本文作者 | 顧天嬌
自2018年10月上市以來，邁瑞醫療乘著創業板三年牛市的東風，市值一路上漲，最高達到6029億。
然而隨著創業板牛市終結，邁瑞醫療的估值也受到壓制，不到1年時間市值蒸發了2000多億。相比平均64倍的市盈率，如今其市盈率約為46倍，已經低於過去90%的時間了。
4月20日，邁瑞醫療公告其一季度營收和凈利潤分別增長20%和23%，繼續保持和過去一致的穩健增速。這也引得554家機構熱情參與調研邁瑞醫療。
在調研中，邁瑞醫療透露，截至一季度末，系統中的醫療新基建待執行商機仍有240億元，預計將在未來兩年時間左右逐步落地。240億，相當於其2021年收入的95%，而邁瑞醫療的醫療新基建收入2021年僅30億。7倍的增長空間如果在兩年里落地，營收復合增速將達到35%，高於公司過去五年里20%-27%的增速。
那麼，醫療新基建是怎麼回事？邁瑞醫療當前是否被低估？
從2020年起，邁瑞醫療開始在年報中頻繁提及一個詞「醫療新基建」。
邁瑞醫療指出，公司2021年在國內醫療新基建中實現收入約為30億元。剔除一季度已執行的商機，截至一季度末，系統中的醫療新基建待執行商機仍有240億元，預計將在未來兩年時間左右逐步落地。
新基建，全稱新型基礎設施，是近兩年比較火熱的話題。2018年「新基建」首次出現在中央層面的會議中。2020年4月，國家發改委在新聞發布會上首次明確了新型基礎設施的範圍，新型基礎設施是以新發展理念為引領，以技術創新為驅動，以信息網絡為基礎，面向高質量發展需要，提供數字轉型、智能升級、融合創新等服務的基礎設施體系。
從目前官方的定義來看，「醫療新基建」可以理解為應用於醫療領域的新型基礎設施，或醫療行業數字化。
那麼作為醫療器械龍頭，邁瑞醫療如何受益於醫療新基建呢？
相比傳統賣醫療器械或設備的「硬體」公司，邁瑞醫療現在頗有點「軟硬結合」的感覺。根據邁瑞醫療年報，其由「瑞智聯」、「瑞影雲++」、「邁瑞智檢」實驗室構成的「三瑞」生態正不斷完善升級，滿足醫院日益凸顯的信息化建設需求。
截至2021年底，「瑞智聯」IT解決方案實現簽單醫院數量累計超過200家，僅2021年新增超過150家；「瑞影雲++」實現累計裝機超過1300套，2021年新增裝機超過1100套；「邁瑞智檢」實驗室IT方案自2021年上市以來在全國實現了近60家醫院的裝機。
生態的構建是「潤物細無聲」的，隨著醫生使用習慣被培養起來，邁瑞醫療的產品線在各個醫院的拓展將更加順利。因此「三瑞」的裝機量增速越高，潛在勢能就越大。
不過，從邁瑞醫療的公告來看，它提到「醫療新基建」帶來的收入2021年有30億，同時提到受益與國內醫院擴建潮，邁瑞醫療國內生命信息與支持產線（包括監護儀、呼吸機、除顫儀、麻醉機、手術床等產品）2021年實現40%以上的高速增長，高於整體營收增速。
「三瑞」能帶來的收入並沒有被明確列示，對邁瑞醫療的影響也難以量化。邁瑞醫療所說的受益於「醫療新基建」，更多還是來自醫院擴建帶來的機會。
所以它提出的「醫療新基建」，準確點理解應該是「新增加的醫療基礎設施」，而非「醫療數字化」。
而醫療基礎設施建設有自己的周期、供需關係和投資邏輯，新基建也有自己的投資邏輯，不可混為一談。前者的需求來自於國內市場加大建設ICU病房、傳染病醫院、發熱門診，擴容大型公立醫院，提升縣級醫院救治能力等目標，屬於自上而下驅動；後者的需求則來自於醫院信息化管理的需要，是自發的、同時也是非必選的升級舉措，而且在盈利模式上也與傳統銷售醫療器械會有所區別。
值得注意的是，邁瑞醫療還在描述「醫療新基建」的情況時提出一個新詞「商機」。
正常理解「商機」即商業經營的機遇，機遇是不可量化的，但是邁瑞醫療卻能估算出240億的價值，還把商機可以分為已執行的和待執行的。
單看「待執行商機240億」，那麼很容易理解為「待執行合同」有240億。但是根據邁瑞醫療年報，更準確的表述應該是「邁瑞可及市場」，換句話說實際上這個數只是一個估算出來的市場規模，不能理解為訂單，更不能作為業績預測的衡量指標。
從去年底開始，各行業的龍頭們估值整體下滑得厲害，龍頭股的估值溢價不再那麼顯著。邁瑞醫療在經歷了基本面的悲觀預期後，又遭遇了一波殺估值。下圖為「茅指數」的PE變化情況。
在這一過程中，邁瑞醫療也難以倖免，自高點以來市值蒸發了2000億。如今500多家機構密集調研，邁瑞醫療能否在二級市場收回「失地」？
2021年，邁瑞醫療實現營收252億元，同比增長20%；實現歸母凈利潤80億元，同比增長20%。其營收增速和過去五年相近，反差較大的是，備受看好的國外市場收入僅增長不到1%，而國內市場卻實現了37%的增速；歸母凈利潤則是增速有所下滑，低於近幾年數據。
2020年邁瑞醫療的新冠產品（監護儀、呼吸機、輸注泵、 新冠抗體檢測試劑）大爆發，由此帶來大基數，確實給繼續保持業績增長帶來不小的壓力，如果剔除四類新冠相關產品和匯率變動的影響，實際上邁瑞醫療2021年在國際市場營收全年增長近50%。
這背後離不開新客戶的拓展和老客戶的「二次挖掘」。
2020年邁瑞醫療在國際市場突破新增700餘家高端空白醫院，這一突破是不容易的。據公司對外表示，這讓邁瑞醫療的品牌國際化進程至少提前了五年。先前中國的醫療器械企業進入海外的高端醫院難度是很高的，在疫情之下，全球激增的呼吸機需求使得公司的產品在海外滲透率提升。
而在2021年，邁瑞醫療又實現了超過700家空白高端客戶的突破，同時還有700家已突破高端客戶實現了更多產品的橫向突破，其中包括了大型實驗室，例如在拉美最大的第三方實驗室DASA實現了血球產品的獨家供應。
可以看到的是，雖然海外營收增速平平，但邁瑞醫療的海外客戶拓展能力沒有減弱、品牌影響力繼續提升，未來發展並沒有受到影響。
另外，公司2019-2021年毛利率分別為65.24%、64.97%、65.01%，基本保持不變；凈利率分別為28.3%、31.67%、31.67%，也是基本保持不變，ROE增至31.86%，盈利能力依舊強勁。
截至4月28日，邁瑞醫療的估值水平來到歷史低位，在基本面沒有重大不利、國內新基建帶來潛在增長空間的情況下，隨著今年各季度盈利數據披露，邁瑞醫療或將逐漸收復失地。