「債券根本無法像股票那樣長期為投資者創造財富。」
在美國國債收益率上升至接近15年來最高水平之際，一些投資者想知道，長期而言股票是否仍然「值得」持有。
賓夕法尼亞大學沃頓商學院金融學教授傑里米·西格爾(Jeremy Siegel)對這個問題的回答是：「值得，絕對值得。」
從歷史上看，股票的長期收益遠高於債券，即使在債券收益率遠高於如今水平的時期也是如此。西格爾認為，這就是為什麼投資者不應該過於關注短期價格波動的原因，比如導致過去三周標普500指數今年迄今漲幅收窄大約5個百分點的拋售。
西格爾還指出，預計利率和勞動力生產率上升將成為美國經濟的永久性特徵，和債券相比，股票的吸引力正在上升，而不是下降。
西格爾周一（8月21日）在接受MarketWatch的電話採訪時說：「和最近幾年相比，目前債券和股票之間的收益差距確實縮小了，但持有股票仍有一個明顯的優勢。」
以下經過編輯的訪談內容。
MarketWatch：和債券相比，普通投資者對持有股票的長期收益有哪些誤解？
西格爾：首先我想說明的是，美國10年期通脹保值債券(TIPS) 2%的收益率已經很不錯了，這是十多年來的最高水平。但按照這個收益率計算，投資者要等36年才能讓自己的錢翻倍，標普500指數的市盈率為20倍，按此計算，投資者獲得的收益率為5%，這意味著剔除通脹因素後，投資股票14年投資者的錢就能翻倍。換句話說，當投資者投向債券的錢翻倍時，投在股票上的錢已經翻了近5倍。有人說債券和股票一樣好，但債券根本無法像股票那樣長期為投資者創造財富。
這是否意味著投資者應該忽視兩年期美債目前的高收益率？兩年期美債收益率目前為5%，剔除通脹因素後的收益率為2%，或者3%。兩年內任何事情都有可能發生，股市可能下跌10%或20%，但我討論的不是短期財富積累，而是長期，尤其對於還很年輕、正在建立退休帳戶的投資者來說，長期財富累積才是真正重要的。
此外，剔除通脹因素後2%的收益率只是比近年水平更有吸引力而已。1997年TIPS首次問世時，收益率為3.5%，後來升至4%以上。雖然2%的收益率肯定比5年或10年前有吸引力，但和歷史水平相比沒有那麼高。
MarketWatch：在通脹高企的時期繼續持有股票的理由是什麼？
西格爾：我認為繼續持有股票很重要，因為很多人混淆了債券收益率和股票的概念，前者是不計入通脹因素的名義收益率，後者是基於土地、財產、機器、商標、版權等實物資產，它們的價值會隨著通脹上升。
如果你正在計劃建立一個長期投資組合、一個退休投資組合，一個為年輕人、上班族或孩子準備的投資組合，股票的優勢仍然是壓倒性的。
有兩類資產能在長期內跑贏通脹，那就是房地產和股票，因為它們都是具有實際價值的資產，這也是為什麼它們目前被看好的原因。我更願意持有具有實際價值的資產，而不是「紙面資產」。
MarketWatch：你認為長期內美國利率會在什麼水平？
西格爾：投資者需要了解的是，實際利率是跟著實際經濟增長率走的，在人口增長下降之際，過去幾個季度生產率大幅下降。但現在生產率正在提高，生產率的提高和更強勁的經濟增長意味著美聯儲將無法大幅降息，可能只能把聯邦基金利率降至2.5%或3%，甚至3.25%。當降息結束時，聯邦基金利率可能會在長期內處於3%或3.25%的水平。
MarketWatch：你認為美聯儲主席鮑威爾本周晚些時候在傑克遜霍爾發表講話時會說些什麼？
西格爾：鮑威爾的講話過去曾影響過市場，目前也是這樣。我認為通脹形勢和三周半前鮑威爾在上一次政策會議結束後的新聞發布會上講話時相比沒有太大變化。
在9月會議召開之前的一個月里，還有通脹數據和就業數據會公布，鮑威爾說美聯儲的決策將取決於數據的表現，因此他的講話可能會讓那些認為這一重大事件會影響市場走勢的人的預期落空。
我認為鮑威爾會說，美聯儲的工作還沒結束，還沒達到預期效果。不過，美聯儲已經取得了很大的進展，勞動力市場放緩了，但GDP沒有放緩，因為就像我剛才談到的，生產率大幅提高。當生產率上升刺激GDP增長時，帶來的不是通脹效應，而是通縮效應。
鮑威爾會對關經濟增長的積極消息做解讀，我希望他不要擔心增長會帶來通脹效應，我希望他認識到收益率上升會放慢一些行業的增長速度，尤其是房地產行業……這也是他不應該上調短期利率的原因，因為長期利率正在幫助他完成一些工作。
MarketWatch：說到鮑威爾，你預計美聯儲還會加息幾次？
西格爾：目前鮑威爾對美聯儲繼續加息的決策非常滿意，因為大幅加息後勞動力市場和GDP增長依然強勁，就連美聯儲自己都感到意外。如果接下來的就業數據表現不好，媒體肯定不會放過，但如果就業數據繼續顯示每月新增20萬個就業崗位，失業率保持穩定，那麼如果鮑威爾想繼續加息，沒什麼能攔著他。
但我認為，如果你問問美國普通百姓，他們是願意看到通脹率在一兩年內只下降一個百分點或兩個百分點，還是願意看到失業人數增加100萬或150萬，他們會說，雖然他們對物價上漲感到不滿，但前者是更好的選擇。
如果經濟真的放緩，而鮑威爾繼續加息，我認為就業數據的表現會惡化，屆時將成為頭條新聞，鮑威爾會遭到憤怒的民主黨人的抨擊。民主黨依靠的是這樣一個事實，即他們在沒有失業的情況下放慢了通脹的上升速度，如果這種情況不復存在，他們競選連任的主要理由就會受到威脅。
我認為美聯儲不應該再次加息，特別是考慮到長期利率的上升。不過，如果他們再加息25個基點，那會是世界上最糟糕的事情嗎？並不是，只要他們反應迅速，並密切關注顯示經濟正在放緩的實時指標就行。美聯儲在2021年忽視了這些，在我看來這是一個不可原諒的失誤，他們本應通過這些事情看到通脹上升是永久性的，而不是暫時的。
大宗商品價格下降、房價下降、首次申請失業救濟人數上升這些都是經濟放緩的早期預警信號，而且鮑威爾也說了，他越來越關注實時數據。
MarketWatch：你怎麼看「r-star」——即中性利率——已經出現永久性上升，因此我們不會很快看到利率再次降至最低水平的說法？《華爾街日報》在上周末發表的一篇文章中討論了這一概念。
西格爾：實際上我寫過一些這方面的文章。r-star上升有幾個原因，其中之一是經濟增長速度更快。去年12月，幾乎沒人預計GDP增長會達到2%或更高，美聯儲的預測為0.9%，樂觀人士的預測為1.5%。現在的預期是，第三季度美國GDP增長率將超過2.5%。
更快的經濟增長本身就會導致r-star上升，r-star上升的另一個原因是債券不像過去那麼有吸引力了。40年來，債券是對沖金融風險和股市風險的絕佳工具，新冠疫情期間股市暴跌時，美國國債價格上漲，金融危機期間也是如此。（債券收益率與價格走勢相反，價格隨著收益率下降而上升）。
但正如我們去年看到的情況，當美聯儲不得不對抗通脹時，債券不是一個很好的對沖工具。投資者對債券作為股票對沖工具的質量到底怎麼樣的看法很重要，因為這會推動r-star上升。
20世紀70年代，美國經歷了10年的高通脹，通脹率達到9%至10%，現在通脹水平要比那時低得多，但去年市場出現的大幅下跌可能會再次發生，在這種情況下沒有持有債券的理由。此外，全球供應鏈在岸外包(on-shoring)、環保要求和其他因素可能會加重物價上漲的傾向，也會導致聯邦預算赤字擴大，畢竟，想想看一些國家是怎麼擺脫債務問題的？它們不會違約，而是讓債務進一步膨脹。
文 | 約瑟夫·阿迪諾菲(Joseph Adinolfi)
編輯 | 郭力群
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《巴倫周刊》(barronschina)原創文章，未經許可，不得轉載。英文版見2023年8月21日報道「Stocks offer 『overwhelming』 long-term advantages to bonds, says Wharton’s Jeremy Siegel. Here’s his math to back this up.」。
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