来源 | 价值线综合
编辑 | 文刀
节后首个工作周，两市合计共有16家公司上会。其中主板和中小板6家，创业板和科创板各5家。
本周上会企业中，最为外界所熟知的是曾号称“中国防盗门第一品牌”的王力安防，随着房地产红利衰退，公司毛利率和净利润都出现了下滑，同时公司背负了巨额应收账款，2018年王力安防的应收账款甚至超过了前三年利润的总和。
其他部分公司也存在一些较严重问题：
佳奇科技 ：核心技术人员无专业背景，大供货商疑为皮包公司，员工仅2人
腾景科技：首次进入华为供应链 研发能力却遭质疑
翔宇医疗：号称业内领先 市占率却不足1%
本周6家主板、中小板拟IPO企业上会
本周5家科创板拟IPO企业上会
本周5家创业板拟IPO企业上会
A
王力安防 ：
毛利率两连降；
应收账款超3年利润总和
注册地：浙江省永康市
主承销商：海通证券
拟上市地：上交所主板
主营业务：
发行人的主营业务为安全门等门类产品以及机械锁和智能锁等锁具产品的研发设计、生产和销售。
募资投向：
数据来源：招股书
财务数据:
数据来源：招股书
关注点一：毛利率、净利润持续下滑
报告期内，王力安防部分下游大客户为房地产开发商，房地产行业投资及其增速的波动也将通过产业传导影响到安全门、锁具行业发展，从而影响公司的经营业绩。
招股书显示，报告期内，公司的综合毛利率分别为 37.61%、32.92%、28.45%和 28.06%， 呈现下滑趋稳的趋势。
公司称，企业毛利率连年下滑因受行业整体景气度的影响，从行业产品供需角度来看，源自新住宅开发和二手房交易与装修的需求增速在降低，另一方面，安全门、锁行业市场集中度不高，行业竞争较为激烈，在上述背景下，行业整体毛利率水平承压。
受毛利率走低影响，公司的归母净利润2017年-2018年出现下滑且幅度较大。
公司综合毛利率的下滑，正是由核心产品钢质门的毛利率下降引起的。钢质门在公司主营业务收入中的占比一直在80%以上，此前甚至接近90%，而该业务的毛利率从2016年的39.62%下降为2018年的28.86%——这甚至比公司综合毛利率的下降更值得警惕。
尽管公司对毛利率下滑给出解释，但其竞争对手的毛利率大多处于稳定或稳步增长的趋势，行业知名公司中，仅新三板公司美心门毛利率下降，但幅度远不及王力安防。
关注点二：应收账款超3年净利润总和
根据招股书，公司对工程客户的销售往往会形成较大金额应收账款。报告期各期末，公司应收票据及应收款项账面价值分别为 37,724.28 万元、49,487.10 万元、55,979.10 万元和 54,253.60 万元，大额应收款项尤其是应收账款对公司经营过程中的流动资金要求较高。
截至2018年底，公司应收账款余额远超公司2016、2017、2018年的净利润总和。
B
佳奇科技 ：
核心技术人员无
大供货商疑为皮包公司，员工仅2人
注册地：广东省汕头市
主承销商：万和证券
拟上市地：深交所创业板
主营业务：
公司是国内具有一定知名度的智能科教玩具企业，主营业务为各种智能科教 玩具的研发、生产和销售，主要产品包括变形玩具、机器人玩具、婴幼童玩具、 恐龙玩具等几大系列。
公司产品主要出口地包括印度、中东、欧洲、美洲、非洲等国家或地区。
募资投向：
数据来源：招股书
财务数据:
数据来源：招股书
关注点一：2核心技术人员为公司董事长、总经理，无专业技术背景
根据招股说明书，佳奇科技的玩具科技含量不低。对研发人员的技术背景要求较高。
2017 年，公司被汕头市科学技术局认定为“汕头市智能化自动控制益智玩 具工程技术研究中心”，公司的“机器人玩具”、“智能遥控机器人系列”和“遥 控变形汽车人系列”产品先后被认定为广东省名牌产品、广东省高新技术产品。2018 年被广东省科学技术厅认定为“广东省智能化自动控制益智玩具工程技术研究中心”，2019 年被广东省工业和信息化厅认定为“省级工业设计中心”以及 “广东省省级企业技术中心”。公司的“多关节弹射对碰合体变形机器人系列” 和“益智合金手动变形机器人系列”产品被认定为广东省高新技术产品。
然而佳奇科技目前只有2名核心技术人员，分别是董事长、实控人陈晓铓和董事、总经理陈立光。二人的工作履历，也与公司产品的科技含量搭不上关系。公司前身为澄海市佳奇塑胶有限公司，并无科技背景，董事长甚至从事过一段时间小贷。
公司实控人、董事长陈晓铓2005 年 5 月至 2015 年 4 月担任佳奇有限执行董事兼总经理，2009 年 4 月至 2019 年 5 月担任汕头市澄海区兴信小额贷款股份有限公司董事，2014 年 4 月至 今担任广东佳奇投资有限公司执行董事兼总经理，2015 年 8 月至今担任广东辉源机械股份有限公司董事，2015 年 4 月至今担任公司董事长。
另一位核心技术人员，公司董事长陈立光，简历更简单，甚至没交代其学历，仅称其1974 年 4 月出生，中国国籍，无境外永久居留权，北京大学 EMBA。2002 年 12 月至 2015 年 4 月担任佳奇有限副总经理，2015 年 4 月至今担任公司董事、总经理。
二人是否具有核心技术人员的专业背景，值得生疑。
关注点二：仅2名员工，大供货商是否皮包公司。
根据招股书，公司的长期大供货商包含汕头市实得贸易有限公司、汕头市信强贸易有限公司、汕头市鑫海商贸有限公司。有媒体质疑，这几家公司员工人数过少，疑为皮包公司。
企查查数据显示，汕头市实得贸易有限公司人员规模只有9人，汕头市信强贸易有限公司9人，鑫海商贸仅2人，为何这几家公司向佳奇科技供应金额最大，规模达千万，人员规模却不超过个位数？在招股说明书中公司并未对此进行说明，是否存在不正当交易存疑。
C
腾景科技
首次进入华为供应链 研发能力却遭质疑
注册地：福建省福州市
主承销商：兴业证券
拟上市地：上交所科创板
主营业务：
腾景科技股份有限公司 （下称：腾景科技）的主营业务为专业从事各类精密光学元件、光纤器件研发、生产和销售的高新技术企业。光电子元器件是信息系统最前端的光电感知部件，广泛应用于各领域。公司的产品主要应用于光通信、光纤激光等领域，其他少量产品应用于量子信息科研、生物医疗、消费类光学等领域。
募资投向：
数据来源：招股书
财务数据:
数据来源：招股书
关注点一： 首次进入华为供应链 能否持续存疑
2019 年 8 月，腾景科技通过华为供应商认证，成为华为的直接供应商，腾景科技与华为合作的具体模式为：华为向腾景科技提出定制化需求，腾景科技研发设计后提供样品供华为测试。样品测试通过后腾景科技小批量供应产品予华为，进行产品验证，待小批量产品指标、性能等稳定后，华为将通知腾景科技已通过小批量验证。后续腾景科技通过参与招投标向华为批量供应该类产品。腾景科技在后续参与华为的产品招投标过程中，需与其他合格供应商一起参加招投标，在招投标后腾景科技方能获得该年度或该批次公司可供应的产品份额比例。
尽管腾景科技已经通过华为供应商认证，但仍需与其他合格供应商一起参加招投标。因此发审委也在问询中提出疑问：“未来向华为的销售可保持持续、稳定”的依据是否充分？并结合 2020 年交易情况进一步论证发行人对华为销售的持续性。
对此，腾景科技在问询回复中给出了公司目前在手的华为订单数额：
来源：第三轮问询函回复
腾景科技表示，2020 年 1-6 月，公司向华为的直接销售金额为 3,566.63 万元，占公司同期销售额的 28.83%；2020 年 7-12 月，公司预计向华为的直接销售金额较上半年销售额有所提高。考虑到公司目前尚有多款产品已向华为小批量供货及试样，且华为目前的国产化进程加快，因此公司预期“未来向华为的销售可保持持续、稳定”的依据充分，未来向华为的销售可保持持续性。
关注点二：研发费用占比较低，专利数量较同行业明显偏少
腾景科技目前已授权的发明专利仅有 2 项，部分核心技术为非专利技术，如窄带滤光片制备技术以及阵列非球面透镜制作技术等。与同行业竞争对手相比，公司已授权专利明显偏少。
来源：问询函回复
发审委在问询中也注意到了这一点，要求公司解释前期获授权发明专利较少的原因，是否具备足够的技术支持及持续创新能力，是否具备充分有效的技术保护机制。公司在问询回复中指出，公司发明专利较少主要是因为公司成立时间较短以及发明专利审核时间较长，并且表示公司将持续进行研发投入。
然而，价值线研究院查阅了公司2017-2019年的研发数据，完全无法看出腾景科技是一家重视研发的公司。首先，腾景科技这三年的研发费用分别为649.29万元、726.25万元和1166.99万元，同期研发费用占营业收入的比例分别为7.82%、5.75%和6.52%，最近两年研发费用率较2017年明显下滑，并且研发费用的大部分都使用在员工薪酬上。
其次，与公司对标的同行业可比上市公司相比，腾景科技的研发费用率明显低于平均值。并且在同行研发费用率逐年上升的同时，腾景科技却逆势下滑。
来源：招股书
关注点三：深陷对赌协议
2019年8月27日，腾景科技股东与华兴创投、华侨远致富海签订了《关于投资福州腾景光电科技有限公司之补充协议》，协议约定“在2022年12月31日之前，若目标公司未能在深交所或上交所首次公开发行股票并上市交易，则乙方有权将其持有的目标公司全部股权按照本协议约定的条件和条款转让给经营层股东。”
也就是说，若腾景科技未能在2022年12月31日之前成功上市交易，则腾景科技的经营层股东则要恢复执行补充协议并溢价回购华兴创投、华侨远致富海持有的腾景科技股票。
腾景科技在问询回复中声称，《补充协议》中回购主体为腾景科技经营层股东，公司并未承担任何与股权回购相关的权利、义务或责任。公司不属于对赌协议当事人。但也有券商人士指出，IPO前签下对赌协议，表明腾景科技价值并未完全赢得股东认可。
关注点四：关键性资产被抵押
腾景科技在招股书中披露，为解决公司规模发展的资金需求，公司将其所拥有的唯一土地使用权抵押，向银行申请借款。该抵押物为本次发行的募投项目用地且为公司未来生产经营的主要用地，属于发行人持续经营的关键性资产。若因突发原因或经营不善导致公司出现经营困难无法及时足额偿还银行借款，则抵押资产可能面临被银行处置的风险，从而对公司正常生产经营产生不利影响。
D
翔宇医疗
号称业内领先 市占率却不足1%
注册地：河南省安阳市
主承销商：海通证券
拟上市地：科创板
主营业务：
河南翔宇医疗设备股份有限公司（下称：翔宇医疗）深耕康复医疗器械领域 18 年，是目前国内少数具有全系列康复医疗器械生产能力的企业之一。公司主营产品以各级医疗机构需配置的康复医疗器械产品为主，主要产品可涵盖声疗、光疗、电疗、磁疗、物理治疗（PT）、作业治疗（OT）及康复评定产品等，已覆盖康复评定、训练、理疗等康复医疗器械主要领域。
募资投向：
数据来源：招股书
财务数据:
数据来源：招股书
关注点一：号称业内引领企业 市占率却不足1%
翔宇医疗在招股书中自称是康复医疗器械行业内的研发引领型企业，并且是目前国内少数具有全系列康复医疗器械生产能力的企业之一。
然而，据前瞻产业研究院发布的《中国康复医疗行业发展前景与投资预测分析报告》统计数据显示，2019年我国康复医疗市场规模达533亿元，翔宇医疗2019年营收4.27亿，也就是说翔宇医疗2019年市占率不到0.8%。
事实上，这一行业目前被DJO Global、BTL Corporate等头部跨国企业垄断，大量国内公司只能集中在中低端领域厮杀。
即使与国内同行相比，翔宇医疗毛利率也远低于同行。
来源：招股书
研发投入方面，近三年翔宇医疗的研发投入费用分别为1742.00万元，2882.67万元、4149.31万元，仅占到同期营业收入的6.02%、8.03%、9.71%。与同行业的普门科技相比有较大的差距。
来源：招股书
显然，这样的毛利率和研发投入支撑不起公司对千亿康复医疗器械市场的想象。
关注点二：巨额募资引争议
根据招股书，翔宇医疗本次首发上市拟募集资金8.3亿，其中运营储备资金1.6亿。然而翔宇医疗总资产才只有7.24亿元，净资产仅有5.47亿元。也就是说，翔宇医疗本次募资额甚至超过了公司的总资产和净资产。
另一方面，公司货币资金高达4.5亿，占总资产的一半以上。就是这样一个不缺钱的主，却打算募集超过公司净资产的巨额资金，并且很大一部分投入到运营储备资金上，实在让人有点看不懂。
来源：招股书