【文字回顧】投資中如何找到合適的錨？

張濟民：相信大家對於過去的8月份，投資者還是比較失望的，因為8月份申萬行業確實沒有一個板塊是上漲的，雖然我們從7月份政治局會議對經濟的表態，以及8月份有很多的政策一步步落地，包括最近兩天，這個周末其實也有很多政策不斷出台，但是市場並沒有我們想像中的如火如荼，可能大家還是花更多時間在消化這些政策。由於時間確實拉得比較長，從2021年2月份偏股基金指數見頂，到現在過了很長時間，確實有兩三年的時間，投資者確實失去一些耐心，所以我們也是相當理解。8月份，市場上主流指數都是在5%左右的跌幅，單月跌幅確實比較大，包括8月份大家都談到了北向資金流出創了歷史記錄，這些其實都是種種負面情緒。

我們首先要非常強調的，當前時間點，我們是做投顧和FOF投資的，我們跟市場上的主流基金經理和機構做了非常多的溝通，我們自己也算了很多數據，從種種客觀指標來看，當前時間點即使不是絕對的底部，但是也絕對是很多股票都有相當的投資價值了。後面我們也會提到，從投顧成立以來到現在，從來沒有一個月給出自己內部5分的評價，對於權益市場是相當樂觀了，之前可能有種種問題，但是相比現在看到政策以及經濟數據各方面的回暖，現在的時間點，我們個人覺得確實沒有太多的必要再擔心什麼，花太多的時間憂心下行風險，這個時間點還是長期的，非常好的投資時間點。

黃鼎鈞：剛剛前面主理人濟民也說到了，一方面是對於8月份的市場，大家也經歷了一波的波動，但是在現在的時間點，對於權益市場特別看好，也特別想再請濟民跟我們分享一下，對於行業這一塊兒，有沒有什麼進一步的看法呢？

張濟民：對於行業來說，我們也想跟各位投資者朋友交流，在興證全球基金做投顧我們對行業是沒有非常多的觀點的，但是過去的8月份，我們以興證全球進取排一個高權益組合為例，我們對一個行業表達了比較樂觀的觀點，就是醫藥行業。首先，我們覺得醫藥有很多政策上，大家還是有一些政策方面的擔憂，實際上這兩天又有一些新聞，我們可以看到，大家對於醫藥政策有一些過度悲觀了。

第二點，他的估值還是處於相對的底部，最近一次調倉，我們在組合里整體新增了醫藥配置的基金，我們對於這個行業是有一些比較樂觀的看法的。

對於其他行業，包括今年比較熱的AI、央企改革、半導體等等，包括華為5G產業鏈等等，我們這方面也沒有很明確的觀點，我們覺得很多選的優秀的基金經理，他們可能處理這些信息比我們更快，他們的研究可能更專業，所以在這些行業，我們還是選擇跟絕大多數基金保持一致，我們在這個行業上不做明顯的偏離，跟隨大家的策略。

但是，雖然我們組合層面上沒有做太大的偏離，但是並不代表我們沒有做研究，我覺得對這些行業做研究，一方面可以更對經濟市場，包括權益市場產業變化更進一步有信心，另一方面，我們可以找尋一些預期差，比如說對於醫藥，有些時候左側選手還是希望大家在特別悲觀時進取，特別樂觀的時候退出。如果大家知道行業關注度已經非常高了，我們就不想再做太多判斷了。

回到剛才黃鼎鈞的問題，我們對行業什麼看法？操作上，我們覺得部分行業是明顯低估的，比如說醫藥行業，包括別的比較熱的行業，我們相信自己配置的基金經理，讓他們做出決策。

黃鼎鈞：感謝主理人的分享，確實，我們知行還是非常合一的，前期是根據業績基準，作為高權益策略投資的錨，過往我們對於行業的偏離程度都是在範圍之內，大機率基本上都是在五個點之內的範圍，這是我們投資的方式，先鎖定一個錨。當然我們會疊加自己的判斷，像剛剛濟民說的，近期，特別是對於醫藥行業等等相關的行業，已經跌到非常便宜的位置，所以我們在三季度的調倉，給相關的行業暴露略微提升。這個提升之後，還是跟錨的偏離度不會那麼高，其實也反映了我們對於市場的觀點。

這個市場行業分別，大概分成消費穩定、金融周期、成長，目前我們對於權益市場還是非常看好，剛剛濟民前期說到了，8月份對於9月份市場的觀點，少數給了權益，投資價值五顆星，所以我們對於權益市場還是非常看好。中間還有一些相對看好，另外就是看好的行業，就像剛剛濟民說的，偏醫藥相關的，比如說有一些消費的，還有一些穩定方面的特別樂觀，比如說金融周期，還有成長，就是偏看好。

除了剛剛說的權益市場，債券市場也是最近投資者非常關注的一塊資產，債券市場在今年上半年表現其實出乎大家意料，特別是去年下半年的時候，對於今年的債市都普遍沒有那麼樂觀，但是今年上半年，債券市場還是給投資者獲得了相對超預期的收益，現在投資者很關注債券市場。

我在問濟民債券市場觀點之前，其實剛好也想反映，現在投資者對於債券市場非常關心，一方面確實因為歷史收益情況，就像剛剛前面說到，還是要有一個偏左側布局，偏均值回歸的心態。債券市場本身他的波動程度是遠低於權益市場，投資者還是要先從自己的風險程度出發，選擇適合的資產，具體債券市場的觀點怎麼樣，也請濟民來分享一下。

張濟民：今年的債券市場確實整體比較強，體現在債券基金的收益率表現，今年很多債券基金到9月份時收益率突破3.5，優秀一點到4附近，還是來自於不管是長期，還是短期利率下行導致的。從利率的絕對水平來看，8月份還有一次超預期的降息，導致利率水平在歷史最低附近，從利率水平看，因為特別特別低，我們覺得這個點處於歷史極端附近，往往歷史極端值大家的情緒是有些放大的，比如說在這個點，大家對於經濟是過於悲觀了，之前政府雖然陸續出了一攬子的政策，但是反映到經濟上面，因為你是有一段時間的，可能需要大家不停消化，有些人看到政策落地，還要再等等，導致大家對於經濟在過去一個月沒有這麼自信，使得利率在一個最低水平。

從政策面來看，7月24號的政治局會議，比4月份的變化是比較大的，他對經濟的關注度以及刺激方面是比較強的，確實才一個月，從政策出發到有很多相關的政策落地，落地到執行是有時滯的，可能大家信心還是比較薄弱的，也沒有反映到債券市場。

從機構行為來看，跟銷售結構有關，雖然銷售行為和方式已經在不斷優化了，但是無論是傳統的零售，還是從個人的行為上來看，大家還是比較偏極端保守，偏右側的，哪怕在債券基金上也是買漲不買跌的行為，導致債券基金，尤其是短債基金，因為股票持續下跌，包括商品資產波動太大，導致大家沒有很好的理財，在債券基金上有一些扎堆，抱團過熱的現象，導致了有一些趨勢放大。

因此，種種行為都可以告訴我們一個結論，現在的利率水平太低了，進一步向下的收益空間，我個人判斷，如果參考歷史經驗，確實不是很大。後期如果經濟一旦復甦，超過大家預期，甚至不用超過大家預期，只要慢慢復甦，可能有些過於悲觀的情緒就會被打退，到時候利率會重新上漲，一旦利率開始上行，有可能債券基金還會面臨一些回調。這樣的話，當前時間點，我們覺得收益率下行空間不大了，並且有些信用利差，信用債券相比利率債券，利差也處於比較差的水平，保護不夠，所以我們對債券市場整體是比較偏空的。

相對權益，非常非常樂觀的，債券其實整體來說並不是很樂觀，所以在債券基金的篩選方面，我們很關心一些指標，比如說信用風險以及流動性等等，因為債券基金還有一個問題，如果你選了一個債券基金，一旦凈值回調，有一些基民開始贖回，可能這個債券基金經理要調整他的結構，有可能要賣出一些資產，導致可能有些負反饋。

這個事情去年10月、11月時我們也見到過，所以大家如果自己是一個債券基金投資者，這個時候還是要更慎重一些，選擇一些符合自己收益風險偏好，並且流動性較好的資質。

當然了，我們的投顧組合，有一些債券比例非常高的，低波動小幸福，以及有些求穩派，各個投顧有可能這種固收+，類固收+的搭配還是比較好的，因為我們一方面對於權益比較樂觀，另一方面，對於債券市場稍微中性偏悲觀一點，這種情況下，還是有一些翹翹板效應的，對於一些長期投資者，還是可以繼續持有的。

黃鼎鈞：我們直播當下，我看最近債市也已經有一段小幅調整，大概調整了兩周左右。債市調整確實不像權益市場，是長期振蕩的，一般債市調整的時間比較短，因為他本身還有債券本金，還有利息的保護在，所以他本身不會調整這麼長時間，最近債市已經有一些調整。但是從特別短期的情況來講，感覺這個調整時間的長度也已經相對比較長了，大概兩周多了，其實大家也不需要短時間內再有太多恐慌的行為。還是跟剛剛濟民說到的，現在整個從權益和債券兩個資產的性價比角度來看，權益市場是非常具有性價比的資產，但是如果本身投資的風險收益承受能力，或者你對波動的控制要求還是很高的話，還是一定要做好大類資產配置，特別是幾個投顧策略有很多固收，債券基金的占比，這一類策略本身還是希望起到股債翹翹板的效應，股票跌的時候，債券可以來做保護，債券跌的時候，股票可以來做增強，還是要根據自己的風險承受能力的情況選擇適當的資產，不要完全按照對於一類資產的看法，就往另外一類看好的資產去紮根投資，還是要根據自己的風險承受能力，這是第一位。

剛剛我們前面說的基本上延伸到下一階段的主題，如何找到適合自己的基金，對於個人投資的建議。剛剛復盤了一下市場，最近市場一直維持振蕩，除了政策端，其實市場整體的指數沒有太多的變化，我也想問一下濟民，近年來有一些基金品種受到大家特別的關注，比如說指數基金，以及量化基金，被動的，和通過量化選股的方式，得到投資者的關注。濟民對於這兩塊投資策略研究非常深入，可以跟我們分享一下對於市場變化的看法。

張濟民：好的，謝謝各位投資者朋友，之前我們也收到一些問題，很多投資者非常關心為什麼今年主動基金整體來說跑輸很多指數，比如說常見的上證指數，滬深300，中證500等等指數，這兩年量化也非常熱，我們看到很多量化基金，比如說有些指數增強基金，確實表現得非常好，持續穩定地戰勝寬基，尤其是今年一旦又戰勝寬基，寬基又戰勝主動以後，大家覺得這個時間點是不是頭部應該配一些量化基金，我們會一一解答的。

首先第一個問題，圍繞主動指數和被動指數，其實萬物都有一個周期，沒有什麼東西是會永遠好下去，沒有什麼東西會一直差下去。主動權益基金最輝煌的年份其實是2019年和2020年，這兩年是大幅戰勝各個寬基的。

包括2021年的時候，滬深300指數全年也是負的，但是主動全年其實也是正收益，但是2022年以及今年，大家覺得好像主動權益基金是不是落後了很多。我們也看，主動跑不贏指數也是很正常的，2007年、2009年、2014年、2017年，以及2023年，這些年份的時候，大概有一些結構化行情，或者有一些牛市為主的行情，這種情況下，一方面可能是倉位的原因，另一方面可能市場有些特定的風格，這種情況下還真不一定能跑贏。但是從非常長周期的角度來看，十幾年市場發展到現在，業績比較基準裡面的中證偏股基金指數，從長區間的收益還是相對各類寬基有一定的超額，並且這還不是在滿倉的情況下取得的。

我們覺得當前時間點，主動還是被動？不是誰優誰劣，這是周期的，既有可能主動比被動好，也有可能被動比主動好，還是要看大家的基準是什麼，這是最核心的。

到底選擇主動還是被動？我們覺得當前A股市場的指數，還是需要更好的指數來反映，或者說我們已經在做很多改進了，但是可能還是有一些差距。我舉一些例子，比如說2005年、2006年的時候，A股的股票數目不到1500個，當時中證800、中證1000都沒辦法反映這個情況，但是到現在A股已經有5000個股票了，這個時候再由滬深300反映這5000個股票和反映1000個股票，意思都不一樣了，現在的指數結構和以前是不一樣的。

第二點，有一些非常大的龍頭公司，這不構成什麼股票推薦，像騰訊、阿里這些大的公司是在香港或者是美國上市的，現在這個指數不能完全反映中國所有整體上市的股票。所以有的時候港股通基金，會買一些香港的頭部公司，但是A股的指數不涵蓋這些，所以結構上還是有一些問題。

第三點，市場的主線和投資風格是在持續變化的，比如說最早的TMT，到消費核心資產，市場最早的周期股到消費核心資產，到現在的TMT，可能在不斷變化，在某些特定的時候，一陣風來的時候，指數不能很快反映這些東西。我們知道有些時候，反而到股票非常非常高的時候，會納入特定的指數，最後攤薄了收益。有些時候，我們覺得主動作為一個整體，還是有Alpha的。

我並不是說主動和被動哪個好，這邊不討論這個問題，只是說現在指數還是存在一些可以改進的空間的，這是關於主動和被動的一些看法。

黃鼎鈞：其實我們投顧策略在權益的部分，不管是高權益策略禁止配優選，還是98%的中證偏股基金指數作為業績基準，或者是低波動小幸福，他是15%中證偏股基金指數作為基準的策略，我們一直都是以中證偏股基金指數作為權益的業績基準，這也是我們公司的一大特色。像剛剛前面濟民講的，跟我們分享了指數基金，以及量化基金今年發展的情況，還有我們為什麼還是覺得中證偏股基金指數相對於一些寬基指數，更能夠代表市場權益投資收益率，所以我們還是特別看好中證偏股基金指數對於我們投資上可以持續借鑑的意義。

我們也想再請濟民跟我們分享一下，如果真的這個市場向海外發展持續往前，或許未來國內主動管理的超額收益並沒有那麼顯著，這種情況下，我們覺得中證偏股基金指數是比較適合繼續跟蹤的指數嗎？

第二個，其實我們在自己的投顧策略上，是不是也有或多或少關注了指數相關的基金，我們並不是全部都是非指數相關的，甚至是非量化相關的基金，這兩個問題幫我們再說明一下。

張濟民：好的，第一個問題，我們簡單地認為，930950中證偏股基金指數是不是一個好的指數，我覺得他還是一個不錯的指數。首先，這個指數裡面既有主動基金，也有被動基金，退一萬步說，A股真的像美股一樣，變成一個非常有效的市場，大家打價格戰，有很多指數基金業表現得很好，偏股基金指數自然而然就成為被動基金指數了。

這種情況下，他既然往那邊傾斜，我們會根據這個基準動態調整。中證偏股基金指數設計還是很能反映A股投資生態的，如果選擇這樣的基準從長期大機率來說，我們還是能獲得不錯的權益投資的收益。包括這兩個月，我們看到公募基金開始降費，對這個指數還是非常好的，因為這個指數的費率也整體下降了。

第二點，怎麼思考指數基金，或者是指數增強基金？其實這也是符合我的老本行，我在我們團隊主要負責兩塊，一塊是資產配置研究，第二個，指數基金以及量化基金的研究，所以這方面我也是有比較長的經驗了。像我們現在的投顧策略裡面，以主動權益基金組合為例，他也有三支指數增強基金，有一個是滬深300的，另外兩個是中證500的。

做法上面，滬深300的指數增強基金可能是偏主動增強的，還是有一些在滬深300約束框架內自下而上挑選股票。但是兩隻中證500的指數基金，看他的業績還是長期很穩定的，而且相對基準是有增強的，他是用量化的手段。

為什麼配這些基金呢？其實他也是有道理的，一個是他的邏輯和其他基金會不太一樣，A股絕大多數的公募基金經理還是講究自下而上選股的邏輯，他的方法論可能會有一定的相似性，但是量化基金他的收益來源點，或者是指數增強基金收益來源點跟他們有一些不太一樣，如果我們把他們進行有機的結合，在各個時間點可以分散他的Alpha的相關性，這樣可以更穩定地保持較好的跟蹤誤差。

從我們過去一年多策略組合來看，在降低跟蹤誤差，降低波動率上面還是取得非常好的效果的，主要的原因也是來源於持倉內的基金不同的收益來源點，是做資產配置非常重要的一環，這是關於為什麼配指數增強基金。

黃鼎鈞：因為我們每次調倉的時候，也會跟主理人討論一下調倉的想法，指數增強基金可以看到有些時候，同一個對標指數，比如說中證500的指數增強基金，還配了兩隻，其實就是因為增強的方式有不同，分散一下他們投資的不同風格，有些偏量化增強的。

現在我們的投顧策略裡面也很多樣，要是看的話，也包含自下而上的選股基金經理，也包含指數增強的，裡面甚至還包含量化增強，包含選股增強，甚至有一些偏醫藥相關的，有些偏消費相關的等等，我們的組合策略真的是代表了我們對整個市場看法的濃縮，非常考慮均衡性，以及跟業績基準相比跟蹤誤差的結果。

下一個問題，各類型基金的搭配上，現在很多投資者聽到量化基金，覺得好像很厲害，摸不清楚他在幹嘛，但是感覺最近的業績很好，您也是研究這一塊兒非常專業的，大概跟我們講一下，量化是在做什麼事情，難道只是數學程序跑一跑就是量化嗎？其實中間是不是還有一些需要甄別的內容在裡面？

張濟民：好的，量化基金業分為很多種，公募量化和私募量化兩類。以公募量化為例，公募基金的量化裡面，受限於交易頻率，公募對於交易頻率和換手是有一定限制的，包括風控會更加嚴格一點，因此大多數的公募量化基金是以基本面因子為主，技術面因子為輔做一些配置，包括大多數也是以指數增強的形式去做，量化增強的手段是越來越難了，我們回溯過去五年的業績來看，前段時間包括市場上有一些打新的紅利，有一些Alpha比較好的，前面的業績比較好。近兩年來看，拿指數增強基金和他對應的基準來看，其實能真正做出超額的基金差不多在50%的水平，有一半量化基金是可以做出超額，另一半就是做不出來。

所以我覺得公募的量化基金做這些事情其實是有難度的，因此是需要非常強的自下而上對這個基金管理人進行盡職調查，去做研究才能挖掘出一些真正有持續性可以戰勝基準的量化基金。他們的方法論就像我講的，換手率往往沒有大家想像的那麼高，第二，他們可能更多的會從基本面的因子出發，把一些主動基金經理看研報，主動基金經理怎麼看研報，就用機器幫他學習了一遍，相當於幫他看研報，也是做一些長期投資的事情。

我們平常講的量化是最擁護的一批，因為量化指增他的倉位往往是非常高的，可能在九成或者是九五成以上，是高於主動權益基金平均值的，這是講的公募量化基金。

私募量化基金，私募在交易方面的限制沒有這麼嚴，可能會有一些機構做一些高頻的事情，其實私募整個做量化，水平也是參差不齊的，並不是所有的量化基金都能賺很多很多錢，絕大部分量化基金，甚至賺不到這麼多錢，可能是一小部分頭部的量化基金確實過去表現很優異，他確實在系統、人員上砸了很多技術和精力，隨著監管體系不斷完善，對於其中一些交易的漏洞，我們還是會堵住的，包括過去兩周出台的一些相關程序化交易管理報備辦法等等，其實我們是一步步把這些漏洞完善的。

其實我們也歡迎這個市場有越來越多的參與玩家用不同的策略，只要這個策略是合法、合理、公正就可以了，如果這個量化不讓賣，其實一方面如果不讓他賣，他就不能去買入。第二，你觀察一下私募量化的平均倉位，其實這個倉位還是非常高的，就是有些技術是做不到的，比如說什麼時間點突然砸盤，突然拉升，這個邏輯上比較難做到。還是換一些比較多樣性的，比如說有的人從基本面去出發，深挖一些財報的因子，有的有一些另類數據，比如說上下游產業鏈，第一時間勘研哪些行業蓬勃發展，這些量化也是能做的。說白了，在合理合法的框架下，如果大家做一些配置的事情，其實我們也是很歡迎的。

總而言之，公募和私募量化基金，大家還是會用一些數據信息去挖掘，但是只要在合理合法的框架下，尤其是我們做投顧的，還是很歡迎多種多樣的策略，因為如果有很多不同的策略，不同的收益來源，只要是合理合法的情況下，我們把他做一個相互的搭配和利用，從長期來說，還是能給持有人帶來比較好回報的。

黃鼎鈞：是的，我自己簡單地分享一下對量化基金的看法。量化基金的火爆，我感覺從歷史上來看都是一陣一陣的，特別是跟市場行情有很強的相關性。當時在2016年左右的時候，那會兒量化基金也是非常紅火，甚至還有一隻公募基金量化策略超過百億，那時候是很大的事情。其實量化基金適用的環境，我覺得還是跟市場比較偏振蕩，中小盤比較多機會，有一些直接的關係，當然這個市場走出了自己的趨勢，不管是向上、向下，或者是風格比較單一，比較明確的話，或許其他投資策略也會更有效一些。

張濟民：其實都是周期，量化在2016年之前也非常好，當時大家集中暴露在小市值，流動性的因子上。2017年到2021年這段時間，就有些頹，當時主動基金確實表現得很好。2022年、2023年，他又捲土重來。跟我們投資理念一樣，我們在人聲鼎沸之前做好研究，在比較差的時候做好研究和布局，人聲鼎沸，大家都覺得這個好的時候，就要提高警惕了。

黃鼎鈞：也是我們均值回歸的概念，看一件事情，肯定要看他在歷史上是處於周期的哪一個點位，比如說比較受關注的時期，我們就要比較謹慎，比較少人關注的時候，就要比較積極，其實現在主動投資，我感覺也是比較少人關注的時候。

張濟民：是，主動投資今年確實差強人意，不是今年了，可能過去三年，一方面既有市場的原因，也有跟銷售導向，包括可能很多投資者，他選基金還是看短期業績，以及風格暴露太多等等有很多問題。我覺得我們做頭部有一個初心，並不是幫大家賺多少錢，有一部分還是看市場，但是改正投資習慣，養成良好的投資理念是我們想做的事情。

說兩句心裡話，其實大家都不喜歡被說教，包括我也不喜歡被說教，因為投資人花錢聽說教，確實挺煩的。但是有的時候，投資確實比較反人性，我們做的很多事情，確實有些過於平淡，比如說低買高賣四個字，聽上去好像很容易，實際上是做不到的，因為如果真的有人能做到低買高賣，他應該成為世界首富，或者當你資金量比較大了，也很難做得到。

但是我們覺得什麼可以做到呢？比如說估值低的時候布局，估值高的時候就走，這可能是客觀的數據，包括大家情緒是很好的指標，大家對這個東西一般討論特別熱的時候，基本上就不太適合再進去了。

舉一個例子，今年二、三月份的時候，GPT比較火的時候，很多人去搞TMT，但是你看計算機指數，當2月份大家開始討論，到現在都是走平的，再考慮到裡面有些個股的顛簸，如果大家這個時候進場都是要虧錢了。當這個東西一旦很熱，炒起來的時候，在我們這邊投顧，做FOF配置，更多的是提高警惕，而不是一口氣就衝進去。這個東西還是需要我們大家一起努力吧。

黃鼎鈞：感謝濟民給我們真誠的建議，還是堅守均值回歸，左側布局的邏輯，畢竟投資還是逆人性的事情。

後面再聊一下第四個話題，聊一下多資產策略這一塊兒，因為濟民在自己的號裡面跟大家分享過投資心得和研究心得，也有越來越多人關注，特別是上周的時候，還有一個投資者寫信說，因為看了您分享了這本書，《機構投資的創新之路》這本書，對於用公募基金來復刻書裡面配置思路的問題，當然我們今天不講這麼細的內容，資產配置還是非常重要，國內除了權益的公募基金，還有債券的公募基金，或多或少有一些QD的基金，甚至有一些投資到商品或者是黃金等等的基金，這個在我們FOF公募產品應用上也都有一些或多或少的配置，但是在投顧上還沒有那麼便捷。

撇開投顧上還沒有配這個事情，我們也想請您跟我們分享一下，這種配置思路是不是適合所有的投資人，以及這個配置的思路，投資上是可以幫我們降風險，還是可以幫我們增收益？

張濟民：我在公眾號跟大家推薦過一本書《機構投資的創新之路》，是耶魯大學基金管理委員會的史文森寫的，史先生真的是資產配置的先驅者，建議大家如果有興趣學習如何做資產配置的話，可以讀一下這本書。這本書核心的觀點，第一，世界上有很多很多多樣性的資產，在一個組合裡面，只要加入長期預期收益率為正，並且波動率在合理期間的資產，如果這個組合越做越大，他是能幫大家降低風險的。

第二，他講的是美國市場，他覺得美國市場有效性太強了，在裡面選一些主動管理的基金，如果費用太高，對組合是有傷害的，建議大家從低費率的被動資產去走。當然這個在中國市場可能還是要再考究一下，但是我覺得這兩點也是最核心的兩點。第一點，如果預期收益率為正，就要做組合，多配資產來構建組合。第二點，在成本上，大家還是要慎重考慮的。

國內市場，由於我們的市場是在飛速發展的市場，但是可投資的標準類資產不是很多，所以目前的公募投顧可以做的事情確實不是很多。但是好消息是，包括公募基金投顧的試點通知裡面提到，未來可以配置一些私募，或者是別的投資範圍會相應打開，到時候我們團隊肯定會根據這個相應研究。

由於興證全球基金，我們的FOF投資團隊和投顧投資團隊是同一套的團隊，所以我也可以講講我們FOF上面怎麼做的，如果大家有興趣看剛剛披露的中報持倉，根據中報持倉可以看到標普500指數基金，包括黃金商品基金，包括在某些產品裡面有些是海外REITs等等，這些東西都是屬於不同類別的資產，並且長期提高很好的預期收益率。如果大家看基金波動率，其實是比可比產品稍微低一點的。預期收益率不變的情況下，如果降低這個波動率，確實會給大家提供比較好的資產，這是我們怎麼構建資產。

我順便再回答一個問題，境外投資方面，其實也有點周期，今年境外的收益率，尤其大家老講納斯達克，標普500收益率今年確實太好了，尤其是今年強美元的情況下，人民幣貶值導致實際收益率比他指數還要高，我們覺得境外投資未來肯定是非常大的方向，這個核心原因在於他和中國市場的相關性，其實是有些低的，做資產配置最喜歡的就是長期收益率為正，並且相關性比較低的兩類或者是三類資產。比如說中國的股票、中國的債券，美國的股票、美國的債券，以及黃金等等，他們其實從長期來說，從歷史上來說，還是有不錯收益率的資產，如果做一個有效的組合，非常非常能把大家的壓力緩解掉。其實有些模型，我們未來可能也會去思考怎麼更好地為投資者提供服務。

有些模型可以把這個波動率壓得比較低，比如說以前橋水的全天候等等，隨著資本市場越來越開放，後續都是可以，這方面請大家不用擔心。興證全球基金去打磨一個產品，還是要花很多時間考慮的，尤其是很多產品，我們甚至覺得還是不錯的，但是考慮到當前市場的時間點、情緒等等，近一段時間也不會那麼急推出來，一旦推出來，還是要對大家負責的，很多境外的投資，大家有興趣的話可以研究，後續我們推出這些產品也會再次跟大家科普的。

黃鼎鈞：感謝濟民跟我們又分享了海外投資這一塊兒，以及借鑑海外資產配置的理念，當你長期收益預期是正的，但是相關性又跟原有的資產不太那麼相關的，其實這種資產應該讓我們在組合裡面去配置。

因為時間的關係，我這邊再問最後一個問題，請濟民跟我們分享一下。

我們自己現在基金組合的配置思路，因為大家通常喜歡用大盤、小盤、價格、成長，或者什麼行業板塊做一些歸類，我看到今年以來進取派優選他相對的業績基準，中證偏股基金指數的超額收益是非常顯著的，我們現在是怎樣配置來實現這樣比較好的超額，就是我們當下配置的想法。

張濟民：好的，今年我們權益組合的超額收益率有兩點我們比較滿意，一個是相對跟蹤誤差非常低，基本上控制在三個點一下，我們可以在相關類似的產品中看到，他應該是處於最低的一檔，但是超額收益率又比較穩定，基本上還是相對指數有一個比較顯著的超額，取決於每個投資者進去時間不一樣，可能有一些區別，今年運氣比較好，得客觀承認，按照原有的假設，如果控制跟蹤誤差的情況下，超額收益率幅度也是有限的，不應該有很大的超額。但是今年的市場也比較有意思，他的估值，成長和價值差距非常大，如果我們看國證成長指數，以及國證價值指數，會發現今年的差距，當然這個有可能錯了，如果有很多好事，可能好事會變成壞事。

這種情況下，導致我們組合在價值上是有暴露的，就是吃到了價值暴露的便宜。

第二點，我們沒有去參與一些很過熱的東西，有些行業，比如說新能源、醫藥、消費，之前欠配的比較多，這三個板塊今年也表現比較一般，所以在行業上也是占到了一些便宜。但是我們最近一次調倉，會把占到的便宜做一些偏離的調整和優化，近期可能我們會對基準跟得更齊一點。

下半年的投顧，我們自己還是沒判斷，下半年投顧考慮買什麼的問題，我們希望還是把換手降低，現在這個基金組合，我們覺得比較滿意，換手在很低的情況下，跟蹤誤差也比較小，這些基金經理非常勤勉，做得好的也沒有驕傲，做得不好的也在反思，整個來說，還是跟著大盤走，沒有太多的變化。

黃鼎鈞：感謝濟民跟我們的分享，我們今天的直播差不多就到這邊了，這次也是中秋節前的一場直播，雖然時間有點長了，也請濟民簡單祝福一下就結束今天的直播了。

張濟民：非常感謝各位投資者一直以來對興證全球投顧基金的信任和支持，我自己一方面做投顧，另一方面，我自己也買了不少錢的投顧和FOF，今年有超額，即使算上超額，大多數投資者還是虧錢的，心情肯定不會很好，但是做投資確實比較逆人性，這個時間點，假設天天跌，但是幅度不會很大了，因為在非常底部的水平，市場資金還是比較有效，哪怕有種種悲觀的信息，實際上如果你在市場上都找不到什麼樂觀的消息，往往非常好，因為一旦一個催化劑變了，比如說壞事會變成好事，但是在很情緒高漲的時候，如果有很多好事，可能好事會變成壞事。

所以在這個時間，大家更多的是舒一口氣，更多的放心，不用太在意市場，每天看得太多，這比較影響工作。

剛好中秋和國慶，今年還連在一起，所以今年中秋、國慶的長假，大家可以好好地放鬆一下自己，出去看看祖國大好河山，實際上投資沒必要繃著一根弦，我覺得我們算是一個很勤奮的團隊，但是並不代表我們24小時都在裡面卷，這也沒有意義，工作和生活都很重要，希望大家享受投資的同時，更多地享受生活，這個可能是為什麼我們要去配基金，為什麼要賺錢，還是為了生活，也謝謝大家。

黃鼎鈞：謝謝濟民，濟民講得特別好，今天的直播就到這兒，非常感謝大家對我們的支持，謝謝大家！

張濟民：謝謝！

作者：雪球路演

來源：雪球

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