在金融EMBA2017級校友、光源資本創始人、CEO鄭烜樂看來，頂尖企業家創造了整個資本市場99%的價值，與頂尖企業家一起戰鬥，是一件「最值得的事情」。
金融EMBA2017級校友鄭烜樂
攝影：鄧潘
玉龍雪山登頂前的最後100多米攀升，是對普通遊客耐力與技巧的考驗。
當參加公司團建的近100名同事邊拍照、走走停停時，光源資本創始人、CEO鄭烜樂轉頭對一起走在前面的幾位同事說：「最後這100米，咱們增加點難度，就不要停了，一起上怎麼樣？」
得到同事們的回應之後，鄭烜樂不忘囑咐大家：注意自己的身體狀況，有規律地吸氧，累的時候多看看終點，給自己打氣。
在一位光源資本同事眼裡，氧氣稀薄的玉龍雪山山頂，好比今年的市場環境。
據清科數據統計，2023年上半年，中國股權投資市場整體延續下滑趨勢。受大額基金及外幣基金募資放緩影響，新募集基金數量和總規模分別達3289隻、7341.45億元人民幣，同比下滑0.3%、23.5%；其中外幣基金的新募集數量及規模同比降幅達54.9%、35.4%。上半年市場投資端仍較為低迷，投資案例數和金額分別達到3638起、2929.65億元，同比下降37.5%、42.0%。
當不少人在徘徊或者觀望時，鄭烜樂和他創辦的光源資本仍在不斷沖頂。
今年6月份，奕斯偉計算宣布完成超30億元D輪融資，光源資本擔任獨家財務顧問。在今年半導體行業融資規模普遍縮水的背景下，這一融資規模稱得上表現突出。
成立9年以來，光源資本幫助超210家新經濟與產業集團公司完成超340筆私募融資交易，累計交易金額超過2590億元人民幣，累計幫助超50家企業成長為所在領域的獨角獸公司。它也是目前市場上完成大型（超過10億元）人民幣交易最多的FA。
但在光源內部看來，現在遠沒有到能夠「躺贏」的地步，因為市場和行業一直在變化。
以過去兩年為例，2021年光源資本幫助企業完成100+次私募股權融資交易，完成代表性併購融資4筆，實現業績「登頂」。2022年，雖然光源資本在一些行業交易榜單上的排名成為第一，但受行業大環境影響，這一年光源資本幫助企業完成超過60筆私募股權融資及併購服務。
用光源資本董事總經理婁洋的話說，「2022年『啪』一個大浪拍下來，2023年整個一級市場的行情相較去年更加疲軟」，因此，「光源資本的危機感始終存在，『躺平』跟我們無緣」。
鄭烜樂認為，FA行業就像一個流水席，光源要做的，就是讓自己永遠在牌桌上，並坐在上風口。
光源資本能在行業波動中不下牌桌的秘訣是什麼？對一家擁抱產業轉型的機構來說，哪些機會至關重要？
從「小白」到「立身」
2010年底2011年初，還在國企工作的鄭烜樂感受到巨大衝擊。
隨著iPhone4上市，移動網際網路時代到來。鄭烜樂在陸家嘴排隊買了人生第一部蘋果手機。
彼時，李開復、徐小平、張穎等人呼籲年輕人出來創業。看到張穎的微博後，鄭烜樂意識到投資是一個非常有發展，且對年輕人友好的行業，「一定要去！」
「我當時給很多機構都投了簡歷，但得到回覆的很少。」鄭烜樂說。
2011年底，鄭烜樂在師兄的邀請下，加入清科從零開始學做FA。剛入行時，他是公司最愛寫PPT的，「利用PPT能把一家公司的戰略、經營規劃、投資價值等盡善盡美地展現出來，是一件很值得自豪的事」。但因工作經驗不足加上市場「小寒冬」影響，第一年他一個項目都沒做成。
2012年底，鄭烜樂終於做成了第一個項目。雖然項目金額不高，只有千萬人民幣級，「但有了這筆資金，客戶公司就可以完成傳統行業向數字化轉型的一系列操作，從而領先競爭對手一個身位。」此後，鄭烜樂又幫助這家公司完成了多輪融資，建立了長期的合作關係，創始人在公司重大決策的時候，還會找他商量。「我是那時第一次深入地理解這份工作的價值。」鄭烜樂回憶道。
從這個項目開始，鄭烜樂陸陸續續幫一些移動網際網路項目進行融資。到了2014年，他已經成為FA部門的業務骨幹，貢獻了部門的主要收入。
在那段時間裡，鄭烜樂白天工作，晚上大量閱讀矽谷的技術博客，研究美國的移動網際網路公司。「相當於每天上兩個班，以至於後來每遇到一個移動網際網路的項目，就立馬條件反射式地知道這家公司故事該怎麼講，未來會遇到哪些問題。」鄭烜樂回憶道。
在這一過程中，鄭烜樂逐漸意識到，移動網際網路的第二波浪潮來了。「當時社會變化之大，就好像有一輛列車向我駛來，如果不跳上去一起向前出發，我就會被甩下，再也沒機會了。」
他決定單獨創業，「做一個最精品的、對企業家最有價值的投行品牌」。鄭烜樂給老闆打了電話想聊一下辭職的事，老闆最終同意：「我一直覺得你的拚命程度，不像是給人打工的狀態。」
2014年下半年，剛28歲的鄭烜樂成立光源資本。彼時FA行業已初定格局，既有華興資本、易凱資本這樣成立十餘年的「老大哥」，又有泰合資本這樣的業內新秀，跟他們相比，光源資本完全沒有競爭優勢。
光源的第一個項目是APUS，在跟APUS創始人聊完後，鄭烜樂一直在樓下的咖啡館等結果。他一方面覺得有合作的可能，但也知道對方有大量理由不選光源。當時是冬天，那家咖啡廳晚上把暖氣關了，鄭烜樂被凍得瑟瑟發抖，直到夜裡11點多，最後一家FA結束出來後，他又衝進去跟對方爭取。類似場景在鄭烜樂早期的項目拓展過程中也時常出現，包括後來的B站。
鄭烜樂與陳睿的第一次見面，聊了近四個小時。他認為當時年輕的B站不只是一個小眾的視頻網站，而是一個面向新生人群的文化發動機。Z世代未來會成為主導文化和消費潮流的主要群體，B站一定會隨之成為主流。在2015和2016年，鄭烜樂將B站對年輕人的文化影響力解讀給主流資本市場，幫助B站找到了最認同公司核心價值的一批投資人。
最終，憑藉這股「死磕」的勁兒和對行業規律、產品的理解力，光源資本成為APUS的A輪、快手B輪和B站C輪的獨家財務顧問，融資金額都超過1億美元，並在此後一直擔任它們的財務顧問。以「行業黑馬」姿態亮相背後，閃送、貨拉拉、得物等明星項目，也登上了光源的客戶名單。
至此，用鄭烜樂的話來說：「光源終於在市場裡立住了身位。」
轉折點
2018年，移動網際網路行業表面上看起來依舊「繁花錦簇」，但鄭烜樂逐漸意識到，各個在線場景里的龍頭格局基本已確定，創業公司的機會越來越少。
一方面，移動網際網路的流量紅利逐漸消退；另一方面，人工智慧、雲計算、物聯網、新能源汽車等領域漸成風口，科技與產業結合可能帶來新紅利。鄭烜樂得出結論：提前做產業布局和轉型。
2019年，光源迎來了產業轉型的轉折點。
彼時，王東升剛從京東方卸任，加入了他此前牽頭創立的奕斯偉。他第一件事就是重新梳理公司戰略，將奕斯偉拆分成幾家公司，分別是主導晶片與方案的奕斯偉計算、研發製造12英寸大矽片的奕斯偉材料，以及負責板級先進封測業務的奕斯偉封測等。
業務拆分清楚後，為各個子公司融資成為當務之急。奕斯偉計算率先展開B輪融資，光源在內的數家知名FA機構被股東推薦到王東升面前。
當時市場上的FA機構，幾乎都沒有大型產業項目的交易經驗，這對當時的光源團隊來說，既是機遇，更是挑戰。
在接觸奕斯偉之前，光源內部已經在為轉型作準備，當時還是副總裁的許銀川（2023年晉升為董事總經理）帶隊，開始接觸並操盤了包括黑芝麻智能在內的一些半導體項目。儘管如此，奕斯偉計算這個項目還是超出了光源的經驗範圍。
奕斯偉集團總經理王輝告訴《中國企業家》：「當時光源在行業內的排名不是第一，經驗更多在網際網路、消費等領域，硬科技這塊的項目其實做得還不多。」
據王輝介紹，當時王東升之所以願意把機會交給光源，是因為他非常欣賞這群理念契合、富有衝勁的年輕人。「東升董事長希望在他接下來的工作時間裡，能夠再帶一批年輕人出來，把他多年積累下來的經驗理念能夠傳承下去。」王輝說。
在過程中，鄭烜樂、許銀川、薛玲（時任董事總經理，2023年晉升為合伙人）等人前期做了大量調研，彙報前常常改材料到凌晨兩三點。「當時我們設計了一個完全創新的交易方案，幫助公司解決了融資後的長期發展問題，並且憑藉對晶片行業和奕斯偉的認知打動了東升董事長。」鄭烜樂說。
拿下項目，只是「萬里長征」的第一步。在晶片賽道，光源此前沒有產業領域有代表性的案例。「所有願景目標在當時看起來都太過超前，能不能成功誰也不敢保證。」
鄭烜樂和許銀川帶奕斯偉見了不到20家投資機構後，領投方敲定，其中君聯資本是他們見的前5家之一。還沒等鄭烜樂等人鬆一口氣，2020年初疫情來了。
「資本市場被『凍住』了，工作被迫全部轉到線上，大家都對融資能否如期完成打了一個問號。」鄭烜樂回憶。
王輝記得，當時FDD（財務盡職調查）、LDD（法律盡職調查）無法進場，包括盡調訪談等事務只能在線視頻或通話，整個周期被拉長。與此同時，很多機構的投資策略也變得保守。
但另一方面，王東升對融資的時間節點又卡得非常嚴格，甚至具體到幾月幾日前必須完成。公司融資團隊與光源團隊都承擔著巨大的壓力。
彼時，王東升每天早上6:00會給鄭烜樂打電話溝通，鄭烜樂也把自己的作息調整到6點起床，溝通結束後，他再給許銀川團隊打電話討論、布置任務。
「奕斯偉計算還在產品導入階段，卻因疫情不得不停下來。投資人的情緒受到影響，那時我一邊尋找方法來提振現有投資人信心，一邊火速尋找新的投資人。」許銀川回憶。當時他們發現一個現象，在家的人多了，電視、Pad的消費提升，面板價格和銷量瞬間沖高。藉助這個趨勢，他們去跟投資方等人及時溝通，以對沖一些負面影響。
2020年6月，奕斯偉計算完成總金額超過20億元的B輪融資，由君聯資本和IDG資本聯合領投，高榕資本、興投資本、渤海產業基金、湖南財信金控等跟投；芯動能、三行、博華等老股東也追加了投資。光源資本也自此成為奕斯偉集團各個子業務的長期獨家FA。
「奕斯偉每一輪投資人的名單都很不同，從一開始財務、產業投資人到金融體系投資人，再到頂級國家隊，是我們能力一步步提升，資源體系一步步壯大的體現。」鄭烜樂總結。
下沉到產業中去
當許銀川帶領團隊在半導體賽道拓展業務時，鄭烜樂已經準備開闢新「戰場」。2019年底，他找到了薛玲，想要讓薛玲帶隊，單獨成立一個工業組。
得知消息後，薛玲非常吃驚。一是工業在當時對所有人都是一個完全陌生的領域；二是薛玲之前在騰訊主要看網際網路項目，雖然在光源已經服務過貨拉拉這樣的明星企業，但進入FA行業的時間畢竟尚短。
而且從業務角度分析，工業賽道的案子分散、規模小、資本化周期長，從FA的角度看並不「性感」，短期內很難做出業績。從大環境看，2019~2020年的市場行情跟現在完全不同，當時作為主流的美元（基金），更喜歡高風險、高收益、回報周期短的「性感」項目。
在初步研究了一周工業賽道後，從公司、個人及團隊發展的角度而言，薛玲還是願意冒著短期的風險，選擇一個面向未來的長期布局。
薛玲和鄭烜樂商量，將試錯期限劃定為半年。她當時甚至做好了心理準備：「半年之後我交出的答卷，可能是我們不適合做這件事。」
不到半年，他們就抓住了第一個比較頭部的工業客戶——樹根互聯，一家脫胎於三一集團的工業網際網路平台。
薛玲帶領團隊全力投入這次合作，在項目執行的三個多月里，開會時長直接「拉滿」。「每次投資機構和被投公司溝通前，我們一般都會跟投資人電話溝通10~20分鐘，把基礎內容聊透，但這個項目，我們每次跟投資人溝通的時間都是兩個小時起。」薛玲說。
2020年12月，樹根互聯宣布完成C輪8億元融資。本輪融資由IDG資本領投，騰訊戰略投資，海通投資、科源產業基金、天雅資本、建信金圓及老股東眾為資本跟投，光源資本擔任本輪融資獨家財務顧問。
2020年一整年，薛玲帶領團隊看了100多個項目。
樹根互聯的項目完成後，光源得到了走進工業領域的新機會——幫助三一重卡融資。
接觸對比了數家FA後，三一集團證券部周利凱認為光源資本滿足了他們對FA機構的要求，「既懂產業，又懂資本市場，在市場上朋友廣泛，並且有很好的服務精神。」
項目執行過程中同樣困難重重。「我們對於項目執行的要求比較快，但當時的資本環境並不是特別友好，光源團隊為了幫我們加快融資進度，做了很多工作。」周利凱說。
在進行正式的商業談判前，三一重卡董事長梁林河也表達了他們的訴求，他們做重卡目的不在於利潤有多高，而是希望能幫助產業里處於弱勢的司機，提高他們的體驗感，實現企業社會價值。
「我們並不需要最高估值引進投資方實現利益最大化，而是需要一個理念契合的投資方，在估值合理的情況下，和我們一起發展產業，把它做大。」周利凱表示，「我們也不希望簽一些對賭協議等所謂的商業條款，限制公司的發展。」
薛玲和團隊參考美股、港股等多方面的估值手段，提出了一個雙方能夠接受的估值範圍。2022年底，三一重卡完成A輪融資，這輪融資由招商局、普洛斯、國投招商聯合領投，朱雀資產、華胥基金等機構跟投。招商局和普洛斯背後有兩大物流產業方，意味著訂單支持，國投招商代表著國資背書。
項目推進過程中，薛玲團隊也震撼於中國工業領域的發展。之前他們更多是從外部角度看工業，對工業的印象是比較傳統老舊保守。「實際上中國的龍頭企業家非常有格局和前瞻性，還投入了非常多的資金資源和人力去做很多革命性的創新項目。中國工業很多是沿著海外工業路徑去升級和疊代的，但在過程中，中國也實現了多領域的自主創新和跨越式發展，結合中國強大的產業集群和基礎設施，走出了一條跟西方不同的工業化道路。」薛玲總結道。
經歷了這兩個項目後，薛玲和團隊對工業賽道有了更強的信心，也堅定了光源堅持做產業化的信念。而工業領域的早期積累，為團隊後續快速攻下新能源、新材料、汽車、裝備等垂直領域，也奠定了基礎。
2022年夏天的某一天，鄭烜樂和薛玲一起坐火車去山東，看一家消費電子領域的材料公司。距離公司還有1個小時路程時，鄭烜樂問薛玲是否可以30分鐘內講清楚這家公司的業務同所處產業鏈的關係。薛玲隨手拿出自己的iPhone，將手機的零件、模組，以及生產成本、毛利，排名靠前的原料供應商，模組未來的升級替代方向等都一一拆分講解給他。
聽完後，鄭烜樂腦子裡好像有了一張iPhone的設計圖，每個零部件都明碼標價，生產商和價值鏈也都清楚了。「這說明她這兩年工業沒白看，已經看進去了。」鄭烜樂說。
協鑫集團也是光源資本深度服務的大型產業集團之一。2022年底，協鑫光電完成5億元B+輪融資，光源資本是獨家財務顧問。協鑫光電創始人、CEO范斌告訴《中國企業家》：「在鈣鈦礦概念還沒有受到市場追捧時，薛玲他們就已經有比較深入的研究了，他們的認知高過我們見過的其他絕大多數機構。」
跟1%的頂尖企業家在一起
2021年初，光源資本董事總經理李昊（2023年晉升為合伙人）觀察到，由各科研院所引導的產學研體系，正逐漸走出實驗室，在產業中發揮越來越重要的作用，於是開始帶領團隊積極探索產學研體系建設落地途徑和合作機會。
2021年的最後一天，李昊得到固態鋰電池公司衛藍新能源要選FA的消息。衛藍新能源是中國科學院物理研究所在固態電池領域唯一的產業化平台。
為了爭取這個有標誌性意義的核心客戶，他和團隊在2022年1月1日全都回到公司，用1天半的不眠不休準備好所有材料，1月3日交給了客戶。
11個月後，衛藍新能源宣布完成近15億元人民幣D輪融資，光源資本擔任獨家財務顧問。這輪融資結束後，衛藍新能源董事長俞會根在給光源資本的服務評價中說：「財務顧問比拼的是對公司所在行業的深刻理解與洞察，比拼的是專業且高效的執行能力，光源團隊都做到了。」
衛藍新能源是李昊所帶領的新能源項目組完成的首個核心項目，也讓項目組成員抓住了新能源領域交易的「訣竅」。2022年，李昊帶領團隊創造了新能源項目交易成功率100%的成績。
此前，李昊及其帶領的行業組深耕消費產業賽道多年，並完成了如得物、鍋圈食匯等行業知名案例。在李昊看來，快速吃透一個行業，是在光源的必修課。「所謂的『轉型』，只是用對的方法去做一件新的事情。」
除了產學研體系的探索等，光源也在不斷拓展FA服務能力的外延和邊界。
2019年，為了幫助企業做早期的核心人才招聘和資源導入，光源資本成立了VAS（增值服務）團隊。
面壁智能是光源資本正在服務的AI大模型企業，公司CEO李大海告訴《中國企業家》，光源幫助公司找關鍵人才的服務超出了公司的預期，面壁智能現在的HR負責人、財務負責人等，都是從光源提供的候選人選擇的。期間光源還幫助公司評估候選人是否有加入早期團隊的意向，以及是否具備創業精神。鍋圈聯合創始人安浩磊也表示，在公司高速發展進行組織疊代的窗口期，光源不僅在策略上提供了支持，而且幫助引入了多位骨幹人才。
2022年，為了幫助企業引進政府資源，包括土地、資金、政策等，為企業打通與地方政府間的深度合作賦能，光源推出了IDA業務，即industry development advisor（產業發展顧問），由董事總經理吉星（2023年晉升為合伙人）擔任負責人。
「光源每項新業務，都不是隨便開拓的，是在公司整體戰略框架體系內去做延伸，使得新業務都能夠復用公司的能力結構。」吉星談道。
為此，吉星和同事們打造了光源獨有的「一橫N縱」體系，「一橫」指的是FA業務，「N縱」是光源擁有的能力結構體系和供給企業的資源，也是吉星負責主導的大部分業務。其中包含了基金業務、產業發展顧問業務和證券承銷業務，既支撐了光源的資管業務，也是服務頂尖產業企業家的重要抓手。「其實就是在FA這一資產流量入口上，為頂尖企業提供更多服務工具。」
大學時，鄭烜樂因為喜歡搖滾開始學吉他。為了練好指法，他不斷練習加強肌肉記憶，想讓自己的手指每次離琴弦不超過0.5厘米，對一個吉他愛好者來說，這並不是個短期內的必選項，但是精確地控制距離，可以讓手指速度更快，指法也會更好看，進而在長期練習後達到專業演奏水平。為此，他將別人每天半小時的練琴時間延長至8小時。「我現在可能是一級市場吉他愛好者里距離專業水平最近的。」鄭烜樂說。
這種對於極致和長期主義的追求，一直影響著鄭烜樂的選擇。在鄭烜樂看來，用項目數量換質量極不可取，只有把判斷前置，通過研究不斷驗證自己的判斷，核心能力才可以沉澱在自己身上。「我們想做一個有腦子的渠道，或者說有雙向服務能力和價值發現能力的渠道，為此，我們願意付出更長期和極致的努力。」
九識智能是一家擁有自動駕駛全棧式自研技術的無人車公司，2022年光源資本幫助他們完成了新一輪融資。創始人孔旗告訴《中國企業家》：「如果從促成交易難易的角度看，當前的投資方肯定不是九識融資最快交易的投資方，但光源還是綜合考慮了我們和投資機構雙方的訴求，以及從企業和投資機構長期發展的角度考慮，努力促成了這次合作。」
在鄭烜樂看來，頂尖企業家創造了整個資本市場99%的價值，與頂尖企業家一起戰鬥，是一件「最值得的事情」：隨著這些企業家越來越好、越來越成功，投資人也會獲得更好的收益，光源也會因此獲得很多資源跟背書，進而形成一個良性循環。
早在2014年，鄭烜樂在一個行業社區里潛水時，有人發表FA不如投資人有價值的觀點，鄭烜樂有點刺痛。
「在一級市場或者整個資本市場裡，企業家才是價值創造的原點，無論是FA、投資人，還是券商律師會計師，都是企業家價值的放大器；職業本身沒有高低貴賤之分，企業家關心的是誰能提供更多價值，只要做到極致、帶來巨大價值，自然會受到企業家認可和尊重。」他當時回復。
2015年，鄭烜樂在公司PPT里寫到，為1%頂尖企業家而生，後來，這句話被改成了：助力1%頂尖企業家改變世界，並作為光源資本的使命存在。
來源：中國企業家雜誌
記者：孔月昕