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相比之下，無論是太盟，還是選擇從永輝超市手中接回股份的大連一方集團，則都展示出了對珠海萬達商管未來的信心。

大連一方集團背後是孫喜雙，與王健林交情頗深。早在王健林創業初期，孫喜雙就曾投資萬達；萬達開發的很多項目，包括萬達電影，一方集團都有參股；萬達商業上一次在港交所上市時，孫喜雙還是唯一一個持股超5%的自然人股東。

這會是珠海萬達投資人換血的序幕嗎？

珠海萬達商管朋友圈「洗牌」

雖然消息都集中在同一周內放出，但消息背後的主體，實際上代表了萬達商管不同時期的投資者。

一切的源頭是2016年萬達商業的私有化。當時萬達商業與私有化引入的投資者簽訂了第一次對賭協議，約定如果未能在2018年8月31日前完成回A上市，就連本帶利回購股權。

可隨著時間流逝，萬達商業回A卻遲遲沒有進展。於是2018年初，騰訊、京東、蘇寧、融創合計斥資約340億元收購了私有化引入的投資者持有的股份，順便解決了萬達回購和流動性的焦慮。萬達商業也就此更名為萬達商管集團，也就是現在的大連萬達商管。

萬達負責該戰投的高級副總裁劉朝暉曾表示，新晉四位股東不存在針對萬達商管的「對賭」協議，不設任何回購條件。

同樣是在2018年，大連萬達商管還迎來了永輝超市的入股。永輝超市斥資35.3億元，從大連一方集團、孫喜雙處受讓了大連萬達商管1.5%股權。

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同時坐擁網際網路巨頭龐大的線上流量以及零售巨頭豐富的線下資源，給大連萬達商管的未來增添了不少想像空間。當時幾方股東，也都表達了要共同打造線上線下融合的「新消費」商業模式的願景。

即便如此，大連萬達商管「回A」最終還是宣告擱淺。但公司很快拿出「plan B」——成立珠海萬達商管，欲重回港股上市。王健林還在提交《招股書》前，給珠海萬達商管引入了一系列新戰投，其中就包括螞蟻、碧桂園、中信資本、華平投資、招商局、鄭裕彤家族、PAG（太盟投資集團）等22位投資者。

而這次太盟「搭救」王健林的背景，正是2021年珠海萬達商管引入戰投後的對賭。該協議約定，若珠海萬達商管2023年底前未上市，萬達要按照8%的收益率回購380億元股權。

總結起來，只有碧桂園與珠海萬達商管簽訂的協議和對賭有關，京東、蘇寧和永輝超市投的都是大連萬達商管，並且都不需要萬達回購。

永輝超市證券部表示，此次轉讓大連萬達商管股份完全是公司自主做出的決定，屬於投資角度，與「對賭」無關。

值得注意的是，當初永輝超市受讓的大連萬達商管股份數量為6791.21萬股，此次賣出卻賣了3.89億股。對此公司方面稱，期間大連萬達商管曾經歷增資擴股，所以股份數量有變動，現在賣出後，已經相當於「清倉」處理。

而京東、蘇寧方面則均稱，對此事並不了解，集團方面沒有相關回復。

接盤永輝超市股份的一方集團，則藉此實現了變相增持。此前其在萬達商業上市、私有化、回A、再回港IPO的整個過程中，一直是背後的重要股東。太盟集團與未披露的部分其他投資者，在與大連萬達商管重簽協議後，也是相當於變相注資。

僅從公開動作來看，目前投資方對於大連萬達商管和珠海萬達商管的態度可以被分成三種：清倉、按兵不動和增持。

珠海萬達商管資產質量如何？

截然不同的態度和動作，也體現了股東對珠海萬達商管未來不同的預期。

景暉智庫首席經濟學家胡景暉認為，珠海萬達商管的個案，反映出目前業內對房地產未來走勢的分歧較大。

站在太盟和王健林老友孫喜雙的角度看，未來的珠海萬達商管是值得期待的，而這背後也有一定的業績表現作為支撐。

珠海萬達商管最近一次提交《招股書》是在今年6月，其中提到，公司是中國最大的商業運營服務提供商，市場份額為9%。截至2022年底，公司共管理472個商業廣場，遍布全國所有省份及224個城市。

來源：珠海萬達商管《招股書》

按合作品牌數量，或者是按年客流量計算，珠海萬達商管在行業內均排名第一。受益於此，公司2020年-2022年收入由171.96億元大幅增長至271.2億元；凈利潤也由11.12億元增至75.34億元。

公司在分紅方面也是十分大方。2020年-2022年，珠海萬達商管累計分紅超130億元，其中在2022年，公司派息比率超90%。

此外，珠海萬達商管也表現出了正不斷擺脫對萬達集團依賴的趨勢。三年間，公司獨立第三方商業廣場數量占比由26.6%提升至39%；2022年，公司181個儲備項目中，163個都是獨立第三方項目。

再加上太盟掌舵者、有「中國私募之王」之稱的單偉建對投資地產情有獨鍾，孫喜雙又與王健林保持了不錯的交情，兩人看多萬達也就順理成章。

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不過，即便擁有如此亮眼的數據，上市事宜還依然一拖再拖，某種程度上也說明了珠海萬達商管目前正面臨一些挑戰。在此背景下，諸如永輝超市、碧桂園等股東正失去耐心，選擇了套現離場。

碧桂園就將出售股權的原因，歸結於提前鎖定較為合適的交易價格和退出路徑，以規避未來退出時點與金額的重大不確定性，有效保障公司戰投股權資產變現的價值。

具體而言，流動性風險是珠海萬達商管需要直視的問題之一。

《招股書》顯示，截至2023年5月底，公司流動資產總額為143.9億元，流動負債總額為154.24億元，流動比率、速動比率均小於1，有一定償債風險。

同樣的狀況也出現在珠海萬達商管母公司大連萬達商管身上。截至今年上半年末，大連萬達商管合併口徑有息負債1412.83億元，其中一年內到期的有息負債292.57億元，而帳上現金及現金等價物僅剩146.92億元。手頭現金無法覆蓋短債。

事實上，資金的壓力還可以靠變賣資產、吸收戰投資金來解決。今年以來，萬達已經出售了不少萬達廣場回血，此次大連萬達商管與太盟集團簽訂新投資協議後，還獲得了增量資金近300億元。

相比之下，上市的問題或更為嚴峻。首先，現在的港股市場流動性明顯不足，難以吸引增量資金流入，發行難度極大；其次，珠海萬達商管股權結構發生重大變動後，根據香港監管規則，其上市也會受到限制。

此外，胡景暉表示，雖然王健林已經轉向輕資產，但輕資產中無論商場、寫字樓還是院線，都與經濟、消費大背景關聯。未來的一年到更久，消費復甦的速度會有多快、能夠復甦到什麼程度，實際上正是業界看法的分歧所在。至於財務數據的真實性，這方面證監會最近都在嚴查，是否有貓膩看監管的態度就可以。

來源：罐頭圖庫

香頌資本董事沈萌亦認為，珠海萬達商管依然存在依賴萬達項目的問題，而且財務預測過度樂觀，都對其預期成長的穩定性產生負面的影響，恐怕短期內難以得到上市的必要批准。

如此一來，投資人們也就無法按計劃讓手中的股權實現預期中的增值。

救急前先「救己」

當然，投資方的不同選擇，也和自身的不同條件有關。

相比太盟集團、一方集團，亦或是京東、蘇寧，永輝超市和碧桂園顯然是當下更需要資金緩解自身壓力的企業。

永輝超市方面，公司業績受到生鮮電商、社區團購等業態的衝擊，正在走下坡路。2021年-2022年，公司累計凈虧損近75億元，今年前三季度，公司虧損有所收窄，但整體仍未扭虧。

同期，永輝超市資產負債率一直維持高位，截至今年第三季度末為86.54%，帳上貨幣資金67.95億元，短期借款、一年內到期的非流動負債、長期借款之和為69.83億元。帳上資金無法覆蓋有息債務。

為了「自救」，永輝超市不斷調整經營戰略。而此時拋售大連萬達商管的股權，既能回籠資金，又能實現投資方面的盈利，為財報增色，對永輝超市來說不失為一筆划算的買賣。

根據出售資產公告，本次交易完成後，公司整體收益為6.12億元。其中轉讓款將用現金分8期支付，第一期股權交易預計在今年內完成，交割後，將增加公司稅前利潤2859.58萬元，現金流量3億元。

來源：永輝超市公告

同時，永輝超市入股大連萬達商管時，正值其高速擴張的節點。根據中國連鎖經營協會發布的數據，永輝超市的門店數量曾在2019年達到1440家的頂峰。而萬達廣場一直是永輝超市的重要陣地。

但如今，形勢已經改變。近兩年永輝超市為推進門店調優，正經歷大規模閉店，關閉的門店中甚至包括福州大本營兩家已經運營長達13年的老店。此時拋售大連萬達商管，也是順應時勢之舉。

不過，也不是所有投資方都能像永輝超市一樣，以盈利者的身份退出。碧桂園變賣珠海萬達商管股權，就是筆虧本買賣，相較買入的成本價少了1.6億元。

但眼下，碧桂園正處於債務重組的關鍵階段，及時回籠資金的重要性不言而喻。碧桂園表示，出售後收到的第一筆資金將用於解決二期目標股份質押相關債務，並解押二期目標股份。子公司金逸環球根據協議收到的目標股份出售款項凈所得將用於境外重組。

萬達商管的前路仍不平坦，但至少王健林通過重新簽訂投資協議，為自己爭取到了一個機會；其他投資方也都站在自己的立場，做出了選擇。

你如何看待王健林「解套」後不同投資人的做法？認為珠海萬達商管未來還能重新IPO嗎？評論區聊聊吧！