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一、醫療健康行業資本市場展望

隨著全球經濟發展、人口增長和社會老齡化程度的提高，為醫療健康產業發展帶來新的增長動力。與傳統產業相比，醫療健康企業呈現高投入、高產出、高風險、高技術密集型的特點。股權融資是助力醫療健康企業成長的重要融資方式。

1.1 醫療健康創新企業的融資渠道主要集中在一級市場

2013-2018 年醫療健康行業一級市場融資從 39.03 億元快速上漲到 992 億元，五年增長 25 倍。對細分領域占比的分析可以看出，生物科技子行業近兩年占比均達 33%以上，資本市場對生物技術細分板塊也是持續關注和看好的。

醫療健康行業二級市場募資主要集中在生物醫藥類企業。2018 年全球醫療健康行業 IPO 總募資規模達到 115 億美元，74 家企業通過 IPO 實現上市。2018年中國證監會共審核了 21 家醫療健康企業，IPO 申請整體過會率為 61.9%。其中60%的 IPO 集中在生物醫藥細分領域。

生物醫藥創新企業前期研發投入高，是資金和技術密集型行業，融資需求旺盛。2018 年二級市場募資總計為 245 億，一級市場已達到 992 億，由於一二級融資差距較大的不平衡現狀持續存在，科創板的推出豐富了創新企業融資手段，增加 PE/VC 退出渠道，加速醫療健康行業一、二級市場的平衡，推動更多醫療健康企業以資本的驅動加速發展。

1.2 科創板助力醫療健康科技企業，緊追 H 股和美股步伐

分析全球三大交易所的醫療健康板塊的市值，A 股和 H 股與美股在市值和上市企業數量方面均有較大差距。截止到 2019 年 4 月醫療健康板塊的市值占比總市值，A 股是 6.5%，H 股為 3.7%，美股（包含 NYSE 和 NASDAQ）已高達 14.1%。美股醫療健康板塊上市企業數量占比也遠高於 A 股和 H 股。科創板的推出將會加速縮小差距，對中國醫療健康企業是機遇也是挑戰。

醫療健康科技板塊總市值持續提升，科創助力板塊價值提升。截止到 2019 年 4 月 A 股醫療健康板塊的市值仍只有美股的 1/10 左右。但近十年，美股、A 股及H 股市場醫療健康公司市值均呈現快速增長趨勢，其中 A 股及 H 股增長率均超過美股。科創板的推出也將助力追趕步伐。

1.3 A+H 三大交易所持續開放性政策改革利好醫療健康行業

2018 年港交所允許尚未盈利或沒有收入的生物科技公司上市，2019 年科創板在上交所推出並試行註冊制，深交所也加快推進創業板註冊制試點。政策革新的驅動將會豐富醫療健康行業的退出途徑，降低醫藥企業的研發時間，完善醫療健康產業生態，加速行業的創新生態。

科創板的推出將會激發一級市場醫療健康創新科技投資熱情，同時也會激發傳統醫療健康企業轉型的動力，降低傳統醫藥企業向創新轉型的成本，對醫療健康行業發展具有非常重大的推動作用。

科創板發行制度和上市門檻的調整，不僅能為更多科技創新型優質企業提供上市融資機會，成為生物科技公司繼納斯達克和港股生物科技板塊之後的又一重要上市平台，同時也為 PE、VC 類投資機構提供更豐富的退出渠道。

二、科創板受理生物醫藥企業分析概況

截止到 7 月 23 日，上交所科創板共計受理 34 家生物醫藥企業上市申請。經過對這些企業申請報告的分析梳理，產新君認為生物醫藥企業獲得審核通過及市場認可按照「六個是否」的標準來進行評估，其中核心基礎技術能力是科創企業的內在核心競爭力。

1、核心基礎——企業是否擁有核心自主智慧財產權；

2、研發體系——企業是否擁有研發體系包括人員設備和管理制度；

3、研發成果——企業是否有較好研發成果、研發專利或者重大獎項；

4、行業競爭力——企業是否形成競爭力擁有行業地位即行業優質企業；

5、轉化條件——企業是否具備將成果轉化為持續經營的條件廠房、設施等；

6、重點政策——企業是否符合國家重點支持政策；

2.1 科創板偏好醫療器械創新企業

科創板受理 34 家生物醫藥企業中醫療器械占據了一半以上，其中體外診斷和植介入耗材領域分別有 5 家和 4 家企業被科創板受理，成為了科創板生物醫藥細分領域的大戶。而微芯生物、特寶生物、復旦張江、澤璟生物等是創新醫藥類的企業。

7 月 22 日，首批科創板企業集體登陸 A 股上市，其中有兩家生物醫藥類企業，分別是南微醫學（688029）和心脈醫療（688016）。這兩家企業首日漲幅分別為 242.42%和 110.7%。

微芯生物是小分子創新藥企業，已建立基於化學基因組學的集成式藥物發現與早期評價平台作為原創新藥研究的早期預測手段，對有效降低原創新藥開發風險具有重要價值，具備持續產出創新藥產品的能力。微芯生物在研產品線豐厚，已上市的西達本胺是國內第一批原研創新藥產品，也是全球首個獲批的外周 T細胞淋巴瘤口服製劑，在細分市場內處於領先地位，已經進入 III 臨床的西格列他鈉也有成為重磅產品的潛力。

2.2 科創板生物醫藥企業多具備一定盈利能力，研發投入快速增長

科創板受理前 27 家生物醫藥企業 2018 年的平均營業收入 4.73 億元，平均歸母凈利潤 1.18 億元，低於 113 家企業平均凈利潤 1.23 億，三年平均研發占比營收 15.2%，高於平均水平 11%，三年平均凈資產收益率 21.12%。

高端直介入耗材企業昊海生物 2018 年營收最高,達 15.58 億元，也是生物醫藥領域唯一 A+H 股企業。生物醫用材料企業華熙生物的凈利潤和三年平均 ROE最高。三年平均研發占比營收最高的是微芯生物，高達 59.5%，創新藥的研發企業依舊需要高投入。

前 27 家生物醫藥企業中特寶生物使用第四套上市標準，預計市值不低於 30億元，最近一年營業收入不低於人民幣 3 億元。其餘 26 家企業均使用第一套標準，即預計市值不低於 10 億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低於人民幣 5000 萬元或最近一年凈利潤為正且營業收入不低於人民幣 1 億元。華熙生物募集資金額最高，預計募資高達 31.54 億元。每股收益最高的是昊海生物達 2.59元。

6 月 10 日，上交所受理蘇州澤璟生物製藥股份有限公司的科創板 IPO 申請。蘇州澤璟生物製藥是科創板受理企業中第一家採用第五套標準：預計市值不低於人民幣 40 億元，主要業務或產品需經國家有關部門批准，市場空間大，目前已取得階段性成果。醫藥行業企業需至少有一項核心產品獲准開展二期臨床試驗，其他符合科創板定位的企業需具備明顯的技術優勢並滿足相應條件。招股說明書披露，公司已連續多輪獲得多家有醫藥行業投資經驗的機構投資者投資，截至報告期末最近一次投資後的估值約為 47.5 億元。

2.3 科創板受理生物醫藥企業距港交所上市企業具一定差距

科創板受理的創新藥企業僅有 5 家，醫療器械領域占比高達 50%以上。申報科創板的醫療器械主要是細分領域第二梯隊的領軍者；從市場規模、獲批數量、所獲投融資等情況 IVD、心血管植介入材料為創新器械的主要領域，高端產品依賴進口，國產替代依然具有較大的空間。CRO 是科創板熱門賽道，高度知識密集和研發能力技術更新能力要求極高，美迪西、諾康達從行業格局上看仍屬於第三至四梯隊。

港交所新規推出後，先後有 7 家像歌禮、百濟、華領、信達等未盈利的生物醫藥科技創新企業登陸H股，截止三月末其市值均超過10億美元；美國NASDAQ擁有未盈利 458 家醫藥上市企業；科創板受理創新藥研發距港交所上市生物科技企業數量和質量具備一定差距。因此寄希於科創板能夠吸引更多的生物醫藥創新企業登陸 A 股。

三、生物醫藥科創賽道與標的選擇

科創板重點推薦的六大領域之生物醫藥，主要包括生物製品、高端化學藥、高端醫療設備與器械及相關技術服務等。華夏幸福產業研究院結合產業創新發展現狀與趨勢，在研究中將科創板生物醫藥領域細分為四大賽道，即創新製藥、創新器械、醫療科技和醫藥服務，並細化提出了應具備的基本條件。

創新製藥：包含生物大分子藥和小分子化學藥；需有臨床 II 期及以上的在研藥物，企業產品來自於核心技術並屬於自主研發。

創新器械：包含高端醫療設備和器械；具備進口替代前景，企業須有核心產品並具備二類或三類醫療器械產品註冊證，具備一定規模的營收和利潤規模。

醫療科技：包含 AI、5G 和大數據賦能的醫療科技；自主研發核心產品具有註冊證，具備一定規模的營收和利潤規模。

醫藥服務：CRO、CMO 細分賽道直接受益；需滿足科創板上市條件財務指標。

根據科創板指引推薦行業體系、戰略新興行業體系、自主可控行業體系和瓦森納行業體系，我們將科創生物醫藥一級行業細分了 4 個二級領域、15 個三級領域和 61 個三級子領域。其中重點推薦的三級子領域有 24 個。主要包含新型疫苗、單克隆抗體、基因工程藥、醫學影像設備、分子診斷試劑及設備、CRO/CMO及基因編輯技術等。

生物醫藥科技創新細分賽道企業特點趨勢愈加明顯。創新製藥研發企業越來越多，由以往仿製藥占據主導的市場逐漸朝原創新藥方向邁進；以治療創新為宗旨的醫療器械領域越來越自動化、數字化、智能化和互聯化；醫療科技的興起同樣使得整個醫療體系的診療得到增強，效率得到提高，從預防到治療後康復得到全方位延展。

四、生物醫藥科技創新發展趨勢及企業掃描

我國醫藥創新市場潛力大，科創板發展空間廣闊。2015 年起，多項醫療健康政策密集出台，對醫藥行業進行了大刀闊斧的改革，鼓勵創新是改革的主要方向。目前我國已經在創新化藥、生物藥、細胞治療、基因測序、創新醫療器械等方面取得顯著進步，而這些領域也是有望登上科創板的熱門領域，創新發展空間廣闊。

4.1 First in class 首創新藥將會持續受到資本市場關注

生物醫藥科技創新路徑從具有一定規模的高質低價基礎用藥（原料藥/醫藥中間體）朝高端原創新藥的趨勢發展，First in Class 和 Best in Class 首創新藥將會持續受到資本市場的關注。在全球藥品總支出增速平緩背景下，市場對新藥獲批帶來增長的渴望日益加強，伴隨著獨占性到期對製藥企業帶來的壓力，首創新藥將備受矚目；能夠有效降低研發風險和維護市場獨占性的首創新藥企業將備受青睞。科創板將為創新研髮型醫藥研發類企業創造良好的資本環境，為其解決生存問題，使其能夠無旁騖繼續投入研發創新，加速驅動產業以創新為核心競爭力，而非以往的先生存再發展。

以創新製藥賽道特徵篩選潛在科創板標的。主要依據行業細分、創新要素、產品管線及臨床進展、專利布局、融資情況、企業估值及機構投資方等要素，據不完全統計，篩選出 13 家創新製藥領域的潛在科創板上市企業標的。其主要集中在 First in Class 的創新藥研發企業，產品管線主要包括單克隆抗體、1.1 類化學藥等。專利布局、臨床進展以及融資等均具有突出點。

4.2 AI 和 5G 促使醫療器械科技創新邁向數字化、智能化、互聯化

自《創新醫療器械特別審批程序》實行以來創新器械審批時間大幅縮短，獲批進度呈加速趨勢。近年來國產創新醫療器械水平逐漸與國際同步，部分擁有核心技術的創新性器械標的逐步浮出水面，包括心臟瓣膜領域的啟明醫療、磁控膠囊內窺鏡領域的安翰科技等科創板申報企業。科創板受理的生物醫藥企業中，醫療器械占據 50%以上，該數據反映了醫療器械近些年的發展愈發快速，填補國內空白及進口替代趨勢愈發明顯。臨床大數據賦能的智能醫療，進口替代及醫療消費升級帶來的國產化紅利，電子化、智能化醫療新技術驅動的高端醫療設備，都促使醫療器械領域在鼓勵創新的政策推動下加速發展。

創新器械潛在科創板標的篩選同樣遵循優勢賽道、專利布局、融資情況及產品報證情況等標準。據不完全統計，篩選出 13 家符合創新器械領域的潛在科創標的。主要集中在高端醫療設備及介植入器械領域，大多核心自主智慧財產權產品已經獲得註冊證。

4.3 醫療科技興起加速促使醫療行業診療增強、效率提高、醫療延展

AI 和 5G、醫療大數據等新技術應用於醫療智能硬體將帶來醫療物聯網的快速發展。AI 在醫療方向的應用主要聚焦於虛擬助手、輔助診療、智能影像、健康管理、醫院管理、科研平台及疾病風控等場景。移動醫療設備的數據互聯通過 5G技術在遠程手術示教、遠程遙控手術、高級遠程會診及超級救護車等場景會有突出的應用。醫療大數據作為底層支持的智慧醫療方向，主要集中於智慧醫院應用體系、智慧藥房解決方案體系和醫聯體分級診療體系，從而打破時間和空間的限制，加速醫療延展。

醫療科技潛在科創板標的篩選圍繞在產品和業務的落地性、產品著作權、融資情況及致命投資機構等標準。據不完全統計，篩選出 13 家符合醫療科技領域的潛在科創標的。醫學影像系統、醫療大數據應用、智慧醫療和移動醫療等賽道企業相對偏「軟」，財務指標良好及能否解決醫療行業痛點成為了評判的重要參考。

4.4 生物技術類走向工程化 、數字化、 智能化發展之路

國內樣本醫院腫瘤治療藥物，包括生物大分子和小分子靶向藥，銷售額占比逐年上升，2018 年占比已達 16.6%和 13.6%，但與已開發國家仍然具有顯著差距。隨著五款 PD-1 陸續在國內上市，免疫治療、細胞治療等新技術的發展愈發快速。新興技術的不斷湧出加速了生物科技領域向工程化 、數字化、智能化發展。如細胞治療製備、基因晶片、合成生物學的工程化，細胞治療生產監控、AI+創新研發、基因檢測的數字化，全自動細胞製備、基因治療元器件、醫療物聯網的智能化。

技術是生物科技行業發展最基本的推動力，是生物經濟增長的必要條件，持續技術創新能力是生物技術企業的核心競爭力。針對生物科技行業潛在科創板標的篩選，除了以企業規模及估值作為基本判斷標準，核心的應用技術即技術賽道成為研判的主要標準。據不完全統計和篩選，合成生物技術、液體活檢、細胞免疫治療、基因編輯、基因治療等生物技術領域都將成為登陸科創板潛力企業集聚的大戶。

CAR-T 療法治療效果明顯，正逐漸成為未來腫瘤治療的發展方向，被稱為繼手術、放療和化療之後的第四大腫瘤治療技術。中國 CAR-T 研發在全球已經處於先進行列，開展臨床研究數量全球第一。隨監管主體由衛計委轉變為 NMPA 按藥品管理，指導原則公布，政策監管逐步明晰，臨床試驗申報數量激增。

隨著 2017 年諾華製藥全球首款 CAR-T 療法上市及「O 藥」和「K 藥」相繼面世，免疫治療技術風起雲湧。下表根據公開信息整理了免疫檢測體單抗和 CAR-T 療法的藥物審批和臨床信息。

4.5 科創板促使 CRO、CDMO 成為醫藥板塊創新源動力

據統計，企業選擇 CRO 可以節省 30%以上的研發時間。目前全球超 50%藥企選擇 CRO 企業協助新藥研發服務，以降低研發費用並控制風險。CRO 企業服務於創新藥研發的整個階段，主要提供包括新藥產品發現、研發、開發等臨床前研究及臨床數據管理、新藥註冊申請等專業技術服務支持。

在多重因素的共同作用下，全球 CRO 行業規模快速擴張，據統計，2015 年 至 2021 年，全球 CRO 市場規模將從 318.5 億美元增長到 645.8 億美元，年復合增長率為 12.8%。我國 CRO 行業過去五年時間年增長率均在 20%以上，相較於全球增速更快。

近年來醫藥行業在政策設計方面已經為 CRO 創造了有利的條件，科創板的推出將為研發驅動型的生物科技類公司創造良好的藉助資本發展的條件，而與生物科技類公司深度綁定的合同外包行業有望顯著受益。

五、生物醫藥科技創新掘金地圖

從空間尺度研判生物醫藥行業的科技創新實力，用大數據工具來發掘生物醫藥創新區域空間分布特點。創新優勢到產業優勢的路徑發展，產新君將通過兩個視角切入研判，即研發創新和科創產業的分析。

5.1 研發創新區域布局分析

從全國 31 個都市圈的生物醫藥專利申請總量分析，上海、廣州、北京、成都都市圈遙遙領先於其他都市圈，其中上海、廣州和北京都市圈申請數量（2013-2018 年）均突破一萬件，最高達到 16622 件。對高價值專利的數量分析，上海都市圈近五年高達 7000 多件。對運營專利主要包括質押、轉讓、許可等的數量分析，上海都市圈五年內僅有相關專利 654 件，可見醫藥健康領域專利的轉化並不活躍。下圖是三個不同專利角度分析下的都市圈空間分布情況。

以上述三個專利分析的角度進行綜合評價，對 31 個都市圈的空間區域進行了梯隊排序。生物醫藥領域創新突出的區域，第一梯隊是上海、廣州和北京都市圈，其綜合評分均達到 70 分以上。成都、南京、深圳、青島和杭州都市圈處於第二梯隊，距離第一梯隊的三個都市圈有一定的距離。產新君直覺印象中，深圳都市圈在全國生物醫藥產業中位勢相對突出，但創新專利評價結果顯示，其綜合評分僅有上海都市圈的一半左右。造成這種現象的原因可能與都市圈內基礎教育、科研院所等較弱勢有一定的關聯。

5.2 潛在科創板企業區域布局分析

空間尺度生物醫藥科創潛力的研判主要以區域科創產業為標準。結合科創板對生物醫藥行業屬性、營收規模及技術水平要求，對全國在營企業進行大數據篩選，標準如下。

1、 成立時間在 5 年以上的高新技術企業；

2、 至少擁有一項以上發明專利；

3、 企業當前處於非上市狀態；

4、 按照《統計上大中小微型企業劃分辦法》文件劃分的大中型企業；

5、 2017 年營收 1 億元左右及以上，且創新實力評分 400 總評分 2000 上； 6、 細分行業賽道聚焦於生物醫藥、醫療器械、生物技術和醫藥服務；

（註：淘數科技企業大數據平台基於企業的營業收入、納稅額度、對外投資、智慧財產權、人才引進、進出口貿易和企業資質榮譽等能力綜合評分）

以上述標準共計篩選出 986 家生物醫藥領域潛在科創板企業，其中生物醫藥類 441 家，醫療器械類 445 家，生物技術類 85 家，醫療服務類 15 家。將這 986家企業的空間分布進行統計，可以發現主要分布在五大區域，即京津冀、長三角、珠三角、山東半島及成渝。

進一步分析省市區的空間分布特徵，廣東省生物醫藥領域潛在科創板企業最多，達 133 家，占比 11.5%，遠高於第二名北京市 73 家。山東、江蘇、浙江、上海和四川省均達到六十餘家，數量優勢明顯。以下是生物醫藥細分領域科創板潛力企業分布前十的省市具體數據。

醫藥新周期、科創新高地，科創板有望推進「醫藥科技」新周期。醫學周期從科技革新開始，底層科學技術井噴，再生醫學、精準醫療、基因編輯、人工智慧等新技術加速全球創新，迎來重大變革機遇。生物醫藥科技產業鏈豐富多樣，創新研發需求日益增大，科創板開啟再融資新渠道，推動醫藥行業產業升級。生物醫藥領域的創新生態鏈在科創板的驅動下趨於更加完善。最後在把握科創板的同時也要注意風險提升下的產業生態，要注重在創新技術井噴的時代，生物醫藥的風險偏好同時也在提升，研判生物醫藥科創企業要把握技術與風險的並存。

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（報告來源：華夏幸福產業研究院；分析師：顧強/歐陽鵬飛）