愈演愈烈的變美需求，正在製造一場新的資本盛宴。在新氧、愛美客、華熙生物陸續登陸資本市場後，如今，另一家主打顏值經濟的公司即將登陸港股。
在今年1月31日正式向港交所遞交招股書後，中國隱形矯治解決方案提供商時代天使於6月3日啟動招股，至8日結束。本次招股價格區間為每股147港元至每股173港元，募資約為24.7億港元至29.1億港元，市值區間為243億港元至286億港元。中金、高盛為聯席保薦人。
截至今日上午10時，時代天使錄得孖展額約2425.58億元，以公開發售募資額2.91億元算，超額認購約832倍。而且，時代天使一手（200股）入場費34949元，為歷來最高入場門檻新股。由此來看，資本市場對時代天使的追捧可見一斑。不過，在享受今日的追捧之前，時代天使前十年的發展可謂坎坷，創始人數度面臨出售、破產的窘境。
從崩潰邊緣到備受追捧，時代天使的發展也是中國牙科市場的發展切面。
時代天使，死裡逃生
近年來，伴隨社會經濟發展水平提高，顏值經濟迅速爆發，其中，牙齒整形的熱度居高不下。與傳統印象中帶著鋼絲牙套的牙齒正畸技術不同，如今，市場上的新潮流是更為隱形、美觀的隱形牙套。時代天使即是國內隱形矯正領域的龍頭公司。
提起隱形矯正，隱適美是一個繞不開的品牌。
1996年，還在史丹福大學讀碩士的Zia Chishti開始進行牙齒矯正，彼時可供選擇的產品仍是金屬託槽。金屬託槽雖為最傳統的牙齒矯正產品，但也存在顯而易見的弊端：加力後牙齒會有明顯的酸痛感，而且不美觀。
因此，完成治療後的Zia Chishti從透明保持器產品得到啟發，與一位中國的技術大咖Charlie Wen（中文名：文華峰）共同成立Align Technology（艾利科技或愛齊科技），設計出世界上首款隱形牙套——隱適美。同時，Zia Christi還為這一技術申請了專利——Invisalign system。這項長達二十年的專利權保護，為Align公司此後發展提供了堅實保障。2000年，幾經改良後的隱適美終於公開銷售，次年1月，Align Technology登陸納斯達克。
在此後的數十年間，Align Technology的發展並非一帆風順，在經歷了管理層換血、經營策略調整後，隱適美終於走上正軌，打開了隱形正畸的市場大門。2011年，隱適美進入中國市場，隨後陸續開設了工廠、方案設計中心和10家辦事處。隱適美在中國市場高歌猛進的同時，它的中國門徒也在同步搶奪市場。
本土隱形矯正企業的興起與隱適美的成功密不可分。
時代天使起源於清華大學機械系教授、被譽為「中國3D列印第一人」的顏永年，以及時任首都醫科大學口腔醫學院院長的王邦康的一項研究，彼時二人受隱適美啟發，開始合力研發隱形矯正產品。當相關研究出現資金不足的消息傳到南寧天使口腔病防治醫院創始人、曾參與組建過中國牙防基金會的李世俊耳中時，他和女兒李華敏基於對市場前景的判斷決定以200萬買斷了技術，同時投入500萬與顏永年、王邦康共同組建了北京時代天使生物科技有限公司。其中，教授們承擔研發技術，雙方各占50%的股權，公司成立當年，北京時代天使拿到了發明專利，是國內第一個與隱形牙套有關的專利。
與Align Technology類似，時代天使發展初期可謂考驗重重。頭三年，時代天使處於持續燒錢做研發階段。在資金十分緊張的情況下，又遭遇了投資人要求股份回購、核心團隊成員離開、公司搬遷、人員劇烈流失等挑戰，幾乎陷入絕境。
好在機緣巧合下，時代天使在2010年拿到了奧博資本領導注資的約660萬美元。在這筆錢的幫助下，李華敏通過拓展醫院渠道、進行醫生培訓、舉辦巡迴講座等方式，逐漸打開市場局面，完成資方對賭，營業額翻了四倍。2012年5月，美國華平投資集團和奧博資本聯合注資時代天使，金額約為1700萬美元。
2015年，時代天使迎來發展中的重要轉折點：該年，從華平離開的馮岱與同事黃琨成立了松柏資本，當年直接收購了時代天使。招股書顯示，IPO前，松柏投資集團持股約67.1242%，為時代天使控股股東；李華敏持股15.8798%，非執行董事黃琨持股0.4814%，包括李華敏在內的董事、高管及員工合計持股32.2104%，其餘股份由第三方持股。
自2015年成立以來，松柏投資的重點一直放在對口腔各細分領域頭部企業的扶持上，在口腔上中下游產業鏈進行了全面布局，累計投資了數十家企業之多，背後有高瓴資本注資支持。由於目前口腔企業需要長時間積累，能夠提供長期發展幫助的資本本就屈指可數。而松柏投資在為細分領域公司提供資金支持的同時，還提供包括上中下游產業鏈的協同。
也就是說，對於時代天使而言，松柏投資在重組整合時代天使原本分散的股權結構同時，也為時代天使提供了更全產業鏈的賦能。這對於競爭日趨激烈的隱形正畸市場而言意義深遠。
站上風口
整牙毫無疑問是一門優質生意，根據時代天使招股書披露的信息，其毛利率高達70%。如此優質的商業模式，自然少不了競爭者的參與。
目前，時代天使在國內市場的最大競爭對手依然是隱適美。
招股書顯示，中國的隱形矯治解決方案市場高度集中，按2020年的達成案例計量，前兩大市場參與者的市場占有率總計為82.4%。據同一份資料顯示，時代天使於同年的市場份額為約41%。也就是說，中國的隱形矯治市場基本被時代天使和隱適美統治著，從市場份額來看，時代天使市場份額略低於隱適美。
目前，時代天使共推出四款隱形矯治器，包括時代天使標準版、時代天使冠軍版、時代天使兒童版與COMFOS，目標人群和定價存在差異。
2018年至2020年，時代天使服務的牙科醫生數量分別約為11500位、15800位和19900位；達成的案例數量分別約為 77700 例、120100 例和137600 例。
在財務方面，2018年至2020年，時代天使的營收分別為4.88億元、6.46億元、8.17億元。鑒於成本結構優化、規模化生產以及使用自動化生產線等因素，時代天使的成本占比持續下降，毛利率在過去三年內逐年上升，分別為63.8%、64.6%和70.4%；凈利潤則分別為5818.6萬元、6766.5萬元、1.51億元。
隱形矯正是一個正處上升期的市場，灼識諮詢的報告顯示，全球正畸市場零售銷售收入已從2015年的399億美元增至2020年的594億美元，復合年增長率為8.3%，其主要源於中國、美國、歐洲國家及其他亞太地區區域的正畸市場快速增長。
其中，中國正畸市場以18.1%的復合年增長率從2015年的34億美元增至2020年的79億美元，並預計以14.2%的復合年增長率在2030年增至296億美元。此外，中國正畸案例數目以18.1%的復合年增長率從2015年的160萬例增至2020年的310萬例，並預計以12%的復合年增長率在2030年增至950萬例。
強大的市場占有率疊加可觀的市場發展前景，時代天使備受市場追捧不難理解。但在這個暴利、競爭日趨激烈的，時代天使靠什麼維持長期競爭優勢則更值得關注。
產品技術能力是李華敏在多個場合樂於強調的核心競爭力，其表示，隱形矯治涵蓋計算機科學、臨床醫學、3D列印技術、生物力學和現代材料學五大學科，產品化難度很高。時代天使從2003年開始投入研發，目前在技術產品能力上確實已經有比較深的積累。
不過，在實際應用中，時代天使的產品能否取得理想效果，依然十分仰賴牙科醫生的專業能力。通常來講，隱形矯治的過程分為：
1.牙科醫生通過掃描獲得患者牙齒信息；
2.依託時代天使雲服務平台iOrtho下訂單；
3.結合時代天使的醫學設計團隊和牙科醫生的專業能力，確定患者治療方案；
4.確定方案後再由時代天使生產隱形矯治器；
5.在患者戴上隱形矯治器後，定期檢查，以調整矯治器，達到更加理想的治療效果。
在這個過程中，牙科醫生的專業能力和判斷能力是影響矯治產品能否落地並取得理想效果的重要影響因素。因此，與牙科醫生建立強連接，也是時代天使發展的重要壁壘。
靠產品，更靠渠道
事實上，在渠道上，時代天使選擇了與Align Technology類似的發展策略。
在Align Technology發展初期，創始人Zia Christi大量砸錢在C端用戶的營銷推廣上。僅在2000年，Align公司就規劃了3100萬美元的電視廣告投放，紐約時報稱：「這是牙科行業有史以來更積極的消費者廣告計劃。」但是砸錢在C端營銷的做法收效甚微，為此Zia Christi甚至被踢出了自己一手創辦的公司。
其繼任者Joseph M. Hogan上任後，將策略從教育用戶調整為教育牙醫。這種銷售方式一改原本的客戶導向，變為通過牙醫來直接影響用戶的決策行為，這種運營推廣模式實際上是將更多的利益分給了醫生群體，然後通過醫生來影響患者的決策，花小錢辦大事，幫助Align Technology實現飛躍。
時代天使的做法如出一轍，招股書顯示，時代天使的銷售方式分為直銷和分銷兩種，其中直銷占大頭，而直銷中又以私立診所為主要銷售對象。
為了維持渠道優勢，時代天使在銷售和營銷上的投入也十分巨大，招股書披露，從2018年、2019年與2020年前三季度，時代天使銷售及營銷費用分別為0.81億元、1.23億元、0.91億元，占總營收的比重分別為16.7%、19.0%、15.2%。
相較之下，時代天使同期研發費用分別為5016.3萬元、8090.5萬元、5893.5萬元，占比分別為10.3%、12.5%、9.8%，低於銷售及營銷費用。
時代天使稱研發費用占比下降的原因是營收增速超過研發的支出增速，但從二者占總營收比重來看，銷售和營銷層面的投入對時代天使的重要性不言而喻。
因此，時代天使的長期競爭壁壘可以歸結為兩大方面，一是產品技術能力；二是渠道能力。而在接下來的市場競爭中，面對強勢對手隱適美，以及其他虎視眈眈的挑戰者，大股東松柏投資的資源輸入會愈加重要。
招股書披露，自2021年起，時代天使與口內掃描儀的製造商合作，將業務拓展至向客戶銷售口內掃描儀，在為客戶提供增值服務的同時，改善其隱形矯治解決方案的體驗。自開始銷售口內掃描儀到實際可行日期，時代天使共錄得1350萬銷售款項。而口內掃描儀正是松柏投資一系列布局中的一環。
參考隱適美的發展歷程可以預測，口腔掃描儀業務的推進最大意義不是增加營收來源，而是將進一步推動隱形正畸技術的普及，也就是說售賣口內掃描儀將在未來進一步推動其隱形矯治方案市占率提高。
而在渠道側，松柏投資從上游的教育培訓，到中游的隱形矯治器、種植體、生物再生、影像設備、口內掃描儀等，再到診所管理軟體及分銷，及最終到下游的口腔醫院及連鎖診所，均有布局。這些布局對於提升時代天使與醫生、診所的聯繫並進一步提升市場占有率顯然有積極作用。
當前，Align Technology市盈率約為101倍，而時代天使若按最高發行價173港元計算，以高盛預測的51%的凈利增長，市盈率也已超過百倍。但值得注意的是，Align Technology已經打開全球市場，時代天使當下則只在中國市場具有明顯領先優勢。
市場對時代天使的追捧既離不開公司基本面優秀表現的支撐，也不可忽視短期情緒的推動。而要實現價值長期堅挺，時代天使仍需加速快跑才能真正回應市場期待。