报告摘要：
2019年底印尼禁止镍矿出口后，因菲律宾近几年大量开采导致镍矿储量和品位有所下滑、加之TAWI–TAWI 地区部分镍矿枯竭关停，即便镍矿高价格刺激，菲律宾镍矿供应增量可能也有限；新喀里多尼亚因仍有部分出口配额尚未使用，因此当前配额下可能会有400万湿吨的增量，若镍矿价格处于高位则有可能刺激新喀里多尼亚增加新的出口配额；美洲地区因运费较高目前出口到中国的量较少，若未来镍矿价格处于高位（因镍矿供应不足镍铁厂愿意牺牲部分利润接受高价镍矿），则美洲地区镍矿供应可能成为一个新的途径；但这些增量依然无法弥补印尼禁矿造成的缺口，2020年依然有可能出现12-18万金属吨的镍矿供应缺口。
未来印尼禁矿形成的供应缺口可能主要通过印尼镍铁和湿法产能来填充，这或导致中国NPI减产、印尼NPI持续增产，若印尼的镍铁和湿法产能在高镍价的刺激下加速投产，则可能两年内即可填补印尼禁矿造成的缺口，不过在这些供应大量释放前，2020年全球镍矿供应依然可能短缺。
印尼政策存在一定的反复性，未来不排除再次放开镍矿出口的可能，不过短期内禁矿政策已经落地，再次变动可能性很小。在印尼镍矿禁止出口后，中国的镍矿供应将主要依赖菲律宾，菲律宾的镍矿政策将对镍价影响巨大，如果菲律宾再次炒作环保问题导致矿山关停，则短期内全球可能找不到新的镍矿供应来源弥补印尼和菲律宾的减量，若是如此则可能为镍价带来极大的情绪冲击。
因10月份后菲律宾高镍矿主产区TAWI-TAWI地区部分矿山可能枯竭关停，加之2019年底印尼禁止镍矿出口，则中国进口镍矿品位或重新回落，从而导致中国高镍铁品位下滑，不锈钢厂不得不增加电解镍的调配量来满足生产需要，直到后期印尼高品位镍铁大量涌入国内之后高镍铁平均品位才有可能得以提升。
1全球镍矿供应分析
印尼与菲律宾之外的国家镍矿供应
全球镍矿主要分为硫化镍矿和红土镍矿，其中红土镍矿主要分布在赤道线附近的巴西、新喀里多尼亚、古巴、印度尼西亚、菲律宾、哥伦比亚、多米尼加等国；硫化矿主要分布南北回归线之外的澳大利亚、俄罗斯、加拿大、中国、南非等国家。中国以硫化镍矿为主，红土镍矿基本上全靠进口。
2017年USGS（美国地质勘探局）数据显示，全球镍储量最大的国家为澳大利亚，其次分别为巴西、俄罗斯、新喀里多尼亚和古巴，菲律宾与印尼占比已经排到第六和第七名，接下来8-11名分别为南非、中国、加拿大和危地马拉。
澳大利亚虽然是全球镍储量最为丰富的国家，但是该国镍矿石的特点是镍含量低、钴含量高，主要采用湿法冶炼工艺。湿法冶炼工艺初始成本极高，而且存在废料污染等缺点，目前全球新增的湿法冶炼项目只有在印尼国家。澳大利亚的镍矿集中分布在西部地区，以硫化镍矿为主，也有一定的红土镍矿资源，但是澳大利亚到中国（全球最大的镍矿进口国）的运费较贵（大约20-25美元/吨），目前中国自澳大利亚镍矿进口量极少，2019年1-7月进口占比约5%。
巴西镍矿储量位居全球第二，以红土镍矿为主，目前巴西镍生产商主要为淡水河谷(全球最大镍企)、嘉能可、英美资源等。古巴镍矿储量位居全球第五，其红土镍矿资源丰富，但是因政治原因古巴镍矿开采量较少。危地马拉亦以红土镍矿为主，处于中美洲地区，虽然品位较高，但其海运费高昂，2019年后中国停止了对危地马拉的镍矿进口。因红土镍矿含水分较多，因此红土镍矿海运成本相对较高，从美洲运至中国的红土镍矿运费大约在45美元/吨以上（8月底中国自菲律宾进口1.8%镍矿CIF报价约为61美元/吨、其中菲律宾海运费约11美元/吨）。中国自美洲进口的红土镍矿较少，未来除非镍矿价格巨幅上涨足以抵消高额海运成本，否则美洲镍矿难以成为中国重要的镍矿进口来源。
俄罗斯镍矿储量位居全球第三，集中在北极地区，该国镍矿资源大部分属于诺里尔斯克镍业公司，俄罗斯镍矿以自用为主，出口到中国的镍矿极少，2019年1-7月中国自俄罗斯镍矿进口量不足1%。
新喀里多尼亚可能成为中国镍矿主要增量来源，但是其供应增量有限。新喀里多尼亚镍矿储量丰富，位居全球第四，以红土镍矿为主。新喀里多尼亚到中国的镍矿海运费约20-25美元/吨，其海运成本亦相对印尼菲律宾较高。而且新喀里多尼亚出口到中国的镍矿有配额限制，目前总出口配额约为550万湿吨/年，2018年中国自新喀里多尼亚的镍矿进口量为118万湿吨，2019年1-7月进口量比2018年同期略有增加，如果当前配额不变，则中国自新喀里多尼亚的镍矿进口量大约还有400万湿吨/年的增量。
除了现有各国镍矿储量以外，海底锰结核的镍储量极大，仅太平洋海底的锰结核中镍储量就超过164亿吨，而美国地质调查局数据显示2018年全球镍储量仅0.89亿吨（不含海底锰结核），且每年仍在不断增长，但目前开发成本太高。若未来镍矿价格高企、全球镍矿趋于枯竭，则该领域可能成为供应的新增长点。
目前全球镍矿产量最大的国家为印度尼西亚和菲律宾，除了这两个国家以外，除非有足够高的镍矿价格刺激，否则其他国家镍矿供应新增量有限。
印尼与菲律宾镍矿供应
印尼计划从2019年12月底开始禁止含镍量低于1.7%的镍矿石出口，因1.7%以上的镍矿石一直未放开出口，因此2019年12月底开始，印尼可能全面禁止镍矿出口。此前在2014年印尼全面禁止镍矿出口，而后在2017年以配额形式放开1.7%以下镍矿出口，有效期为5年，即2022年开始再次关闭镍矿出口，目前已经将禁止镍矿出口的时间提前到2019年底。消息传出后，8月30日LME镍暴涨9 %，沪镍夜盘开盘封死涨停板。
印尼禁止镍矿出口后，全球的镍供应可能弥补该缺口的地方主要在三个方面：印尼镍产成品出口、菲律宾镍矿出口、其他国家的镍矿出口。上方我们已经对除菲律宾印尼之外的其他主要镍矿供应国进行分析，目前可能只有新喀里多尼亚有有一定的供应增量（配额未用完），增量可能为400万湿吨/年，而且因运费成本较高，需要足够高的镍矿价格刺激。
菲律宾经过近几年大量开采，镍矿储量和品位均有所下滑，尤其是近期TAWI–TAWI地区面临着资源枯竭的压力，有部分矿山计划在10-11月份关停，可能对中国高镍矿供应量产生较明显影响。虽然印尼禁止镍矿出口后，菲律宾可能会增加一部分中低镍矿出口量，但远远不足以弥补印尼镍矿减量。
通过下图全球原生镍产量与上方全球镍矿储量、产量图对比，我们得知全球主要的镍矿进口国为中国和日本，其中日本镍矿进口以新喀里多尼亚居多、印尼极少，因此关于印尼禁止镍矿出口对全球镍矿供应的影响，我们以分析中国为主。
2中国镍矿进口分析
中国镍矿进口国主要为菲律宾和印度尼西亚两个国家，近几年第三大进口国为新喀里多尼亚，但占比极小，菲律宾与印度尼西亚两国的镍矿进口量占比已经超过90%。
2011-2013年，中国自印尼镍矿进口量（实物吨）占比约54.61%，菲律宾占比约44.54%，其他地区仅0.84%。2014年印尼禁止镍矿出口后，2015-2016年中国自印尼镍矿进口量仅0.26%（铁矿形式出口，但数量较少），菲律宾占比高达95.96%，新喀里多尼亚占比0.73%，其他国家占比3.04%。2017年印尼放开1.7%以下镍矿出口后，2018年1月-2019年7月中国镍矿进口国比例来看，印尼占比34.45%，菲律宾占比59.36%，新喀里多尼亚占比2.53%，其他国家占比3.66%。具体图表如下：
我们从两个角度计算印尼禁矿可能造成的影响。
首先我们从印尼镍矿供应减量来计算：
从进口量数据来看，2018年中国自印尼进口镍矿1500万湿吨，2019年进口量同比增幅明显，预计2020年后中国自印尼进口镍矿减量约2300万湿吨（若以剩余进口配额计算则2019中国自印尼进口量乐观预计可能接近3000万湿吨，但有一部分并非当前中国镍铁实际镍矿需求，而是转化为库存）。假设2020年中国自菲律宾（去除TAWI–TAWI地区影响后仍增加）和新喀里多尼亚等国家增加镍矿进口量，在镍矿价格高企的刺激下预估出现500万湿吨的增量，则印尼减量仍有接近1800万湿吨的减量，以1.65%含镍量计算，含水量为67%，则粗略估算2020年中国镍矿供应量可能出现大约20万金属吨的减量。
以上情况为当前镍矿价格下的2020年镍矿供应预期，下面我们计算极端条件下的情况——镍价维持在14万元/吨上方、镍铁厂最高可接受的镍矿价格（临近亏损），导致的2020年可能出现的镍矿供应情况。
假设镍价维持在14万元/吨附近，即便电解镍对镍铁升水高达1.5万元/吨（折算纯镍），对应镍铁价格约为1250元/镍点，则大致估算镍铁厂最高愿意接受的镍矿价格（完全成本临近亏损）为1.5%镍矿CIF价格或在55美元/吨以上、1.8%镍矿CIF价格或在110美元/吨以上，如此高的镍矿价格足以刺激印尼菲律宾以外地区的镍矿供应。高利润必然刺激供应增加，全球并非无矿可用，只是供应增加需要一定的时间，由此则2020年后的镍矿供应减量可能会降至12万金属吨以下，若新喀里多尼亚增加对中国镍矿出口配额，则最终的镍矿供应减量可能仍要下调。不过这是极端情况下的计算——镍价维持在14万元/吨上方、镍铁厂利润大幅下滑（当前利润非常丰厚），镍铁厂有矿的情况下仍会正常生产，只是产能继续扩增的动力不足。
接下来我们以当前国内镍铁产量消耗的镍矿来计算未来的镍矿供应缺口。
以当前中国镍铁产能来看（不计尚未投产的产能），2019年中国镍铁产量预计为59万金属吨，因各个国家镍矿品位不同，我们需要分别计算。菲律宾镍矿平均品位约为1.35%，预计2019年中国自菲律宾镍矿进口量约为3100万湿吨（10月份后TAWI-TAWI地区出现减量），2020年因TAWI-TAWI地区产量下降，即便镍矿价格高企，菲律宾镍矿供应增量可能也有限，乐观预计为3300万湿吨，从而菲律宾镍矿折算金属吨30万吨，新喀里多尼亚镍矿平均含镍量为1.8%，当前总配额折算金属吨约为6.6万吨，假设高镍价刺激其他地区增量带来约4.4万金属吨的增量，则国内镍矿供应还存在大约18万金属吨的缺口。如果按前面的极端情况计算（镍价维持13.7万元/吨上方、镍铁厂接近亏损的情况下最高愿意接受的镍矿价格），则国内镍矿供应缺口可能在12万金属吨以下。
因此印尼禁矿虽然对镍价有强劲利好，但当前高镍价可能已经消化一部分，而且我们还需考虑印尼镍铁和湿法产能的供应增量。
3印尼镍铁和湿法产能分析
我们首先看一下印尼镍铁投产进度表，虽然前期镍铁投产进度较为缓慢，但是在印尼提前禁矿的利好刺激下，后面印尼镍铁投产进度可能会加快，而且未来印尼镍铁新增产能将持续增长。
因印尼禁止镍矿出口导致全球镍矿供应短缺，因此除了已经建设好的产能以外，中国新增镍铁产能计划可能延后或者取消，而印尼新增镍铁产能计划则有可能加快投产进度。若德龙印尼一二期产能、青山印尼、金川WP、Weda Bay等项目都能如期投产，则9月份到年底可能会有14万金属吨的产能增量（实际产量的爬升会比这更慢），加上年内未能投产延后到明年的产能则可能会有33万金属吨/年的新增产能，去除2019年底可能投产的印尼德龙100万吨不锈钢产能带来的8万金属吨镍需求增量，仍然可能有23万金属吨的供应增量，而且未来镍铁新增产能仍会持续增加。
接下来我们再看看印尼湿法产能计划投产情况。
从上表来看，最近可能投产的湿法产能为OBI镍钴项目，目前预计2020年上半年即可投产，约3.7万金属吨镍供应增量，四个项目一期产能总共约14.7万金属吨的增量，但除了OBI镍钴项目外其他三个产能暂时无法确定明年是否可以投产。
因此，如果印尼禁矿后镍铁和湿法产能投产进度加快，则未来印尼镍铁和湿法产能增量有可能在两年之内即可超越印尼镍矿供应减量，届时可能出现中国NPI减产、印尼NPI和湿法产能增产的局面。不过在印尼NPI和湿法产能大量释放之前，2020年全球镍矿供应依然处于短缺状态。
4总结
2019年底印尼禁止镍矿出口后，因菲律宾近几年大量开采导致镍矿储量和品位有所下滑、加之TAWI–TAWI 地区部分镍矿枯竭关停，即便镍矿高价格刺激，菲律宾镍矿供应增量可能也有限；新喀里多尼亚因仍有部分出口配额尚未使用，因此当前配额下可能会有400万湿吨的增量，若镍矿价格处于高位则有可能刺激新喀里多尼亚增加新的出口配额；美洲地区因运费较高目前出口到中国的量较少，若未来镍矿价格处于高位（因镍矿供应不足镍铁厂愿意牺牲部分利润接受高价镍矿），则美洲地区镍矿供应可能成为一个新的途径；但这些增量依然无法弥补印尼禁矿造成的缺口，2020年依然有可能出现12-18万金属吨的镍矿供应缺口。
未来印尼禁矿形成的供应缺口可能主要通过印尼镍铁和湿法产能来填充，这或导致中国NPI减产、印尼NPI持续增产，若印尼的镍铁和湿法产能在高镍价的刺激下加速投产，则可能两年内即可填补印尼禁矿造成的缺口，不过在这些供应大量释放前，2020年全球镍矿供应依然可能短缺。
印尼政策存在一定的反复性，未来不排除再次放开镍矿出口的可能，不过短期内禁矿政策已经落地，再次变动可能性很小。在印尼镍矿禁止出口后，中国的镍矿供应将主要依赖菲律宾，菲律宾的镍矿政策将对镍价影响巨大，如果菲律宾再次炒作环保问题导致矿山关停，则短期内全球可能找不到新的镍矿供应来源弥补印尼和菲律宾的减量，若是如此则可能为镍价带来极大的情绪冲击。
因10月份后菲律宾高镍矿主产区TAWI-TAWI地区部分矿山可能枯竭关停，加之2019年底印尼禁止镍矿出口，则中国进口镍矿品位或重新回落，从而导致中国高镍铁品位下滑，不锈钢厂不得不增加电解镍的调配量来满足生产需要，直到后期印尼高品位镍铁大量涌入国内之后高镍铁平均品位才有可能得以提升。
作者：华泰期货研究院有色金属组 付志文