摘要：套期不保值？（歡迎關注閨蜜財經）
撰文|蜜姐
這是@閨蜜財經的第1340篇原創
近期，各上市公司陸續發布半年成績單，蜜姐此前分析了《水井坊「最差中報」背後，外資講不好白酒故事？》《上半年凈賺超22億！海底撈又可以了？》，今天開始正式進入中報觀察階段。
8月12日，「油茅」金龍魚（全稱：益海嘉里金龍魚糧油食品股份有限公司）發布了半年報，交出了上市以來最差業績：歸屬凈利潤9.66億元，同比腰斬下滑51%；扣非凈利潤僅為1442.7萬元，同比大幅減少99%。
讓人詫異的是，如此業績之下，同期職工薪酬微降0.57%；董監高的薪酬高達1266.7萬元，不降反增約45%！
對於這樣戲劇化的數據對比，財報公布後的第一個交易日（8月14日），資本市場用腳投票，截止當天上午11:30休市，其股價36.85元/股，下跌10.56%。相比今年2月高點下跌了23%，相比2021年超144元/股的高點，更是相距甚遠。
「油茅」還香嗎？
01
歸屬凈利潤和扣非凈利潤已連續兩年半下滑。
金龍魚上半年營收1187億元，同比僅微降0.64%，主要受價格因素影響。而歸屬凈利潤和扣非凈利潤的大幅下滑並不意外。
金龍魚1988年在深圳起步，是國內有名的農產品和食品加工企業。創始人為著名愛國華僑郭鶴年先生（被譽為「亞洲糖王」、「酒店大王」）和他的侄子郭孔豐先生（新加坡國籍）。
經過32年的發展，2020年10月，金龍魚在深交所上市。旗下有「金龍魚」「歐麗薇蘭」「胡姬花」「香滿園」「海皇」「金味」等品牌。
上市當年，金龍魚營收1949億元，同比增長14%；凈利潤60億元，同比增長11%；扣非凈利潤達88億元，同比大增96%。
但近兩年半，金龍魚卻是增收不增利，凈利潤和扣非凈利潤明顯下滑。
圖源|東方財富網（特此感謝）
2021—2022年，金龍魚的營收分別為2262億元、2575億元，分別同比增長16%和14%；但同期凈利潤和扣非凈利潤卻分別同比下滑約3到4成。
2020—2022年，其凈利潤分別為60億元、40億元和30億元；扣非凈利潤分別約為88億元、50億元和32億元。
尤其是今年一季度，金龍魚營收610億元，同比增長8%；凈利潤8.5億元，同比暴增646%；但扣非凈利潤2.4億元，同比下滑約71%。
更讓投資者難以接受的是，今年上半年其超千億營收，扣非凈利降至1442.7萬元。
02
凈利潤和扣非凈利潤持續下滑的「罪魁禍首」是誰？
金龍魚的主營業務分產品來看：
第一是廚房食品，營收占比6成多；
第二是飼料原料及油脂科技，營收占比37%左右；
第三是其他，應收占比不足1%。
具體來看廚房食品，2021、2022年報中，都提及了原材料成本上漲幅度較大，以及消費疲軟等因素。反映到毛利率上，則是持續下滑。
2020—2022年及今年上半年，金龍魚的廚房食品毛利率分別為13%、8.3%、6.68%和6.6%。
金龍魚的第二大主營業務產品毛利率下滑幅度更大，今年上半年已為負值。
2020—2022年及今年上半年，金龍魚的飼料原料及油脂科技毛利率分別為10.66%、7.41%、3.81%和-0.32%。
今年上半年，國內餐飲市場逐步恢復，金龍魚的盈利能力並未改善。
上半年，金龍魚餐飲渠道產品銷量有較大幅度增長，但該渠道的產品毛利率較低。財報解釋，因零售渠道產品利潤的增長未能完全抵消餐飲渠道產品利潤下降的影響，因此導致其廚房食品利潤同比下降。
同期，金龍魚的飼料原料及油脂科技的利潤同比降幅較大。
實際上，上半年金龍魚國內大豆和菜籽壓榨量同比有所增長，但財報稱大豆成本較高，加之豆油價格下跌，導致壓榨虧損。
03
套期「不保值」，影響扣非凈利潤持續下降？
半年報中，金龍魚稱扣非凈利潤下滑主要受「未完全滿足套期會計要求的衍生金融工具損益的影響」。
這個概念相對專業，與金龍魚主要原材料大豆（尤其是進口大豆）的價格波動有關。
金龍魚曾在招股書中坦言，「國產大豆遠遠不能滿足國內需求，公司進口大豆占比也較高」。據魯中晨報報道，金龍魚的進口大豆大量從其關聯方ADM採購，價格主要參照芝加哥期貨交易所大豆期貨的價格確定。
對原材料「套期保值」是不少生產型企業常用的方式，金龍魚也不例外。
為避免大豆市場價格波動的風險，金龍魚採取了大豆商品期貨合約對持有的大豆和豆粕存貨進行套期。
然而，對於這一工具的運用，考驗企業對於原材料市場未來行情漲跌的判斷。比如，企業看漲，未來原材料市場價格卻下跌了，套期不僅不能保值，反而會因此產生平倉虧損，導致企
業掉入「利潤陷阱」。
圖源|東方財富網（特此感謝）
2020—2022年，金龍魚存貨（進口大豆）中的風險成分等被套期項目，公允價值套期工具累積產生公允價值變動損失約為15.6億元、31.5億元、15.4億元。
證券市場周刊2022年報道中，曾質疑金龍魚在原材料採購上，關聯交易的利益向誰傾斜了？對此，金龍魚回應「公司不存在向關聯方輸送利益的情況」。
今年上半年，金龍魚的公允價值變動損益約3.6億元，其中的衍生工具因未完全滿足套期會計的要求，因此在會計角度計入公允價值變動損益；從業務角度，所有期貨損益的未實現部分，應隨著未來現貨銷售而同步計入主營業務成本。
這也能解釋為何營收在微增，扣非凈利潤卻同比大幅下滑99%。
04
業績不佳，董監高保持高薪酬是「常規」操作？
如果說套期保值操作受多方因素影響，存在諸多風險，企業偶爾有幾年判斷失誤也可以理解，那麼在凈利潤下滑的情況董監高依然漲薪，似乎就難以讓投資者接受了。
2019—2022年，金龍魚董事、監事、高級管理人員薪酬分別為：4256.2萬元、4753萬元、4458萬元和5277.8萬元。
其中，2020—2022年，其董監高薪酬的同比增速分別為11.67%、-6%、18.39%；同期金龍魚的營收增速分別為14.16%、16.06%和13.82%；凈利潤增速10.96%、-31.15%和-27.12%。
從營收增速來看，董監高的薪酬增速並不過分，但2022年凈利潤下滑3成左右，董監高薪酬依然上漲約18%，是否合理？
當然，更神奇的是今年上半年，凈利潤同比下滑51%，董監高薪酬1266.7萬元，同比增長44.9%。
金龍魚董監高的薪酬在A股上市公司中，表現屬於突出的。
Wind數據顯示，2022年A股董事長平均薪酬約為113萬，中位數約為83萬，年薪超千萬的董事長、總經理分別約為28位。
2022年報中，金龍魚的總裁薪酬（稅前）1620萬、副總裁薪酬1100萬、監事會主席415萬，以及還有3位董監高的薪酬在208萬—355萬。
此外，金龍魚的董監高年齡普遍偏大，50—73歲年齡段的居多，對於未來其管理層的交接考驗不小。
希望未來金龍魚的業績也能在A股上市公司中名列前茅。
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