文：胡嘉琦 朱耘
素有「舊改王」之稱的廣州市時代控股集團有限公司（下稱「時代中國」），近期因懇請政府協調退還舊改項目投入的20.1億元資金而備受關注。
2022年4月初，一份時代中國《關於懇請支持舊改項目退出的報告》（下稱《報告》）流出。該報告加蓋了公司印章，落款時間為2022年3月29日。《商學院》記者根據報告中所留有的聯繫方式，撥通聯繫人的電話，得到《報告》內容屬實的回覆。
延宕十餘年，積極布局舊改項目的時代中國，現如今對舊改項目態度為何轉變？未來還會繼續做舊改項目嗎？退出舊改項目對公司的戰略目標和規劃產生怎樣的影響？
對此，時代中國對《商學院》記者表示，「當城市更新政策和市場環境發生變化和調整時，我司會因應變化定期對存量城市更新項目進行審視及調整。針對近期廣州市及下屬各區城市更新政策及計劃的修正及變動，我司積極與政府相關部門就個別項目事宜溝通新的推進解決方案，是正常的企業經營行為。城市更新是我司的核心業務之一，目前我司在國內各地的城市更新項目均在穩步有序推進當中。」
退出多箇舊改項目
《商學院》記者在《報告》中發現，時代中國要求退出的三個項目均位於廣州。
《報告》提出，此前為響應廣州市政府深化城市更新工作、促進經濟轉型升級的重要部署，時代中國積極參與廣州城市更新工作，在廣州市公開招商的舊村改造項目中，時代中國已獲取9箇舊村項目的合作身份，並注入大量資金。近期，因房地產企業融資渠道受限，項目銷售回款顯著下降，嚴重影響我司現金流穩定性，而舊改項目沉澱我司大量資金，為順利度過當前階段性困難，時代中國懇請政府支持協調退回公司從化、增城3個項目的舊改履約保證金，協調公司黃埔區5個項目由區政府指定單位或國企承接，並歸還我司前期投入資金。
據《報告》稱，時代中國分別在2019年3月、2020年7月和2021年10月與從化區禾倉村、增城區城豐村和增城區新湯村簽訂項目合作協議，成為舊村改造項目的合作/意向企業。上述三個項目時代中國投入履約金合計3億元。
另外，時代中國在黃埔區參與的五個舊村改造項目（崗貝村、雙井村、烏石村、裕豐圍村、重崗村）拆遷工作已經基本完成，並已支付了17.1億元的拆遷補償費用，累計投入17.1億元。
據《報告》稱，上述的8個項目，時代中國合計投入20.1億元，但由於政策變化，項目無法正常推進。
時代中國在《報告》中提及的政策變化，系國家住建部於2021年8月30日下發了《關於在事實城市更新行動中防止大拆大建問題的通知》（簡稱「63號文件」）。
63號文件強調，有些地方出現繼續沿用過度房地產化的開發建設方式、大拆大建、急功近利的傾向，隨意拆除老建築、搬遷居民、砍伐老樹，變相抬高房價，增加生活成本，產生了新的城市問題。同時，為積極穩妥實施城市更新行動，住房和城鄉建設部提出嚴防大拆大建。
隨後，2021年10月20日，廣州住建局發布關於對《廣州市關於在實施城市更新行動中防止大拆大建問題的意見》公開徵求意見（以下簡稱「《徵求意見稿》」）公告。
該《徵求意見稿》首先明確，系統推進城市更新，過往「跑馬圈地式」的城市更新推進模式將有所暫緩。同時還提出，將在老城區範圍內嚴格控制大規模拆除，嚴格控制大規模增建。城中村等城市連片舊區不短時間、大規模進行拆遷，合理確定更新模式。堅持應留盡留，不隨意遷移、拆除不可移動文物、歷史建築和具有保護價值的老建築，未開展歷史文化資源調查評估、未完成歷史文化街區劃定和歷史建築確定工作的區域，不應實施城市更新。
一名接近舊改工作的人士表示，廣州舊改備受關注的原因在於部分大齡古樹在舊改過程中遭破壞。
早在2021年3月，廣州黃埔區就曾表示對區域內大齡古樹集中移植保護。基於此，部分對古樹處置不力的企業還因此遭處罰。
2022年2月8日，廣州黃埔區住建局公布了兩則《行政處罰決定書》，內容為水西社區三舊改造項目施工過程中，導致涉案古樹致死。因此，長嶺街水西社區長龍經濟合作社、廣州市建潤建材有限公司（下稱「廣州建潤」）遭到行政處罰，罰款分別為25萬元、8萬元。時代中國雖未因前述原因遭處罰，但其此次提出退出的舊改區域大部分位於廣州黃埔區。
克而瑞廣佛區域首席分析師肖文曉認為，「2021年8月30日，住建部強調『嚴防大拆大建』的63號文件發布後，讓原本改造周期較為漫長的舊改慢上加慢，政策環境的變化也讓部分企業猝不及防，因而心生退意。」
資金承壓
不僅是政策方面的變化，時代中國在《報告》中指出：「近期，因房地產企業融資渠道受限，項目銷售回款顯著下降，嚴重影響我司現金流穩定性，而舊改項目沉澱我司大量資金，為順利度過當前階段性困難，時代中國懇請政府支持協調退回公司從化、增城3個項目的舊改履約保證金，協調公司黃埔區5個項目由區政府指定單位或國企承接，並歸還我司前期投入資金。」
事實上，如今時代中國銷售額已出現下滑。時代中國財報顯示，2022年前4個月，時代中國累計合同銷售(連合營項目銷售)金額約為177.47億元，簽約建築面積約為106.8萬平方米，同比分別下降37.3%、26.7%。
諸葛找房數據研究中心分析師梁楠分析認為，「時代中國土地儲備主要位於粵港澳大灣區城市，區域集中度較高，項目體量也不小，且舊改項目開發進程中需要大量的資金投入，運作周期長、複雜度高。隨著房地產調控政策收緊，以及2020年以來疫情衝擊，時代中國位於大灣區的一些舊改項目基本處於停擺狀態，大量資金沉澱以及去化承壓，企業現金流面臨一定壓力，只能求助市政府支持其紓困。」
2017年3月29日,時代中國從20家房企中奪得的廣州石崗路AH051028地塊,總價20.37億元,樓面地價約5.5萬元/平方米,創下廣州土地市場的最高單價紀錄。
2018—2019年是時代中國拿地的高峰。時代中國2017—2019年銷售額分別為416億元、605.95億元、783.6億元；2018—2019年時代中國的拿地金額分別為120億元、233.97億元。依此數據，僅一年時間，時代中國的拿地金額就上漲了113.97億元。
據中國指數研究院數據，2019年，50家百強代表企業拿地金額占銷售額比重較上年降低2.7個百分點至26.7%。這一年，時代中國拿地金額占銷售額比重為29.85%，高於50家百強代表企業的平均值。
一直以來，時代中國對粵港澳大灣區的依存度都很高。據財報統計，2018年~2021年，時代中國在大灣區（含清遠地區）的土地儲備均在90%上下。
時代中國押注舊改十餘年，雖是老牌的舊改企業，但舊改本身運營周期長、對資金的要求高、轉換速度慢等風險，對時代中國來說同樣難以避免。
以2010年時代中國拿下的黃埔區紅衛村為例，因為拆遷安置等問題，直到2019年，延宕十年項目才開始轉化。
對於時代中國退出舊改項目的影響，梁楠認為，短期內對公司的戰略目標和規劃不會產生太大影響，但基於舊改業務逐漸成為時代中國的發展重心，而舊改具有資金沉澱、開發周期長的特點，因此為降低企業收入對舊改項目的依賴度，不排除時代中國後續有業務結構調整的動作。
踩中「黃線」
IPG中國區首席經濟學家柏文喜認為，「目前選擇退出舊改項目是時代中國解決當前流動性壓力和維持生存的需要。」柏文喜告訴《商學院》記者，「維持公司生存是第一位，至於舊改項目未來豐厚的利潤回報是退而求其次的事情。」
梁楠則認為，由於舊改項目的資金投入，對企業的現金流形成考驗；另一方面也是由於2021年多重政策影響，廣州舊改市場逐漸降溫，項目推進也受到一定阻力，去化壓力增加。
在財務方面，2021年全年時代中國實現銷售金額955.9億元，與2020年同期相比規模下降4.8%。
據克而瑞地產研究報告，時代中國銷售額降幅高於百強房企平均-3.5%的水平。時代中國也未完成全年1100億元的銷售目標。據企業公布的2021年銷售金額看，全年目標完成率為86.9%，低於行業平均銷售目標完成率88%的水平。
截至2021年底，時代中國共持有現金207億元，較期初下降45.6%，一年內到期短債總額110.2億元，較去年同期下降39%。
時代中國在舊改業務上的收入也有所下滑。據時代中國2021年財報顯示，2021年，時代中國在舊改業務上的收入為44.06億元，同比下降19.2%。
據時代中國2021年度報告數據計算，時代中國剔除預收帳款資產負債率為74.6%，凈負債率是76.7%，現金短債比為1.87。
據2020年8月住建部提出房地產行業融資管理新規（簡稱「新規」），規定「三條紅線」、四檔管理。「三條紅線「分別為剔除預收款後的資產負債率大於70%；凈負債率大於100%；現金短債比小於1。房企以「三條紅線」來進行劃分為「紅、橙、黃、綠」四檔。處於不同顏色檔內房企有息負債規模增速閾值不同。以此標準，時代中國踩中「兩線」，處於黃檔。
據新規，歸為紅檔的房企有息負債規模增速不能增加，歸為橙檔的有息負債規模增速不能超過5%，歸為黃檔的有息負債規模增速不能超過10%，歸為綠檔的有息負債規模不能超過15%。
時代中國執行董事牛霽旻在2021年全年業績會上稱，集團將盡全力推進2022年底三條紅線轉綠。此外，時代中國在年報中提出，集團正通過加快物業預售及銷售回籠、處置部分資產和城市更新項目等方式回籠資金。
關於時代中國目前的財務狀況，克而瑞地產研究建議時代中國，優化債務結構，縮減債務規模。
舊改大戶
時代中國成立於1999年，是從廣州起家向全國布局的民營房企，目前已經擁有2家在香港主板上市的企業：時代中國控股（01233.HK）和時代鄰里（09928.HK），兩家上市公司的總部均位於廣州。
據克而瑞地產研究，2021年1-12月時代中國以操盤金額827.3億元位列中國房地產操盤榜位居第41位。
舊改拿地是時代中國提升土地儲備的重要方式。「在土儲方面的策略，大的思路還是減少通過激烈競爭的渠道去獲取土儲，在合適的時間，並通過城市更新的逐步轉化，來提升土地儲備。」時代中國董事會主席岑釗雄在2021年全年業績發布會上表示。
時代中國多年來一直是重倉舊改的大戶。時代中國2021年業績報告顯示，截至2021年末，公司在國內9個城市擁有約135個處於不同發展階段的舊改項目，潛在總可售面積約4000萬平方米，預計總貨值超過1萬億元，主要布局在廣州、佛山、東莞、深圳等大灣區重點城市。
2021年，時代中國來自城市更新業務的收入約為44.07億元，主要貢獻來自廣州、佛山地區的城市更新項目。
從時代中國拿的第一個舊改項目算起，至今已十餘年。
2010年，廣州黃埔區紅衛村的舊改項目成為時代中國的首箇舊改項目。
廣州黃埔區紅衛村從到處都是低矮凌亂的村屋到鱗次櫛比的樓房、小區有統一的物業管理，廣州黃埔區紅衛村舊貌換新顏。
另外，村民經濟收入也實現提升。廣州黃埔區紅衛村回遷物業多元，涵蓋住宅以外、公寓、商業。此前，周邊住宅的月租金為千元上下，而舊改後，村民的安置區的配套設施更為完善，帶動了周邊經濟的發展，住宅月租金的收益也實現了翻倍的增長。
此後，2012年，時代中國收購廣州市至德商業管理有限公司（簡稱「廣州至德」）。廣州至德系通過旗下的至德科技、廣州廣德昌在內的附屬公司經營廣州城中村轉租業務。時代中國也由此獲得其子公司的城中村經營轉租業務，這也是時代中國首次通過併購的方式切入舊改，時代中國把該地塊上的租賃樓宇重新裝修轉租。
2015年，岑釗雄表示，舊改對於時代來說是一個合適的增長方法，也是公司長期的、有利的以及非常重要的土地保證。
舊改項目拉升了時代中國整體的收益率。2019年，時代中國計入營收的金融城舊廠項目和里水洲村兩個舊改項目的毛利率接近85%。
岑釗雄對投資者透露，城市更新方面，公司通過特殊的方法用很少的錢撬動了很大的項目，IRR（內部收益率）相當高，有信心公司未來每年保持10%—20%的利潤增長。
舊改毛利率雖高，但也受地方政策、拆遷速度等多種因素制衡，使得舊改項目的轉化具有不確定性。
2020年上半年業績會上，岑釗雄表示，「2020年已經轉化的4箇舊改項目其實可以更早地出來，但是由於疫情影響，下半年才轉化出來。」
2020年8月18日，時代中國控股網上舉行2020年上半年業績會岑釗雄還曾表示，「拿地優先拿舊改，聚焦大灣區的城市更新項目。」
在2021年8月18日，時代中國舉行了2021年中期業績會上，岑釗雄稱，土地儲備大概有50%是從城市更新中轉化出來的，還有大概50%是在公開市場中獲取。
據不完全統計，時代中國在廣州確定或介入項目超20箇舊改村項目，其中包括增城新塘官湖村、從化江埔街禾倉村、增城荔城城豐村新湯社、番禺沙灣福涌村、花都橫潭村、黃埔紅衛村、南沙黃閣大塘村等。前述項目涉及黃埔、從化、番禺、花都、增城、南沙等區域，舊改投資規模超百億。
梁楠則認為，舊改作為一個新賽道，具有較大的發展空間，且隨著城市化推進，舊改是房企後續必然進入的一個領域，時代中國提前布局一定程度上也是為了搶占市場先機，同時也有利於項目儲備結構的優化，另外，舊改也受到了政府的大力支持，吸引眾多房企積極布局，欲使舊改成為業績增長的新引擎，時代中國或也是看到了這一點，積極布局增加土儲，提升企業的核心競爭力。
柏文喜則認為，選擇退出舊改項目是公司當前解決流動性壓力和維持生存的需要，但是因為目前計劃退出的只是少量的位於廣州的舊改項目，因此對公司的戰略目標和規劃的影響並不大。
多家企業退出舊改
「事實上，宣布退出或轉讓舊改項目的不只時代中國，如寶能退出楓下村項目、恆大退出廟頭村項目等。」梁楠舉例。
「據克而瑞不完全統計，僅2021年廣州就有16箇舊改項目涉及企業變更/股權換讓，不少企業的舊改業務板塊因此出現了部門撤併、人員縮減的現象。」肖文曉告訴《商學院》記者。
一名曾在廣州頭部房企舊改部門工作的投資經理告訴《商學院》記者，「2020—2021年是廣州舊改爆發期，全國的房企都來搶灘。現在政策方向變了，企業也融不到錢，我們的舊改板塊基本上裁到一個項目只剩一個負責人，裁員比例達80%。」
「根據克而瑞對公開資料的不完全統計，截至2021年年末，廣州全市共有426個整村改造項目正在推進，其中有344個項目已經納入近期相關城市更新計劃，有162條村已經中標明確改造主體。在諸多有意分廣州舊改一杯羹的房企中，時代只是其中之一。」肖文曉表示。
「房企火熱搶灘舊改的場面在2021年下半年發生改變。」肖文曉表示，「在之前幾年，在土地招拍掛市場火熱、地價成本高企、廣州各區大力推動舊改的帶動下，舊改已經成為許多房企進軍或深耕廣州，拓展中長期土地儲備的必選項。」
但是受到政策及資金的問題，「部分房企受融資收緊、銷售降速等因素影響，選擇通過退出舊改、出售資產等方式解燃眉之急。」肖文曉說。
在柏文喜看來，「舊改項目不確定性因素過多，這導致其操作周期過長，在占用大量資金的同時無法儘快實現資金回流，會加劇公司的流動性壓力。在公司面臨流動性壓力的情況下，退出此前參與的部分舊改項目並收回所沉澱的資金，是保證公司安全與穩健運營的理性選擇。」