讓眾人沒想到的是，為帝亞吉歐順利入駐，水井坊集團竟主動捨棄為其起家的品牌「全興」。2011年，光明食品集團所屬上海糖酒集團投資控股全興酒業67%的股權，並擁有「全興」商標。同一年，帝亞吉歐通過多年增資、收購，終於順利成為水井坊的實際控制人。

本是同根生，卻成陌路人。分道揚鑣後的水井坊與全興開始漸行漸遠，一代名酒「全興大曲」如今落得在貨架角落裡蒙塵的下場，而半路出家的「水井坊」在「洋高管」的領導下，開始在高端、國際化的設定中逐漸迷失。

孰對孰錯？

談及與帝亞吉歐合作的初衷，全興集團前董事長楊肇基表示，攜手國際烈酒巨頭，或許能把水井坊品牌推向國際市場，創造第一個國際化的中國白酒奇蹟。

只是易主外資，自斷臂膀為代價的水井坊，卻沒因此扶搖直上。

帝亞吉歐成為實控人後，先後派來兩名外籍高管，「洋人不懂白酒」的質疑並非偏見，2013年、2014年期間，水井坊營收規模大幅度下滑，並出現連續虧損，一度面臨股票退市風險。

雖然水井坊立刻在2015年派出擁有26年啤酒行業從業經驗的范祥福接手了這個爛攤子，不到4年成功將公司解救。但在范祥福主動辭職後，相繼接棒的危永標、朱振豪一共任職不到3年時間，掌印就又回到「洋人」手中。

13年換了6任主帥，其中一半還是不懂中國白酒底蘊的外國人，不僅沒有幫助水井坊將國際之路打通，海外營收占比也從未超過1成，反倒被業界詬病：錯過中國白酒高速增長的黃金十年。

製圖：全球財說，數據來源：公開文件

按2022年營收規模排名，在A股20家已上市白酒企業中，水井坊排在第13位，不上不下的中部力量。若以總市值來看，截至2023年8月7日，水井坊總市值為347億元，同樣無緣前十，排在第11位。

除持續多年的管理層動盪，使水井坊落得如今「高不成低不就」尷尬處境的，還有「高端」定位框架下的那份偏執，以及不如意。

在與帝亞吉歐「聯姻」後，很快白酒行業便進入深度調整期，高端白酒首當其衝，不願降價的水井坊自是受傷不淺。

為了貫徹高端化路線，2015年水井坊「豪橫」宣布放棄300元以下的低端市場。「中低端不利於企業主品牌的高端形象，放棄可以形成聚焦，以此集中打造高端形象。」要知道，那時即便猶如茅台、五糧液主打高端的酒企，也沒有完全放棄低端市場。

水井坊官網顯示，目前千元以下的產品共11款，主要包括「井台」、「臻釀八號」。千元級價格帶的產品有7款，主要包括「典藏」、「菁翠」。萬元以上價格帶有3款，其中定價最高的「明」，建議零售價達51899元/瓶。

根據營收結構，水井坊9成以上營收來自「高檔」價位。但根據光大證券曾發布的研報顯示，井台、臻釀八號系列是水井坊營收貢獻主力，而這兩個產品的價格在300-600元區間，準確定位屬於次高端白酒。

所謂的「中國最貴白酒」品牌，也不過是靠著次高端產品來支撐。即便水井坊再不想承認，如今高端白酒市場95%份額被「茅五瀘」牢牢把握的事實就是答案。

有業內人士評價：「從品牌誕生開始，水井坊就一直主打高端形象。但這麼多年過去了，相較其他高端產品，其在消費者心智中的高端概念已經越發模糊了。」

更殘忍的是，即便在次高端白酒賽道，水井坊也尚未能構成堅固的護城河。

根據頭豹研究院數據，中國次高端白酒企業中，第一梯隊企業包括山西汾酒、洋河股份、古井貢酒等，而水井坊只能排在第二梯隊，且同處第二梯隊的捨得酒業、今世緣營收規模都要高於水井坊。

營銷多年，竟是竹籃打水一場空。

大肆擴產，銷路何尋？

對於如今的水井坊，面臨市場衝擊時，似乎比其他酒企更為脆弱。

比如在行業動銷不暢，導致庫存壓力大，出現價格倒掛的現象。以水井坊旗下明星產品井台（52度500ml）、臻釀八號（52度500ml）為例，官網建議零售價每瓶分別為808元、528元，8月7日水井坊京東自營店售價為550元、389元，下降區間在100元-300元。

財報顯示，2023年上半年，水井坊總銷量同比減少14.52%至4091.59千升，水井坊上一次銷量下降還是疫情突發的2020年，彼時公司全年白酒銷量同比下滑41.79%至7861千升。

在銷量下滑的同時，水井坊存貨同比增長11%至25.75億元，比同期營收還要高出10億元，創歷史新高。存貨周轉天數由上一年的1292.18天增至1686.97天。

隨著存貨持續走高，水井坊資金壓力也會不斷增加。半年報中，水井坊的貨幣資金同比減少5.54%至12.48億元，較2022年年末更是減少34.70%。資金鍊承壓的情況下，水井坊上半年通過銷售商品、提供勞務收到的現金流量為16.09億元，較2022年同期的23.30億元同比減少20.63%，銷售回款能力持續惡化。

值得一提的是，在業績停滯，存庫高增的情況下，水井坊依舊不甘落後地擴充產能。2023年上半年，水井坊在建工程同比增長82%至21.03億元。

2018年6月，水井坊和邛崍市政府簽訂了投資協議，擬建設邛崍全產業鏈基地項目（第一期），總投資額27.56億元。項目完成後，預計將形成2萬噸/年原酒生產能力，並在現有邛崍基地的基礎上，預計增加6萬噸儲存能力。

2022年5月，水井坊又計劃再加投40.48億元，開啟邛崍全產業鏈基地項目（第二期）。該項目完成後，預計將形成曲藥生產能力3.5萬噸/年、釀酒生產能力1.3萬噸/年、罐區儲存能力6.4萬噸、陶壇庫儲存能力5.27萬噸、包裝車間生產能力3.3萬噸/年。

值得一提的是，2022年水井坊總部生產的設計產能為14805萬噸，產能利用率僅67.81%，相比2021年的89%下滑了21個百分點。

如今，不少上市白酒企業都開始積極擴產，既是抓住行業集中度提升紅利，也需要在存量競爭中緊跟對手步伐。只是，對於目前的水井坊來說，無論是在高端還是中低端白酒市場，均未占得市場優勢，高端產品以中低端價格售賣，價格倒掛嚴重。比起產能，水井坊急需解決的可能仍是銷路問題。

業內人士分析，長遠來看，如果水井坊新增產能還是走高端的話，那它的投入和產出會不成比例。「在白酒市場進入上行周期時，沒能在高端市場站穩腳跟。在次高端市場火熱時，也沒能從一眾爆款中脫穎而出，這或許意味著，水井坊的艱難日子才剛剛開始。」

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