又一年雙十一臨近，剁手黨的狂歡即將來臨。今年雙11，多家快遞公司宣布漲價。實際上，在之前的2017年、2018年「雙11」前夕，中通快遞曾連續兩年宣布調高快遞費用，到今年，已經實現了「三連漲」。
那麼，雙十一對於快遞公司來說是否意味著利潤快速提升呢？招商證券交通運輸行業首席分析師蘇寶亮認為，電商快遞現階段增速仍然較快，行業集中度進一步提升。
一、19年上半年交運板塊業績回顧
交運板塊2019年上半年收入合計1.23萬億，同比增長13.79%，其中營收增長較大的子版塊包括航運(+46.05%YOY)、物流(+14.52%YOY)、高速(+12.74%YOY)。
利潤方面，2019年上半年實現歸母凈利潤717億元，同比增長16.4%，其中凈利潤增長較大的子版塊包括航運(+273.55%YOY)、公交(+55.61%YOY)、港口(+34.92%YOY)、物流(+15.62%YOY)。
機場:機場板塊受非航收入驅動，上半年總體表現穩健。上市公司中白雲機場迎來業績最低點(-39.10%YOY);上海機場H1表現出色，凈利潤同比增長34%，帶動機場板塊上半年凈利增至36.96億(10.49%YOY);深圳機場計提0.69億元預計負債，凈利潤同比下滑16.7%。
快遞:雖然宏觀經濟下行，但電商增速仍維持穩定，各家快遞公司業務量保持較快增長。但是行業價格戰加劇，單票價格持續下滑，總體營收增速弱於單量增速。上市公司中順豐成本管控成果顯著，凈利同比提升40.35%;韻達單票成本具有顯著優勢，有效削弱了價格戰的影響，凈利同比增長29.6%。
航空:航空板塊受宏觀經濟影響，公商務旅客出行需求下滑，同時人民幣貶值幅度加大，租賃新規放大匯兌彈性，19年上半年凈利潤同比下降10%。
上市公司中三大航+吉祥業績下降，但春秋航空受益於日韓線的旺盛需求和嚴格的成本控制，業績逆勢增長，凈利同比增加17.52%。
航運:油運行業自2018Q4起供需逐步改善，VLCCTCE運價同比大幅增長，開啟周期上行通道。由於18年基數較低因此航運板塊總體利潤大幅改善，其中中遠海控、中遠海能、招商輪船、招商南油業績有較大增長。
鐵路公路:宏觀經濟下行，鐵路公路穩定性凸顯，19年上半年總體利潤維持穩定。上市公司中大秦鐵路受煤炭需求走弱的影響，大秦線運量同比下滑3.2%，因此凈利微降。
廣深鐵路開通潮汕動車組，客運收入上升驅動凈利增長17%;深高速業績大幅增長主要由於確認遞延所得稅資產和出讓土地，扣非後凈利增長約13%;寧滬高速扣非後凈利增長9.78%，基本符合預期。
二、機場:免稅放量
1、19年以來業績回顧
受宏觀經濟下行影響，19年上半年航空出行需求下滑，同時各大樞紐機場產能受限，起降架次和旅客吞吐量增速回落。19年上半年上海機場、白雲機場、深圳機場起降增速分別為1.9%/2.6%/2.8%，旅客吞吐量同比增速分別為4.2%/4.1%/6.2%。
上海、白雲機場免稅業務持續放量。受益於國內消費升級和國外免稅消費回流，核心樞紐機場免稅持續放量。19年上半年上海機場日上免稅銷售額為73.77億元，免稅收入達25.3億元，同比增長約53%;白雲機場免稅銷售額達8.44億元，測算免稅收入約為3.4億元，實現翻倍增長。
總體來看，上市公司中白雲機場迎來業績最低點(-39.10%YOY);上海機場H1免稅表現出色，帶動凈利潤同比增長34%;深圳機場計提0.69億元預計負債，凈利潤同比下滑16.7%。
2、展望及投資標的
機場(推薦):免稅持續快速增長，中期仍有較大空間
總體來看，預計機場整體旅客吞吐量四季度至明年逐漸復甦。受宏觀經濟影響，國內機場總體旅客吞吐量7月累計值達78,073.10萬人次，累計同比增長7.52%，與去年同期相比增速回落。
但我國人均乘機次數水平較低，大眾化航空需求仍有提升空間，隨著宏觀經濟企穩回升，預計本年四季度至明年航空需求保持穩健。
從樞紐機場情況來看，上海機場受益於新衛星廳啟用，時刻增量打開。9月16日浦東國際機場衛星廳正式啟用，新增90個登機橋位，靠橋率從50%提高到90%以上，預計下半年航班正常率將有顯著提升，浦東機場可滿足年旅客吞吐量8000萬人次的運行需求，時刻增量打開。白雲機場受粵港澳灣區政策紅利影響，在灣區三大機場中市占率將提升。
近10年來，香港機場在粵港澳灣區中的市場份額由43%下滑到39%;白雲機場由34%上升到36%，未來白雲機場將實現快速反超。粵港澳大灣區戰略中強調發揮好廣州綜合交通樞紐的功能，利好白雲機場的進一步發展。
樞紐機場免稅持續放量。2018年中國機場國際旅客吞吐量約1.26億人次，境外旅遊支出約為2600億美元，其中奢侈品消費達1073億美元，以免稅品占比50%預計，國人海外免稅體量至少達536億美元。
其中韓國的免稅消費里中國人占比超過80%，超過1500億元。按照中性假設，預計2019-2022年海外回流增量分別為156/214/282/362億元，合計國內免稅體量分別為610/736/878/1029億元。
機場免稅行業在2017—2018年高速增長之後，2019年上半年有近30%的增長，預計下半年仍有近20%的增長。國內樞紐機場資產負債率低、現金流充沛、超級壟斷，中長期仍是最好的投資標的。
投資建議:首推上海機場、白雲機場。隨著新衛星廳啟用和自貿區升級擴容，上海機場免稅將維持高速增長;當前白雲機場經營業績低點已過，隨著粵港澳大灣區機場格局重塑，T2產能持續釋放，國際旅客快速提升，非航收入具有翻倍的潛力。
三、航空:靜待反轉
1、19年以來業績回顧
宏觀經濟下行導致公商務旅客出行需求放緩，同時737MAX停飛導致供給收縮，19年Q2五大航合計ASK、RPK增速紛紛回落，客座率水平同比持平，單位客收整體呈下降趨勢。
細分來看，三大航供需維持緊平衡(國際長航線需求疲軟)，整體客收下滑;而春秋、吉祥運力擴張與需求增速雙雙加快(中短途航空需求韌性較強)，同時收益管理持續優化，客收逆勢上行。
19年Q2南航、國航、東航、春秋、吉祥ASK增速分別為9.03%/4.98%/10.07%/9.50%/17.65%;RPK分別為8.93%/5.86%/9.51%/11.71%/16.95%;客座率分別為82.41%/80.54%/82.75%/91.25%/85.54%。
油價維持低位，新租賃準則加大匯率損失。19年上半年布倫特油價小幅沖高後回落，整體維持低位，各家航司燃油成本得到控制，南航、東航、國航、春秋、吉祥燃油成本分別增加6.37%/9%/0.19%/9.28%/17.26%。
受2000億事件影響，19年上半年以來人民幣對美元貶值0.29%，三大航實施租賃新規放大了匯兌損失，南航、東航、國航匯兌損失分別為1.19/3.12/1.96億元。
總體來看，上市公司中三大航+吉祥業績下降，但中國國航燃油成本管控最為優秀，扣非利潤僅降3%，三大航中業績最穩。春秋航空受益於日韓線的旺盛需求和嚴格的成本控制，業績逆勢增長，凈利同比增加17.52%。
2、展望及投資標的
航空:航空估值觸底，有望迎來反彈
航空高頻數據顯示9月份客流增速較弱，但「十一」預售情況良好，預計四季度至明年航空需求回升。9月第四周客流增速較快，客座率情況改善明顯。行業整體客座率同比降幅較上期有明顯收窄。
十一後整體航線銷售進度與同期相比基本持平，預計國慶後的客流增速應好於同期。航空股港股PB估值已經到位，最壞的情況即將過去，靜待轉機。
從中期來看，大眾航空出行仍是主要趨勢，人均出行次數仍有較大提升空間。隨著經濟企穩復甦，降准開啟貨幣寬鬆，航空股將迎來戴維斯雙擊。
大興機場目前已經啟用，根據民航局最近審批結果，國航將新開上海浦東-倫敦航線，南航將新開大興至莫斯科、羽田、釜山、青州航線，倫敦航線之前也已經獲批，東航將新開大興至巴黎、莫斯科、羽田、首爾航線。至此，歐美遠程航線「一線一企」格局將被徹底打破，有助於提升整體民航競爭力。
投資建議:首推春秋航空、中國國航和南方航空。春秋航空受益於大眾航空旅遊出行，堅持收益優化和成本管控，在經濟下行周期里表現靚麗;國航在三大航里成本管控占優，應對風險能力較強，業績將逐步修復。
南航積極進駐北京新機場，預計獲得40%左右的市場份額，新機場將彌補公司過去30年來的國際長航線短板，有利於公司建立自己面向歐美的國際航線網絡，強化國內國際中轉航線網絡。
四、快遞:擁抱新格局
1、19年以來業績回顧
電商快遞現階段增速仍然較快，行業集中度進一步提升。8月份全國業務量完成53.0億件，同比+29.3%;業務收入完成616.8億元，同比+26.2%，平均單票收入11.6元，同比-0.29元。1-8月全國業務量累計完成383.1億件，同比+26.6%，業務收入累計完成4621.8億元，同比+24.4%，CR8市場集中度為81.7，與1-7月基本持平。
從8月快遞業務量增速看，韻達增速有所下滑，申通、圓通增速反超，順豐增速提升明顯。各家快遞公司8月單量增速/環比7月增速變化:韻達+45%/-11PT、申通+56%/+3.4PT、圓通+49%/+7.3PT，順豐+33%/+10.2PT，大幅領先行業。從前8月累計市場份額看，韻達15.8%、圓通13.9%、申通11.3%、順豐7.3%。
宏觀經濟雖然下行，但電商網購需求仍然維持韌性。雖然當前宏觀經濟下行，但消費分層使得中西部網購消費需求還有較大提升空間。當前電商GMV增長是快遞單量增長的核心驅動力，截至2019年6月，拼多多GMV持續維持較快增長，平台訂單大約貢獻行業1/4快遞量。
總體來看，順豐成本管控成果顯著，凈利同比提升40.35%;韻達收入高增長主要因為調整收入口徑，同時韻達單票成本具有顯著優勢，有效削弱了價格戰的影響，凈利同比增長29.6%;圓通、申通受價格戰拖累明顯，業績低於預期。
2、展望及投資標的
快遞:電商韌性仍強，景氣度維持高位
預計四季度至明年一季度快遞行業整體增速維持增長，各家快遞龍頭仍將壓價衝量，行業集中度進一步提升。
我們判斷，雖然當前宏觀經濟下行，但消費分層使得低端網購消費需求還有較大提升空間，拼多多的崛起使行業整體換擋降速延後到來。隨著「雙十一」的臨近，我們預計四季度快遞龍頭增速將達到40%+，19年全行業單量增速保持23%以上。
經過過去10年的高速發展，電商快遞紅利即將結束，TOB端的第三方供應鏈物流開始興起。電商快遞由於同質化的產品競爭，價格優勢成為最犀利的武器。
電商平台加速布局快遞行業，菜鳥、京東和時效件龍頭順豐三家角力是未來最大看點。規模優勢、成本控制、多層次的物流產品服務體系成為突出重圍的核心因素。
投資建議:首推不斷重資產投入，建立較強競爭壁壘的順豐控股。當前順豐業務量超預期快速增長，成本控制持續加強，鄂州機場穩步推進，投資價值凸顯。
湖北鄂州機場定位於亞太區第一個專業貨運機場，2019年主體工程開工建設，預計2020年正式建成，2021年正式運營。公司遠期規劃2025年航空發貨量達245萬噸，配備126架全貨機。機場運營後，順豐將為國內200多個城市提供次晨達產品和服務，在遠程運輸上構築強大競爭壁壘。
五、鐵路&公路:高股息、穩防守
1、19年以來業績回顧
鐵路客運與公路貨運維持穩健增長。2019年上半年，鐵路完成客運周轉量7201億人公里，同比增長4.85%，主要受益於高鐵客流;公路完成貨運周轉量34204億噸公里，同比增長5.5%，主要受益於快遞物流迅速發展。
總體來看，大秦鐵路受煤炭需求走弱的影響，大秦線運量同比下滑3.2%，因此凈利微降;廣深鐵路開通潮汕動車組，客運收入上升驅動凈利增長17%;深高速業績大幅增長主要由於確認遞延所得稅資產和出讓土地，扣非後凈利增長約13%;寧滬高速扣非後凈利增長9.78%，基本符合預期。
2、展望及投資標的鐵路:鐵改持續深化
預計鐵路客貨運業務量在四季度和明年一季度維持穩定。受8月份颱風影響，以及下游火電需求偏弱，預計三季度煤炭需求和鐵路貨運需求下滑明顯，但四季度火電需求大機率復甦，「公轉鐵」政策仍將長期支撐鐵路貨運需求。
當前鐵路客運受高鐵網絡持續完善，增速維持高位，預計四季度至明年一季度鐵路客運維持穩健增長。
投資建議:首推大秦鐵路。鐵路板塊業績穩健增長，同時保持較高股息(約5-6%)，仍是較好的投資品種。當前京滬高鐵正式啟動A股上市工作。目前鐵總負債率維持高位，優質鐵路資產上市，有望優化負債結構，提升經濟效益。
我們預計，未來優質鐵路資產證券化將持續推進。京滬高鐵等優質鐵路資產陸續上市或者鐵路資產收購都將提振相關鐵路股。首推業績確定性強並且高分紅的大秦鐵路。
六、航運:油運上行趨勢確立
1、19年以來業績回顧
VLCC8月以來運價屢創新高，油運全面復甦。截至2019年9月27日，BDTI報收935點，周上漲12.9%;BCTI報收465點，周上漲3.1%;CTFI報收1230.17點，周上漲8.7%。截至2019年10月1日，VLCC-TD3CTCE達到63857$/day，創今年運價新高，約為去年同期的3.3倍。
總體來看，由於18年基數較低，疊加航運業逐漸走出周期低谷，19年上半年航運板塊總體利潤大幅改善，上市公司中中遠海控、中遠海能、招商輪船業績有較大增長。
2、展望及投資標的
航運:油運供需逐步改善，但仍需警惕油運公司被美國制裁風險
油運行業四季度至明年一季度處於旺季。截至2019年10月1日，VLCC-TD3CTCE達到63857$/day，創今年運價新高，約為去年同期的3.3倍。我們重申油運市場長期供需結構仍然利好，行業處於上行周期的邏輯不變。
需求端:美國原油出口量維持，戰略庫存逐步釋放。美國原油生產效率提升以及管道基礎設施升級為出口增加創造條件，美國原油出口處於增量狀態，由此導致的全球油運平均運距拉長，驅動了VLCC需求增長。
供給端:新船訂單處於歷史低位，「限硫令」加速航運供給側改革。當前VLCC高交付期已過，新造船訂單處於歷史低位，預計20年供給增速不足3%。同時，IMO提出的「限硫令」將於2020年1月1日起生效。
環保標準提高將加速低標船舶淘汰速度，同時提升運營成本，抬高行業競爭壁壘，加速航運供給側改革。
投資建議:雖然行業上行周期確立，但仍需關注油運公司被美國制裁風險。中遠海能9月29號周日提示性公告稱，全資子公司大連中遠海運油品運輸有限公司，已被美國財政部海外資產控制辦公室列入特別指認國民和被禁阻者名單。
截至2019年6月30日，大連中遠海運油運大約占母公司凈利潤40%，此次制裁可能將短期影響中遠海能運力供給，對四季度業績造成一定程度的拖累，但長期來看，國油國運仍是我國當前重要的戰略方針，與大型油企簽訂的長期COA合同仍能保持公司經營的穩定性。建議積極關注美伊局勢變化對中遠海能未來經營情況的影響。
七、投資建議
板塊觀點機場:免稅持續快速增長，中期仍有較大空間
總體來看，預計機場整體旅客吞吐量四季度至明年逐漸復甦。受宏觀經濟影響，國內機場總體旅客吞吐量7月累計值達78,073.10萬人次，累計同比增長7.52%，與去年同期相比增速回落。
但我國人均乘機次數水平較低，大眾化航空需求仍有提升空間，隨著宏觀經濟企穩回升，預計本年四季度至明年航空需求保持穩健。
從樞紐機場情況來看，上海機場受益於新衛星廳啟用，時刻增量打開。9月16日浦東國際機場衛星廳正式啟用，新增90個登機橋位，靠橋率從50%提高到90%以上，預計下半年航班正常率將有顯著提升，浦東機場可滿足年旅客吞吐量8000萬人次的運行需求，時刻增量打開。
白雲機場受粵港澳灣區政策紅利影響，在灣區三大機場中市占率將提升。近10年來，香港機場在粵港澳灣區中的市場份額由43%下滑到39%;白雲機場由34%上升到36%，未來白雲機場將實現快速反超。粵港澳大灣區戰略中強調發揮好廣州綜合交通樞紐的功能，利好白雲機場的進一步發展。
樞紐機場免稅持續放量。2018年中國機場國際旅客吞吐量約1.26億人次，境外旅遊支出約為2600億美元，其中奢侈品消費達1073億美元，以免稅品占比50%預計，國人海外免稅體量至少達536億美元。
其中韓國的免稅消費里中國人占比超過80%，超過1500億元。按照中性假設，預計2019-2022年海外回流增量分別為156/214/282/362億元，合計國內免稅體量分別為610/736/878/1029億元。
機場免稅行業在2017—2018年高速增長之後，2019年上半年有近30%的增長，預計下半年仍有近20%的增長。國內樞紐機場資產負債率低、現金流充沛、超級壟斷，中長期仍是最好的投資標的。
投資建議:首推上海機場、白雲機場。隨著新衛星廳啟用和自貿區升級擴容，上海機場免稅將維持高速增長;當前白雲機場經營業績低點已過，隨著粵港澳大灣區機場格局重塑，T2產能持續釋放，國際旅客快速提升，非航收入具有翻倍的潛力。
航空:航空估值觸底，有望迎來反彈
航空高頻數據顯示9月份客流增速較弱，但「十一」預售情況良好，預計四季度至明年航空需求回升。9月第四周客流增速較快，客座率情況改善明顯。行業整體客座率同比降幅較上期有明顯收窄。
十一後整體航線銷售進度與同期相比基本持平，預計國慶後的客流增速應好於同期。航空股港股PB估值已經到位，最壞的情況即將過去，靜待轉機。
從中期來看，大眾航空出行仍是主要趨勢，人均出行次數仍有較大提升空間。隨著經濟企穩復甦，降准開啟貨幣寬鬆，航空股將迎來周期上行。
大興機場目前已經啟用，根據民航局最近審批結果，國航將新開上海浦東-倫敦航線，南航將新開大興至莫斯科、羽田、釜山、青州航線，倫敦航線之前也已經獲批，東航將新開大興至巴黎、莫斯科、羽田、首爾航線。至此，歐美遠程航線「一線一企」格局將被徹底打破，有助於提升整體民航競爭力。
投資建議:首推春秋航空、中國國航和南方航空。春秋航空受益於大眾航空旅遊出行，堅持收益優化和成本管控，在經濟下行周期里表現靚麗;國航在三大航里成本管控占優，應對風險能力較強，業績將逐步修復。
南航積極進駐北京新機場，預計獲得40%左右的市場份額，新機場將彌補公司過去30年來的國際長航線短板，有利於公司建立自己面向歐美的國際航線網絡，強化國內國際中轉航線網絡。
快遞:電商韌性仍強，但價格戰加劇
預計四季度至明年一季度快遞行業整體增速維持增長，各家快遞龍頭仍將壓價衝量，行業集中度進一步提升。
我們判斷，雖然當前宏觀經濟下行，但消費分層使得低端網購消費需求還有較大提升空間，拼多多的崛起使行業整體換擋降速延後到來。隨著「雙十一」的臨近，我們預計四季度快遞龍頭增速將達到40%+，19年全行業單量增速保持23%以上，明年逐漸回落，增速大約17%。
經過過去10年的高速發展，電商快遞紅利即將結束，TOB端的第三方供應鏈物流開始興起。電商快遞由於同質化的產品競爭，價格優勢成為最犀利的武器。電商平台加速布局快遞行業，菜鳥、京東和時效件龍頭順豐三家角力是未來最大看點。規模優勢、成本控制、多層次的物流產品服務體系成為突出重圍的核心因素。
投資建議:首推不斷重資產投入，建立較強競爭壁壘的順豐控股。當前順豐業務量超預期快速增長，成本控制持續加強，鄂州機場穩步推進，投資價值凸顯。
湖北鄂州機場定位於亞太區第一個專業貨運機場，2019年主體工程開工建設，預計2020年正式建成，2021年正式運營。公司遠期規劃2025年航空發貨量達245萬噸，配備126架全貨機。
機場運營後，順豐將為國內200多個城市提供次晨達產品和服務，在遠程運輸上構築強大競爭壁壘。
鐵路:鐵改持續深化，公路仍是較好防禦品種
預計鐵路客貨運業務量在四季度和明年一季度維持穩定。受8月份颱風影響，以及下游火電需求偏弱，預計三季度煤炭需求和鐵路貨運需求下滑明顯，但四季度火電需求大機率復甦，「公轉鐵」政策仍將長期支撐鐵路貨運需求。
當前鐵路客運受高鐵網絡持續完善影響，增速維持高位，預計四季度至明年一季度鐵路客運維持穩健增長。
投資建議:首推大秦鐵路。鐵路板塊業績穩健增長，同時保持較高股息(約5-6%)，仍是較好的防禦品種。當前京滬高鐵正式啟動A股上市工作。目前鐵總負債率維持高位，優質鐵路資產上市，有望優化負債結構，提升經濟效益。
我們預計，未來優質鐵路資產證券化將持續推進。京滬高鐵等優質鐵路資產陸續上市或者鐵路資產收購都將提振相關鐵路股。首推業績確定性強並且高分紅的大秦鐵路。
公路:低估值、高分紅的寧滬高速值得關注
目前公路客運受鐵路衝擊，近年呈下降趨勢，但貨運受益於快遞物流迅速發展，近年發展穩健。2019年08月，全國公路貨運量為37.47億噸，同比增長5.6%;公路客運量為11.08億人次，同比下降4.9%;公路貨運周轉量為6558億噸公里，同比增長5.8%;公路客運周轉量為789億噸公里，同比下降4.9%。
投資建議:當前高速公路行業政策環境相對平穩，對經營性公路項目經營期限的規定有所放寬，收費端短期並未遭受打擊，另外，當前收費公路債務餘額增大，收費標準下調空間十分有限。積極關注高分紅的寧滬高速、粵高速A和皖通高速。
航運:油運供需逐步改善，但仍需警惕油運公司被美國制裁風險
預計油運行業四季度至明年一季度全面復甦。截至2019年10月1日，VLCC-TD3CTCE達到63857$/day，創今年運價新高，約為去年同期的3.3倍。我們重申油運市場長期供需結構仍然利好，行業處於上行周期的邏輯不變。
需求端:美國原油出口量維持，戰略庫存逐步釋放。美國原油生產效率提升以及管道基礎設施升級為出口增加創造條件，美國原油出口處於增量狀態，由此導致的全球油運平均運距拉長，驅動了VLCC需求增長。
供給端:新船訂單處於歷史低位，「限硫令」加速航運供給側改革。當前VLCC高交付期已過，新造船訂單處於歷史低位，預計20年供給增速不足3%。
同時，IMO提出的「限硫令」將於2020年1月1日起生效。環保標準提高將加速低標船舶淘汰速度，同時提升運營成本，抬高行業競爭壁壘，加速航運供給側改革。
投資建議:雖然行業上行周期確立，但仍需關注油運公司被美國制裁風險。中遠海能9月29號周日提示性公告稱，全資子公司大連中遠海運油品運輸有限公司，已被美國財政部海外資產控制辦公室列入特別指認國民和被禁阻者名單。
截至2019年6月30日，大連中遠海運油運大約占母公司凈利潤40%，此次制裁可能將短期影響中遠海能運力供給，對四季度業績造成一定程度的拖累，但長期來看，國油國運仍是我國當前重要的戰略方針，與大型油企簽訂的長期COA合同仍能保持公司經營的穩定性。建議積極關注美伊局勢變化對中遠海能未來經營情況的影響。
文章內容為招商證券交通運輸行業首席分析師蘇寶亮在進門財經路演核心觀點