「戴帽」近一個月，蘇寧易購「止血」了嗎？

據了解，上述一系列的公告發布當日正值「五一」假期，等到5月6日蘇寧易購開盤，股價立刻跌停，且連續6個交易日收盤價格跌幅偏離值累計超過12％（下跌）。為此蘇寧易購一周內兩次發布股票交易異常波動公告。

到5月19日，距離蘇寧易購公告「戴帽」的消息已經過去了20天，其股價僅剩2.46元，市值229億元。相比於蘇寧易購在2015年1598億元的市值高點，如今的蘇寧易購甚至達不到巔峰時期的零頭的一半。

圖源：雪球官網

對此，艾媒諮詢CEO張毅指出，蘇寧易購最主要還是戰略布局上出了問題，在發展的過程中，大股東（張近東）表現出放棄和出走的心態；股東內部也沒有形成一個一致的意見，造成戰略意圖不明確，戰略方向混亂，從而導致整個經營決策出現混亂、人員流失以及業績的巨大虧損。

「在資本市場裡，因為這樣的業績、這樣的團隊、這樣的戰略目標而被市場拋棄，我不覺得是太遺憾的事情。」張毅表示，但值得反思的是，蘇寧易購過去是一家非常優秀的企業，也曾經叱吒風雲，它的案例非常值得國內外商業巨頭思考。

張毅指出，零售業正在出現巨大的市場變化。在過去1年里，整個零售電商或者零售行業發生了巨大的變化。比如消費群體方面，年輕的消費者逐步成為主體；比如國潮國牌的興起，對於一些不同群體以及產品的需求也發生了非常大的變化。同時，傳播手段和購買方式方面也發生了變化，直播電商、社區團購等等新業態撲面而來……但是對於蘇寧易購來講，並沒有準備好迎接和面對這些變化。

於是，市場看到的就是曾經的零售巨頭「戴帽」，短短20天裡（10個交易日）市值蒸發近60億元，叱吒商場的創始人以並不體面的方式退離自己一手打造的蘇寧帝國。

也曾叱吒商場

蘇寧誕生於1990年的冬天，張近東從國企出來「單幹」，在南京寧海路60號創辦了蘇寧交電集團公司（也稱「蘇寧電器」），那時它還只是一家200平方米的空調專營店。

圖源：蘇寧易購官網

不過短短兩年，張近東就嶄露頭角，並且掀起了一場中國商業史上的經典戰役——「93南京空調大戰」。

1993年，張近東突然且創造性地在淡季大肆採購空調，幾乎將當地空調產能「包圓了」，然後在南京掀起了聲勢浩大的廣告戰和價格戰，讓彼時占據市場壟斷地位的新街口百貨商店、中央商場、南京商廈等8大國營商場措手不及。

沒有備貨的南京8大國營商場選擇聯合封殺這股新勢力，但結果顯而易見，聲勢浩大的「聯合軍團」不敵蘇寧，蘇寧一戰成名，轟動南京。這是當時少有的民營企業戰勝國營企業的商場戰役，被譽為「蘇寧現象」寫入各大高校營銷教材。

後來，蘇寧電器繼續在中國家電市場攪動風雲，逐漸成長為一個龐然大物。

1994年，蘇寧以年銷售億元的佳績，榮登全國空調銷售第一；1999年，蘇寧電器從空調專營轉型到綜合電器全國連鎖經營；2003年，張近東在全國首創「3C模式」，成為中國家電零售行業一哥；2004年，蘇寧電器（即後來的蘇寧易購、ST易購）成功上市，成為中國家電行業第一品牌……

彼時阿里、京東尚未長成，蘇寧易購一時風頭無兩。

中國家電行業的新變化或許發生在2012年。彼時，名不經傳的京東對蘇寧易購發起價格戰，就像19年前蘇寧易購對戰8大國營商場一樣，連手段也有些類似——劉強東宣稱「未來三年大家電零毛利，價格保證比國美、蘇寧便宜10%以上。」於是「京東蘇寧大戰」名噪一時。

那一年，蘇寧易購營收983.57億元，凈利潤26.76億元；國美營收510.97億元，凈利潤-7.28億元；京東營收413.81億元，凈利潤-33.17億元；阿里營收200.25億元，凈利潤42.28億元……其中蘇寧易購營收依舊遙遙領先，阿里則「暗中」盈利頗多。

圖源：《商學院》根據各電商平台財報數據整理

此後，屬於電商的時代來臨了，阿里、京東迅速崛起，蘇寧易購也快速向新零售轉型，發力線上。

老牌零售巨頭蘇寧易購併沒有落後時代，反而在網際網路行業頻頻翻起浪花。到2019年下半年，蘇寧易購的版圖延伸至多個領域，線上零售自是不必說，蘇寧智慧門店、家樂福大賣場、3C家電樂購仕、母嬰用品商城蘇寧紅孩子、生活服務平台生活幫、社交電商蘇寧拼購、二手房服務平台蘇寧有房、社區便利迪亞天天和OK便利店等等遍地開花，更不要說物流方面的蘇寧物流、蘇寧幫客、天天快遞；金融方面的蘇寧金融、蘇寧保險、蘇寧銀行、蘇寧消費金融……

蘇寧易購甚至連汽車、體育、影視領域也沒有「放過」，加碼了蘇寧汽車、蘇寧體育、PP體育、PP視頻、龍珠直播、蘇寧影城……

也正是如此高速的擴張，引起了市場的討論與擔憂——「阿里巴巴都和恆大一起玩一家俱樂部（廣州恆大淘寶足球俱樂部），蘇寧竟然一個人玩兩個俱樂部（江蘇足球俱樂部、蘇寧電子競技俱樂部）。」

積重難返

當蘇寧易購的規模不斷擴張、業態愈發多元，危機已經在路上了。

從業績上看，蘇寧易購是在新冠肺炎疫情暴發的2020年突然陷入虧損的，即便在2019年也盈利近百億元。但實際上，蘇寧易購已經連續8年扣非凈利潤為負了——它一直走在賣資產扭虧的路上。

圖源：《商學院》根據蘇寧易購財報數據整理

蘇寧易購賣門店、賣子公司、賣股權等行為已經不是新鮮事了。

數據顯示，僅處置子公司產生的投資收益，2015年、2016年就分別達到14.48億元、13.04億元。2017年、2018年，蘇寧易購靠賣阿里巴巴股權又分別獲益32.85億元、110.12億元。

到2019年，蘇寧易購處置蘇寧便利超市獲益42.62億元、處置5家易達物流公司獲益8.58億元、出售蘇寧金服股權獲益98.57億元，還以4.84億元轉讓南京祿昌等3家資產管理公司……再加上蘇寧小店、蘇寧金服「出表」，這些業務給蘇寧易購的帳面帶來了217.9億元收益，占利潤總額比例的149.31%。

接下來，蘇寧易購繼續處置子公司等資產，但賣資產帶來的收益驟降。與此同時，蘇寧易購2020年巨虧43億元；2021年巨虧433億元，而且高負債率、股權質押、股權出售等問題如影隨形。

第三方獨立研究機構透鏡公司研究創始人況玉清指出，從最近幾年的整體財務數據來看，蘇寧易購整體利潤幾乎全部來自各種各樣的資本性收益，其在主營業務端持續造血能力就要受到質疑。因為這些帳面變動是不帶來任何現金流的，通過這種方式去「製造利潤」只能得到帳面的盈利，但不可能因此產生持續盈利能力，關鍵還是看自己的主營業務的造血能力。

在零售電商行業專家、百聯諮詢創始人莊帥看來，蘇寧從電器專營店開始做「品類殺手」和國美競爭，一直都是很穩健的。「但到了2010年之後，由於京東的快速崛起給蘇寧造成了很大的壓力。接下來在2015年，蘇寧和阿里換股之後又有了激進的資本，所以基本上整個戰略和經營思路就出現了一種激進發展的狀態。」莊帥表示。

莊帥認為，實際上在2015年蘇寧和阿里進行股份合作的時候，資金壓力就已經比較吃緊。此後蘇寧獲得阿里的資金支持以及股權之後，又進入了高速的、多業態的、全場景的拓展期，不僅持續推動購物中心、蘇寧超市、蘇寧小店等線下業務，而且在社交電商、社區團購、直播電商等線上領域也不斷拓展。與此同時，蘇寧金融、蘇寧物流也已經布局，收購案也不斷……

「目前看來，之前的一系列動作都並沒有讓蘇寧易購走上良性循環和快速發展的軌道，反而拖累了成熟的業務，新興業務也沒有得到預期的增長。另外疫情也對蘇寧易購造成了一定的影響。」莊帥總結道。

總之，蘇寧易購是積重難返，曾經的零售巨頭在巨大的盔殼之下慢慢沉疴難愈。

曲折「賣身」路

走進新零售時代的蘇寧易購像一個由盛而衰的老人，從前的種種輝煌似乎都正隨著張近東的老去而老去，山雨欲來。

曾經一場以股權轉讓為代價的合作一度被認為是蘇寧易購「翻身」的突破口。

2021年2月底，蘇寧易購進行股權轉讓事宜，擬引入國資。這個消息一下子將一場債務壓力、盈利壓力的輿論轉變為國資入股的發展期待。

不過，「賣身」的對象最後卻變了人。

2021年7月初，原本的國資企業與蘇寧易購未能就商業條款形成實質性正式協議，最終終止協議。而「接盤者」則是由南京新興零售發展基金、華泰資管、阿里巴巴以及海爾、美的、TCL、小米等產業投資人作為有限合伙人出資組建的聯合體——新新零售基金二期。

值得一提的是，新新零售基金二期也帶有國資色彩——其「由江蘇省、南京市國資聯合各方參與，遵循市場化、法治化原則，履行屬地責任，積極支持蘇寧易購平穩健康發展」。

股權轉讓後，新新零售基金二期持有蘇寧易購15.79億股無限售條件流通股份，股份轉讓價格均為5.59元/股，涉及金額超88億元。而蘇寧易購則會處於無控股股東、無實際控制人狀態。

目前，蘇寧易購持股5%以上的四大股東分別是：張近東及其一致行動人蘇寧控股集團，持股比例20.35%；淘寶中國仍是第二大股東，持股比例19.99%；江蘇新新零售創新基金二期為新晉第三大股東，持股比例16.96%；第四大股東為江蘇新新零售創新基金，持股比例5.59%。

圖源：蘇寧易購公告

蘇寧易購方面公開表示：本次股份轉讓有利於上市公司進一步整合優質資產和優質業務，與國有資本、產業資本實現資源互補、合作共贏。其中，國資的參與將為蘇寧易購平穩健康發展奠定堅實基礎，阿里巴巴及海爾、美的、TCL、小米等產業投資人與蘇寧易購將發揮緊密的協同效應，在用戶、技術、服務、供應鏈、倉儲物流等領域持續深化合作。

同時，蘇寧易購方面強調，江蘇省、南京市人民政府將充分發揮聯合授信機制的積極效應，為蘇寧易購提供緊急授信，並根據業務發展需要及時、足額恢復授信至正常經營時的合理水平，促進企業經營活動恢復良性循環。

在如此境地下，蘇寧易購以轉讓股權為代價的合作，很難說是強強聯合，但對於蘇寧易購來說，未必不是一個「翻身」的機會。

計提虧損近300億元

從2021年7月引入新股東到如今，阿里巴巴及海爾、美的、TCL、小米等產業投資人「入駐」蘇寧易購已經11個月了，蘇寧易購也正發生著劇烈的變化。

一方面，「張近東時代」落幕。這位創始人不僅已經不再是公司實際控制人，而且在蘇寧易購「賣身」之時辭去董事長、董事以及董事會戰略委員會主任委員職務。如今，張近東僅僅作為名譽董事長，不享有董事會董事的相關權利、不承擔董事相關義務。

另一方面，蘇寧易購人員大變動。公開信息顯示：董事孫為民辭去公司副董事長、董事、董事會戰略委員會委員等職務；董事孟祥勝辭去董事、高級副總裁、董事會戰略委員會委員等職務。同時，蘇寧易購改選董事，提名多位非獨立董事候選人。

但也正是在引入新股東之後，蘇寧易購史無前例地巨虧433億元。

值得注意的是，在這次「史上最糟糕的業績」當中，大部分虧損實際都來自於計提虧損——2021年，蘇寧易購計提減值280億元。

其中包括對對天天快遞物流相關商標及域名等無形資產計提減值準備約13億元；對家樂福中國計提商譽減值準備約10億元；對聯營公司上海星圖金融服務集團有限公司計提長期股權投資減值準備約82億元等。

另據2021年財報，蘇寧易購計提減值準備、投資損失、遞延所得稅轉回等因素影響，合計減少歸屬於上市公司股東的凈利潤347億元。若不考慮前述因素的影響，蘇寧易購2021年實現歸屬於上市公司股東的凈利潤虧損85.63億元。

儘管蘇寧易購實際虧損可能並不像帳面上的433億元那樣驚悚，但其自我造血能力依舊令人擔憂。

況玉清指出，這些計提減值其實不應該只在2021年突然出現，而是應該在蘇寧易購過去很多年對利潤的持續包裝的過程中出現。

「因為此前蘇寧易購的利潤很多都是靠著各種公允價值、投資收益等來實現的。在這些價值實現的過程中，就導致其長期股權投資、商譽和一些帳麵價值出現比較大的水分。」況玉清表示，年年往財報里注水，這些有水分的利潤都會進入資產負債表裡面，造成帳面資產的浮高水腫。這些水分堆到最後一次性計提減值的時候，其實就是對前期「利潤」的一次性摘除。

況玉清認為，此次利潤「抽水」也與蘇寧易購去年（2021年）的股權變動有關——這些水分和泡沫如果不擠掉，就會永遠成為蘇寧易購接下來實現扭虧的巨大負擔。越早擠出水分，就能越早給其脫困留下更大的空間。

「止血」仍在路上

體形龐大的蘇寧易購確實已經走在努力「止血」的路上了。

除了上述一口氣計提減值近300億元的「抽水」行為，2021年以來，蘇寧易購還在不斷推進業務結構調整。

2021年財報顯示，蘇寧易購制定了聚焦核心業務、圍繞核心競爭力、提升經營效率的工作主線，進一步明確了家電3C業務是公司現階段的核心業務，並以鞏固在家電行業的地位與提升價值作為目標。

具體而言，蘇寧易購關閉調整天天快遞小件業務、紅孩子線下店以及部分虧損的家電3C門店；優化調整蘇寧易購主站、蘇寧易購天貓旗艦店的經營策略；加大坪效較低的店面、倉儲的降租、轉租、招商力度等。

此外，蘇寧易購在回復深交所關注函時也強調：公司追求有效率的規模、有規模的效益，集中精力聚焦零售主業，實現公司輕裝上陣。推進業務結構調整，聚焦核心家電3C業務，加快虧損業務的調整，大幅控制線上業務的投入，大力發展零售服務商業務。

數據顯示，2021年全年關閉門店685家（其中家電3C家居生活專業店505家、紅孩子母嬰店143家）。截至年末，公司擁有線下門店渠道11281家，其中自營門店2103家，零售雲加盟店9178家。

對於蘇寧易購的「止血」之路，況玉清認為，雖然在計提減值等方面擠掉了水分、甩掉了包袱，正在努力恢復造血能力，但不幸的是目前家電行業還面臨疫情的高壓。而蘇寧易購的模式對線下渠道的依賴比較嚴重，受疫情衝擊比較大。所以目前來看，「止血」效果並沒有顯現出來。

至於蘇寧易購未來的「翻身」路，莊帥認為，蘇寧易購的虧損業務和門店應繼續關停並轉，而陸續被地方性和國有企業收購或併購的相對盈利性好的門店和業務或迎來重生。

況玉清則直言，基於疫情因素、遺留隱患風險，以及蘇寧易購自身主營業務模式還存在很大的轉向問題，短期內想要成功轉身，難度是非常大的，且該難度不亞於國美「翻身」，甚至比國美還要大，因為其體量帶來的負擔更重。

「未來可以預期的就是新股東進來了之後，能不能夠整合一些資產和一些業務，進行現有業務的協同整合。如果有一些整合空間的話，倒是一個可以預期的方向，否則的話，僅靠目前蘇寧自身的體系和原有的業務，其實很難做到比較讓人滿意的扭虧的。」況玉清表示。

張毅認為，蘇寧易購併非完全沒有機會恢復，但是前提和關鍵是要有一個強有力的、有話語權的領導者，否則的話就無從翻身。

「我強烈建議，所有的企業，尤其是針對C端消費者的企業，不管是零售金融還是其他行業，都得盯緊大數據。用數據去觀察消費者細微的變化；用大數據去觀察整個市場行情、競爭態勢、發展趨勢、資本布局等等，這都非常值得關注的。」張毅表示。

「現在消費觀念、消費行為、消費意圖、消費期望都發生了非常大的變革。企業越大，可能就越是如履薄冰，越是高處不勝寒。」張毅感慨道。