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核心觀點：

1、三十年風雨兼程，鑄就職業培訓龍頭。

(1)公司成立於1988年，是中國最大的職業技能教育提供商，18年營收32.7億，歸母凈利潤5.1億。公司業 務覆蓋烹飪、信息技術、汽車服務三大領域，市占率均位列第一(分別為23%/3.4%/9.7%)。(2)傳統品牌厚積薄發，新銳品牌揚帆起航。依靠新東方、 新華計算機、萬通汽車三大品牌起步，近年孕育歐米奇、華信智原、美味學院三大新銳業務。FY18新東方/新華/萬通/歐米奇/華信智原/美味學院營收分 別占總營收的58.2%/18.5%/13.6%/6.5%/2.2%/0.6%。新東方作為成立最早、體量最大的品牌，15-18年營收復合增速21.6%，歐米奇18年營收增長185%。

2、建設區域中心+網絡擴張雙管齊下，增長潛力值得期待。

上市後公司將繼續實施擴張戰略，一方面計劃在北京、上海、廣州、成都、西安五大城市建 設區域中心，為教師及長期課程學員提供穩定良好的環境，同時吸引下沉市場用戶;另一方面，計劃於19-21年繼續增加單體學校和中心57所，鞏固領 導地位，擴大辦學規模。(1)資金實力雄厚，為業務擴張建立前提。截至2018年底，公司在手現金近10億，IPO首發募資42億，經營活動現金流量保 持穩健。(2)採用標準化管理方式，為全國複製打下堅實基礎。公司採用集中標準化管理手段，「總部-事業部-學校」層級清晰、職責分明;重視人才 培養，擁有充沛穩定、資歷深厚的管理和教學團隊，FY18擁有全職教學人員4293名，師生比為1:29。(3)紮實的辦學實力是持續增長、招生提價的核 心。公司以技能教育為根本，致力於提高就業能力，高度重視課程研發、實訓教學和就業服務，廣泛開展校企合作，形成「招生-教學-就業」良性循環。FY18平均培訓人次達12.5萬(15-18年復合增速9.9%)，平均學費2.6萬元(15-18年復合增速10.4%)，校企合作對象超過2.8萬個，引薦就業率達93.7%。

3、擴張節奏趨穩，盈利能力有望提升。

公司自2015年起加快擴張步伐，運營的學校及中心數量從71所增加到163所(截至18年12月31日)，教學網絡 已覆蓋全國30個省級行政區。公司19-21年計劃擴張節奏略有放緩，此前高速擴張時期建設的學校和中心將逐步進入穩定期，FY19/20/21運營時間超過 三年的學校數分別為90/126/145所(不含美味學院烹飪中心)，隨著新校利用率提高，預計整體盈利能力將獲得進一步提升。

4、政策助力職教發展，去蕪存菁凸顯優質企業。

(1)我國勞動力市場長期存在結構性矛盾。一方面，城鎮化率持續提升、農村勞動力向城市轉移、普 通高校畢業生規模逐年擴大，就業競爭激烈，產業升級轉型對各類勞動者技能提出了新要求。另一方面，求人倍率持續提升，技能型人才短缺嚴重。(2) 國家政策助力行業發展。十八大以來，黨和國家高度重視職業教育。2019年1月，國務院印發《國家職業教育改革實施方案》，為新時代職業教育做出 頂層設計和規劃藍圖;2019年3月兩會期間，政府工作報告四次在「多管齊下穩定和擴大就業」部分提到發展職業教育，國務院、教育部、人社部均出 台了相應支持政策，職業教育體系發展有望更上一層樓。(3)供給端整合趨勢明顯，大浪淘沙沉澱優質學校。職業教育市場相對分散，近年來各類職業 學校數量呈下降趨勢，而優質民辦職業技能培訓機構依靠其靈活性、創新性、敏銳性，有望在產業整合中持續鞏固優勢地位。

5、盈利預測與投資評級:預計公司FY19-21營業收入為42.1/51.9/63.3億元，凈利潤為8.50/11.82/14.29億元，EPS為0.39/0.54/0.66，對應PE為29.4/21.1/17.5X。

報告內容：

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（報告來源：方正證券；分析師：楊仁文、姚蕾）