导读
近日，北京大学“国家专项计划”招生中，连续三次退档又补录考生，新闻一出，引起热议。如何促进教育公平，成为焦点话题。
巧合的是，一直标榜用科技促进教育公平的好未来，近期也上了话题榜。
不过，遗憾的是，相比上述考生，这位巨头陷入了更复杂多维的困境：业绩下滑、成本高企，激进扩张、违规经营等等。问题缠身之中，不确定性在堆积，拷问着这家独角兽企业的投资价值：这样的好未来，未来还会美好吗？张邦鑫又该如何表现？
作者：念歌
来源：首条财经——首条研究院
四新经济，打开了新兴产业的价值大门。更让国人看到不断精进、自我提升的重要性。学习改变命运，坚持成就梦想。有了更鲜活的注脚。
海量需求下，教育培训业迅速发展，孕育出诸多独角兽。其中，好未来是K12教育领域的标杆企业。
公开资料显示，好未来前身是“学而思”课外辅导，由张邦鑫于2003年创立，并于2010年登陆纳斯达克，2013年后更名为好未来。旗下品牌包括学而思培优、学而思网校、智康1对1、摩比思维馆以及家长帮等众多教育品牌。
自2010年上市以来，公司营收从2011财年1.11亿美元，攀升至2019财年的25.63亿美元，同期净利润从0.24亿美元，上涨至3.67亿美元。
业绩增长的同时，好未来股价也创下新高，公司市值一度达到200亿美元。
不过，繁华之下，隐患也在堆积。近日，一份变脸业绩，打开了这家白马企业的另面人设。
图片来自网络
九年首亏
7月25日，好未来公布2020财年一季度财报，一季度好未来营收7.028亿美元，同比增长27.6%，低于市场预期；归属于公司的净亏损为730万美元，(约合人民币5141万元)，去年同期净利润为6680万美元，降幅高达111%。
这是好未来上市9年来的首次亏损，且降幅较大。
来看几个核心数据：经营利润5730万美元，上年同期为7500万美元，降幅达23.6%；非美国会计准则净利润（不考虑股权激励费用）1880万美元，降幅高达77.0%；Non-GAAP净利率仅3%，去年同期为15%。
另外，好未来还预计 2020年第二季度，营收增幅为28%至31%，与上年同期60%以上的增速相比，明显呈放缓趋势。
受此影响，好未来股价连续三个月下跌，跌幅超过14%。截止8月19日收盘，好未来股价为33.48美元。
值得注意的是，线下课程占好未来收入的78%，例如学而思、励步英语和摩比思维馆，其中学而思占据好未来整体收入的60%以上。
而相关数据显示，好未来一季度线下培训的收入增长仅20%，其中学而思营收增速仅10%。
也就是说，线下营收，特别是学而思营收的放缓趋势，拖累了好未来的整体业绩增长。
好未来首席财务官罗戎表示，进一步扩大在线业务的产品和规模，并加大了对技术的投入，是亏损主因。
财报中也提到，亏损主要是由销售与营销费用、行政费用的增加所致。
烧钱营销
事实上，线上K12教育市场的价格战一直持续不断，尤其是今年暑期的前期投入和预收费政策出台，确实让好未来面临不小的压力。
据2020财年首季度财报数据显示，报告期内好未来的营运成本及开支为6.48亿美元，同比增加34.8%。营收成本3.17亿美元，同比增加21.4%，主要为教师薪酬及租金增加。
另外，对不合规培训中心的改造和搬迁、重新装修等成本的增加，也使好未来的运营成本急增。
财报显示，报告期内，好未来销售及营销开支1.55亿美元，同比增加64.4%，环比增加14.1%，占营收比22.1%。行政和总务开支为1.756亿美元，同比增长40.3%，环比增长3.6%，占营收比25%，主要是行政工作人员数量和薪酬增加。
教育行业资深人士朱培元表示，好未来行政费用等运营成本的增加，最主要的原因是教育部等相关部门不断加强对校外培训机构的整治。
他还表示，在校外培训管理趋严背景下，好未来的合规成本、教师薪酬等支出必然还会有一定幅度增加。
此外，高额的科研费用也是重要考量。
据媒体报道，好未来科研队伍超5000人，研发经费达10多亿元。2018年好未来与清华大学、斯坦福大学等海内外高校成立联合实验室，成立了AI Lab、硅谷研发部，今年又成立教育行业首家博士后科研工作站。
图片来自网络
激进扩张
成本费用上升的背后，是好未来线上线下的快速扩张。
据好未来财报显示，截至第二季度末，好未来的学习中心网络遍布全国57个城市的725个网点，高于上个季度的676个教育中心。线上线下体积也在逐步扩展，长期课程的总招生人数同比增长40.6%,达到约170万人。
与此对应，好未来的线上业务也突飞猛进。2019第四季度财报显示，学而思网校营收贡献占比17%，同比增长187%，学生人次达170多万，同比增长146%。
值得注意的是，对于高速扩张路线，公司管理层并没有要暂停的打算。业内人士表示，在线下、线上市场拼资源、拼品牌的“疯狂”营销中，好未来的成本可能还会进一步增加。
递延收入下降
不过，这种激进扩张，能否持续还是一个未知数：好未来的递延收入一再下降。
变局来自预收学费。2018年8月，国家做出规定，预收学费不能超过三个月。
行业相关人士表示，只能预收三个月学费，对于教育结构是一项挑战。若教学质量不佳，退费率会更高，不满意即可更换机构。
基于此，好未来的递延收入也出现下滑趋势。相关数据表明，2019财年第三季度，好未来首次递延收入下降，当期下降19.33%。
到2020财年第一季度，好未来递延收入余额仅9.68亿元，与2018年同期13.29亿元相比，减少27.1%。
另外，2019年7月12日，教育部等六部门发布《关于规范校外线上培训的实施意见》，《意见》中提到：“收费时段与教学安排应协调一致，收取的预付资金总规模应当与服务能力相匹配，严禁超出服务能力收取预付资金，预付资金只能用于教育培训业务，不得用于其他投资，保障资金安全。”
《意见》还规定，按课时收费的，每科不得一次性收取超过60课时的费用；按培训周期收费的，不得一次性收取时间跨度超过3个月的费用。
显然，随着监管强度增加，行业政策对教育机构的影响越来越突出，好未来的未来多了不少不确定性。
投资减值
除了高企的销售费用，下降的递延收入外，投资减值也是造成好未来亏损的重要原因。
事实上，好未来扩张的步伐从未停止过，且不断加大投资，颇有剁手族的节奏。
从2012年至今，好未来参与多个教育项目的投资，其中包括14年战略投资的宝宝树，15年收购的励步英语，17年增持后控股的顺顺留学，还有凯叔讲故事、Minerva Project、壳网、作业盒子（已改名“小盒科技”）等。
其中2010年以来，好未来的投资项目已超121个。2019财年显示，好未来的在线业务、2B双师业务产能同比增长13%。
只是，细观这些项目，多数处于B轮之前的培育早期阶段，发展前景尚不可知。而C轮后的企业，占比较少，且发展趋势似乎也并不乐观。
现实结果来看，好未来投资失败的案例也不少。
据好未来季报显示，好未来的其他支出和长期投资减值，共计约8192万美元。其中，其他支出指的是由于公允价值变动带来的投资损失。
相关资料显示，2019年4月起，好未来投资的宝宝树，股价持续下滑，市值缩水近一半。而2月好未来投资宝宝树近1.3亿美元，宝宝树业绩出问题后，减值达3133万美元。
另外，包括轻轻家教、极课大数据、海风教育和哒哒英语等在内的长期股权投资，也产生近5000万美元的减值。
可以看出，好未来在教育领域的投资前景堪忧。如何加强投资“高效性”是其目前工作的重点之一。另外，短期来看，好未来的投资减值还会持续。
图片来自网络
转型之思
种种问题之下，好未来如何转型日显急迫。
2018年8月，好未来创始人兼CEO张邦鑫，对外宣布了好未来全新的愿景，并对好未来进行重新定义。他说，“好未来不是要做一个培训机构，而是要做一个创新教育模式的践行者。准确地讲，好未来是一个以智慧教育和开放平台为主体，以素质教育和课外辅导为载体，在全球范围内服务公办教育，助力民办教育，探索未来教育新模式的科技教育公司。”
事实上，从2017年开始，好未来就以去“培优”化转型，主打互联网+科技，构建教育生态圈。这也是上文提到的好未来研发费用大增的主因。
对此，市场声音褒贬不一。有观点认为，好未来突出科技属性，可以更优化其生态体系，达到教育产业化协同，增加核心竞争力。也有观点认为，这种发散思维，反而弱化了教育的专业性，由此伴随的快速扩张，也有违教育的慢发展属性。不利于好未来的核心竞争力打造。
教育行业资深从业者常国飞分析指出，好未来是以培优业务起家，身上带有培训的基因，主打教育加科技让企业精力过于分散，使得其在内容创新方面面临不足。
有媒体报道，好未来目前的业务板块中，除了K12培训业务外，还包括主打素质教育的摩比思维、励步英语等品牌，主打教育开放平台的未来魔法校、家长帮等品牌，以及主打留学教育和智慧教育的业务板块。且线下培训机构教学内容向多元化发展，从原来的主打奥数培训转向全科培训，即不仅有奥数，还有语文、英语、物理、化学等。
有专家表示，好未来以奥数培训起家，其自身具有教育培训基因，若想以数据驱动的教育科技公司转型仍面临不小挑战。多元化的平台型发展，让其加强对教育细分赛道的投资，但规模速度的变化，必须带来更多管理、经营、资金等方面的挑战，作为一家新兴企业，能否适时、适势驾驭，是一个重要变量。
值得强调的是，教育行业仍然以内容为主，属于强体验、重口碑行业。好未来在内容方面创新较少，尤其是在后奥数时代，如何依托其拥有的教研资源打造高质量的课程，或是好未来应该思考的问题。
违规问题
上述专家观点，值得深思。作为一家教育机构，好未来的核心竞争力仍在高质量的内容领域。科技创新只是辅助功能。结合教育特殊的慢发展、长时沉淀属性，好未来的上述平台转型仍有待观察。
况且，好未来还存在不少基本瑕疵。
相关资料显示，2019年1月7日，杭州学而思对正在征求意见的杭州市中考中招新政策，进行不当解读，严重误导家长对中考中招政策的理解，干扰了相关政策的制定，被全市通报批评。
同时，杭州学而思在招生宣传时使用“尖子班”、“目标班”、“联赛班”等字样，违反相关规定。
此外，有媒体调查发现，山东好未来80%以上的教学内容，存在违规现象，并经常被相关单位处罚。
简单梳理，在政策利空、成本高企、投资减值、违规问题下，好未来的转变之路挑战不小，张邦鑫的生态蓝图变数不少。
竞争激烈
这种变数，也来自在同业竞争。
一方面，以掌门1对1、猿辅导为代表的线上教育机构，已对好未来发展形成竞争威胁。
相关资料显示，从掌门1对1角度看，2018年，因对学科辅导加强监管，该机构不断调整方向，成立了在线素质教育研究院，专注研发掌门大语文、大数学等系列特色素质教育课程，同时推出两大素质教育子品牌，即掌门少儿和掌门陪练，力图发展升级为一家素质教育科技公司。
再看猿辅导，2018年，该机构在教育+AI方面取得不小成就，年初推出AI批改产品“小猿口算”，3月和7月又获“MS MARCO机器阅读理解水平测试”和“斯坦福问答数据集”，两项全球AI赛事的世界第一。且2018年末，宣布完成新一轮3亿美元融资。
这些后起之秀凭借细分优势，已抢占了好未来部分客源。
值得注意的是，为了获得生源、发展主业，各大教育机构的竞争如火如荼，营销手段也一再激进。
据统计，截至2019年7月，在暑期招生中，在线教育公司广告投放总额达30至40亿元。
其中，今年暑期，猿辅导、作业帮每天广告投入在千万元左右。
同时，互联网公司的入局，也增加了更多变数。其对在线业务的嗅觉与反应，更为灵敏。如腾讯、今日头条等互联网巨头，也选择大班直播模式进入教育板块。
新老竞品齐聚，赛道拥挤之下，打法自然变得激进。不少在线教育平台为了吸引学员，开启免学费的促销活动；而一些付费活动价格也相当低廉，平均下来一节课不到十元。
由此一来，企业运营压力也随之增大。
国金证券认为，因为在线教育的“内容同质化+平台低迁移成本”特点，在线教育的互联网平台本质使得未来必定会有一场血战，最终形成几家独大的垄断格局。未来，在线教育公司不得不支出巨量的营销费用，烧钱大战持续，平台型在线教育公司很难盈利，最终大概率存活的只有2-3家巨头，形成行业垄断。目前，现有平台类在线教育公司或将继续通过投入高营销费用来维持获得生源。
另一个变量来自教培巨头新东方，也冲击着好未来的发展。
有媒体报道，新东方正进行转型升级，其多年沉淀的品牌口碑与用户群体，将直接转化为新业务客群。新东方在线成功上市后，也在不断酝酿大招，而随着与好未来交叉业务领域增多，二者必将有一场王者的竞争。
未来，在众多在线教育公司包围下，好未来或将面临更严峻的形势，如何突破重围，还需时间作答。
图片来自网络
丢失了什么？
纵观教育业，近年来国家不断加强规范监管。政策，成为从业者最大的影响因素。
自2018年2月开始，教育部办公厅等四部门联合印发《关于切实减轻中小学生课外负担开展校外培训机构专项治理行动的通知》，要求面向中小学生的培训机构均要取得办学许可证。
同时，上述《通知》还明确建立黑白名单制度，即由相关行政部门牵头建立《白名单》，公布无不良行为校外培训机构名单，建立《黑名单》，公布有安全隐患、无资质和不良行为的校外培训机构名单。
2018年8月，国务院办公厅发布《关于规范校外培训机构发展的意见》；紧接着11月，教育部办公厅、国家市场监管总局办公厅、应急管理部办公厅联合发布《关于健全校外培训机构专项治理整改若干工作机制的通知》。
同年10月，教育部办公厅印发《关于全国校外培训机构专项治理行动整改工作进展情况的通报》，对存在问题的培新机构进行整改，关注教师资格问题及收费问题。
教育部基础教育司司长吕玉刚称，校外线上培训机构教师取得教师资格证的截止日期为2020年6月，没取得教师资格证的人员不能继续从事培训工作。
2019年7月15日，教育部等六部门发布《关于规范校外线上培训的实施意见》，《实施意见》明确了此次监管的对象，即“面向中小学生、利用互联网技术实施的学科类校外线上培训活动”。学科类包括语文、数学、英语、思想政治、历史、地理、物理、化学、生物等科目。
显然，相继而来的政策监管，让包括好未来在内的从业者，感到了前所未有的压力。
不过，另一种声音认为，这种行业洗牌，短期痛苦，长期而言，对从业者也是一种利好。国家对培训机构管理的强化，在一定程度上可规范企业经营道路，良币驱逐劣币，未来行业马太效应会凸显。
而且，随着To C端的趋于明显，开放拥抱B端需求，顺应产业互联网发展趋势，教育行业或将迎来新的增量市场。
这些趋势，无疑是头部企业好未来的重大机遇。
经历野蛮快生长、也经历业绩过山车，繁华危机之下，好未来迫切需要调整发展策略。相比规模扩张、激进销售、违规经营，对于好未来亦或张邦鑫而言，如何创新产品、找回品质初心、教育沉淀之心，以此来夯实企业核心竞争力，显然是更关键的事情。如何表现，首条财经将持续关注。