康美藥業這部劇，終於迎來了大結局。
周五，證監會公布了關於康美藥業的調查結果，財務造假的結果並不意外，但三年虛增
887 億貨幣，這個數字還是讓人大跌眼鏡：
經證監會查明，康美藥業《2016 年年度報告》虛增貨幣資金 225.8 億元，占公司披露總資產的
41.13％和凈資產的 76.74％；《2017 年年度報告》虛增貨幣資金 299.4 億元，占公司披露總資
產的 43.57％和凈資產的 93.18％；《2018 年半年度報告》虛增貨幣資金 361.9 億元，占公司披露總資產的 45.96％和凈資產的 108.24％。
證監會公告稱，康美藥業有預謀、有組織，長期、系統實施財務造假行為，惡意欺騙投資者，影響極為惡劣，後果特別嚴重。措辭很嚴厲，但依照法律，罰單上的數字僅有 60 萬。康美藥業的實控人馬興田和許冬瑾被判證券市場終身禁入，並被開 90 萬的罰單。
60 萬和 90 萬，對比 887 億，似乎是個笑話，但這已經是證券法範疇的頂格處罰了，之前
的康得新和獐子島，也都被罰了 60 萬。投資者不必太在意這個數字，證券法範疇的對上市
公司罰款，本來就是象徵意義更大一些。
投資者更需注意的是，儘管證監會用了"影響極為惡劣，後果特別嚴重"這樣的重詞，但
並沒有提及退市，所以這個周末對康美藥業的股東來講，並不是一個難熬的周末。
周一開市，康美藥業甚至很可能會以漲停回應此番處罰。如果真出現那樣諷刺的結果，你
也不必太意外。
為什麼康得新會退市 但康美藥業不會？
隨著 ST 華信連續 20 個交易日低於 1 元面值，今年以來面值退市的公司將達到 3 家。國內
資本市場長期以來被詬病的退市制度正在顯示它的威力。
確實，歷經三次退市制度改革，A 股的退市制度已相對完整，部分指標甚至比成熟市場更
為嚴格。
比如，連續 20 個交易日低於 1 元面值退市，這項條件其實是非常嚴苛的。不用說香港根本
沒有面值退市這個說法，在美國，條件也寬鬆很多。連續 30 日低於 1 美元會被警告，緊接
著連續 90 日低於 1 美元才會被啟動退市。而且，美股還可以自救縮股（10 股合 1 股，股
價又能回到 1 美元上方），而 A 股市場當前並沒有縮股的先例（理論上可以，但監管不允
許）。
但是另一方面，在 A股市場，財務造假始終是不等於退市的。
財務造假是否退市，需要看追溯後上市公司的業績情況。如果追溯後，上市公司符合退市
的條件，那它就會被強制退市，如果不符合，則不會退市。
康德新"被判"退市的原因，正是在扣除虛增利潤後連續三年虧損。而康美藥業儘管財務
造假數目很驚人，且造假多年，但是從虛增利潤的情況來看，扣除後並不會造成康美藥業
連續三年虧損。所以，康美藥業沒有踩到退市的紅線。對於康美的投資者而言，這是短期
內最大的一個利好。
但不退市，真的意味著康美沒事了嗎？
漫長的索賠
上文提及，60 萬元是證券法領域的頂格處罰，但這不代表所有的法律責任，後面還有刑事
法律責任和民事法律責任。
刑事法律責任是指還可能涉嫌犯罪，被移送公安機關追究刑事責任。像大智慧，2016 年，
公司曝出財務造假後、信披違規，但直到 2019 年，實控人才被公安機關拘留。
民事法律責任是指可能會給股民造成損失，股民可以提起索賠，這個數額可能會無限大，
從一季報看，康美藥業的股東仍有 28 萬。
同樣參考大智慧，在被曝出財務造假後，公司迎來了投資者漫長的索賠。在近年來的索賠
過程中，投資者向大智慧索賠訴訟的金額累計已經超過 6 億元，這個數據在 A 股史是最大
的一個了，但後續康得新和康美藥業很可能會超越它。
圖：大智慧收到的第 85 份索賠應訴通知書
這是大智慧三年來收到的第 85 份應訴通知書。不過，在中國索賠從來不是一件容易的事情。
從之前的法院判決來看，大智慧需要賠付的額度將遠低於 6 億元。而隨著訴訟時效到期，
大智慧之後將不再受到索賠訴訟的困擾。
不過，哪怕索賠有限，康美藥業未來曝出來的問題一定會越來越多，因為一個謊言總是需
要更多的謊言來掩蓋的。
康美藥業這波下跌，從 27 元跌至 3 元，跌幅近 90%，但市值仍有 150 億。從長遠來看，這
個市值對於一家如此惡劣的企業來講，依然是高估的。
圖：康美藥業的多輪下跌
所以，如果下周康美藥業有一個比較好的市場表現，筆者建議其中的投資者賣出，徹底告
別這個股票吧。
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本文由投資顧問：張檳(執業編號：A0740618100005)進行編輯整理，僅代表個人觀
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