中信網絡股權大戰160億估值背後：中信網絡的前世今生
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這個春節，對於中信網絡而言，驚喜與不安並存。
2月12日，中信網絡49%股權轉讓由於有2家意向受讓者鵬博士和北京應通爭奪而進入網絡競拍程序，轉讓底價13.38億元的49%股權，最終的競拍價是78.177億元，勝利者是北京應通。
按照78億元對49%的股權折算，那麼中信網絡的估值達到160億元。面對如此高的出價，中信內部有員工欣喜不已，在朋友圈發文慶賀，可見遠遠超過其預期，為國有資產的保值增資又立下新功。只是，160億的估值對於中信網絡，是千里馬遇到伯樂，一朝成名天下知，還是盛譽之下的不可承受之重？冷靜的思考，是否真會有天上掉餡餅的事情。
中信網絡的前世
時間退回至2000年。彼時，中信泰富意圖進軍內地電信業務，通過子公司向廣州軍區通信支援國家經濟建設辦公室收購一項固定光纖電纜網絡建設工程。這條原本由中國軍方承建的「中國多媒體新幹線」骨幹光纖網絡，用戶除中信泰富外，還包含中國教育網、中國廣電網絡以及其他企業，建設完成後交由有軍方背景人士組成的上海纜信網絡有限公司進行維護。中信泰富使用的是「中國多媒體新幹線」的其中一部分，被命名為「奔騰一號」。中信泰富持有80%的股份，中信集團持有20%股份。
屆時國家一直禁止任何外資包括港澳台的資金直接進入電信和有線電視網絡，中信泰富儘管是中資背景，但由於註冊地在香港，一直屬於外資管理，中信泰富直接申請領取電信牌照面臨很多政策障礙。而沒有基礎電信牌照，奔騰一號一直處於閒置狀態。
2002年，中信泰富以退為進，以16.25 億元的價格將所持有的奔騰一號的80%股份售予中信集團。而中信集團同時給予中信泰富認購權，待國內法規容許外資公司擁有國際電訊業務時，可以在6年內行使認股權，以成本加利息的價格購回該項權益。
但是世事無常，中信泰富2007年分拆旗下電信子公司中信1616上市；2008年，中信泰富炒外匯失手，令當時的主席榮智健下台，之後進軍內地電信一事再不見提及。
而中信集團全資子公司中信網絡管理有限公司，2000年註冊成立，2002 年11 月拿到了兩張電信業務牌照，分別是：第二類基礎電信業務中的網絡元素出租、出售業務和衛星轉發器出租、出售業務；第二類基礎電信業務中的國內甚小口徑終端地球站（VSAT）通信業務。第二類增值電信業務中的網際網路接入服務。奔騰一號的所有權也歸了中信網絡。
中信網絡在之後陸續與鵬博士公司、中信國際電信等簽署協議意圖重組，但最後都沒有成功，據傳與阿里巴巴也傳過緋聞，據知情人士證實，中信國際電信、阿里巴巴均因外資背景被工信部否決，鵬博士第一次簽署協議沒有入股原因不詳，根據國家信息安全的大戰略，因中信網絡持有基礎電信牌照，國有資本必須超過51%，未來批准外資入股或控制中信網絡的政策不太可能出台。
中信網絡的今生
從中信網絡成立直至現在，公司的最有價值的看點其實沒有變化，其一是覆蓋全國的光纖骨幹網「奔騰一號」，其二則是基礎電信業務運營資質。
根據中信網絡有限公司網站披露，奔騰一號全國骨幹光纖網絡，擁有3.2 萬公里的全國骨幹光纖網，可以通達除拉薩外的所有省會城市，覆蓋全國近200個城市，幹線光纖容量可達3.2T，能夠為語音、數據、視頻等多種業務提供高穩定性的、安全的傳輸服務。（見圖1）
圖1.奔騰網全國光纜路由圖（來源：中信網絡官網）
但是據通信行業知情人士透露，「所謂的3.2萬公里的光纖，其中實現開通的不超過1.5萬公里，超過一半以上光纖並沒有開通使用，如像東北、西北、西南等多地區都沒有使用，長期處於閒置狀態，從中信網絡公布開通城市網絡拓撲圖也可以看出，其開通為主要的21個城市（見圖2）。
圖2. 奔騰網拓撲圖（來源：中信網絡官網）
另外，該人士稱，「奔騰一號網絡的極限設計容量為3.2T其實是理論實際值，是否真正能達到這個傳輸容量要看光纖質量、設備容量等因素確定」。目前據了解該網絡及設備的容量約400G左右，如實現最大設計容量，按照估算，意味著需要追加5-8倍前期設備投資金額。
據此前媒體報道，奔騰一號網已經使用的光纖建設時間超過20年，基本已經達到壽命年限，未來的更新和建設資金可能是一筆幾十億的投資。致電通信行業專業人士諮詢得知，「光纖不僅從壽命考慮，20年前的光纖製造性能與當今的光纖性能沒法比，全部更新是必然的選擇，另外，奔騰一號網絡20年前建設主要沿著國道、鄉村、城鎮等道路建設，城市與城市間的路由比走新規劃的高速、鐵路等路由長，也造成了性能下降，同時，因自然災害、交通事故、地面施工等造成光纖中斷，因此故障率偏高」。向使用過中信網絡服務的某網絡公司技術人員了解，說「有時每月故障10多次，一年超過100次肯定有，與三大運營商故障率相比明顯偏高」。未來對性能、服務質量等提高將面臨不小的挑戰，根據通信專家的測算，如果要改善中信網絡的網絡質量，提高容量等措施，原有光纖和路由都要改造和優化，因為光纖很多屬於直埋於地下，重新更換基本沒有可能，加上屬於國道、鄉道等農村地區，重新大規模開挖管道布放光纜的成本肯定是天文數字，估算應該超過幾百億元，為面對新的網絡產品、技術革新挑戰，中信集團和新進股東北京應通是否還能為中信網絡公司追加幾百億的投資無法判斷。
在牌照方面，中信網絡公司獲得兩張電信牌照：一是網際網路接入（ISP） 牌照；一是通信設施網元出租出售牌照，後者屬於基礎電信牌照。正因為有這種基礎電信牌照，才有外界所稱的「中信網絡是除三大基礎運營商之外唯一擁有固定網絡專線電路業務合法經營資質的基礎電信業務運營商」。
不過在實際經營中，中信網絡一直未上正軌，再無其他的牌照資源。據知情人士透露，基於牌照限制，中信網絡只能提供奔騰一號骨幹網絡範圍內的光纖出租、波長出租、電路出租，公司經營範圍沒有網際網路數據傳送資質，也沒有網際網路出口和數據中心等流量資源，也沒有辦法提供網際網路出口給用戶。關於牌照方面中信網絡業務人員、工信部主管部門都證實，中信網絡沒有網際網路數據傳送牌照。另外，奔騰一號僅是城市與城市之間的幹線網絡，到達城市後除廣東、湖南外沒有城市範圍內的光纖網絡，需要租用其他運營商的光纖資源，因此也是業務發展受制的原因，這也不難看出中信網絡業務層面有意和鵬博士集團加強合作的原因，根據鵬博士披露，其網絡覆蓋211個城市，超過1億戶的光纖網覆蓋，資源良好結合意圖不言自明。
160億估值的邏輯？
根據披露信息，中信網絡2016 年實現營收3.83 億，凈利潤為-1.04 億；2016 年度中信網絡經營性現金流缺口4400 萬，初步測算2017-2019 年每年資金缺口約6600 萬元、6300 萬元和5000 萬元。據熟悉中信集團的內部人士透露，中信集團轉讓中信網絡49%股權前還進行了資產剝離，將有線電視、衛星通信等業務進行剝離，可以推測中信網絡的收入和資金缺口會進一步加大，如何扭轉經營狀況是中信集團急迫需要解決的。
很難相信，中信網絡未來的業績能夠支撐起160億的估值。以電信行業IPO前約15倍市盈率估值，中信網絡每年盈利達到10.67億元才合理。目前每年尚虧損1.4億元的中信網絡，會因為一個二股東的進入，就有如此大的轉變嗎？二股東有什麼資源和背景暫無法知曉，根據天眼查和其他媒體報道，僅能看到註冊資本1億，實繳1000萬，具有兩項電信業務資質，收入及利潤未披露，公司規模比較小，人員不超過100人。記者向通信行業知名人士問詢，也從未聽說該公司在行業的影響。
中信網絡競價成交價雖高達78億元，但該筆款項歸屬中信集團，並不能改善中信網絡經營狀況，二股東已經付出了如此高昂的購買對價，是否還有能力去持續的注入更多資金，改善中信網絡經營呢？二股東不可能不考慮投資收益和資金成本，光本次股權預計年支出的資金成本超過4.68億元（暫按6%年利息），如後期還需要重新建設網絡，還需增加數10億資金，從公開的信息看，二股東北京應通公司的自身經營情況、資產和信用很難承擔如此高昂的成本，必然需要通過股東、關聯方等提供資金支持，或提供擔保取得資金，如果這樣的情況出現是否違背中信集團在北京產權交易所的掛牌條件:不接受聯合受讓、信託、代持等情形，後期情況如何，我們拭目以待。
又或者失之東隅，收之桑榆。新的股東能帶來新的業務協同，這自然是皆大歡喜。
但是中信網絡客戶主要為專網、大型網際網路公司，而在BAT入股聯通混改後，大型網際網路公司客戶資源、合作機會大機率將流向中聯通，加上中國聯通的技術實力、網絡質量、光纖資源等優勢，中信網絡及其新股東如果缺乏相應的專業隊伍、銷售經驗和上下遊資源，未來發展前景將迎來挑戰。另外，從投資戰略來講都是引入民營企業混改，百度、阿里、騰訊等花費70億元獲得聯通合作的機會，入股中信網絡49%股權花78億元。兩者比較，無論網絡規模、資產、用戶數量、收入及利潤等考慮，後者都顯得不那麼划算。這背後的投資邏輯只有中信集團和新進的二股東自己清楚了。
更怕的是，類似賈躍亭、趙薇這些大鱷們借概念，在A股市場進行「市值管理」，收割一波韭菜，掙得的是股票收益。只是如若真通過資本運作高溢價裝進上市公司或進行資產重組，在如今嚴格監管 ，從嚴審核，去槓桿的情況下，能否經得起監管部門的審核和考察，從目前的市場環境看，前途漫漫。另外，假定二股東意圖推動與國內如BAT、360、京東等重組提升估值達到收回投資，中信網絡屬於經營基礎電信業務，國內大的網際網路公司均屬於外資背景，在現有法律規定下，通過中國工信部審批的可能性微乎其微。