編輯丨雨禾
來源丨CNABS
2019年度中國資產證券化市場白皮書（中）- 市場分析
一、ABS市場概
1. 市場熱點方面
A. 熱點產品類型
圖1.1 2016年-2019年ABS市場各資產類型受關注度情況
數據來源：CNABS
2016年至2019年ABS市場各資產類型受關注度情況如圖1.1所示。截至2019年12月31日，保理融資為CNABS網站關注度最高的資產類型，關注度占比約為23.5%；其次為融資租賃，關注度占比約為17.05%；之後依次為應收帳款，關注度占比約為11.92%；收費收益權，關注度占比約為9.35%；信託受益權，關注度占比約為5.8%。
B. 熱點產品排名
表1.1 2019年前10名熱點產品
數據來源：CNABS
2.參與機構方面
圖1.2 2015年-2019年ABS市場參與機構情況
數據來源：CNABS
2015年至2019年ABS市場參與機構情況如圖1.2所示。可以看出，資產證券化市場發起機構/原始權益人，發行機構/計劃管理人，承銷機構數量持續增長。
二、監管政策方面
2019年，金融行業砥礪奮進，繼續譜寫中國金融改革發展的新篇章。這一年，金融市場運行穩中有進，市場改革與創新持續深入，服務民營企業小微企業等實體經濟功能更趨優化，對外開放舉措有序推進，市場化、法治化防範化解金融市場風險取得了積極進步。資產證券化，作為股、債之外的資本市場直接融資渠道，經過多年的快速發展，目前已被市場廣泛接受，成為促進實體經濟的重要工具，在落實國家產業政策、深化供給側改革等方面也發揮了重要作用。
三、一級市場發行
1. 市場償付規模和凈融資量情況
A. ABS市場償付規模走勢
圖3.1 2020年-2022年ABS市場償付規模統計
數據來源：CNABS
未來三年ABS市場預計償付規模如圖3.1所示。從當前 ABS 市場各資產類型的月度償付規模來看，個人消費貸款和保理融資成為 2020年ABS市場最大償付規模的資產類型。此外，2020年上半年ABS市場仍處於兌付高峰期。
B. ABS 市場凈融資量走勢
圖3.2 2017年-2019年ABS市場凈融資量統計
數據來源：CNABS
近三年ABS市場凈融資量走勢如圖3.2所示，凈融資走勢變化隨時間波動明顯，年末企業資金面緊缺，凈融資強勢走高。其中，信貸ABS市場的凈融資量走勢隨時間的波動較大；企業ABS市場的凈融資量走勢基本為正，基本呈現出上半年平緩，下半年強勢的趨勢，受市場融資成本和資金面情況影響較大；ABN市場的凈融資量走勢基本隨時間呈現逐步增長態勢。
2. 市場累計發行及存量情況
表3.1 ABS市場累計發行及存量情況（單位：單，億元，%）
數據來源：CNABS
圖3.3 註冊制及備案制以來累計發行規模及存量規模情況
（年度累計）
數據來源：CNABS
ABS市場累計發行及存量情況如表3.1、圖3.3所示。截至2019年12月31日，中國資產證券化市場累計發行4088單ABS產品，累計發行規模 79528.82億元，存量規模39070.23億元。
3. 市場年度新增發行情況
圖3.4 ABS市場年度新增發行情況
數據來源：CNABS
ABS市場年度新增發行情況如圖3.4所示，截至2019年12月31日，中國資產證券化市場2019年度共新增發行1435單ABS 產品，同比增長51.69%，發行總規模23478.89億元，同比增長16.69%。
其中，信貸ABS市場新增發行181單ABS產品，發行總規模9498.74億元；企業ABS市場新增發行1002單ABS產品，發行總規模11064.4億元；ABN市場新增發行252單ABS產品，發行總規模2915.75億元。
4. 基礎資產類型分布
A. 信貸ABS市場
圖3.5 信貸ABS各資產類型年度發行情況
數據來源：CNABS
2019年，信貸ABS市場共計發行181單產品，其中住房抵押貸款66單，發行規模4991.46億；個人汽車貸款41單，發行規模1965.94億；個人消費貸款21單，發行規模1401.86億；企業貸款18單，發行規模862.14億；不良資產重組29單，發行規模143.5億；小微貸款4單，發行規模94.8億；金融租賃2單，發行規模39.04億。
圖3.6 信貸ABS各資產類型累計發行及存量情況
數據來源：CNABS
信貸ABS各資產類型產品累計發行及存量情況如圖3.6所示。截至2019年12月31日，信貸ABS市場累計發行778單ABS產品，發行規模36597.42億元，存量規模14477.25億元。其中，住房抵押貸款發行規模約為13990.77億元，存量規模約為10233.6億元，存量比例約為73.15%；個人汽車貸款發行規模約為5496.99億元，存量規模約為1591.53億元，存量比例約為28.95%；個人消費貸款發行規模約為4332.87億元，存量規模約為1407.54億元，存量比例約為32.49%；企業貸款發行規模約為10327.58億元，存量規模約為733.45億元，存量比例約為7.1%；不良資產重組發行規模約為722.17億元，存量規模約為189.93億元，存量比例約為26.3%；小微貸款發行規模約為225.17億元，存量規模約為26.04億元，存量比例約為11.56%；金融租賃發行規模約為612.54億元，存量規模約為106.16億元，存量比例約為17.33%。
B. 企業ABS市場
圖3.7 企業ABS各資產類型年度發行情況
數據來源：CNABS
2019年，企業ABS市場共計發行1002單產品，其中保理融資455單，發行規模2901.33億；個人消費貸款78單，發行規模1593.8億；融資租賃130單，發行規模1540.34億；應收帳款93單，發行規模1126.82億；CMBS33單，發行規模812.75億；收費收益權61單，發行規模471.42億；REITs22單，發行規模387.21億；信託受益權34單，發行規模300.47億；兩融債權8單，發行規模200億；委託貸款7單，發行規模125.68億；保單質押貸款3單，發行規模80億；小額貸款15單，發行規模65.78億；PPP4單，發行規模56.6億；票據收益權1單，發行規模3.94億；其他 （CNABS平台未分出資產類型的產品）58單，發行規模1398.26億。
圖3.8 企業ABS各資產類型累計發行及存量情況
數據來源：CNABS
企業ABS各資產類型產品累計發行及存量情況如圖3.8所示。截至2019年12月31日，企業ABS市場累計發行2896單ABS產品，發行規模37783.68億元，存量規模20471.28億元。其中，前五的資產類別：保理融資發行規模約為5125.43億元，存量規模約為3168.27億元，存量比例約為61.81%；個人消費貸款發行規模約為7988.22億元，存量規模約為2802.17億元，存量比例約為35.08%；融資租賃發行規模約為5214.9億元，存量規模約為2471.55億元，存量比例約為47.39%；應收帳款發行規模約為4275.28億元，存量規模約為2758.42億元，存量比例約為64.52%；CMBS發行規模約為2213.44億元，存量規模約為2062.65億元，存量比例約為93.19%。
C. ABN市場
圖3.9 ABN市場各資產類型年度發行情況
數據來源：CNABS
2019年，ABN市場共計發行252單產品，其中融資租賃69單，發行規模931.29億；保理融資63單，發行規模463.39億；應收帳款28單，發行規模275.65億；收費收益權11單，發行規模165.43億；CMBS9單，發行規模98.91億；REITs1單，發行規模70億；個人消費貸款3單，發行規模30億；委託貸款2單，發行規模26億；信託受益權3單，發行規模21.7億；小額貸款1單，發行規模20億；PPP1單，發行規模17.32億；其他61單，發行規模796.06億。
圖3.10 ABN市場各資產類型累計發行及存量情況
數據來源：CNABS
ABN各資產類型產品累計發行及存量情況如圖3.10所示。截至2019年12月31日，ABN市場累計發行414單ABS產品，發行規模5147.72億元，存量規模4121.71億元。其中，前五的資產類別：融資租賃發行規模約為1580.92億元，存量規模約為1007.25億元，存量比例約為63.71%；保理融資發行規模約為641.45億元，存量規模約為567.7億元，存量比例約為88.5%；應收帳款發行規模約為856.32億元，存量規模約為693.19億元，存量比例約為80.95%；收費收益權發行規模約為267.82億元，存量規模約為250.7億元，存量比例約為93.61%；CMBS發行規模約為281.03億元，存量規模約為279.36億元，存量比例約為99.41%。
5. 過會信息統計
表3.2 2019年ABS市場過會產品數量統計（單位：單）
數據來源：CNABS
表3.3 2019年ABS市場過會產品規模統計（單位：億元）
數據來源：CNABS
根據公開市場數據，CNABS對2019年在上交所、深交所、報價系統、銀行間債券市場流通轉讓的企業ABS產品和ABN產品上會情況進行了梳理（具體數據如表3.2、表3.3所示），結果顯示，2019年累計受理產品 906 單，規模達 22169.2億元；累計通過產品753單，規模達19129.11億元；累計中止產品3單，規模達114億元；累計終止產品52單，規模達914.91億元。
截至 2019 年 12 月 31 日，有2單產品處於待上會狀態，規模達19.62億元；有45單產品處於已反饋狀態，規模達767.85億元；有20單產品處於已受理狀態，規模達621.74億元；有30單產品處於已回覆意見狀態，規模達581.97億元；有1單產品處於已接收反饋意見狀態，規模達20億元。
四、二級市場交易
1. 交易規模情況
A. 銀行間債券市場
圖4.1 2018年-2019年銀行間市場成交量
數據來源：公開市場數據、CNABS整理
CNABS根據公開市場數據整理得出，2019年銀行間債券市場信貸ABS和ABN的總成交金額約為5598億元（同比增長2828億元，增長率約為102.08%）。
圖4.2 2019年銀行間市場各資產類型成交統計
數據來源：公開市場數據、CNABS整理
2019年信貸ABS和ABN各資產類型成交統計如圖4.2所示。交易量前三的資產類型分別為住房抵押貸款，占比58.38%；個人汽車貸款，占比9.19%以及保理融資，占比7.02%。
B. 交易所市場
圖4.3 2018年-2019年交易所市場成交量
數據來源：公開市場數據、CNABS整理
CNABS根據公開市場數據整理得出，2019年交易所市場企業ABS的總成交金額約為2996億元（同比增長781億元，增長率約為35.27%）。
圖4.4 2019年交易所市場各資產類型成交統計
數據來源：公開市場數據、CNABS整理
2019年企業ABS各資產類型成交統計如圖4.4所示。交易量前三的資產類型分別為保理融資，占比30.66%；個人消費貸款，占比15.86%以及融資租賃，占比15.06%。
2. 證券發行評級情況
A. 信貸ABS市場
表4.1 2019年信貸ABS期初評級分布情況
數據來源：CNABS
圖4.5 2015年-2019年信貸ABS市場證券評級分布（發行規模占比）
數據來源：CNABS
2019年信貸ABS證券原始評級情況如表4.1所示，高信用等級證券（≥AA+）占主導地位，共計379支證券。
從證券的評級分布看(圖4.5)，AAA級的證券最多，金額占比約85.05%；中低信用等級證券（≤AA）占比約為0.9%。此外，次級證券占比穩定，自2015年起，保持在10%-12%之間。
圖4.6 2015年-2019年信貸ABS市場優先級證券評級分布
（發行規模占比）
數據來源：CNABS
圖4.7 2015年-2019年信貸ABS市場夾層級證券評級分布
（發行規模占比）
數據來源：CNABS
從證券的等級來看，信貸ABS市場優先級基本為AAA資信的高評級證券；今年AA+證券僅1支，如圖4.6所示。
信貸ABS市場夾層級則有所變化，如圖4.7所示，AA+占比由2018年82.92%,下降為66.25%。
B. 企業ABS市場
表4.2 2019年企業ABS期初評級分布情況
數據來源：CNABS（剔除CNABS平台126支期初評級缺失的證券數據）
圖4.8 2015年-2019年企業ABS市場證券評級分布（發行規模占比）
數據來源：CNABS
註：缺失期初評級的證券數量分別為 2015年11支、2016年15支、2017年6支、2018年24支、2019年126支。
2019年企業ABS證券原始評級情況如表4.2所示，其中高等級證券（≥AA+）同樣占主導地位；與信貸ABS不同的是，信貸ABS除次級檔證券外，證券最低評級為A-，而企業ABS證券最低評級在BB+。
從證券的評級分布看(圖4.8)，AAA級的證券最多，金額占比約86.89%；AA+占比6.62%；中低信用等級證券（≤AA）占比約為0.92%。
圖4.9 2015年-2019年企業ABS市場優先級證券評級分布
（發行規模占比）
數據來源：CNABS
註：缺失期初評級的證券數量分別為 2015年10支、2016年13支、2017年6支、2018年22支、2019年116支。
圖4.10 2015年-2019年企業ABS市場夾層級證券評級分布
（發行規模占比）
數據來源：CNABS
註：缺失期初評級的證券數量分別為 2015年1支、2016年2支、2018年2支、2019年10支。
從證券的等級來看，企業ABS的優先級證券評級雖然仍以AAA級為主，但除了AA+外，還存在AA和AA-等級。
企業ABS市場夾層級證券則如圖4.10所示，AA+占比由2018年的69.83%變為76.71%；AA同比下降8.36%。
C. ABN市場
表4.3 2019年ABN公募市場期初評級分布情況
數據來源：CNABS
圖4.11 2016年-2019年ABN市場證券評級分布（發行規模占比）
數據來源：CNABS
2019年ABN市場公募產品證券原始評級情況如表4.3所示。其中高信用等級證券（≥AA+）占主導地位，AAA級證券占比超過87.56%。中低信用等級證券（≤AA）比例較低，僅為1.08%。
3. 證券評級躍遷分布
表4.4 發生評級躍遷的證券數量分布情況（單位：支）
數據來源：CNABS
如表4.4所示，信貸ABS市場、企業ABS市場的評級躍遷的證券個數合計分別為273支和291支。
五、ABS投資與分析
1. 宏觀市場環境
圖5.1 基準利率曲線
數據來源：CNABS
從利率環境的角度看，2019年以來，經濟下行壓力加大，經濟增速放緩，供需走弱，收益率總體呈下行趨勢。3月至5月，經濟數據回暖，疊加央行公開市場凈回籠資金，收益率上行至年度高點；而後，經濟數據回落，海外貨幣政策持續寬鬆，加之中美貿易戰持續發酵引發避險情緒升溫，收益率再度下行。
圖5.2 信用債違約率
數據來源：聯和金融
在打破剛兌的大背景下，2018年以來信用債開始頻頻違約，2019年這一違約勢頭依然不減。據市場公開數據統計，違約以民營企業為主，2018年、2019年新增民營企業信用債違約率分別為3.5%、3.1%，遠高於國有企業。
圖5.3 企業ABS民企發行規模占比
數據來源：CNABS
在信用違約情況不斷加劇的環境下，市場的風險偏好下降，避險意識強，企業信用債券的發行成本提升，同時相關行業的再融資能力也會受到影響，對企業的債務鏈條形成衝擊，或引發債務流動性風險。資產證券化關注的是企業的資產，在這樣的經濟環境下，為弱主體的中小企業提供了另一種融資渠道，給真正需要發展的中小企業帶來了資金支持。據不完全統計，在企業資產證券化市場，民營企業通過資產證券化融資的規模約為2萬億，高出國有企業近1倍。
圖5.4 18-19年列入觀察名單產品個數
數據來源：CNABS
在信用債風險不斷暴露的情況下，收費收益權和保理融資列入負面名單的個數顯著上升，需要重點關注，而其他類型的ABS產品的表現總體上相對較好，並沒有受到較強的衝擊。
2. ABS市場發行利率與利差
圖5.5a 信貸ABS市場發行利率與利差
數據來源：CNABS
圖5.5b 企業ABS市場發行利率與利差
數據來源：CNABS
總體來看，ABS發行利率與基準利率聯動緊密，信貸ABS市場AAA級證券利率平均高出基準利率約50bp，企業ABS市場高出約200bp，遠高於信貸市場。2018年之前，信用利差和經濟基本面的背離比較嚴重，信用利差體現的更多是流動性溢價，而不是信用風險，導致了定價機制的扭曲和資源錯配；伴隨2018年以來信用風險的上升，信貸和企業ABS市場利差分布放寬，風險定價程度顯著提升。
圖5.6 AAA級證券平均利差
數據來源：CNABS
信貸ABS市場住房抵押貸款、汽車貸款以及個人消費貸款等消費類型的ABS利差顯著低於企業貸款和金融租賃等底層資產為對公類型的ABS，這也與各類型的二級市場成交量相一致，側面的反應了市場對產品的接納程度，且該規律隨年份相對比較穩定，產品的差異化定價共識基本形成；企業ABS市場各類型證券的利差隨年份差異較大，尚不穩定，就2019年看，REITs和個人消費貸款利差約為40-50bp，顯著低於其他類型，市場成交量和關注度較大的保理融資利差處於市場高位。
圖5.7 風險因子指標體系
數據來源：CNABS
我們基於風險定價的理論框架對證券化產品的收益與風險進行分析，風險定價是指對風險資產的價格確定， 它所反映的是資本資產所帶來的未來收益與風險的一種函數關係。參考「利差+參考利率」，利差部分反應的是產品的風險溢價，我們構建風險因子指標體系（如圖5.7所示），對市場的收益與風險特徵進行分析。
影響證券化產品的價值評估參考的因素有很多，除了宏觀經濟環境外，大致包括：原始權益人、資產池、證券、以及內外部信用增級等。宏觀經濟面包括市場利率環境，行業經濟周期、以及政策法規的頒布等；再看原始權益人，目前我國證券化領域，發起主體的資質與其風控能力密切相關，從而會影響其資產證券化產品在資本市場的認可度及其融資成本；評估發起主體的指標有多個方面，例如企業性質、註冊資本、成立年限、盈利能力等。從資產池方面看，資產池的分散度，基礎資產的信用質量等因素對融資成本均有影響。證券方面，影響融資成本的因素有證券的評級，償付結構，到期期限等；展開來分析，證券的償付結構方面，優先級證券先於其他層級被償付，次優級和次級證券對優先級證券存在一定的信用支持，所以優先級的違約風險較低，相對應的融資成本也較低。從期限方面來看，證券的到期期限越長，利率風險越大，同類同評級證券化產品的利率與到期期限之間的關係就是證券化產品的收益率曲線。此外，一些信用增級措施，包括超額抵押、超額利差以及差額支付承諾、外部擔保等，這些信用增級措施也會不同程度的影響發行利率。
信貸ABS和企業ABS市場存在本質的差異，在資本市場上起的作用，對實體經濟的作用都是完全不一樣的。信貸ABS市場與國際市場非常接近，這類產品的國際市場接受度非常高，能夠促進人民幣的國際化。企業資產證券化的目的是為了解決中國實體經濟融資的問題，這類市場是非常具有中國特色的。信貸資產證券化，是以企業或個人為單位，以個人為單位，整體以統計數據、宏觀經濟以及行業數據做為分析基礎；而企業資產證券化，更類似於個交易，應該以每筆交易作為單位來分析。
下面，我們分別從信貸ABS和企業ABS兩個市場分析其收益和風險特徵。
3. 信貸ABS市場收益與風險特徵分析
信貸ABS市場主要發行主體是持牌金融機構，資產可以分為企業債權和個人債權。企業債權主要包括企業貸款、金融租賃等；個人債權主要包括一般個人消費、信用卡分期、住房抵押貸款以及汽車抵押貸款等。
我們先看個人債權類信貸ABS的定價規律：
A. 個人債權類信貸ABS
住房抵押貸款
住房抵押貸款以個人住房抵押貸款作為底層資產，發起機構通常為銀行。對住房抵押類貸款的發起人來說，個人住房抵押貸款證券化最主要的作用是盤活存量資產、提高資產使用效率、降低銀行體系風險；而從投資者角度來看，住房抵押類貸款的入池資產分散性較高，風險低，存在一定的配置價值。與其他類型的信貸資產證券化相比，住房抵押類貸款基礎資產具有分散性高、剩餘期限長、信用質量較好、抵質押率高和同質化程度高等特點。
圖5.8 住房抵押貸款利差分布
數據來源：CNABS
取18年以來發行的住房抵押資產支持證券作為樣本，研究發行定價的特徵，如下圖。對發行利差有實質性影響的指標有發行主體類型、證券類型、資產池特徵以及證券的期限WAL：
圖5.9 住房抵押貸款因子影響力
數據來源：CNABS
發行主體方面，五大行業務涵蓋面廣泛且多元，代表著中國金融界最雄厚的資本和實力，且發行住房抵押貸款的產品較多，經驗豐富，發行利差顯著低於其他類型；而相比大型商業銀行，城市商業銀行信用等級偏低，其補充資本的能力相對比較弱，發行利差通常較高。
證券類型方面，優先級證券獲得的內部信用支持高於夾層，該因子對發行利差的貢獻力度也是因子中最高的。
資產池特徵方面，貸款筆數反映了資產池的分散度，筆數越高，分散度越高；資產池抵押物的初始評估價值是對貸款質量的衡量，價值越高，貸款質量越好；借款人30-40歲占比衡量了借款人的償債能力，占比越高，償債能力越強；借款人的債務比反映了借款人的償債壓力，該指標越高，壓力越大；這些風險因素均在發行利差有不同程度的體現。
證券的加權平均到期期限，住房抵押貸款期限較長，利差與WAL之間的顯著正相關。
個人汽車貸款
個人汽車貸款是國際認可度較高的資產證券化產品，具有與國際標準接軌的結構設計和遠高於其他資產的數據透明度，對境外投資者有非常高的吸引力。2018年年底境外投資者持有我國債券的占比是2.3%，其中在國債方面，境外投資者持有的占比是8.1%。相比之下，國內資產證券化產品中個人汽車貸款ABS的外資占比達到50%，有國內評級的個人住房貸款ABS的外資占比達到10%。
圖5.10 個人汽車貸款利差分布
數據來源：CNABS
該類產品的主要發起機構為銀行和汽車金融公司，汽車金融公司。如寶馬、奔馳這樣的汽車金融公司，在國際上有較高的認可度和發行經驗，這類主體有著真實的通過資產證券化的融資需求，是車貸市場發起主體的主力，從對發行利率的影響方面看，其融資成本也是低於銀行的。
圖5.11 個人汽車貸款因子影響力
數據來源：CNABS
車貸資產支持證券的底層資產類型包括信用卡貸款和抵押貸款，抵押貸款類型的發行利差低於信用卡貸款類型的證券。
資產池特徵方面，貸款筆數、資產池抵押物的初始評估價值以及貸款價值比（LTV）對發行利率影響顯著。
此外，證券類型、WAL均對利差有一定程度的影響。
個人消費貸款
圖5.12 個人消費貸款利差分布
數據來源：CNABS
個人消費貸款的發起主體包括銀行和持牌的消費金融公司，目前，在消費金融行業，銀行仍是主角，行業地位和風控能力都是比較強的，在發行利率方法也是低於消費金融公司。
圖5.13 個人消費貸款因子影響力
數據來源：CNABS
從資產類型的角度看，信用卡分期的發行利差顯著低於一般的消費貸款；資產池特徵方面，借款人的債務比和年齡分布均對發行利差有顯著影響。
圖5.14 住房抵押貸款資產池歷史早償與違約率
數據來源：CNABS
圖5.15 個人汽車貸款資產池歷史早償與違約率
數據來源：CNABS
圖5.16 信用卡分期資產池歷史早償與違約率
數據來源：CNABS
個人債權類信貸ABS的借款人為個人，資產池有成幾千至百萬筆量級的貸款，具有很強的分散性。信用風險偏低，而早償率顯著高於違約率，尤其在住房抵押支持證券市場，資產歷史累計違約率幾乎不超過1.5%，而累計早償率卻高達20%-60%。
圖5.17 住房抵押貸款資產池累計早償與違約率
數據來源：CNABS
圖5.18 個人汽車貸款資產池累計早償與違約率
數據來源：CNABS
圖5.19 信用卡分期資產池歷史累計與違約率
數據來源：CNABS
我們對各個年份發行的產品統計平均的累計違約和早償的走勢，發現消費類貸款的違約率在近3年有逐年上升的趨勢，該規律在信用卡類型的資產證券化產品中尤其顯著，早償方面沒有這樣的表現。
B. 企業債權類信貸ABS
圖5.20 CLO利差分布
數據來源：CNABS
企業債權類信貸ABS產品資產池的入池貸款筆數通常較少，以CLO為例，多數分布在20-60之間，單筆資金規模較大。
圖5.21 CLO資產池貸款評級分布
數據來源：發行說明書
在信息披露有限的情況下，資產池貸款評級分布表是分析資產池質量的重要依據。
圖5.22 企業貸款因子影響力
數據來源：CNABS
企業貸款的發起主體為銀行，對於企業貸款，主體性質的影響較大，以城農商行為主體的產品，利差較高；資產池特徵方面，貸款的集中程度對利差的影響較為顯著；此外加權平均期限，以及證券類型亦對利差有不同程度的影響。
4. 企業ABS市場收益與風險特徵分析
交易所市場的證券化產品如供應鏈金融、消費金融、融資租賃等以企業的逐筆交易為基礎，在實際運用場景下，是基於逐筆交易數據而非財務狀況形成的融資模式。在當前中國市場的信用體系還未完善，許多傳統金融工具無法施展的情況下，依附於企業合同的供應鏈資產，或貿易協議類的收費受益權，該模式能成為解決實體經濟困境並推動實體經濟發展的未來方向。
交易所信息披露程度遠低於銀行間市場，在數據缺失的情況下，主體的信用是支持收益特徵分析的主要因素。
圖5.23 交易所證券化產品因子影響力
數據來源：CNABS
這裡我們選取了幾類產品，簡單地對分析結果做一個說明：就購房尾款這類產品，一線地區的發行主體由於所在地區經濟發展好，競爭激烈，市場較為成熟，風險較低。對於汽車融資租賃，主體性質和註冊資本從一定程度上反映了主體信用，主體為民營性質的，以及註冊資產較低的企業融資成本偏高。非特許經營類收益權的基礎資產主要包括學費、航空票款、以及票房收入等，從結果可以看出，實際還款人性質對利差的影響是比較大的，如果實際還款人為國有企業的，則信用較高，資產池的回款更具穩定性。
5. ABS投資分析功能
CNABS平台對我國市場流通的資產證券化產品優先級和夾層級證券給出了估值定價，是目前我國資產證券化市場，同時滿足市場參與者對投資定價、交易定價和估值需求的有效工具。
我們以證券「19福元1A1」為例，簡述CNABS平台對我國資產支持證券的估值定價方法。CNABS對該證券當天，即2019年1月7日的估值為凈價99.9102/全價99.9425/收益率3.0741%。標的證券當前的剩餘期限為178天，票面利率為2.9%，發起主體為福特汽車金融公司。
證券19福元1A1的起息日為2019年7月26日，預計到期日為2020年6月26日，自2019年12月26日支付完後，下一個支付日為2020年1月31日。CNABS提供了該證券的歷史參考價和收益率以及歷史實際交易情況。
CNABS可以實現：（a）已知收益率，計算價格；（b）已知凈價，計算收益率；（c）已知全價，計算收益率。同時給出了CNABS的參考定價，計算邏輯如下：
（1）現金流
CNABS構建了嚴格基於發行說明書的產品現金流償付模型，並根據市場公開披露信息，實時更新產品的底層資產模型。
基於產品，市場和主體的底層資產違約和早償歷史數據，給出CNABS推薦情景和CNABS推薦的底層資產現金流，此外用戶可以按自己對證券現金流的預期上傳現金流。
（2）收益率
CNABS收益率曲線以加權平均剩餘期限為橫軸、以利率為縱軸，描述了某一可交易證券的收益率與其加權平均到期期限之間的關係，疊加同期限AAA級中期票據或AAA級公司債的利率期限曲線的對比，輔助投資者觀察該證券與當前市場其他類證券的收益曲線差值範圍進行投資策略的調整。我們從資產支持證券一級市場的發行利差出發，探尋證券的利差規律，結合二級市場交易，推導出證券的合理收益率。結合以往的研究經驗，考慮公開市場數據獲取的準確性，分別從經濟環境、證券發起主體、證券信用級別、證券加權平均到期限、以及基礎資產因素等多方面因素對資產支持證券的利差進行分析, 建立利差模型：
其中，Xi是風險因子；δ是利差模型的殘差。
與標的證券同類資產的利差模型的分布如上圖中藍色散點所示。黃色實線描述了基於利差模型對該標的證券的利差與WAL的關係，黃色虛線是基於利差模型，對估計利差判斷的誤差上下限。
結合各類型ABS產品的利差模型和上述CNABS推薦情景現金流下產品的加權平均期限，給出產品的CNABS推薦收益率。並由此給出產品的CNABS參考價。
除此之外，CNABS同時提供自定義的情景設置功能，用戶可自行設置相關情景參數值，得到基於CNABS產品現金流償付模型和底層資產模型的分析結果及交易價格。
CNABS提供兩種不同的違約率和早償率設置方法：CDR/CPR方法（如左圖）：用戶輸入項為年化的條件違約率和條件早償率，支持時間序列的折線輸入方法，最小時間間隔為月；
累計違約率/累計早償率方法（如右圖）：用戶輸入項為產品生命周期中違約率和早償率的累計值，違約和早償分布由CNABS根據同類型產品的歷史市場表現擬合得出。