作者 | 劉超然
2022年開年伊始，國內權益類市場遭遇連續回調，截止1月24日上證指數盤中一度失守3500點，從去年年底的3650點附近,大幅回調跌破年線至3520點附近，隨後的1月25日，甚至出現破紀錄的千股下跌，大盤收盤大跌2.58%；兩市交易量萎縮明顯，連續三日不過萬億，前期熱點概念大幅回調、板塊輪動混亂。
軍工板塊在經歷21日的跳空低開後，在24日出現弱勢反彈，當天中兵紅箭領漲板塊，收盤上漲超過8%。
近期基金四季度報告披露完畢，根據數據顯示，截至12月31日，共有43隻基金的十大重倉股中持有中兵紅箭，合計持有5387.76萬股，環比上季度降低7.35%；持股市值14.37億元，比上季度末增加3.37億元，在所有基金重倉股中排在200名之後。四季度中兵紅箭股價漲41.04%，但是進入2022年以後，軍工板塊經歷了大幅回調，截止24日，板塊回調超過16%，中兵紅箭下跌超過17%。為何軍工板塊近期經歷大幅回撤？
軍工板塊高估值需要用業績消化
分析回撤原因，排除政策及消息面的短期影響，推測大機率是前期漲幅較大，導致國防軍工板塊估值偏高，在適逢業績公告的窗口期，不及預期導致了市場前期的高溢價和高估值與業績表現出現背離。
從歷史估值上來看，據統計，軍工板塊由於較強的壁壘和市場競爭環境的特殊性，估值水平長期處於市場較高的位置，即使當前回調仍然高於大部分板塊；
申萬一級行業指數估值情況，截止2021.12.31（數據來源：choice）
申萬一級行業指數估值情況，截止2022.01.26（數據來源：choice）
從上表可以明顯看出，截止去年年底，國防軍工板塊站在階段性高點，相對估值下平均市盈率可以達到70.7倍，領跑全市場板塊；而一個月後，在經歷大盤集體回調的情況下，國防軍工板塊的平均市盈率仍然可以達到60倍（東財指數甚至給到80倍）。相比之下，前期上漲較多且出現回調的新能源公共事業、有色化工周期股估值也不過20倍左右，而從每股收益來看，國防軍工板塊貌似在享受高估值的同時卻有著板塊最低的收益率。
申萬一級軍工板塊歷史估值情況，截止1月26日（數據來源：choice）
根據上圖板塊歷史估值來看，相對自身的估值分位數，軍工板塊的估值目前仍略高於過去5年均值，根據均值回歸原理，仍然有繼續回調到均值的可能性。然而，軍工企業的盈利狀況無法匹配高估值是引起市場分歧的核心癥結；軍工企業利潤率低且穩定是市場共識。根據國家相關規定，軍工企業的產品定價權在軍方，原則上是在成本價之上附加合理利潤來定價，從行業整體盈利狀況可見，2020年申萬一級軍工板塊毛利率均值為14.86%，凈利率均值僅為5.8%；2021年Q3該數值分別為20.39%和7.36%，這還是受到了2021年通脹影響的情況下。
為了改善盈利狀況，軍民融合、開闢民用市場、開闢第二主業成為軍工打破行業困局的主要方式。
切入人造鑽石行業，尋求增量市場
中兵紅箭的業務主要分為三塊，第一塊業務是傳統的軍工特種裝備製造，這塊業務收入增長非常穩定，2017-2020年特種裝備營收分別為19.81億元、22.80億元、26.62億元、38.14億元，同比增12.43%、15.04%、16.79%、43.27%，四年增1.16倍；看上去業務增速較高，但是由於傳統軍工業務的特殊性，受到軍工保密原則和廠商議價權較弱的掣肘，投資者很難系統地了解中兵軍工產品實際的銷售情況，市場也難以給出正確的預期，單純從2019年年報來看，公司旗下子公司業績表現比較參差。
目前，軍工業務中國虧損最大的是北方紅陽機電，產品是飛彈戰鬥部、智能彈藥等，虧損的主要原因是軍工產品定價的錯位，軍隊增加了新的需求，但並沒有相應調整價格。後面隨著新的軍品採購定價機制，價格有望更正，紅陽機電也有望收窄虧損，但預計軍工板塊業務依舊只能維持盈虧平衡。
中兵紅箭的軍工業務從概念題材來看沒有較大的想像空間，不過，關鍵的業績預期將產生於此。若隨著國家軍工板塊採購定價機制的完善更新，虧損子公司扭虧為盈，使得公司軍工板塊的盈利能力改善，業績就存在較大的預期差，這也是中兵紅箭具有較大業績彈性的方面。
第二塊業務是汽車零部件，這部分業績增長放緩，占比較少，子公司盈利狀況處於掙扎階段，暫時可忽略。
第三塊業務是人工培育鑽石的業務，是當前市場預期較強的概念板塊，也是中兵紅箭業績預期較強的核心板塊。公司第三季度凈利2.8億元，同比增90.65%，前三季度凈利達6.07億元，同比增84.18%。主要增量來自於鑽石業務，2021年上半年公司超硬材料特別是培育鑽石產銷量雙增長，營收達13.56億元，同比增65.25%，同時產品價格上漲，毛利率達36.39%，同比提升6.88%，公司毛利達4.93億元，同比增103.82%，貢獻七成毛利。
也正是培育鑽石業務的開闢大幅改善了公司的盈利能力，公司綜合毛利率和凈利率都分別達到了歷史新高的24.79%和12.51%。
2013年，中兵紅箭以39.7億收購了中南鑽石100%的股權，被收購方原主營工業金剛石，產銷量及市場占有率連續多年穩居世界首位。不過由於市場需求不足等原因，在收購後中南鑽石的營收規模大部分時候是處於下滑的。轉機出現在2017年，由於國內光伏產業的爆髮式增長以及金剛石線切割技術的普及，當年超硬材料及其製品營收達20.34億元，同比增58.68%；近年來，培育鑽石成為全球鑽石消費的新興選擇，中兵紅箭2021年上半年超硬材料營收13.56億，中南鑽石凈利潤3.42億元，在人工培育鑽石業務「原地踏步」3年後，終於在2021年得到了增長。
中南鑽石主要以HPHT技術生產培育金剛石，目前產品以2-10克拉為主，可以實現大顆粒鑽石的量產。在產能方面，公司培育鑽石總產能行業第一，擁有壓機合計近5000多台，其中800台用於培育鑽石。
後面，隨著中短期培育鑽石或將迎來了行業的爆發期，人工培育鑽石產品是中南鑽石近年來新開發的產品，也是中南鑽石進軍消費品領域、實現轉型升級的重要戰略產品，有機會迎來基本面上的業績爆發。