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1. 油服行業景氣度回升，海上油服表現亮眼

1.1 全球油氣勘探開發回暖，油服行業有望持續向好

過去三年投資不足使得全球油氣儲量明顯下滑:全球石油公司的上遊資本開支主要受 到油價影響。根據IEA，上一輪高峰周期2014 年全球上游勘探開發資本開支超7000 億 美金，14 年油價暴跌以來，在2014 年到2018 年期間，名義資本支出減少35%，雖然17、18 年資本支出有所反彈，回升到了4770 億美元，但投資主要集中在美國輕質緻密 油(LTO)領域，常規油氣田不可避免的面臨了產量的衰減，過去三年(2016-18)與之前 五年相比，傳統的石油和天然氣資源被認定為發展的非常低水平，常規石油資源平均為70 億桶石油當量(boe)，比前五年低60%，而常規天然氣資源為83 億桶油當量，降低 了40%。另外根據BP 能源統計，2018 年全球原油儲采比(R/P)為50.03，降至了2010 年以來最低值。

為滿足未來油氣需求，需要持續加大投入。BP預計到2040 年，石油仍將扮演全球 能源重要角色，根據不同的情景假設石油需求水平將在8000 萬桶/日到13000 萬桶/日之 間。為滿足這一需求，必須保證足夠的投資，如果未來投資被限制在開發現有的油田，並 且沒有對新產區的投資，到2040 年全球石油產量將僅約3500 萬桶/日，而為了填補供需 差距，石油行業未來二十年還需要數萬億美金的投入。根據WoodMackenzie，預計每年 開發投資需增至約6000 億美元才能滿足未來十年內的油氣能源需求。

油服行業周期景氣度持續向好:油服行業景氣度主要由石油公司的上游勘探開發資本 支出決定，全球油氣上游支出在2014 年達到高峰後，隨著油價下跌連續兩年大幅下滑，到2016 年全球油田設備和服務市場規模收縮至高峰時期一半。上游支出隨著國際油價在17、18 年小幅回升，達到2620 億美元。根據IHS 的預測全球上游油氣勘探開發投資2019~2023 年復合增長率達到5.9%，預計全球油服市場未來五年將處於長期回升通道。

1.2 常規油田、海上和LNG 領域投資迎來明顯增長

2019 年常規油氣田探明儲量迎來反彈。2014 年至2018 年間，常規原油的發現平均 每年達到52 億桶油當量，比前十年的平均水平低三分之二。天然氣發現的趨勢也類似，2014 - 18 年期間每年50 億桶油當量，而前十年為151 億桶油當量。IEA 預計2019 年勘探投資 將增加到600 億美元，增長18%，但距離高峰時期還有一倍的空間。隨著油價回升，石油 公司的投資逐步轉向常規油田，根據Rystad Energy2019 年上半年全球常規油氣探明量已 經大幅增長，全球共發現56 個常規油氣田，資源量達67 億桶油當量，與2018 年同期相 比增長35%。

全球海上油氣項目投落地高峰，海上油服市場迎來反彈。IEA預計2019 年海上油氣投 資迎來大幅增長，根據Rystad Energy，2014 年油價暴跌之後，石油公司通過最終投資決 策(FID)的海上項目數量大幅回落，項目總價值從2014 年的780 億美元降低至370 億。而2019 年上半年已經有價值500 億美元的海上項目獲得批准，預計油價穩定在60 美元/桶 以上的條件下，全年將有價值1230億美元的海上項目獲得批准，另外預計2019年至2021 年期間批准33 艘浮式生產儲油和卸載(FPSO)船舶，按照新建一艘FPSO 的造價近10 億美元估算總投資額達到330 億美元。海上鑽井市場也迎來回升，Spears&Associates 預 計2019 年海上鑽井規模增加19%到280 億美元。

天然氣液化領域行業迎來投資大年，拉動模塊化建造需求。我們預計全球多個大型LNG 項目的招投標結果在2019 年落地機率大，根據IEA 自2018 年中期以來批准的四個 合計約600 億立方米的液化產能的液化天然氣項目，到2025 年將增加總投資超過400 億 美元。Rystad Energy 預計2019 年LNG 迎來規模最大的投資年度，新建投資額有望達到 近1030 億美元。近期總投資255 億美元的俄羅斯亞馬爾海上液化天然氣工廠的Arctic LNG 2 項目成功落地，進一步證明了天然氣液化領域行業景氣度的回升，從而帶來模塊化建造需 求將明顯增加，帶動海洋工程公司訂單回升。

2. 政策強化，國內油服市場迎來長景氣周期

2.1 中央意志指導，國家政策推進油氣增儲上產

我國油氣資源稟賦較弱，近兩年來雖然油氣需求保持增長，但自2016 年跌破2 億噸 以來，中國原油產量已連續三年下降，2018 年全年國內原油產量1.89 億噸，同比下降1.3%， 降幅比上年收窄2.7 個百分點，雖然產量下滑態勢得到初步遏制，但對外依存度不斷增加，2018 年來隨著地緣政治不穩定性增強，內部資源不足與外部不穩定加強了能源安全問題。

1)地緣局勢升溫增加原油進口不穩定性。原油進口主要集中在中東等地緣政治不穩定 地區、海上運輸過於依賴馬六甲海峽、陸上跨國管道突發事件等風險依然存在。2018 年我 國原油進口4.64 億噸，其中45%來自中東等地緣政治不穩定地區，伊朗占比6.3%。我國 從非洲、中東等地進口原油對馬六甲海峽依賴較高。依據EIA 數據，2014 年我國75%的 進口油品需通過馬六甲海峽、2016 年馬六甲海峽原油運輸量占全球原油供給的16%，25% 以上的海上運輸原油需要通過馬六甲海峽。雖然我國通過建設瓜達爾港，中緬油氣管道、 中亞天然氣管道等方式降低對馬六甲海峽的依賴，但2018 年以來的全球貿易不穩定、美國 制裁伊朗原油出口等增加了中國能源進口的壓力。

2)石油戰略儲備不足。目前國際公認的安全石油戰略儲備是90 天。2008 年我國國 務院批准了《國家石油儲備中長期規劃》:要求2020 年以前，形成相當於100 天石油凈 進口量的儲備總規模。根據統計局2017 年底中國原油戰略儲備總量已經達到3773 萬噸， 相當於2017 年月度原油進口量峰值，較2016 年中增長近500 萬噸。相較於已開發國家， 我國的戰略石油儲備仍顯不足，迄今為止美日等國的戰略石油儲備普遍都在90 天以上。而 截至2017 年底中國的戰略石油儲備只能滿足34 天的需求，不足以保障國家的能源安全。

3)對外依存度不斷提升。原油和天然氣對外依存度逐步提升，我國石油對外依存度從2018 年開始已經超過了70%。天然氣進口超過日本，成為全球第一大天然氣進口國，對 外依存度在2019 年2 月達到45%以上。

2.2 三桶油積極響應，國內油服市場迎來長期景氣

三桶油表態積極增儲上產，保障能源安全。2018年8 月開始，三桶 油擬加大油氣勘探開發力度。根據中石油、中海油和中石化集團官網新聞，2018 年8 月相 繼召開主旨為研究提升國內油氣勘探開發力度，為我國 原油產量實現年2 億噸目標做出應有貢獻，保障國家能源安全的專題會議。三桶油都將以 增儲上產為目標，加大勘探開發力度，主要內容包括:

中國石油表示，將在穩產、增儲上加大投入:1)確保原油產量穩中有升，按照「深化 東部、發展西部、拓展海上，油氣並重、立足常規、加強非常規」戰略布局，力爭短期內 推動增產取得實質性進展;2)同時為了增加儲量，將把勘探放在重中之重，推動勘探領域 和優質儲量實現有序接替。

中國石化表示，會持續加大勘探投入力度，推動油氣儲量產量實現穩定增長，進一步 加大四川盆地、鄂爾多斯盆地、塔里木盆地勘探力度，在天然氣方面也將統籌推進產供儲 銷體系建設。

中國海洋石油表示，將紮實推進重大投資和重點油氣田項目建設，確保勘探開發任務 和目標順利完成:全力保障油氣增儲上產，提高國內新增探明油氣儲量，堅持以尋找大中 型油氣田為主線，增加儲量發現、提高儲量替代率，在更複雜油氣層、更深海域不斷取得 新突破;紮實推動「渤海油田3000 萬噸再穩產10 年」工程;同時將加強天然氣保供，推 進國內海上天然氣、陸上非常規油氣勘探開發工作。

2018 年三桶油資本支出增長明顯，2019 年繼續加大投入。國內三桶油積極響應，2018 年勘探開發資本支出合計同比增長23.6%，2019 年繼續加大上游勘探開發投入，合計資本 支出計劃增長19%~22%，約至3600 億。國家能源局發展規劃司司長李福龍在7 月25日 表示，我國油氣增儲上產取得積極進展。上半年，全國原油產量9539 萬噸，同比增長0.8%， 扭轉了近三年下滑態勢;天然氣產量864.1 億立方米，同比增長10.3%。在國家指示下，國 內油氣增儲上產取得積極進展，預計後續國內油氣勘探開發會強化，後續三桶油有望保持 高強度穩定投入。

中石油:2018 年勘探與生產板塊資本性支出為人民幣1,961.09 億元，主要用於國內16 家油氣田的油氣勘探項目和各油氣田的油氣產能建設工程，以及海外五大合作區大型油 氣開發項目，預計2019 年勘探與生產板塊的資本性支出為2282 億元。國內勘探突出松遼、 鄂爾多斯、塔里木、四川、渤海灣等重點盆地;國內開發實現油氣增長，做好大慶、長慶、 遼河、新疆、塔里木、西南等油氣田的開發工作，加大頁岩氣等非常規資源開發力度。包 括與地質和地球物理勘探費用相關的投資部分，勘探與生產板塊2017~2019 年資本性支 出和投資的分別為人民幣1,764.26 億元、2,062.56 億元和2,392 億元(預測)。

中石化:2018 年公司勘探及開發板塊資本支出人民幣422 億元，主要用於涪陵、威榮 頁岩氣產能建設，杭錦旗天然氣產能建設，勝利、西北原油產能建設，推進新氣管道一期、 鄂安滄一期、文23 儲氣庫以及境外油氣項目建設等。2019 年計劃探及開發板塊資本支出 人民幣596 億元，重點安排勝利原油、西北原油、川西雷口坡、涪陵頁岩氣、威榮頁岩氣 等油氣產能建設，推進天然氣管道和儲氣庫以及境外油氣項目建設等。

中海油:2018 年中海油實際資本開支為人民幣621 億元，與當初預期的700-800 億 元有所減少，主要因為降本增效和部分的項目推遲所致;2019 年，公司的資本支出預算總 額為人民幣700-800 億元，其中，勘探、開發和生產資本化支出預計分別占資本支出預算 總額的約20%、59%和19%。公司將穩步推進增儲上產，紮實推動高質量發展，並保持穩 健的財務政策和投資決策。

我國油氣增產主要依賴三桶油。國內油氣勘探開發權由主要四家公司，分別為:三桶 油(中國石油、中國石化和中國海油三大公司)和延長石油。據國家發改委資料顯示，2018 年國內原油產量18,928 萬噸，2018 年國內天然氣產量1,594 億立方米。我們估算國內三 大石油公司的原油產量與全國原油產量之比在92%以上，天然氣產量合計占國內產量82%。 為了達到2 億噸的產量目標，以及實現長期增儲上產，2019 年初三桶油制定了一份「七年 行動計劃」，對2019-2025 年的石油勘探開採作出了規劃。

三桶油和延長石油制定長期增儲上產計劃。中石油七年計劃要求2020 年緻密氣、頁岩 氣產量分別達到320、120 億立方米，2025 年達到350、240 億立方米。2019-2025 年 每年安排50 億元，提升至目前年度投資的5 倍。中石油2018 年天然氣產量36076 億立 方英尺，比上年同期增長5.4%，國內35356 億立方英尺，2019 年計劃天然氣產量38110 億立方英尺，到2025 年非常規氣5 年合計提升5300 億立方英尺。中海油七年計劃要求提 出到2025 年，公司勘探工作量和探明儲量要翻一番。中石化也積極實行七年行動計劃，2019 年上半年生產原油同比增加5.2 萬噸、生產天然氣同比增長6.8%。

除了三桶油之外的石油公司延長石油在2018 年生產原油1120.1 萬噸，原油實現連續12 年千萬噸以上穩產，在此基礎上，延長石油2019 年提出，持續推進注水大會戰和水平 井開發攻堅，爭取千萬噸以上穩產期延長到2035 年。

3. 中海油勘探開發提速，提振海上油服需求

3.1 海洋石油上產潛力大，19年勘探開發提速

國內海上油氣短期上產能力較強，海上油氣開發迎來提速。油氣產量提升需要啟動證 實未開發儲量，國內原油證實未開發儲量中石油占比28%，中石化占比7%，中海油占比49%。另外國內天然氣證實未開發儲量中石油占比48%，中石化占比14%，中海油占比75%。陸地上東部老油田面臨產能衰減，多數以穩產為主，增產主要靠在西部，而我國海 上石油證實未開發儲量占比高，處於上產期，短期增產能力突出。

中海油未來勘探活動將明顯提升。2019年1 月20 日，中國海油制定了《關於中國 海油強化國內勘探開發未來「七年行動計劃」》，要求2025 年，公司勘探工作量和探明儲 量實現翻一番。截止2018 年中海油在國內擁有油氣儲量28 億桶油當量，占其總儲量比61.1%。2018 年中海油完成了探井166 口(包括合作探井10 口)，自營和合作採集二維 地震數據11534 公里，三維地震數據14653 平方公里。2019 年，公司計劃鑽探173 口 勘探井，計劃採集三維地震數據約2.8 萬平方公里。

根據《海洋石油報》中國近海共發育10 個新生代沉積盆地，油氣勘探總面積約70 萬平方千米，勘探開發主要分布在渤海、珠江口和北部灣三大盆地，天然氣主要在珠江口、 瓊東南和鶯歌海等盆地，當前中國近海待發現油氣資源量約占總資源量的2/3，未來潛力 大。

中海油規劃未來產量持續增長。中海油2018 年油氣產量合計4.51 億桶油當量，其 中國內產量占總產量比的67.9%。2019 年公司計劃的凈產量目標為4.8-4.9 億桶油當量， 其中中國約占63%、海外約占37%。2020、2021 年產量目標分別為5.05~5.15 億桶油 當量、5.35~5.45 億桶油當量。另外中海油曾經定下過2025 年總產量目標達到7 億桶油 當量。

國內製定渤海穩產3000 萬噸、南海「兩個2000 萬」上產目標。根據《2018 年中國海洋經濟統計公報》2018 年國內海洋原油產量4807 萬噸，比上年下降1.6%， 海洋天然氣產量達到154 億立方米，比上年增長10.2%。中海油在國內重點經營區域 包括渤海、南海西部、南海東部和東海，渤海油田是中海油最主要的產區，2018 年

中海油提出要完成「渤海油田3000 萬噸再穩產10 年」工程。而南海西部是重要的天 然氣產區，南海東部是重要的油氣產區，2019 年5 月24 日，中海油在深圳召開重大 科技專項會議，提出2025 年全面建成南海西部油田2000 萬方、南海東部油田2000 萬噸的上產目標。

中海油從淺水走向深水，開拓增產潛力。中海油近年來在南海成功推進了深水項 目，標誌著國內海上油氣開發逐步從淺水走向深水，例如位於南海東部流花16-2 油 田群，作業水深最深達437 米，當時開創了中國海油自營開發史上水深最深的油田記 錄，該油田群建成投產後，高峰年產油量預計將占整個南海東部地區年產油總量的1/3， 成為該區有史以來年產油量最高的油田;另外位於南海西部的陵水17-2 氣田，平均 作業水深1500 米，是中海油第一個完全自營作業的大型深水氣田，儲量規模超千億 立方米，該項目目前進入開發階段，將成為中海油未來重要的天然氣產量增長點。

3.2 中海油開放合作，海上勘探開發提速

2019 年公司提出了 「加大勘探力度，加大國內油氣開發力度，持續發力增儲上 產。除了自身資本支出提升之外，還在放開合作上一進步推進，加大南海區域的勘探 開發和對外開放力度，引入中石油、中石化以及外資、民營等參與共同提升海上油氣 產量。

中海油在南海東部的勘探開發速度已有明顯提升。南海東部油田主管公司為中海 油深圳分公司。2018 年，該公司的油氣產量當量約1500 萬噸。南海東部區域的石油 探明程度約20%，摺合約11 億噸，該地區仍有將近50 億噸的待發現資源量;天然 氣的探明程度不到10%，仍有近2 萬億立方米的待發現資源量。在2019 年5 月第十 八屆中國國際海洋油氣決策者大會上，中海油深圳分公司主深圳分公司副總經理田立 新表示，2019 年到2025 年，需投產約12 個油氣項目、開發29 個新油氣田，及動用油氣儲量近4 億噸，才能在2025 年達到2000 萬噸、增產1/3 的油氣產量目標。 目前南海東部有12 個對外合作的區塊，在此基礎上，中海油2019 年除自營油田外， 計劃在南海東部再推出5 個開放的油氣區塊，面積將近1000 平方公里，勘探總面積 近30 萬平方公里，覆蓋52 個礦區。

中海油南海西部後續也將進一步放開等合作。南海西部油田主管公司為中海油湛 江公司，勘探面積近50 萬平方公里。按照南海西部當前1000 萬方、到2025 年全面 建成南海西部油田2000 萬方的計劃，未來南海西部勘探開發將明顯提速。中海油南 海西部擬進一步與民營、外資合作，以烏石17-2 油氣田為例，中海油湛江分公司正 在與國內民企進行混改，擬組建聯合公司來主導開發和生產，另外在位於海南省區域 的陵水17-2 氣田的北邊和南邊，中海油計劃推出一大片合作區域，未來可能引入外 資參股合作。

中海油聯合中國石油、中石化在南海合作開發。2019年4 月24 日，中石油與中 海油附屬公司中海石油(中國)有限公司，就中國南海北部灣盆地福山凹陷的北部灣23/29 區塊和和雷東凹陷的北部灣24/11 區塊在北京簽訂合作合同。按照合同，中石 油擔任作業者，並承擔70%的直接勘探費用，中海石油(中國)承擔其餘30%直接 勘探費用;開發生產階段，雙方成立聯合作業機構，擔任聯合作業者，雙方各占50% 權益。2019 年7 月10 日中石油和中石化股份公司簽訂了合作框架協議，涉及渤海灣、 北部灣、南黃海和蘇北盆地，共涉及探礦權區塊19 個、總面積約2.69 萬平方公里， 雙方將在三年內開展聯合攻關研究。

3.3 油服企業深水能力、LNG建造水平突破，強化自主品牌

國內對深水項目的成功勘探開發，也標誌著我國已基本具備深水油氣勘探開發的自 主智慧財產權，不斷刷新了中國海洋石油工程建設的新紀錄，IEA 預計2030 年海上原油 產量將達到全球原油總產量的30%，深水原油產量將增加50%，而國內中海油已制定 南海深水開發戰略，計劃在未來幾年建設南海東部的深水油田群，在南海西部建好中國 自營發現的第一個千億立方米深水大氣田。油服公司通過國內項目累積的重要的深水經 驗，同時通過將海洋工程能力成功應用到LNG 領域，不斷提升國內工程品牌力，有望 進一步拓寬海外市場。

通過深水項目經驗，國內海洋石油勘探開發能力得以提升。近年來，南海荔灣3-1 深水氣田項目的成功實施，使得海油工程實現了設計、建造和安裝總承包能力由萬噸級 到3 萬噸級、海管鋪設能力由300 米水深以內到千米大關的大幅跨越;而用於開發水 深近440 米流花16-2 油田群的「海洋石油119」是中海油第一個深水FPSO 開發項目， 達到15 萬噸級，由海油工程總承包建設;陵水17-2 氣田水深1250 米至1547 米，該 深水項目是於2014 年由「海洋石油981」勘探發現，標誌著我國具備了自主勘探深水 資源的能力，「海洋石油981」是中國首次自主設計、建造的第六代3000 米深水半潛 式鑽井平台，代表了當時世界海洋石油鑽井平台技術的最高水平;陵水17-2 氣田開發 項目所需核心設施——半潛式平台由海油工程承建，該平台設計為1500 米級深吃水半潛式平台，屬於排水量11 萬噸級的超大型半潛式生產平台，同時具備凝析油儲存和通 過DP 油輪外輸功能，在全球是首座。

模塊化技術在LNG 建造領域成功應用，在國際市場強化自身品牌。近年來隨著天 然氣消費需求的增長，國際高端客戶對於模塊化的天然氣開採設施投資增加。國內海洋 石油工程公司成功地將海洋油氣開發模塊技術運用到天然氣液化模塊建造領域。國內海 油工程、博邁科等公司承接了YAMAL LNG等一批大型項目，隨著項目成功交付，使中 國製造在海洋工程領域走向世界，積累了經驗同時強化了品牌，為後續拿單能力奠定了 基礎。

4. 投資建議

預計2019 全球油服市場進一步復甦，由於我國政策要求推進增儲上產，三桶油資 本支出明顯提升，國內油服市場景氣度回升表現將更加突出，三桶油當中中海油原油證 實未開發儲量占比最高，增產潛力大。2018 年中海油總勘探開發資本支出增長25%， 其中國內勘探開發資本支出合計增長46%，其國內資本支出提升速度更快，旗下中海油 服工作量、海油工程訂單量回升以及海油發展作業量增長，另外民營公司博邁科在海外 成功攬獲LNG 建造大單，有望逐漸迎來業績彈性。

中國海油工程技術與服務板塊包括中海油服、海油工程及海油發展三家專業公司，根 據中國海油定位，三家專業公司在海洋油氣的勘探、開發、生產環節中各有分工，獨立發 展。中海油服定位於發展成為國際一流的油田服務公司，主營業務主要集中在勘探和鑽井 環節，包括鑽井服務、船舶服務和物探勘察服務等;海油工程定位於發展成為具有國際競爭力的、專業化、國際化能源工程公司，主營業務主要集中在開發環節，主要業務包括海 洋石油、天然氣開發工程設計、陸地製造和海上安裝、調試、維修以及液化天然氣工程等 大型工程總承包業務;海油發展定位於發展成為向國際能源工業提供運營綜合服務的公司， 主營業務主要集中在生產環節。

4.1 中海油服

中海油服是全球最具規模的油田服務供應商之一，擁有完整的服務鏈條和強大的海上 石油服務裝備群，業務覆蓋油氣田勘探、開發和生產的全過程，是全球油田服務行業屈指 可數的有能力提供一體化服務的供應商之一。2018年，公司鑽井平台規模位居全球第二; 物探合同工作量全球第五;船舶和固井市場規模全球第四;電纜和泥漿市場規模分列全球 第六和第七。

公司營收與油價相關性高，19Q1 開始業績明顯回暖。公司營業收入與油價的走勢高 度一致，在高油價時期，營業收入(2014 年)一度突破 330 億元以上，凈利潤最高達到74.9 億。2015 年開始經營受油價低迷拖累，2016 年大幅虧損114.6 億(公司計提減值82.7億)，2017 年開始公司營業收入逐漸恢復，但凈利潤回升緩慢，2017~2018 年分別 為3307 萬和7080 萬，2019Q1 營收為59 億元，同比大幅增長72.35%，歸屬於母公司 的凈利潤為3095 萬元，同比增加104.75%，預計後續公司盈利能力將得到明顯改善。

受益中海油資本支出增長，公司在國內營收逐漸回升。2016年中海油服確立了中長期 「雙50%」奮鬥目標:實現技術板塊和大型裝備板塊各貢獻收入50%;實現國內和海外各 貢獻收入50%。公司國內營收的第一大客戶為中海油，2012 年以來一直保持在60%以上。2014 年中海油資本支出達到957 億元，為近十年最高水平，公司國內營收也因此受益達到236 億元高位，受中海油資本支出回升的影響，2018 年國內營收增加至163 億元，國內 市場勘探開發要求工作量提升領先于海外市場，海外營業收入占總收入比26%。

公司業務結構轉向盈利更為穩定的油田技術服務。鑽井服務與上游勘探資本支出高度 相關，在油價高位時毛利率能保持在40%以上，2014 年油價下跌後鑽井業務工作量和費 用均大幅下降，毛利率轉負，隨著行業回暖有望帶來業績彈性;而油田技術服務的技術壁 壘更高，毛利率回升至25%，盈利能力更強。近年來油田技術服務對公司的收入貢獻逐漸 超過了鑽井服務，油田技術服務占比後續有望進一步提升，業務結構往輕資產上調整，使 得公司整體盈利能力更加穩定。

鑽井服務有望提供周期性業績發力點。公司整體毛利率在2014 年達到30%以上，受 油價繼續低迷的影響，2016 年公司各項業務均陷入虧損，截至2018 年底，中海油服共運 營管理48 座鑽井平台(包括36 座自升式鑽井平台、12 座半潛式鑽井平台)、5 套模塊鑽 機。隨著行業回暖，公司作業量逐步增加，2019Q1 鑽井平台開工率繼續回升至74.7%， 訂單量逐步回升。2019Q1 公司整體毛利率增長至11.41%，同比增長19 個百分點。

4.2 海油工程

海油工程是國內惟一一家集海洋石油、天然氣開發工程設計、陸地製造和海上安裝、 調試、維修以及液化天然氣工程於一體的大型工程總承包公司，是亞太地區最大的海洋油 氣工程EPCI(設計、採辦、建造、安裝)總承包商之一。公司在天津濱海新區、青島等地 區擁有已建成的製造場地面積140 余萬平方米，年加工製造能力超過20 萬鋼結構噸，具 備3 萬噸級超大型導管架、組塊等海洋結構物建造能力以及大型LNG 模塊、撬塊建造能力 和FPSO 工程總包能力。

公司經營滯後於油價波動。18年公司實現營業收入110.5 億(YOY+7.80%)，主要 來自總體工作量的增加，其中陸地建造業務完成鋼材加工量同比8.50%，海上安裝營運船 天1.19 萬個，同比增長70%，18 年海洋工程業務收入同比增長61.35%至103.36 億，但18 年全球海洋油氣工程服務價格水平仍處於低位，毛利率增加2.27 個百分點至8.94%。 公司2017/2018 年實現海外市場承攬額10.55 億、11.25 億，隨著17 年yamal 項目的完 結，18 年LNG 陸上建造業務減少，非海洋工程業務同比收入下滑83%至6.3 億，毛利率 減少36.47 個百分點至8.71%。

國內訂單回升明顯，目前在手訂單飽和。2016年訂單觸底之後，2018 隨著油價反彈 訂單逐步回升，2018 年公司實現市場承攬額約175.54 億，其中國內達到164.29 億，同 比增長76%;截至2019Q1 公司在手未完成訂單達到220 億。

攬獲國際市場重大合同，不斷開拓海外市場。2019年3 月公司全資子公司海洋石油工 程(青島)有限公司與日揮福陸合資公司簽訂了陸地模塊建造合同，合同金額約50 億。該 合同是公司繼成功交付yamal 項目之後承接的又一陸地模塊項目，也是公司不斷加強國際 市場開發的結果。18 年公司在國際上與沙特阿美石油公司簽訂海洋工程長期服務協議，此 次大額合同簽訂標誌著公司能力逐步被認可，我們認為公司有望依託其核心競爭力進一步 提升國際市場知名度和影響力，攬獲更多國際訂單，毛利率也有望隨訂單飽和提升。

成功積累深水與LNG 項目經驗，工程能力持續提升。近兩年公司在深水業務上有較大 突破，通過南海荔灣3-1 深水氣田項目的成功實施，積累了重要的深水工程經驗，國內陵 水17-2、流花16-2 等大型深水工程項目合同也相繼簽訂，海外項目巴西FPSO、企鵝FPSO 等深水項目齊頭並進，標誌著公司在海外深水業務上取得新的進展，海洋工程能力不斷突 破;同時承攬了一批大型LNG 模塊化建造國際項目，其中Yamal 項目是LNG 模塊化工廠 核心工藝模塊首次在中國建造，體現了國際大型油氣商對公司在模塊化建造領域業務能力 的認可。

4.3 海油發展

海油發展2019 年6 月上市，公司定位於具有國際競爭力的能源技術服務公司，覆蓋 油氣產業鏈從上游到下游的大部分環節:四大核心業務板塊:能源技術服務、FPSO 生產 技術服務、能源物流服務、安全環保與節能。公司業務以海洋石油生產服務為核心，重點 發展FPSO 生產技術服務、油田化學服務、多功能生活支持平台、油田裝備運維、數據 信息、監督監理等業務，為海洋石油公司的穩產增產提供技術及裝備保障;同時通過物流、 銷售、配餐等能源物流服務提供全方位綜合性生產及銷售支持。

公司各項收入近兩年跟隨油價回升，2019H1 預計增長。公司2017 年和2018 年 收入分別為237 億和289.7 億，分別增長22.34%和22.24%，扣非後歸母凈利潤分別 為9.93 億和9.04 億，分別增長88.02%、減少8.99%。公司預計2019 年1-6 月的營 業收入為120 至130 億元，較上年同期增長約6.0%至14.8%、扣非歸母凈利潤為5.3 億 元至5.6 億元，較上年同期增長約5.6%至11.6%。

公司收入和毛利主要的由是能源物流服務和能源技術服務貢獻。公司能源物流服務側 重於為海洋石油行業的生產環節和中下游領域提供支持服務，通過海上物資供應及配餐服 務為海上油氣田開採提供後勤保障，並通過物流及銷售服務協助石油公司將各類油氣產品 向下游批發及零售商分銷。能源物流服務物資供應量大幅增長。2017 年能源物流服務物 資供應量同比增長27.34%。

能源技術服務重回高速增長軌道。能源技術服務是海油發展的核心業務，主要為石油 公司提供包括工程技術、裝備運維、管道技術、數據信息在內的全方位技術服務。海油發 展在依託主業的基礎上，不斷提升專業技術水平，提高服務質量，加大市場開拓力度，2017 年能源技術服務收入同比增長23.73%。2018 年毛利率小幅上升1.67 個百分點，主要 由於服務費率基本穩定、工作量增長拉動收入增長20.43%

市場領先且經營穩定的FPSO 業務，受益FPSO 景氣提升。海油發展是國內唯一一 家具備FPSO 運營能力的能源技術服務公司，是中國海油發展FPSO 業務的唯一平台。公 司FPSO 業務具有較強的全產業生命周期資源整合能力，覆蓋FPSO 設計、建造、調試、 運營管理、升級改造等各個主要環節，可實現FPSO 的建設與操作運營的無縫銜接，合理 規劃FPSO 的建造投資和運營成本，保證FPSO 全生命周期的最優化管理。全球有在役的FPSO 178 艘，公司擁有FPSO 8 艘，在FPSO 運營商中位列亞洲第二，全球第五，占 有中國近海FPSO 生產技術服務市場絕大部分市場份額，在該市場位居主導地位。

4.4 博邁科

公司是國內領先的具備專業模塊設計和建造能力的設施提供商之一。公司專注從事海 洋油氣工程、液化天然氣工廠和礦業為主的各類模塊的設計和集成建造。公司在天津臨港 經濟區擁有50 萬平米生產場地和400 米深水碼頭，公司擬投資建設天津港大沽口港區 臨港博邁科2#碼頭工程，該項目將為公司增加泊位長度為300m 的碼頭，為公司承接大 型項目奠定了基礎，使公司承接FPSO、FLNG 或FSRU 等項目的總裝變為可能。

豐富國際化的項目運作經驗+高行業口碑，2019Q1 收入明顯增長。公司擁有二十年 的國際化項目運作經驗，定位高端客戶，主要客戶是全球知名的油氣開發公司、礦業開採 公司以及行業內總包商和專業承包商，積累了大量模塊化產品的設計及建造經驗。公司所 在的海洋油氣工程類行業景氣度滯後於油價波動，前兩年經營收入和業績下滑明顯，2019 年上半年公司經營明顯回升，營業收入達到4.98 億，超過前兩年全年收入。

強化品牌優勢，訂單回升帶來業績修復。隨著海洋油氣領域勘探開發復甦，公司2018 年與MODEC, Inc.簽訂了FPSO Carioca MV30 項目合同，總金額約為5.7 億元人民幣。LNG 領域公司參與並成功交付了WHEATSTONE LNG、YAMAL LNG 等項目，憑藉優良 的產品質量、良好的安全記錄、準時交付產品的信譽，再次提升了公司在行業內的口碑， 提升了公司品牌優勢。2019 年天然氣液化市場強勢復甦，公司攬獲了重要訂單，在2019 年7 月與TECHNIP France S.A.簽訂了Arctic LNG 2 等項目訂單，合同額達42 億元人民 幣，工期為2019 年12 月到2022 年5 月。該項目的順利執行，有望為公司業績提供有力 支撐。

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（報告來源：申萬宏源；分析師：徐睿瀟、謝建斌）