來源 | 時代商學院
作者 | 黃祐芊
編輯 | 雷映
與同行毛利率進行差異分析，一直是IPO審核的重點之一。廣東美信科技股份有限公司（下稱「美信科技」）作為一家准上市公司，因毛利率異常，高於同業而被深交所反覆問詢。
資料顯示，2022年11月10日，美信科技過會。時隔一年，該公司於今年12月6日才註冊生效，即將登陸創業板。
從審議會議結果公告看，美信科技在上會時被要求說明其主營業務高毛利率的合理性，該公司過會後需進一步落實的事項是，結合市場經營環境的變化情況，進一步說明其優化外協採購模式的計劃。
時代商學院研究發現，2019—2021年，美信科技核心產品網絡變壓器的毛利率較同業均值高出7～17個百分點，其合理性反覆被深交所問詢。同時，該公司的外協加工金額占各期營業成本較高，外協加工供應商距其工廠偏遠，引起深交所持續關注，其外協採購模式的合理性、是否具有可持續性亦被反覆問詢。
過會一年後，美信科技的網絡變壓器毛利率仍遠高於同行，但差距相對減小。此外，網絡變壓器業務的外協加工費用占該業務成本的比重仍處於較高水平，但隨著網絡變壓器銷售收入占主營業務收入的比重下滑，美信科技外協加工費用占營業成本的比重亦呈下滑趨勢。
網絡變壓器毛利率超同行10個百分點以上
美信科技成立於2003年9月，是一家專注於磁性元器件設計、研發、生產與銷售的高新技術企業。該公司產品主要應用於路由器、交換機、機頂盒、伺服器等網絡通信領域、工業電源領域。
2020年以前，美信科技超九成營業收入來自網絡變壓器，產品結構單一。為進一步豐富產品結構以及增強盈利能力，該公司自2020年下半年起，加大對汽車及通信電源/工業電源用功率磁性元器件的市場開拓力度。2021年，美信科技首次實現片式電感銷售。
從收入構成看，美信科技的主營產品主要有網絡變壓器、功率磁性元器件及其他、片式電感三類產品。2019—2021年，該公司網絡變壓器的銷售收入占比較高，分別為92.53%、93.5%、85.7%，為該公司核心產品。網絡變壓器對應的毛利率分別為24.21%、28.72%、30.83%，呈逐年快速增長態勢。
同期，同業可比公司攸特電子（873111.NQ）同類產品的毛利率分別為15.57%、15.98%、18.68%，較美信科技分別低8.64個百分點、12.74個百分點、12.15個百分點；銘普光磁（002902.SZ）同類產品的毛利率分別為16.77%、11.44%、14.46%，較美信科技分別低7.44個百分點、17.28個百分點、16.37個百分點。
不難發現，報告期內，美信科技網絡變壓器的毛利率較同業公司平均高出10個百分點以上。尤其自2020年起，該公司網絡變壓器毛利率與同行間的差距驟然拉大。
針對上述情況，深交所在一輪問詢函、二輪問詢函中均要求美信科技解釋說明高毛利率的合理性及可持續性。
對此，美信科技將其網絡變壓器毛利率高於同行的原因歸結為：自主加工及外協加工半磁穿環的成本低於同行。
針對美信科技網絡變壓器毛利率遠超同行的情況，深交所保持了持續的關注。直至審議會議現場，該公司仍被問及高毛利率的合理性及可持續性。
在一輪問詢函回覆中，美信科技指出，報告期內，該公司自主加工半磁穿環較外協加工半磁穿環的單位成本降幅分別為63.07%、72.24%、62.15%。簡言之，該公司自產半磁比外協加工的單位成本低62%～73%。
不過，時代商學院注意到，在一輪問詢回覆中，美信科技將半磁穿環外協加工成本及自產成本合計模擬出半磁穿環單位成本後計算得出，報告期內，該公司每萬件網絡變壓器耗用半磁穿環單位成本占網絡變壓器單位成本的比重不足一成。
綜上，美信科技半磁穿環成本占網絡變壓器單位成本的比例不足10%，即便該公司半磁穿環成本遠低於同行，似乎也無法解釋該公司網絡變壓器毛利率超同行10個百分點以上。
2022年11月10日，美信科技通過創業板上市委審議。時隔一年，該公司的網絡變壓器毛利率與同行的對比情況如何？
據招股書註冊稿，2022年、2023年上半年，美信科技網絡變壓器毛利率分別為30.04%、29.32%，攸特電子同類產品毛利率分別為17.81%、19.14%，較美信科技分別低12.23個百分點、10.18個百分點；銘普光磁同類產品毛利率分別為18.05%、20.87%，較美信科技分別低11.99個百分點、8.45個百分點。
可以看到，美信科技網絡變壓器毛利率與同行的差距在逐漸減小，但該產品的毛利率仍遠超同行同類產品。
外協供應商距離偏遠，採購模式可持續性存疑
除了自產半磁對網絡變壓器毛利率的影響，深交所還關注到美信科技在網絡變壓器的生產過程中存在高比例委外加工費用。
據一輪問詢回復，2019—2021年，從美信科技每萬件網絡變壓器的直接生產成本構成看，直接材料、纏線浸錫等外協加工費用兩項占比較大，合計占當期每萬件網絡變壓器直接生產成本的比例分別為72.83%、75.9%、76.97%。
其中，纏線浸錫等外協加工工序均由人工操作，美信科技的採購價格與同行存在較大差異，或使得其網絡變壓器的毛利率遠超同行。
一輪問詢回覆中，美信科技指出，公司纏線浸錫工序外協加工價格低於攸特電子，主要系該工序外協加工服務供應商的地區結構不同所致。其中，美信科技主要自雲南採購纏線浸錫外協加工服務，攸特電子主要自四川採購纏線浸錫外協加工服務，而四川地區較雲南地區外協加工的單價高5%～15%。
按就近原則，美信科技工廠位於東莞，該公司向廣東地區的外協加工採購金額理應更高。但報告期內，該公司的外協加工供應商卻分布在距離工廠較遠的雲南、四川、貴州等地。
對此，深交所在一輪問詢中，要求美信科技說明外協供應商均距離公司工廠較遠的合理性，並分析外協採購價格公允性。在二輪問詢中深交所繼續發問美信科技，要求該公司說明可比公司未能與價格更低的雲南廠商合作的原因。
值得一提的是，美信科技在第二輪問詢回復文件中稱，雲南、貴州的外協加工成本較四川、廣東等地區相對更低。但2021年，美信科技自雲南、貴州、四川、廣東地區的外協加工服務占比分別為59.85%、5.69%、22.55%、11.84%。
可以看到，2021年，美信科技自貴州地區的外協加工服務占比僅為5.69%，顯著低於四川。按照該公司所言，貴州地區的外協加工成本低於四川地區，那為何2022年美信科技自四川地區採購的外協加工服務占比遠超貴州地區？
上市委或許也持有同樣的疑問。上會期間，上市委要求美信科技說明主要外協供應商距該公司工廠較遠的合理性，以及結合市場經營環境的變化情況該公司目前外協採購模式是否具有可持續性，並要求該公司進一步落實說明優化外協採購模式的計劃。
過會一年，美信科技的網絡變壓器外協加工採購情況如何？
2023年3月31日，該公司對二輪問詢回復進行了數據更新，從該版回復可以看到，2022年，美信科技網絡變壓器纏線浸錫工序的委外加工費用為3389.49萬元，同比增長3.79%。直接材料、纏線浸錫兩項費用占當期每萬件網絡變壓器直接生產成本的比例為77.03%，與上年同期基本持平。
此外，美信科技自雲南、貴州、四川、廣東地區的外協加工服務占比分別為60.22%、4.2%、24.05%、11.49%。可以看到，該公司自貴州地區的外協加工服務占比微幅下調約1.2個百分點，自四川地區的外協加工服務占比微幅上漲約1.5個百分點。
綜上，美信科技稱該公司半磁穿環工序的外協加工成本低於同行，是網絡變壓器毛利率顯著高於同行的重要原因。但該工序的單位成本占網絡變壓器單位成本的比例僅10%左右，占比較低，並不能充分解釋其網絡變壓器與同業公司的毛利率差異。
相比之下，該公司網絡變壓器的生產成本明細項中，纏線浸錫工序的外協加工單位成本占比更高。
報告期內，該公司基於降低成本的考慮，在纏線浸錫工序上合作的外協加工供應商主要分布在距離較遠但成本相對更低的雲川貴地區。相比貴州地區，四川地區的外協加工成本較高，但2022年，美信科技向四川地區採購的外協加工占比顯著高於貴州地區。
美信科技上述有違自身降低成本考慮的商業行為背後，究竟有何隱情？
需要指出的是，2022—2023年上半年，美信科技網絡變壓器的銷售收入占當期主營業務收入的比重分別為60.81%、54.42%，較2019年大幅下滑。對應的外協加工費用占主營業務成本的比重分別為29.02%、26.77%，較2019年的40.05%下滑11～13個百分點。若未來該公司網絡變壓器業務占比持續減少，其外協加工占比或將進一步縮減。
【參考資料】
1. 《廣東美信科技股份有限公司首次公開發行股票並在創業板上市招股說明書》.深交所
2. 《廣東美信科技股份有限公司首次公開發行股票並在創業板上市申請文件審核問詢函之回復報告》（一輪、二輪）.深交所
3. 《廣東美信科技股份有限公司首次公開發行股票並在創業板上市申請文件的審核中心意見落實函之回復報告》.深交所
4. 《創業板上市委2022年第78次審議會議結果公告》.深交所
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