家用呼吸機的基本作用是提供或增加肺通氣，目前主要有兩大應用方向，第一是治療睡眠呼吸暫停，包括打鼾；第二是輔助治療一些中輕度呼吸障礙疾病，提高患者生活質量，比如肺心病、呼吸衰竭、慢阻肺、運動神經原肌無力等。其中，僅慢阻肺患者全球就有4.6 億，中國據估計有近1億患者。近年來，在全球生態環境變化以及人口老齡化加劇等因素的影響下，慢阻肺的發生率正在逐年上升，呼吸機的需求量相應也在增加。

在美好醫療的主營業務產品中貢獻最大的板塊就是家用呼吸機組件。招股書顯示，美好醫療2021年的第一大客戶就貢獻了7.58億元的營收，占美好醫療總營收的66.66%。實際上，美好醫療早在2010年就與該客戶合作開發新一代家用呼吸機，雙方早已深度綁定。

除此之外，美好醫療也向多家全球龍頭企業提供一站式服務，堪稱是呼吸機賽道上的「最牛鏟子股」。

罕見的現金牛新股

家用呼吸機組件，這樣一個聽起來平平無奇的產品，可能比很多人以為的都要更賺錢。自2018年以來，美好醫療的經營性現金凈流量始終都是正數，且絕對金額始終保持在2億元上下。自註冊制降低對盈利指標的要求之後，市場已經很久沒有見到美好醫療這樣的現金奶牛型科技企業IPO了。

更直觀的指標是看ROE。巴菲特說如果只用一個指標來挑選公司，他會選擇那些ROE能常年穩定在20%以上的公司。美好醫療正是這樣一家公司，招股書顯示其過去三年的ROE分別為22%、22%、23%，連續三年超過20%。

高ROE的背後是美好醫療極高的毛利水平。2019年至2021年，美好醫療的家用呼吸機組件產品的毛利率分別為48.17%、48.48%、45.1%。在家用呼吸機組件這一拳頭產品之外，美好醫療也在開拓人工耳蝸等其他醫療器械組件產品線，毛利率也都相當高。人工植入耳蝸組件產品的毛利率在60%左右，其他醫療產品組件毛利率在40%左右。2021年，美好醫療主營業務的整體毛利率高達48.77%。

美好醫療的高毛利是怎麼來的？主要體現在以下三個方面：

首先，高標準醫療體系與質量優勢。公司的主要客戶為全球醫療器械細分市場龍頭企業，公司在開發長期植入醫療器械組件和產品過程中，建立了嚴格的醫療器械質量管理體系，並在與新的細分市場龍頭客戶合作的過程中，不斷地積累和完善，同時公司擁有全球最先進的高精度生產設備、精密檢測設備和生產管理系統，確保產品品質長期的可靠性、一致性和穩定性；

其次，強大的研發及交付能力優勢。公司研發團隊以研判市場和客戶需求為導向進行研發立項，在公司充足的研發經費保障下，提前儲備未來與客戶深度合作所需的新技術和新工藝。憑藉醫療器械組件及其產品的研發實力、液態矽膠技術、III類長期植入組件開發與製造技術、精密模具的設計和製造技術、自動化生產系統的開發和創新能力、完善的醫療器械生產和質量管理體系，為全球醫療器械細分市場龍頭企業客戶提供從產品設計開發到批量生產交付的全流程、一站式服務。

最後，客戶資源與品牌優勢。公司擁有多家全球醫療器械百強及細分市場龍頭企業客戶，與全球家用呼吸機龍頭企業、全球人工植入耳蝸龍頭企業建立了長遠的戰略合作夥伴關係，在行業內樹立了較高的品牌知名度。

盈利能力強的同時，美好醫療還有穩定的增長。2019年至2021年，美好醫療的營收分別為7.42億元、8.88億元、11.4億元，凈利潤分別為2.32億元、2.58億元、3.1億元，營收與凈利潤均保持著每年20%-30%的增長。

美好醫療在團隊建設、技術沉澱、硬體條件、品質管控及合規能力均已到達行業領先水平。基於這些能力，美好醫療後續的產品布局是非常值得期待的。

低調融資 低調擴張

因為盈利良好，美好醫療在融資上十分謹慎。2019年底美好醫療進行了上市前唯一一輪外部融資，投後估值約24.55億元。這一輪融資非常低調，最終近3個億的融資額被包括創東方在內的三家機構給包攬了。

周星告訴投中網，美好醫療可能是他投過的最低調務實的一家企業。公司也是「少有在市場上發聲」。創東方團隊當時是在挖掘深圳市龍崗區的科技型企業時發現了美好醫療，當時就覺得這家公司「非常亮眼」，且具備長期的成長性，隨後調動了很多資源才接觸上。

按行業分類，美好醫療應該被歸類為醫療器械企業，但周星認為美好醫療本質上是一家具備先進位造能力的醫療器械企業。第一次參觀美好醫療製造基地時，主管深圳市龍崗區政府參與的子基金深圳市創東方先進位造基金的合伙人周星立刻被生產線精細化的製造工藝和智能化的生產方式震撼了，「數千平方的廠房裡總共只有四五個工人，全部是柔性自動化生產線。我們關注先進位造賽道，參觀學習過非常多的工廠，大家都在往智能製造的方向升級，但美好醫療無論是自動化程度、工藝能力還是品質管控方面，都已經做到了非常高且穩定的水平，這是非常少見的。」

醫療器械對於製造工藝的要求本身就非常高，高端產品的要求更是近乎苛刻。美好醫療的生產工藝技術壁壘是一項核心競爭優勢。公司憑藉塑膠精密注塑成型技術、液態矽膠精密注塑成型技術和植入類精密注塑成型技術，保證了產品成型的高質量和高穩定性，形成了快速響應客戶需求的生產管理能力。美好醫療的幾個主打產品都成功拿下全球最大的客戶，家用呼吸機、人工耳蝸產品都是如此。應該說，美好醫療用非常腳踏實地的方式，在一個高度垂直而專業的賽道，建立起了穩固的市場地位。

生產工藝會直接影響終端用戶的使用體驗。就拿呼吸機產品舉例，在投資美好醫療的調研階段，創東方投資團隊就專門向有多款家用呼吸機使用經驗的朋友打聽過用戶對於產品的直接感受，美好醫療客戶的呼吸面罩在與面部的貼合程度、柔軟性、親膚性等層面都具備更好的體驗。

創東方是怎麼做的醫療投資的？

隨著美好醫療敲鐘上市，創東方也收穫了醫療健康賽道的第5個IPO。

作為一家已創立15年的中國老牌本土VC，創東方比較為外界所熟悉的形象其實是硬科技投資，比如賺了200倍回報的金博股份，還有伯特利、極米科技等都是為人稱道的經典案例。

但實際上，創東方對醫療大健康賽道的布局非常早。創東方負責醫療健康板塊的合伙人盧剛告訴投中網，創東方於2007年成立後投出的第一個項目便是做兒童藥的康芝藥業，一擊即中，賺了8倍回報，從此拉開了創東方與醫療健康行業的淵源。

創東方成立至今投了接近300個項目，其中醫療健康賽道的項目只有15個，從數量上來看占比不高。但是，如果把這15個項目單獨拿出來做一次梳理，其投資業績卻異常亮眼：15個項目已經有5個成功IPO，還有一個項目通過上市公司併購退出，整體IRR超過40%。此外，創東方目前還有1個醫療健康項目在IPO進程中，2個項目計劃申報上市，因此，創東方也因為高命中率被LP讚揚為醫療健康投資行業的狙擊手。

尤其難得的是，這個15個項目的布局還相當全面，從創新藥、醫療器械再到上游的原料藥、下游的醫療服務都有布局，其中有不少行業龍頭。

以「國內病理診斷龍頭」安必平和「心臟瓣膜微創介入治療領域龍頭」啟明醫療為例，創東方都是作為天使投資人進入這兩家公司，恰好又都歷經十年陪伴支持，終於守得企業上市開花結果。再看近期，2019年投資的POCT初創企業比格飛序，企業在疫情期間及時開展核酸檢測的相關業務，收入和估值都實現大幅增長，發展迅速。

回顧創東方在醫療健康賽道的投資組合，你能發現一種與其他機構投醫療健康行業很不一樣的「創東方味」。盧剛向投中網表示：「創東方是以投中小科技型的企業為主的機構，所以我們在做醫療投資的時候，相當於是把科技的投資邏輯換了一個行業來投，我們的投資階段、偏好，以及關心的核心要素，大體上是保持一致。」從大的方面來說，這符合創東方董事長肖水龍一直強調的「投小、投早、投新」的定位，以及「廣深高速進出行」的七字訣（七個字分別對應市場廣闊性、創新深厚性、團隊高配性、成長快速性、進價合理性、出價滿意性和投資可行性）。

這種「創東方味」具體是怎麼影響到投資決策的？可以舉個例子說明。創東方雖然一直關注創新藥和創新器械行業，但也堅守自己的「七字訣」投資邏輯，在醫療健康行業大熱的前幾年，創東方出於估值高企的考慮，反而出手相對謹慎，沒有參與到一級市場上創新藥、創新器械的激烈內卷。創東方的這種理性正是來自於對大科技賽道的廣泛投資經驗總結。

盧剛表示，和公司已投的一些先進位造、硬科技行業項目相比，部分醫療健康項目的市場規模、盈利水平並沒有顯著的優勢，但估值卻高了數倍，那就明顯不合理。因此市場火熱時，創東方反而要保持冷靜，寧可錯過，不可錯投。

創東方能屹立15年成為老牌VC，其中一個很關鍵的原因是能在歷次資本市場周期中保持這種冷靜。市場熱的時候不沖昏頭腦，當下整個生物醫藥賽道陷入寒冬，創東方反而活躍了起來。

盧剛表示，寒意已經傳遞到醫療健康市場的每一個人，投資人對生物醫藥項目都唯恐避之不及，甚至一些專業型的醫療健康投資機構都選擇躺平，只看不投。然而，創東方醫療投資團隊卻逆向思維，認為這可能是投資的機遇所在。

雖然醫療健康一級投資市場處在周期的低谷，但醫療健康產業發展的基本邏輯並沒有改變，與已開發國家相比中國的醫療行業占GDP比重的上升、人口老齡化增加、居民可支配收入的增長及健康意識的提升，甚至醫保體系的逐漸完善，這些支撐醫療健康行業持續十年以上高速增長的底層邏輯依然成立。當然邏輯成立不代表醫療健康投融資市場一成不變，創東方也認為需要更謹慎地對待項目，尤其是估值。當下面臨的問題實際上是整個醫療健康賽道的估值邏輯體系的重新調整，這不僅要考驗投資人的眼光，也需要對創業者的預期做好管理。

這種局面，對於創東方這樣的VC，反而是投資的窗口，創東方的醫療健康投資團隊現在正全力以赴的在外奔波看項目，今年剩下來的時間預計還會投出數個項目。

2022年初，創東方在成都設立了一隻醫療健康產業基金，主投方向不僅包括經典的創新藥、創新器械，還有過去被忽視的消費醫療賽道。

說起消費醫療，盧剛興趣高漲，他認為相比創新藥械，消費醫療還是一個新興賽道，創東方將圍繞「改善消費者外在形態和內在機能的醫療產品」為主要投資邏輯，並以醫美、眼科、皮膚、功能性化妝品等領域的上游產品作為投資目標，重點布局消費醫療。

與傳統的生物醫藥賽道相比，消費醫療因為屬於消費者自主買單，不受醫保政策限制，擁有更為廣闊的市場空間。同時，消費醫療行業的產品之間容易產生協同效應，為此，創東方注重消費醫療的投資賦能，構成了一個以創新企業、上市公司、營銷資源和專家隊伍為主要玩家，協同發展的生態圈。

目前，創東方成都基金已經投出了一家名為厭氧生物的微生物療法研發公司，該公司將微生物搭配應用於多個疾病治療領域，擁有極高的創新性。創東方對眼科賽道的也在積極布局，比如眼科創新藥研發的撥雲生物，團隊核心高管來自於全球眼科巨頭，自研產品管線豐富且擁有全球權益，目前也已經獲得多家專業投資機構的青睞。

盧剛表示，醫療健康行業尤其細分，各自領域技術不斷疊代補充，因此研發創新是行業核心的驅動力，也將是醫療健康投資行業被譽為「長坡厚雪」的根本，未來十年仍大有可為，而創東方醫療團隊將緊跟行業發展節奏，深入產業學習研究，延續投資業績神話。