本刊特約 | 陳傑瑞（Jerry Chen）（嘉盛集團資深分析師）
拼多多股價11月30日上漲4%至147.44美元，以1959億美元的市值正式超越阿里巴巴，成為中概股的領頭羊！
2015年成立的拼多多在不到8年的時間裡，就在幾乎被阿里和京東壟斷的國內電商領域脫穎而出。截至12月6日，拼多多股價今年累計上漲68%，遠超標普500的19%，而阿里巴巴同期累計下跌22%。
8年三階段跨越式發展
拼多多市值超越阿里
拼多多的崛起經歷可以大致概括為以下三個階段。
2015-2017年，拼多多成立並與拼好貨合併，主打低價爆款，在三四線城市即下沉市場迅速積累用戶數量。在阿里和京東忙著「上山」（專注消費升級）的時候，拼多多選擇了「下鄉」。
2018-2020年，在完成美股上市後，拼多多通過「百億補貼」進軍一二線城市。微信的巨大流量轉換為更低的獲客成本，其社交屬性更是創造了電商領域新的應用場景（即社交+電商），2020年底年度活躍用戶超越阿里。
2021年至今，獲益於促進消費的政策指引，在堅持低價的同時優化客戶體驗。2022年走出國門，跨境電商平台Temu席捲全球40多個國家，市值在2023年底正式超越阿里。
如果只能用一個詞來表達消費者對拼多多的印象，大部分人的第一反應或許都是「便宜」。這並不是貶義詞，在後疫情時代消費降級的當下，「物美價廉」比任何營銷手段都管用，畢竟對價格敏感的已經不僅僅是下沉市場的用戶了。
為了「低價好物」的可持續性，拼多多在「社交電商」和「拼團」模式（需求端）的基礎上倒逼供應鏈的優化管理（供應端），通過降本增效「挖掘」出讓利空間，開創了不同於阿里和京東的電商新模式。
儘管過程中也面臨著不少的質疑，但這一模式最終還是獲得了消費者和資本市場的認可。
業績高速增長
連續第10個季度盈利
拼多多第三季度收入為688.4億元人民幣，同比大增93.9%，幾乎是預期增速的兩倍，前兩個季度的增速分別為58%和46%。
在兩大收入板塊中，在線營銷收入396.9億元，同比增長近40%，而交易服務收入達到291.5億元，同比暴增315%，占公司季度營收的比例擴大到了45%。這部分收入中包括了佣金、平台服務費和跨境電商平台Temu的業績。
即使季度銷售成本同比增加了3倍多增加至268億元人民幣，營業利潤率仍然穩定在24%。三季度實現凈利潤155.4億元，同比增長47%，是連續第10個季度盈利。
三季度凈資產收益率（ROE）突破40%，投入資本回報率（ROIC）為75%，兩者均刷新了公司2018年上市以來的最高水平，在中概股中遙遙領先。
雖然營收和利潤與阿里還存在數量級上的差距，但快速增長的預期還是令投資者對拼多多的未來充滿信心，尤其是其跨境電商的巨大潛力。
Temu成美國最受歡迎的App
持續提升在美國下沉市場中的份額
在全球通脹肆虐的背景下，拼多多將目光瞄向了海外市場。拼多多旗下跨境電商平台Temu於2022年9月登陸美國，此後又進入了包括加拿大、英國、日本、韓國、澳大利亞等在內的40多個國家。依託中國生產製造業的優勢，拼多多期待將社交電商模式和低價好物推廣至全世界。
雖然拼多多沒有單獨透露關於Temu的具體運營和財務狀況，但根據Business of Apps的統計，截至5月Temu在美國已經有超過1億活躍用戶，超過了主要競爭對手Shein（來自中國的在線時尚零售巨頭）。6月的商品交易總額（GMV）已經達到10億美元，今年全年有望超過150億美元的目標。根據AppMagic的統計，Temu作為美國最受歡迎的App，今年的下載量是第二名的TicTok的兩倍。
面對歐美和新興市場的巨大商機，Temu能否複製拼多多的崛起之路呢？至少在美國的「一元店」競爭（下沉市場）中，Temu已經在短短一年內吃掉了Dollar Tree和Dollar General等實體折扣商店很大一部分的市場份額。但Temu的野心應該絕不止於超越折扣店或Shein。
在估值方面，市場估計Temu不會高於主要競爭對手Shein的660億美元的最新估值（畢竟拼多多本身也才不到2000億美元），更不用提亞馬遜的1.5萬億美元市值。不過在8年前，誰又能想到拼多多今天的市值能超越京東和阿里呢。
Temu將成為拼多多新的增長引擎
有望給拼多多股價帶來持續性利好
意氣奮發的拼多多同樣面臨著諸多挑戰。國內要面對老對手阿里、京東，以及抖音等的激烈競爭，在用戶數量增速放緩的情況下，只有大幅提升用戶消費金額才能保證未來持續的快速增長，而在這一點上拼多多還落後於阿里和京東，不過也是潛在的增長點。在海外市場，除了後發劣勢導致需要持續燒錢之外，還面臨監管合規等方面的壓力。
不過資本市場還是相對比較樂觀的。在國內市場越來越卷的情況下，在海外市場高速擴張的Temu無疑將成為拼多多未來新的增長引擎。Temu市場份額和營收的提升，甚至將來單獨上市的想像空間，都有望給拼多多的股價帶來持續的利好。
Tipranks的統計顯示，過去3個月內共有13位華爾街分析師對拼多多給出評級，其中12位「買入」，1位「持有」。未來12個月的平均預測價格為166.58美元，最高預測價為190美元，這意味著當前股價還有16%-33%的上漲空間。
值得注意的是，拼多多股價在2021年2月曾達到了212.60美元的峰值，市值達到2400多億美元。由於拼多多和阿里巴巴的定位並不相同，因此市值超越阿里與否只是象徵性意義，拼多多的下一個目標或許應該是超越曾經的自己。
（本文已刊發於12月9日《證券市場周刊》。本文觀點僅代表作者個人，不代表本刊立場。文中所涉個股僅做分析，不做投資建議。）