摘要：扭虧為盈有「妙招」（歡迎關注閨蜜財經）
撰文|蜜姐&編輯|凱
這是@閨蜜財經的第1142篇原創
時隔6個月，蕉下控股的招股書失效了。
10月10日，港交所官網顯示，蕉下控股再次遞表，衝擊「太陽傘第一股」。蕉下的野心並不止於此，它立志要做城市戶外新興品牌。
蕉下控股的生意經很有意思。
它負責設計、開發和銷售產品，但生產靠代工廠，毛利率竟然高達60%，而2019—2021年卻累計虧損約54.96億元！直到今年上半年才扭虧為盈，賺了4.91億元。
此前，蕉下控股依靠代工廠被輿論關注後，一度被痛批是割新中產「韭菜」。它做的防曬生意到底前景如何？
01
首先來看行業。
蕉下控股給自己的定位是「中國城市戶外鞋服公司」，從防曬產品起家拓展至多種非防曬產品。但其目前收入主要還是靠防曬類產品，屬於防曬服飾行業。
灼識諮詢數據顯示，2016—2021年，我國防曬服飾市場規模年復合增長率為5.9%。
隨著大眾對於健康生活的追求，以及各路廣告長期宣傳，抗衰老、皮膚保養的意識深入消費者心，對於防曬服飾未來的發展，灼識諮詢的報告頗為樂觀。其預計2021—2026年，該市場規範的年復合增長率將進一步提高為9.4%，2026年其市場規模預計將達到958億元。
圖片來源|灼識諮詢
相比其他防曬品牌，單一依賴墨鏡、傘具等，蕉下控股有意識發展更多品類。當然，它也依然存在依靠少數爆款產品的問題（下文詳細分析）。
在灼識諮詢報告中，2021年蕉下的總零售額為31億元，市場份額為5%，在國內市場排名第一；同年其線上零售額為30億元，市場份額為12.9%，同樣排名第一。
實際上這些數據既能看到蕉下目前的優勢，也能看到其成功的原因及隱憂。
02
再看蕉下控股的基本面。
招股書披露，2019—2021年及今年上半年，蕉下控股的收入分別為3.85億元、7.94億元、24.01億元和22.06億元。增速方面，2021年最快達203%，今年上半年有所下滑，也高達81.3%。
毛利率方面，蕉下控股同期保持了持續增長，到今年上半年，其毛利率已高達60.3%。但2019—2021年，其凈利潤率卻較低，不足6%，今年上半年明顯改善，提升至18.2%。
但值得關注的是，2021年，是蕉下控股收入增長最快的一年，也是虧得最慘的一年，全年虧損額度高達54.73億元。
蕉下控股早在2013年就推出了暢銷的小黑傘，2019—2021年，毛利率保持在50%—60%，但同期卻在持續虧損，分別虧損了2321萬元、7.7萬元及54.73億元。三年累積虧損54.96億元。
今年上半年，蕉下控股「逆天改命」，從去年同期的凈虧35.12億元到錄得凈利潤4.91億元，與一個關鍵數據有關：可轉換可贖回優先股的公允價值變動。
蜜姐簡單解釋下可轉換可贖回優先股，是一種兼具債務和權益特徵的工具，對投資者、公司和二級市場投資者的影響存在差異。
對於投資者而言，拿到這類優先股，同時享有轉換權（公司在上市後，優先股可以無條件轉換成普通股）和贖回權（如果公司在一定時限內無法上市，則需要按照約定的價格贖回這些優先股），因此投資人的收益和安全都能獲得一定保障。
對於被投資的公司來說，發行這類優先股能以更低的成本獲得融資。
而對於二級市場的投資者來說，則不太友好。
因為可轉換可贖回優先股與估值有關，公司估值越高，則上漲的公允價值部分在損益表中產生「虧損」，反之則被確認為「收益」。
搞清楚這個關鍵概念，我們再來看蕉下控股的盈利能力。
2019—2021年，蕉下控股的凈虧損中，錄得可轉換可贖回優先股的公允價值變動虧損分別為4120萬，3620萬和55.95億元，成為同期其虧損的主要原因。
而今年上半年扭虧為盈，則是錄得可轉換可贖回優先股的公允價值變動收益1.56億元，占同期凈利潤的32%，也就說其實際盈利能力並不如財務數據表現的那麼好。
03
蕉下控股今年上半年扭虧為盈，也與其成本控制有關，但招股書預期，下半年其廣告及營銷開支將大幅增加。
2019—2021年，蕉下控股的分銷及營銷開支分別為1.25億元、3.23億元和11.04億元，分別占收入的32.4%、40.7%及45.9%。今年上半年這項開支為7.25億元，占收入的32.8%，低於前兩年的占比。
蕉下控股的分銷及銷售開支中，廣告及營銷開支的占比最高，2021年該項支出為5.86億元，今年上半年為2.64億元，分別占同期收入的24.4%和11.9%。
對於依賴代工廠生產產品，卻能從一眾產品中殺出重圍的蕉下來說，營銷是利器，但也是潛在風險。
有利的方面，蕉下控股的自營渠道收入占總收入的比例約8成，其中線上店鋪的收入占總收入的比例達7成左右。
招股書披露，蕉下控股此舉的成功依賴於第三方社交媒體、內容平台、關鍵意見領袖和名人代言，利用線上曝光觸及新消費者。
同時，其風險提示坦誠，隨著社交媒體及內容平台快速發展，須繼續在該等平台維持曝光度，並在全新或新興熱門社交媒體及內容平台上確立曝光度。
但流量獲取的成本隨著競爭加劇及邊際效用遞減，存在著廣告效用降低。而為了保持曝光度，投入還不得不持續。
這一點在其廣告及營銷開支上的增速也可以看出。2019—2021年，蕉下的廣告及營銷開支分別為0.37億元、1.19億元和5.86億元，其中2020—2021年增速放分別高達222%和392%，大幅高於同期的收入增速（106%和203%）。
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防曬並非新概念，蕉下控股一直強調其科技感，但研發投入占比實際上卻在降低。
2019—2021年，蕉下控股的研發開支分別為：1990萬、3590萬和7160萬，今年上半年為6320萬，分別占同期收入的5.2%、4.5%、3.0%和2.9%。
當然，對比某些護膚品公司研發人員不足10人，沒有實質性專利技術來說，蕉下控股顯得還是專業很多，其研發團隊有177人，擁有172項專利。
此外，值得關注的是其產品結構。
蕉下控股截至今年6月30日止，服裝類收入占比提升至35.8%；傘具類降至11.8%，多元化發展的態勢明顯，但其大部分收入來自數量有限的暢銷單品。
2019—2021年及今年上半年，蕉下控股的前30款暢銷單品產生的收入占同期總收入的比例高達99.8%、88.6%、74.8%及71.6%。
最後，就是代工廠生產的老問題，好處是蕉下能夠騰出更多精力搞研發、營銷等，但也容易因為消費者的不滿，導致損害品牌價值。
此前，已有不少媒體報道及平台、自媒體測評，對其防曬功能和代加工模式提出質疑，同樣類型產品代工廠的銷售價格僅為蕉下產品的三分之一甚至更低。
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