如最近一段时间你会发现，旅游板块时不时蠢蠢欲动，出现一个拉升，其实就是大家会发现，疫情的因素在逐渐得到缓解。但是我告诉大家一个点，不要认为疫情完全放松了，所有人都能出行了再买旅游，那时候已经晚了，往往在最悲观缓解的时候，就是我们交易一个板块的因素。像我前面说的消费板块最好的买点发生在疫情最糟糕，同时边际开始修复的时候。最好的买点实际上是4月份到5月份的区间，有些企业已经开始复工复产，往往是最好的买点。

很多人说了，不要逆趋势而为，在新能源汽车汽车里面，在智能汽车里面应用的时候效果会更好。怎么应用？什么时候对汽车行业最糟糕，什么时候开始边际向好？实际上是今年的5月份，因为停工停产对汽车行业来讲受到很大的影响，在那时候抄底是没有意义的。但是我们能看到上海的汽车企业复工复产的时候，白名单的时候，不知道有多少人抄底智能汽车，你会发现这一波行情还是很突出的。所以对很多人来讲，根本不需要对市场研究那么深刻，只需要不要逆趋势而为，把握未来盈利往上走的方向，这件事就很好了。

所以总体来看，对我们做投资来讲，最重要的一个因素是方向，方向是向好还是向坏，这是我们投资任何一个行业里面最重要的一个因素，做一个参考。在这个参考之下，我们再考虑一个幅度，甚至估值的幅度，往往低估的时候可以稍微多买一点，高估的时候应该要兑现一些，通过一个估值的幅度和斜率，让我可以把握市场上的大节奏，最好还有一点点政策加持，政策有一些扶持，往往会更好一些，但没有也可能也没有太大关系。

对很多个人投资来说，机会往往在我们身边，只是再叠加一些方向判断，往往可能投资效果就还不错。

揭幕者：方向确实是比较重要的。最近好像有一个比较热门的方向，我们看到有很多热门的重磅ETF产品获批。比如最近连续八只碳中和ETF，我看我们富国也有一只双碳ETF，现在已经成立了？

王乐乐：对。

揭幕者：这个看来也是一个方向，因为前面也提到过了碳达峰、碳中和，也是双碳。能不能跟我们再分享一下这个重要的方向，因为我也发现，八只碳中和的ETF，好像就咱们富国的这只叫双碳ETF，明显是比较特别的，有没有什么独特之处，能不能跟我们球友透露透露？

王乐乐：好的。在资本市场这两三年最重要的主线，是碳达峰碳中和，没有之一。大家能看到A股市场里面的新能源，光伏为什么涨这么好，为什么新能源汽车涨这么好，为什么煤炭涨这么好，为什么有色金属好像表现也不错？这些所有的行业背后只有一条主线，就是碳达峰和碳中和，简称双碳。

（35：47）

国家要实现碳中和碳达峰两个方向，第一过去排放大量二氧化碳的行业要换成清洁能源，一定要切换成非化石能源，否则实现不了碳达峰。哪些行业能降低二氧化碳排放量呢？你会发现我用的电是火电，所以我们要用新能源，无论是光伏发电也好，风力发电也好，包括前段时间在炒水电，水电也是清洁能源，那你会发现水电也是很重要的方向，包括水电转型也是很重要的方向，包括核电，都是市场里面增长前景很重要的方向。

而且有一个非常重要的数据，目前我们的化石能源占比，包括煤炭的占比，能源占比是60%多到70%，60%多是化石能源，那就是说目前的非化石能源占比只有16%、17%，化石能源比例是很低的。非化石能源占比提升带来了机会，这是资本市场里面比较重要的主线。无论是光伏也好风电也好，都是这个因素。

但是我想提示大家一个风险，国家要发展清洁能源，里面包括了风电、光伏、水电和核电，这四块能源的比例到底谁更大？这件事就有很大的争议。未来非化石能源占比提升是个大趋势，但是谁是主要的供给方，这件事可能还有存疑。这段时间我看到一个消息，欧美有些国家已经把有些风电设施给推掉了，这个对中国来讲，会不会发生一些发展的变化呢？这件事我请教了很多专家，没有明确的答案。

但是我们在做投资的时候要小心一点，多点谨慎可能并没有大错。这背后的双碳，碳中和碳达峰对我们产业机会的把握可能会更加确定。双碳ETF更加确定一些，这是第一个点。

第二点我们在理解A股市场非常有意思的点，有人说了，你会发现煤炭行业包括钢铁行业，为什么今年表现很有韧性？我认为这个东西恰恰是碳中和碳达峰的第二个主线，什么主线？高碳领域过去排放大量二氧化碳的行业，未来这些行业的供给受到大规模压缩，本来市场是一个供需平衡的市场，没有新增产能的，供给的约束使得行业的龙头公司往往盈利能力更好。

煤炭企业钢铁企业放在2013年，这些企业都是亏损的，为什么现在盈利？是它经营层管理变好了吗？根本不是，是供给的约束，我们只要把握这个牛鼻子，你就明白了，为什么这两年有些周期行业盈利能力也比较突出，其实就是双碳减排供给约束，使得剩下的公司活得还不错，并不是它能力变强了，是背后的供给约束。

所以我们把握大的双碳这样的方向，是未来资本市场里面比较重要的主线。只不过有人炒炒光伏，有人炒炒新能源，有人炒炒风电，有人炒炒煤炭、钢铁等等，但是大家一定要明白，这背后的主线是碳中和碳达峰双碳带来的方向，而这个方向恰恰是放在这种我们发行的环交所碳中和指数这样的标的里面，我们简称双碳，这样方向里面包括的一些标的。

（40：23）

这个标的里面分为两块，一块叫深度低碳，一块叫高碳减排，去实现国家的碳中和碳达峰的目标。对企业盈利来说，核心因素恰恰在于需求的提升和供给约束。任何一个行业包括我们能看到的白酒的龙头公司，都是需求和供给约束两个因素形成板块的高盈利，而这件事在碳中和碳达峰双碳减排方向，双碳ETF的方向里面得到一个体现。所以这样的标的可以做一个中长期布局，可以类标沪深300作为观测的这样一个标的的方向，这就是碳中和碳达峰对标的双碳ETF，它比较有价值的地方。

揭幕者：这也是一个全新的ETF，给供大家提供了这样一个选择，你看好双碳的背景下，就可以借助这样的工具去做一个投资，比普通投资自己选股要简单方便得多，是一个比较不错的工具。

对于长期看好双碳，他想作为一个长周期投资的个人投资者，站在当前的点位上，是否有比较好的价值？

王乐乐：我把一张图一直放在这个地方，这张图就是A股处于高估还是低估还是合理位置一目了然，目前告诉我们位置，A股市场属于一个合理偏低估的位置。可能5月份是最低估的，但目前处于合理偏低估的位置。这就是从长周期角度来讲，目前市场的估值位置。

我们做投资能不能挣钱，股价能不能涨，我经常讲了股价能不能涨取决于估值盈利，估值旁边这张图已经清晰地告诉我们，目前的估值位置。那么盈利如何呢？我告诉大家一个结论，大家感兴趣的可以看一看过去十二年，甚至过去十五年A股市场的盈利情况，把所有的行业都拿出来，你会发现有一大批行业过去十年都挣不到钱，甚至过去十年都是下跌的。

这些行业为什么是下跌的？因为这些企业的盈利能力不行。所以投资里面最重要因素，估值乘盈利，盈利就成为至关重要的因素。可能很多球友们也知道我的观点，盈利决定中枢，盈利是决定股价中枢的位置，而估值高低决定了仓位和策略。高估的时候要少买一点，你要兑现盈利，低估的时候多买一点点，估值决定了我们的交易策略和仓位，盈利确定了方向。

在这个问题的基础上我们思考问题，碳中和碳达峰双碳方向，未来盈利如何？你会发现这个方向恰恰具备了供给的约束和需求的改善。而供给的约束背后就是高碳减排，所以我们能看到，为什么有些钢铁煤炭盈利能力很好，并不是企业经营很好，是由于国家的双碳减排，一些高碳行业的产能受到压缩，需求还在平稳增长，而供给压缩之后，使得龙头公司盈利能力还不错。这就是公司盈利里面供给的约束。

双碳方向第二个非常重要的点是需求的改善。需求带来提升，形成增量空间，我们能看到双碳的很多领域，包括新能源、光伏、核电、水电，甚至我们能看到的二氧化碳的固碳减排的技术带来的增长空间，而这个需求量增长空间量比较大。尤其对我们很多球友们，如果有人做家族企业的人从事的是固碳减碳技术企业的，你会发现这两三年的业绩，企业的生产效率明显得到提升，订单蜂拥而至。

（45：45）

这背后的双碳减排带来的大的增长空间，这个对企业盈利来讲是比较重要的。国家要实现2030年碳达峰，2060年碳中和，能带来企业订单的变化，企业盈利的变化，这件事对我们做投资来讲是比较重要的。资本市场里面很多的细分方向已经在交易这个东西了，但是大家要把握大的方向和节奏，就是双碳这样一个方向，来分享背后的增长。

我这里还有个数据供各位球友们作为参考，双碳这个方向的净资产回报率，你不要把它当做一个上市公司，把它当做一个非常上市公司，双碳这个方向作为一个非上市公司，它的盈利如何？你会发现它的盈利在2019年的时候，它的ROE还不如沪深300。但是到2020年、2021年的时候，你会发现它的ROE净资产回报率，大幅高于沪深300，这就是背后的产业发展已经变成企业盈利了。包括2022年2023年，这些行业盈利增速都很高，所以盈利从一个国家的政策到最后的企业盈利，才是我们把握方向里面比较重要的环节。

双碳ETF恰恰是在这样的环境之下，把握企业盈利未来变化这样一个大方向大大节奏，所以大家会发现，今年碳中和碳达峰这个方向，是资本市场关注度很高的方向，核心原因就是因为这些政策已经开始带来企业业绩的变化，带来企业盈利的变化，成为资本市场里比较关注的一个方向的最核心点。而双碳ETF恰恰可以去布局这个方向，这是我们在把握一个大方向里面比较重要的一个环节，一个因素。

揭幕者：所以双碳不仅仅是一个主题，也不是一个概念，它真的是一个盈利驱动的这么一个机会。乐总之前正好也是碰到，咱们也聊起过军工。我看富国军工龙头ETF关注度也是蛮高的，但是军工这个行业壁垒很高，而且基本面的透明度也不是很强，各位球友如果不是非常专业的话，研究军工是有难度的。能不能借今天的直播，你跟我们就军工板块讲一讲，下半年你是怎么看的，配置价值怎么样？

王乐乐：今年5月份我是最看好军工的没有之一，其次看好消费。为什么看好军工龙头军工核心资产？我在今年5月份是这么说的，在经济有压力的时候，因为大家对经济特别悲观，今年5月份对经济最悲观，那么今年在A股市场所有的行业里找一个行业，这个行业和我们宏观经济没有联动性，属于错杀的行业，这个行业就是军工龙头，而且越纯正的军工股和宏观经济的联动性越弱。

哪个行业？军工龙头核心资产。因为大家知道，军工行业壁垒很高，的确壁垒很高，但是军工行业投资也最简单。因为军工行业由于壁垒很高，很多人没有信息优势，我用了一个常识，就是不要逆趋势而为，而军工龙头和宏观经济联动性最弱，没有相关度带来问题，那军工板块业绩如何？用到一个常识，就是国家的军费预算。军工行业的订单是来自哪儿？我们的食品饮料包括新能源汽车，它的订单都来自老百姓的消费，老百姓没钱了，消费肯定受到影响。军工行业的订单来自国防预算，不是来自老百姓生活。

（50：25）

今年的国防预算是多少？7.1亿，去年6.8前年6.6，6.6、6.8、7.1，国防预算的增长是加速的。那你说军工行业的订单是变好还是变坏呢？不要逆趋势而为，大方向是往上走的，这件事应该是比较确定的。虽然说军工业绩到底是多少，很多人说不知道，你看看去年，今年和去年应该不会差那么多，今年国防预算还是加速的，那你会发现，今年军工业增速应该和去年差不了太多，或者和去年基本相当，有这个数就够了。这是我说的第一点，和宏观经济脱敏，我比较看好军工龙头的一个核心点。

第二个常识，你看看它的估值，随便打开一个软件，你看看它的估值在什么位置，一目了然，估值在历史很低的位置。今年5月份军工龙头估值，基本在历史最低点附近。军工板块也是和2018年的10月份基本相当的位置，估值到了很低，盈利还不错，和宏观经济脱敏的方向，所以这个板块的投资策略很简单，到低估的时候可以多买一点点，形成这样的机会。

包括到现在大家可以看看，今年目前的估值依然很低，所以今年下半年军工板块军工龙头这个板块非常纯粹，这个板块和宏观经济面，尤其和老美，和全球的经济是脱敏的，所以今年下半年我刚才讲了，和外围脱敏的方向，军工板块军工龙头可能就是比较重要的方向。

军工的核心资产在今年下半年来说，如果我们看到外围的经济下滑，我们看到出口往下走的时候，一定要想到军工龙头是和宏观经济脱敏的，没有相关度的方向，这个板块今年下半年性价比还不错。这就是从一个资产配置角度，我们去理解军工龙头这个方向里面比较重要的一个环节。

揭幕者：之前我和其他主动权益的基金经理聊，也是说军工可能在过去几年甚至是过去20年的市场，大家都觉得可能是一个主题炒作或者是事件驱动，但是这两年来，军工确实，前面乐总也说了，国防预算每年都在增加，它确实是有一个基本面的反转以及一个预期的反转，所以就不能仅仅是当一个主题来炒作。

王乐乐：我补充一下，我再告诉球友们一个数据，有人说了军工板块是一个概念板块，我告诉大家不是的，不完全是。可能过去是，但现在并不完全是。我给大家说个案例，有兴趣的球友们发挥你们的挖掘精神，你可以看看军工龙头过去十年的K线图，军工龙头不断创历史新高，你会发现2015年的新高，军工龙头早已破了，所以军工龙头的走势是这么走的。

很多的军工概念板块还在历史半山腰，所以我们做投资的时候，更重要的是看历史数据，看数据告诉我们答案，是不是概念板块，关键的是看背后的盈利看的股价的运行中枢，军工龙头恰恰证明军工的板块核心资产长期是有非常强的赚钱效应的，而这个赚钱效应恰恰是盈利驱动的。

我刚才讲了，有兴趣的球友们再发扬一个精神，看看2018年军工龙头最低点，和今年5月份军工龙头最低点，你会发现这两个位置，整个军工板块估值基本是一样的。那为什么整个点位高出了将近一倍呢？这就是盈利的驱动，就是盈利带来的增长。

（55：30）

所以通过一个非常直观的认知你也能看到，这一波的表现是盈利驱动股价上涨，并不单单是概念，这也是一个比较有意思的数据，球友们可以多做观测。

揭幕者：乐总的补充非常好，各位球友可以去看一下，因为还是要回到基本面，以前那些主题到现在确实有些改变了。我接着问一个问题，前面你提到了消费50嘛，你也管理着消费50的ETF，消费50ETF也是进入了互联互通的名单，我们还是从基本面法，最近你看上海的疫情又有点反复，海外也是加息缩表，老美又说又要来一次加息，外需也是比较疲软的。消费板块表现出有这么一点点颓势。

你觉得下半年消费的板块能不能回血，是不是能迎来一个困境反转？因为前面你也提到，3月的时候消费50ETF已经是领先见底了，最近可能又有一些不确定的因素，您能不能给我们聊聊这方面的问题？

王乐乐：我回答关注的几个点，第一点互联互通。我经常听到有人跟我说一个观点，某某东西纳入互联互通了，老外会不会买呢？纳入不代表他会买。我给大家说一个案例，我们把老外所有买的股票做一个持仓，你会发现他的持仓和我们的沪深300和MSCI的指数都不一样。他第一大重仓行业是消费，第二大重仓行业是新能源，第三大重仓行业是医药龙。你会发现他持仓的结构和我们的沪深300和MSCI的指数都不一样。

因为老外在买的时候，人家并不会盲目地买，而是选择盈利能力最强的一些板块。消费50，消费的龙头公司就成为他们的选择，第一大持仓是消费。为什么？因为消费的ROE很高，消费的龙头公司ROE在20。有兴趣的可以看看，消费50ETF的成分股ROE是多少，每个股票都看看。ROE基本上在20左右，这是第一。

ROE为什么很重要？这涉及到第二个问题，板块的长期表现、股价的长期表现等于谁？一个板块应该能涨多少？板块的长期表现等于估值乘以盈利，而估值长期就是一个过山车，就约等于盈利，而这个盈利就是ROE。我们看过去10年所有的板块，为什么ROE高的公司往往股价涨得更高，它的平均涨幅约等于ROE。所以回答当前的问题，消费板块里面长期的表现和ROE相关。今年3月16号消费50达到最低点。从5月份到现在，消费板块有反弹，把这个反弹我们做两部分拆解，一部分叫估值修复，一部分叫盈利。一个问题，盈利一年多少？一年大概是20左右，ROE20%左右，所以一年的幅度大概在20%左右，那你看看消费板块这一波反弹有没有到盈利。

第二个是估值，盈利还没有兑现呢？目前的估值可能还在很低的位置。如果你认为是估值修复，那说明还没反映盈利，这就是背后我们能看到的股价。虽然有上涨，可能目前仅仅是一点点修复，可能从业绩角度来讲，也算不上。因为盈利一年的幅度大概在20%左右，是一个毛估估的数字。这就是背后的盈利和估值，我们有这样的认知。

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接下来说一个问题，今年最糟糕的是5月份，下半年是不是修复的？方向决定我们的判断，我们知道外围市场可能不太平，我们的仓位受到一些管理，也就是我投资的时候不会那么猛，我控制一下仓位，但是今年下半年复工复产、居民出行逐渐修复这件事，大概率是逐渐往上修正的。这就使得消费的恢复会是一个逐渐往上走的过程。

包括今年三四季度中秋、国庆，今年上半年憋了一下，下半年会不会形成一个缓慢修复？这件事可能是一个大概率往上修正的过程。这种使得我们在做投资的时候分为两部分，一是仓位要管理，不要那么激进，同时消费的恢复基本上是大概率，方向是往上修正的，同时从涨幅角度来说，可能从业绩来看，也没有完全兑现业绩。所以从这个维度来看，可能消费板块震荡往上走的概率还比较大，这是我的一个理解。

揭幕者：毕竟中国人也多，中国还是一个消费大国，潜在的需求还是非常多的。我们今天聊了很多，乐总给各位球友们有很多的干货，相应的大家都可以去找到行业主题、指数基金，很多都是乐总亲自管理的，大家可以去关注一下。

最后还有10分钟，有两个问题也是网友提问，我事先总结了一下，想再问问乐总：现在市场比较推崇指数基金，巴菲特也是比较推崇，普通投资者就有直接投资指数基金就行了。但是现在市场有一种说法，是不是说投资指数基金就可以躺平了，就可以一劳永逸躺平赚钱了，这个说法乐总怎么看？

王乐乐：首先我不认同躺平能赚钱，做任何事情一分耕耘一分收获，没有躺平挣钱这回事。这就使得躺平很难赚钱，但指数基金做一个投资品种来讲，可能还是不错的。但是中间带来一个问题，也是我前面讲的，如果你要投一个指数基金想赚钱，除非你蒙对了，否则的话挣不到钱。

举个简单的例子，我们把申万一级行业过去12年拉出来看看，三分之一，将近一半的行业可能10年都挣不到钱，有些行业还亏掉百分之四十到五十的幅度。10年都没有挣钱，你说能躺赢吗？肯定躺赢不了。但是你也会发现另外一个结论，过去10年有些赛道涨了很多，涨了百分之四百到五百，五倍的幅度，如果你买对了方向，往往也能挣很多钱。

我们只需要把握为什么有些板块能上涨，背后的原因就是盈利。我前面一直说了，盈利决定中枢，中枢能不能上移才是问题的核心。我们要把握未来盈利往上走的行业，这样的牛鼻子，同时估值不要太贵，做一个布局，中长期可能都能获得非常好的回报率。

未来哪些方向有盈利空间，或者哪些行业未来EPS能从一块钱干到三块钱干到五块钱干到十块钱？盈利就成为至关重要的因素。未来哪些盈利会很不错呢？每个投资人就去思考一下，哪些行业未来会从一个小企业变成一个大企业行业，有未来空间的，比如智能汽车、未来汽车智能化是不是一个大趋势？包括消费板块，老百姓生活是越来越好还是越来越坏？因为带来企业盈利的变化，这件事是比较重要的因素。也是我前面反复强调的，盈利的方向是人们把握大方向里面比较重要的因素。

（01：05：23）

包括双碳、包括智能汽车包括消费等等，这些盈利方向应该成为我们关注的一个核心点。

但是第二个我建议大家要想一件事，就是要规避风险，不要去赌一个赛道。不要长时间的去押一个赛道，不要押某个技术路线。我经常听到有人说了，某一个行业未来有空间，但是细分赛道会不会被另外一个技术路线给替代了呢？五年以后手机还会不会是这个样子？这件事是我们要规避的风险，因为当年诺基亚是机皇，你会发现现在可能已经没它的身影了，我们要把握时代的大趋势。

有人说了，智能汽车这个大的赛道，可能你会发现现在的汽车企业，无论是电动化还是现在发展的氢能源，这些路线可能对产业的格局都会产生比较大的影响，但是汽车智能化这个赛道确定程度是比较高的。包括国家是发展光伏还是发展风电还是发展核电？这件事都存在一定协调的可能性，包括增长空间都会有一定的变数，但双碳这个方向成为我们把握大趋势里面，比较重要的一个环节。

所以把握大趋势和盈利空间确定性，而不是要赌一个方向，我认为这件事是比较确定的，这是第一点。

第二个我再说一点点，不要在太乐观的时候买太多，如果估值太贵的太疯狂的时候，建议大家一定要控仓位，及时兑现一些盈利，在市场低估的时候，建议大家多买一些有前景的行业。经常有人问我什么叫低估什么叫高估，我今天放在上面这张图一直没有动，这张图就是刻划A股市场高估还是低估非常直观的一张图。当然还有更多办法，比如很多股民朋友们可以看一个PEG，我建议大家一定要多看PEG，这个指标很管用。

这个管用不是说它能刻画出最高点也不是说能刻画出最低点。这个指标能刻画什么叫高估什么叫低估。举个简单例子，如果某个行业盈利增速是20，什么叫高估？60比较高估，那就是20×3，PEG等于3，六十倍以上是高估，只要按照这个方法在高估的时候仓位低一点，再低一点，往往就能规避大风险。

什么叫低估？当它估值在20倍左右的时候，PE等于1的时候，往往就是很好的区域。但是往往在20倍左右估值，PE等于1的时候，一定是最悲观的时候，往往市场有大面积利空，看到一片悲观的时候，恰恰是由于悲观预期，才能打出这么低的位置。在市场很悲观的位置的时候，PE等于1的时候，往往可以多买一些，不要猜最低点在哪，因为我觉得最低点在哪，往往都是事后看出来的，这就是我们在做指数基金布局的时候，赛道是第一位的，方向是第一位的。

智能汽车、消费、双碳，大方向是第一位的，在这个方向的基础上要结合情绪做一些布局，高估的时候卖出一些，低估的时候多配一些，这样的方式可能在A股市场里啊，长期来讲是比较适用的方法。

揭幕者：乐总给我们讲了投资指数基金一个正确的姿势，非常好，你教大家怎么去判断PEG，悲观的时候可以投一点，太乐观了，高估的时候得兑现一点利润，毕竟要赚钱，赚钱要落袋为安，落袋为安去改善你的生活，这个钱才算是真正赚到口袋里了。

最后我们请教乐总一个问题，现在指数基金定投也是说得比较多的话题，现在还有一种说法，靠定投就能赚钱了，或者是定投为什么赚几倍，你觉得靠定投是不是一定就能赚钱？

（01：10：25）

王乐乐：不一定，而且这件事对我们投资人来讲，一定要高度重视。为什么？因为定投这个方式用得好能赚很多钱，但用不好你可能挣不到任何的钱，反而有可能还会亏钱。我们做定投也好，做网格交易也好，你用任何的方法做投资，目标是为了赚钱。

什么叫赚钱？就是你的账户市值减去你的投资成本，这就是你的收益。你的账户市值什么时候是最高的，也就是什么时候账户市值对应的股价是最高的，这时候你应该兑现一些盈利。什么时候成本最低？你把成本压低，你的收益就能放大，这就是投资里面最根本的。

举个简单例子，账户市值500万，你的定投成本是300万，你的收益就是200万。接下来的问题，我们只要把成本压低，账户市值抬高，所有的方法都管用。背后核心点，为什么账户市值能起来，大家想明白这件事，为什么账户市值能起来，也就是你的股价能起来，取决于估值乘盈利，要么盈利特别特别好，要么你估值打到天上了，往往估值打到天上的时候，应该就是我们兑现盈利的时候。估值就是我们选择卖出的时候比较重要的一个环节。

我经常讲当估值很贵的时候，举个例子70倍的估值，回落到30倍，不要小瞧回落这一下，可能三年半都回不到原来的点位。EPS一块钱估值70倍，七十块钱，如果你回到了30倍估值，EPS一块钱就三十块钱，你想回到七十块钱，那盈利要涨一倍多两倍多，你会发现要三五年的时间。所以估值太贵的时候你要兑现一些盈利，这是第一个因素。

第二个，你最后的股价能不能涨，不但取决于估值还取决于盈利，你的EPS能从一块钱干到五块钱，你当然赚钱了。如果你的估值20倍，EPS一块钱还是20倍的估值，但是你EPS涨了五块钱了，你会发现你的股价涨了5倍，你最后的账户市值能做大。

所以我们做定投的核心点，也是我们前面反复强调的，方向、盈利是至关重要因素，哪些板块能挣EPS，能挣每股净利润，哪些企业能从小公司变成大公司、超大型公司，这才是我们把握方向里面最核心的一个点，就是盈利带来的一个空间，背后股价的终极决定因素，盈利，消费、智能汽车、双碳，盈利是驱动股价里面最核心的点。做大账户市值，盈利是比较重要的因素，估值是卖出的点。

我们怎么样做低成本，定投是一个比较好的办法，但是定投也有节奏。你要做低成本，往往就在市场低估的时候多定投一些，不能在市场最高估的时候定投，要在市场低估的时候多定投一些。前面说了，什么叫低估，可以看到旁边这张图，市场里面划分了高估值合理和低估，低估的时候多买一些。当然还有个办法，我前面讲的PEG，PEG等于1的时候，PEG小于1的时候多买一些，我觉得就是比较好的一种办法。

往往在市场低估的时候，在大家最悲观、都很崩溃的时候，可以多买一些，这样子就可以把成本相对摊低一些。但是在低估的时候，一定要选择盈利好的，因为如果没有盈利，估值再低，如果盈利往下走，你的账户市值做不高的，估值乘以历史股价，背后的盈利是至关重要的因素，盈利就是我们把握的方向。

（01：15：20）

哪些方向能创造盈利，才是我们至关重要的选择，消费、消费50、智能汽车、碳等等，这些未来景气度高的方向，这个方向作为定投是比较好的方向选择。

揭幕者：非常感谢乐总，今天的直播给各位球友们带来了非常多的干货，包括我自己也是学习到了蛮多，下半年的一些可以关注的点，特别是前面乐总说的军工板块他是比较看好的。

王乐乐：军工龙头，军工核心资产。

揭幕者：最后读一下风险提示：我们今天所有的直播内容，所述观点仅供参考，不构成基金管理人的投资建议，基金有风险投资需谨慎，基金管理人不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，投资人应当认真阅读基金合同招募说明书产品资料概要等基金法律文件，了解基金的风险收益特征，并根据自己的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断基金是否和投资人的风险承受能力相适应。总之任何投资都有风险，大家一定要谨慎。

今天的直播非常高兴，能和老朋友乐总聊这么多，下次有机会再在雪球里面和各位球友多聊一聊，因为今天时间有限，没有时间给大家提问了，如果大家有问题都可以去关注富国基金的雪球号，也可以关注我的雪球号，也可以私下私信问乐乐总，或者问我也行。非常感谢雪球给我们提供这样一个直播平台，谢谢乐总，辛苦了，今天讲得非常多，感谢。

王乐乐：谢谢。

揭幕者：今天我们的直播就到这里结束，非常感谢各位球友，花一个多小时收听，今天的直播就到此结束，我们后会有期，下次再见