【文字回顧】政策底已現，市場底還會遠嗎？

但我們看到最近市場有轉機，尤其是一個多禮拜以前，先是出了關於印花稅減半徵收，還有融資減持收緊的一系列約束限制，以及上個禮拜出台的四大一線城市認房不認貸，以及首套二套房首付比例降低的措施。

可以說這些措施是真金白銀地拿了出來，對於市場情緒有明顯提振作用，可以看到最近一個禮拜市場企穩，有一點開始要反彈的趨勢，這就是今年大盤走過的路程。

今年也不是都沒有亮點，今年兩大主題，一是chatGPT為代表的AI主題，另一個是中特估主題。

我想關於chatGPT大家受到了信息飽和轟炸，多少都有了解。

我個人認為chatGPT是從2000年網際網路普及之後最大的技術突破，給人類社會帶來的潛在影響是非常深遠的，這也是為什麼今年chatGPT3、4月份的漲幅非常驚人，不過由於整個市場是存量市場，缺乏增量資金，即使是chatGPT這樣的大主題，它的持續也有很大問號，比如今年3月底4月初時泛AI、泛TMT的個股成交占比曾經達到過超過40%。

這時候已經處於市場過熱的狀態了。我們看到今年chatGPT行情的階段性高點就是在4月初。4月初之後chatGPT走出了一波比較大的回調，今年5月25日美國AI晶片龍頭英偉達報出亮麗晶片業績之後，又帶動chatGPT股炒作了三四周，但炒作時間明顯比3、4月份短，幅度低，6月下旬之後AI的個股又開始下跌了。

這就是今年最大的主題，今年另外一個主題是中特估。

去年10月時證監會主要領導人提出了中國特色估值體系的概念，它的出發點是這樣，股票市場裡國企股的占比不低，回看過去八九年，國企股作為一個整體，他們的盈利增長了70%左右，但市值只增加了10%，也就是說他們的估值有很大下跌。管理層認為這樣一個市值估值水平跟國有上市公司在整個國民經濟生活中起到的作用不匹配，也就是說，他們認為國企股被低估了，就提出了建設中國特色估值體系的概念，中特估行情最早是去年11月底提出來，去年11、12月有一波行情，後續又回調了一陣子。但在今年4月份chatGPT概念階段性達到高點之後。

很多資金從AI板塊出來，湧入中特估，帶動中特估概念題材在4月份到5月初有一波很大的上漲，但在存量市場裡，題材炒作的持續度都是比較差的，我們看到今年4月底5月初一個大型國有銀行三天漲了20%之後，中特估行情也在5月階段性見頂了，之後中特估題材也有一波明顯回調。

不過我們公司有一支基金，「創金合信中證紅利低波指數基金」。

它的對標業績基準是紅利低波指數，和中特估題材有很大的契合度，有85%都屬於國企股，今年這支基金還是從中特估行情獲益的。在5月中特估行情見頂時，紅利低波指數年初到5月初的漲幅曾經達到了20%。當時來看確實有一點點過熱了，之後也確實有超過10%的回調，截止到今天收盤這個紅利低波指數大概有超過15%的年度漲幅。

我們可以看一下手裡拿到的股票或基金，看看有多少基金今年有超過15%的漲幅，我想是少之又少。

今天我想著重講一下紅利低波指數基金的投資機會。簡單自我介紹一下，我本人是創金合信首席量化投資官，創金合信中證紅利低波指數基金的基金經理，也是一系列其它量化基金的基金經理，包括創金合信滬深300指數增強，中證500指數增強，中證1000指數增強，中證科創創業50指數增強等等，我本人是清華大學材料系計算機系學士學位，美國密西根大學材料學博士、計算機碩士畢業，從事量化投資20年時間，最早是2003年在美國洛杉磯一家券商做美股的高頻算法交易。

2005-2009年在美國舊金山的巴克萊環球投資者（BGI）做美股量化對沖，2009年-2011年在香港瑞士信貸做自營交易，主要做港股的量化對沖以及全球股指期貨到期權的衍生品投資，2012-2015年初我在上海的華安基金負責量化投資，2017年9月加入創金合信，到現在剛好六年時間。

這裡簡單介紹一下我們基金公司，我們創金合信基金是2014年7月成立的一家總部位於深圳的公墓基金，大家要記住，我們是公墓基金，不是私募。基金成立時就有員工、合伙人持有部分股份，也是國內第一家成立時就有員工持股的公墓基金。

到目前員工合伙人企業共持有公司49%的股份，大股東第一創業證券持有51%的股份，這種員工合伙人持股架構對於公司高管團隊和核心投研人員的穩定性有很大幫助，公司企業文化也比較團結，我在過去六年時間裡對這種很好的合伙人體制比較有體會。

剛才提到今天著重想跟大家推薦一下紅利低波指數基金。

首先介紹一下紅利低波指數，它是一個Smartbeta型的指數，也就是聰明的beta。

Smartbeta是一種投資策略，它和市場上中證500、中證1000等寬基投資，或者是某種題材（如新能源產業鏈、大消費等）有一定不同，它主要是投資一些經過時間驗證的能夠獲利的投資邏輯，根據這些投資邏輯對股票進行篩選，制定出一個對應指數，然後就對指數進行投資。紅利低波Smartbeta其實用到了兩個紅利低波的概念，一個是高分紅，另一個是低波動。

可能大家對於高分紅有所了解。

高分紅策略對於經營穩定、回饋股東意識比較高、現金流比較高、估值相對比較低的公司進行投資，也就是說它是一種價值投資，高分紅策略不管是在國內還是國外市場都經過了長時間的檢驗，確實能夠提供比較穩健的投資回報。在國外，高分紅策略也是非常主流的Smartbeta類型策略，比如在美國，投資於高分紅策略的資金就有超過2000億美元，這是比較大的數量。

高分紅公司的經營風險一般比較低。

多數位於相對比較成熟的行業，不太需要進行大規模的投資、擴產等會給經營風險帶來比較大提升的動作，一般分紅比例比較高，有些公司每年會把利潤的50%甚至百分之七八十都作為紅利回饋給股東，一般來說這些公司的經營都是比較穩健的。

因為他們處於比較成熟的行業，對於業務的增長率可能沒有太多期待，一般來說這些公司估值會比較低，高分紅策略主要是投資這些分紅率高的穩健價值股。高分紅策略之上我們又疊加了低波動性策略，大家可能了解的少一點。

這個策略是基於對股票歷史數據的統計分析，發現一般來說經營比較穩健、風險比較低的公司的股價波動性相對也會低一點，反過來，股價波動性比較低的公司經常屬於經營穩健、風險低的公司。另外還有一個特點，在某些題材炒作或熱點追逐到了比較擁擠的狀態時，經常會出現涉及股票波動性有很大提升。比如說今年3月底、4月底chatGPT的AI行情見頂，我們觀察到不少個股會出現前一天漲停、第二天跌停，第三天又大幅漲停的情況。

甚至一天會出現天地板，這就是說，泡沫行情進入尾聲時市場分歧度非常高，一些刀口舔血的投資者分歧非常大，有的不惜跌停也要賣出，有的不惜漲停也要買入，造成了股價波動性大幅提高。短期波動性大幅提高的這些個股的股價未來表現會有什麼特點？根據統計我們發現，短期分歧大幅提高的個股在未來跑輸大盤或跑輸業績基準的可能性遠遠大於跑贏的，也就是說，高波動性的個股其實不適合進行投資。

紅利低波指數結合了高分紅與低波動這兩個具有嚴謹投資邏輯的策略，把它整合成投資穩健高分紅、深度價值公司的策略。我們具體對標的紅利低波指數是由中證公司頒布的，中證紅利低波指數是2013年底公布，選取了分紅率高、分紅率穩定或略有增長、估值較低，波動率較低的50隻個股作為成分股，重點是它有50隻成分股，以股息率加權，而不是其它指數那樣以市值或流動市值進行加權。就是說，50隻成分股的權重相對更加均衡。目前中證紅利低波指數權重最高的成分股大概是5點幾個百分點，權重最低的成分股也有1%幾的權重，和其它指數不太一樣，其它指數是用市值加權的指數，第一大權重占比10%甚至更高，後面一些權重占比都是百分之零點幾，這種指數的走勢就會受幾隻超大型成分股走勢的左右，以股息率加權的紅利低波指數因為權重比較均衡，所以整體運行相對更加平穩一點。

我們看一下紅利低波指數成分分布：紅利低波指數的權重目前在行業里分布主要是在一些順周期傳統行業，能源行業，比如石油石化、煤炭，有金融企業，比如銀行股，還有傳媒股，其實今年初一些傳統傳媒股的分紅率是很高的，在10%以上。還有一些交通運輸、金屬材料等傳統周期行業。

目前紅利低波的分紅率大概接近6%左右，比較可觀。

可能有些投資者會對紅利低波指數有些先入為主的看法，比如認為這種指數彈性相對比較低一點，它可能會在市場比較差的情況之下表現比較好，因為抗跌，而且是深度價值，一般下跌有底。可能這種指數在市場比較活躍的情況下跑不贏其它更有彈性的指數，我們在中國市場裡看，紅利低波指數不但確實在弱市表現更好，在很長的時間窗口來看也是明顯跑贏其它寬基指數，從中證紅利低波指數2013年底公布以來接近十年時間，中證紅利低波指數的累計漲幅明顯大於滬深300指數、中證500指數以及中證1000這些大家熟悉的寬基指數。

也就是說，在中國A股市場裡，紅利低波指數在長期時間窗口來看錶現也是比較好的。

最主要的原因是A股市場趨勢不是很強，可能大家都熟悉一個段子：十年前中國市場是3000點，十年後還是3000點，現在已經在向15、20年進軍了，也就是整體長期來看主流寬基指數漲幅不明顯，但紅利低波指數就是因為剛才分析的高分紅、低波動、深度價值的投資策略，在中國市場裡它其實是獲得了比較好的趨勢。

一些人可能會先入為主的認為它只是在弱市表現好，紅利低波指數不光在弱市表現好，長期也不錯。

再從絕對收益的角度來看，2013年底公布，到現在總共10個年度，紅利低波指數只有在全面熊市的2018年有比較明顯的負收益，其它每一年都是正收益，包括去年，大家手上很多基金或個股表現都不好，滬深300指數這個最能代表整個市場的寬基指數下跌了21%（2022年），紅利低波指數去年的回報大概-2%左右，如果再考慮到分紅，如果考慮紅利低波全回報指數，再把分紅考慮進來，紅利低波策略去年有3%的正收益。

在大盤跌20%多的情況下你有3%的正收益，可以想像有多少超額收益。所以紅利低波指數即使從絕對收益的角度來看也是非常可靠的。

創金合信紅利低波指數基金成立於2018年4月，現在五年多時間裡，我們的持有人中有90%多都盈利，最近五年里買基金很多朋友都是虧錢的，特別是2020、2021這段基金銷售火熱時入市的基民，但今年以前買我們這支指數基金的持有人基本都是獲利，只有少部分，只有在今年4月底、5月初時紅利低波指數階段性高點附近買入的持有人可能暫時還在水面以下。

首先，絕大多數持有人都是獲利的，另外，我們對於指數未來再創新高的可能性是非常有信心的，這只是時間問題，我們看到紅利低波指數在過去十年左右的年化收益率大概有14%左右，今年到現在剛好也在這個位置，因為今天漲的比較多，到上禮拜五是13%，今天接近15%，所以今年又是中規中矩的表現。

紅利低波和中特估有什麼關係？剛才提到了，紅利低波是中特估題材的受益者。

因為紅利低波指數的權重集中在傳統周期行業，分紅率比較高，這裡面是以國企股為主，紅利低波指數85%的權重都是國企股，就是中特估概念最核心的個股，所以紅利低波指數今年確實受益了。

但就像我剛才分析的，中特估題材去年11月才提出，但紅利低波指數在過去十年，除了2018年，每一年表現都很好，所以它並不是需要中特估題材炒作才能帶來好收益，它的穩定受益最主要來源還是在於它的底層投資邏輯：高分紅低波動。有中特估當然好，沒有，我們的紅利低波策略也可以有比較正常的表現。

為什麼今年上半年紅利低波表現比較突出？也有原因，今年市場比較振蕩，存量博弈的特徵明顯，行業輪動熱點切換速度比較快，今年最大風口chatGPT也難以長期持續上漲，2020年茅指數或2021年新能源題材個股那樣氣勢如虹，幾個季度連續上漲，今年我們也沒有在chatGPT上看到，一季度表現不錯，但4月初就見頂了，後續炒作幅度和時間都大幅縮小。

大家知道這幾年疫情對經濟有影響，消費者信心處於恢復之中，今年經濟復甦的速度也有點低於預期，金融市場表現偏弱，造成市場上的賺錢效應比較差，增量資金很少。

這種情況下炒作chatGPT或中特估這樣的題材時，來的資金不是從場外來的增量資金，而是賣出其它個股或題材的資金騰挪到chatGPT或中特估題材里去。這會有什麼問題？首先資金量是有限的，賣其它股票才能籌集資金，另外，一旦賣其它股票或題材，那些股票和題材的價格很可能就會下跌，它們的估值會進一步降低，吸引力會提升。

這邊因為熱點很少，資金很短期的就把個別火熱的題材打的位置很高，它們的性價比就會迅速降低。也就是說賣出題材和買入題材之間的性價比之差會迅速拉大。

很快投資人就開始高處不勝寒，要做高低切換了，會從一段時間內漲的多的題材個股里切出來，切到跌的多的個股題材里去。這就是為什麼在今年最強風口的題材里持續性也不強的原因。但紅利低波相對來講表現還是比較穩健的，首先它是深度價值，它又注重波動性低的個股，規避短期漲幅太大、波性太高的股票，在存量博弈、熱點切換的市場裡，紅利低波的穩健性就更加突出了，其它題材和個股表現度都比較差，紅利低波從年初到現在又穩健提供了10%幾的收益，其實已經難能可貴了。

有朋友想了解紅利低波在什麼市場環境下適合投資，適不適合長期投資？

其實我們已經給出了答案，我們認為紅利低波在絕大多數市場環境下都是比較好的投資邏輯，是值得投資的。除非你認為市場會大幅下跌，像2018年這樣全面的熊市，不管投什麼策略大機率都會賠錢，這樣你還是投其它固定收益類型的投資比較好一點，其它各種情況，像振蕩市，有點小弱的趨勢，稍微偏強的趨勢，對於紅利低波策略的影響都不是特別大，我們覺得紅利低波適合絕大多數的市場環境，既然它適合絕大多數的市場環境，它也就比較適合長期投資。

另外可能也會有一些朋友關注如何判斷它的位置高低，如何進行擇時？

我認為紅利低波大多數情況下不怎麼需要擇時，因為策略本身是長期維持投那些高分紅低波動低估值的個股，如果有些股票出現股價變化，比如股價漲幅太高，分紅率下降，波動性有了很大提升，在年底指數成分股調整時它們就有可能會被從指數成分股里剔除，換成其它高分紅低波動的個股。

但中間我們也要稍微看一下，比如剛才提到的4月份。

4月初chatGPT行情階段見頂，大量資金從泛TMT、AI板塊流出，當時又沒有其它更好的題材進行炒作，除了chatGPT之外，今年第二個風口就是中特估，從chatGPT出來的資金很多就開始湧入中特估紅利低波類型的個股和指數里去，在4月份中特估行情有一波大的提升，4月底5月初一些平時波動性很低的大型銀行股都出現了10%的漲停潮。這種情況之下要採取規避動作了，紅利低波指數年初到5月初的漲幅已經超過20%了。

剛才我們回顧紅利低波在過去九年的年化收益大概在14%左右。

今年到5月初它用4個多月漲了20%，如果這時持有，其實可以進行一定程度的減倉，如果是關注這個策略還沒有買入的朋友，可能需要規避一下。這時擇時是有一定用處的，但在絕大多數情況之下，剛才我們提到了，紅利低波投資的是高分紅低波動個股，一般情況下都是比較穩健的，不需要進行特別多的擇時。

另一個擇時需要考慮你對大盤的判斷，如果大盤顯著下跌，紅利低波作為權益型指數和權益型基金業一定會下跌，還是需要對市場有一定判斷。

創金合信紅利低波基金有什麼亮點？

創金合信紅利低波指數基金是2018年4月成立的發起式基金，也就是成立時是我們公司用自有資金布局的種子基金，成立時規模只有1000萬，這跟一些明星基金上市首募幾十上百億，甚至還需要抽籤拿到份額的情況完全不一樣，但這兩年大家對於明星基金的體驗可能都有一定的反思，大熱時賣出的基金最後持有體驗不好，我們這支基金面世非常低調，1000萬成立，過去五年里它的規模是持續上漲的曲線。

首先我們在2020、2021年規模都在一兩億左右。

2022年因為紅利低波指數有亮麗表現，2022年主要大盤指數都有兩位數的跌幅，滬深300指數下跌21%，紅利低波全回報指數有3%的正收益，就有不少投資人關注到了紅利低波指數基金，我們的規模在去年底增加到了6個億。今年因為中特估行情發酵以及紅利低波指數在弱市比較好的表現，目前基金的規模增加到了26億左右，有比較明顯的增加。而且現在的持有人中除了有很多散戶投資者之外，也有很多機構資金，包括銀行理財資金、保險機構資金。

機構資金作為專業的資金池管理人，有他們比較好的研究和信息支持，他們通過研究對紅利低波這種類型的投資策略比較認可。另外，創金合信中證紅利低波基金在2020、2021積極參與科創板打新，當時基金規模不太大，1、2個億，而且報價規則和現在不太一樣，科創板新股上市首日漲幅很高，我們當時經常會看到首日漲幅在100%的個股出現。我們公司在2020、2021年積極參與科創板打新，而且有比較專業的科創板打新報價團隊，我們公司的中籤率在公墓基金公司里名列前茅。

當時我們通過科創板打新為這支基金掙來了不少的額外收益。

這支基金在2020、2021年都有比較高的超額收益。因為目前基金的規模已經從原來的1、2億增加到了26億，打新可以獲得的配發新股股數不是跟你的基金規模成正比增加，而是有一個上限，目前我們能夠打新獲取的收益已經到了天花板。另外，因為打新規則的變化，現在新股的首日漲跌幅相對兩三年前已經大幅下跌了，所以我們並不預期未來靠打新能夠給紅利低波指數基金帶來過多的超額收益。

這支基金現在最大的賣點就是它提供很好的beta，就是高分紅低波動的Smartbeta投資策略。我們在管理基金做交易時會用我們從券商採購的算法交易系統對比較大的交易單進行比較聰明的拆單動作，避免比較大的單下到市場中後造成很大的衝擊成本，比如市場流動性並不是特別充沛，結果一個大賣單衝出去，一下把個股砸跌了幾個百分點，等你的單做完後它又慢慢回來了，那你的基金就要承擔衝擊成本。我們通過算法交易系統「聰明的拆單」方式。

把大單拆成小一點的單，在一段時間內以比較和緩的速度執行，這樣就可以降低交易成本，對於我們指數基金的表現也有幫助。

以上基本就是我們創金合信中證紅利低波指數基金的情況，接下來講一下對於後市的觀點，因為廣大股民、基民對於市場很糾結，很難受，但好在在目前的時間點可以說在未來幾個月里我們看到了一定的光明前景。

首先，現在經濟復甦的幅度低於年初預期，一系列經濟數據都表現出來了，比如進出口數據，房地產投資拿地新開工的各種數據，都比較弱，再加上國際環境，進出口額下跌並不是中國特有的，韓國這種進出口大國也出現了明顯的收縮，今年整體來說美國經濟的韌性相對還比較強一點，但現在也有走弱的徵兆出來，歐洲的經濟比美國更疲軟，國際大環境也不是特別支持快速經濟復甦。

再加上國際地緣政治的情況，比如美國對於我國科技企業的打壓，整體來說經濟的大環境並不是特別好，但關鍵在於現在經濟不太好的現狀已經獲得了最高層的關注，7月24日政治局會議現在已經開了一個月多一點，政治局會議提出要穩定經濟，活躍金融市場，也就是說，最高決策者已經關注到了，經濟已經到了要出政策才能穩住，再重拾聲勢、加速上升趨勢。

8月份整個投資圈對於經濟政策出台的速度預期可能有點落差，造成8月份市場又接著下跌了一波，但在過去兩周，我們看到了出台真金白銀的政策。

從印花稅減半也好，從減持以及融資的一些限制，都對金融市場直接呵護，另外最近疲軟一年多的房地產也推出了相應政策，包括四大一線城市認房不認貸，首付比例降低等，我們覺得目前這些政策都比較有分量，假如這些政策沒能徹底扭轉經濟疲軟的態勢，我們堅信後續還會有更加有力的政策出來。也就是說在未來幾個月的時間裡，政策環境是最友好的。

政策底就是7月24日，8月份又跌破了那個底，但我們覺得如果說現在還沒有出現「市場底」，離出現也已經非常接近了，如果經濟還持續疲軟、金融市場還持續不表現的話，那就會有更有力的政策出來。我們知道，管理層對於經濟金融市場的控制能力是比較強的，這種環境下，我們覺得未來幾個月大家應該拋棄前面一段時間的熊市思維，印花稅減半之後禮拜一第一個交易日大盤指數高開5%，但很快高開低走，最後收盤只漲了1%左右，這是前面幾個月連續下跌給大家帶來的慣性思維。

一旦市場有個高開那就趕快跑路、趕快出貨，高開低走。但我覺得有定力的，對於出台政策、對於決策者有信心的投資人其實應該利用下跌時機加倉。我們後來看到後幾天市場穩住了，並且有所上漲。今天的市場和直播契合度比較好，今天市場上漲最多的就是順周期的一大板塊，包括紅利低波權重股最多的行業，包括行業漲幅排行榜前幾名的煤炭、石油石化、銀行、其它順周期行業，比如有色金屬，等等。

我們覺得穩經濟的政策很多會給投資帶來一定的助力，這些對於順周期行業和個股都有幫助，我們覺得未來幾個月的政策呵護環境對於紅利低波策略、對於我們的紅利低波指數基金是比較友好的。你說未來很長期，兩年三年以後市場怎麼樣，經濟怎麼樣，這個確實挺難判斷的，因為有不少變數，整體來說中國經濟是比較有韌性的，但我們也看到了過去幾年的政策、國際環境的變化，都會有一定的影響，所以說長期變數是存在的。

但對於未來幾個月、未來半年，我還是比較樂觀的，要堅信管理層穩經濟、穩市場的決心，如果經濟、市場部表現，就會有更強的政策出台（支持），這是整體看法。

最後介紹一下創金合信量化投資的情況，創金合信基金對於量化投資也是作為重點方向發展的，我們公司2017年7月成立，2015年底就發行了兩支量化公墓基金，滬深300指數增強基金、中證500指數增強基金。

目前量化團隊管理10支公墓基金，包括滬深300指數增強，中證500指數增強，中證1000指數增強，中證科創創業50指數增強，紅利低波指數基金，另外還有五支量化主動基金，包括一支港股通基金，其中有一支是量化主動的港股通基金，還有對標小盤的中證1000量化多因子，對標中證500的量化發現，以及行業的量化選股等等。

我們的布局現在已經比較全面了，產品也在市場上獲得了一定認可，滬深300指數增強、中證500指數增強是2015年底成立，到現在七年多時間，這七年多累計超額收益分別超過50個百分點和接近50個百分點，這樣的累計超額收益在幾十支擁有七年半多歷史的指數增強基金里分別排第三和第四，也就是說，我們的累計超額收益是比較可觀的；中證1000指數增強2016年底成立後累計的超額收益在所有六年多歷史的指數增強基金里排第一名；滬深300指數增強也在2021、2022連續兩年被中國基金報公墓基金英華獎評為年度最佳指數基金的獎項。

我們的產品在業績上有一定的競爭力，在市場上有一定的口碑，我們做量化投資主要是通過多因子選股模型給全市場的股票打分排序，再結合風險模型和優化器進行投資組合管理。在最近兩三年，特別是今年比較熱的機器學習、人工智慧這塊我們也有長期研究和實踐應用，我本人是學計算機的，二十多年前還沒有正式做投資工作之前，自己就開發機器學習的模塊，研究美股。後來一直都在這方面進行研究和應用，目前在我們的生產模型里就有三塊機器學習模塊。

一塊是隨機森林，另一塊是遺傳規劃，第三塊是深度機器學習網絡。chatGPT和前幾年下棋的AlphaGo都是基於深度機器學習網絡的，這幾年應用比較深入，我們感覺它們確實可以提供一些傳統多因子模型之外的額外選股能力。我們在這方面會持續進行開發和應用，爭取能夠不斷提升我們的投資能力。

今天我跟各位朋友交流的內容基本就是這些，感謝大家的關注，歡迎大家關注創金合信紅利低波指數基金，謝謝大家。

作者：雪球路演

來源：雪球

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