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#好市發聲，浪底淘金#百位大咖齊聚2023雪球基金直播節
【直播主題】追求穩健投資 專注大類資產配置
【直播嘉賓】胡中原 華商基金固定收益部總經理助理、袁紅超 華商基金品牌營銷部
【直播看點】
1.基於景氣周期與勝率的行業投資框架
2.經濟修復背景下的投策布局
以下為完整文字回顧：
玉 弟：大家晚上好，歡迎大家來到華商基金的直播間。今天很榮幸請到胡中原總過來，跟大家一起聊一聊最近的市場，以及最近產品的一些展望。您也和大家打個招呼，做個介紹吧。
（07：17）
胡中原：很高興大家抽出非常寶貴的六點鐘的時間，來參加這一次直播。我是華商基金固定收益部胡中原，我是2014年畢業之後加入華商基金，就一直在華商基金工作。目前我在管的產品有八隻，整個含權的產品有三隻，其他的是一些攤余和純利率債這樣一些產品。先簡單介紹這麼多，後面再和大家做一些深入的交流。
玉 弟：胡總到目前來講，從業的經歷已經超過九年的時間了。大家非常熟悉的潤豐、元亨，都是胡總在管的產品。大家一直以來比較關心的就是，創造這麼好的凈值表現，您的投資理念和投資框架是怎麼構成的，能不能跟大家分享一下？
（08：20）
胡中原：我在這裡簡單介紹一下自己的投資理念和投資框架。總結來說，我主要還是基於行業景氣的周期，做一些行業的篩選和投資。行業趨勢上主要通過一些自上而下，持續跟蹤一些宏觀經濟數據、政策的變動、行業的一些競爭格局，包括一些技術演進的趨勢、供需的格局，來判斷整個行業景氣的一些變化。不單單是對一些成長，對一些周期我也會持續地跟蹤和判斷。
（09：06）
我選擇行業也是從整個景氣出發，結合整個股價的位置來做一些布局。對一些股價相對處在底部，基於我現在能搜集到的一些行業信息，並結合行業運作的一些歷史規律，可能當前整個行業景氣度不會更差了，而且大機率這個行業的景氣度會有一個反轉。我可能會在左側作為一個相對來說偏長周期的左側布局。
另外一種就是對一些需求快速爆發，或者有一些革命性的技術變化，帶來整個行業快速的成長。我會在右側找一個比較舒服的交易位置介入，持續地跟蹤整個行業成長趨勢的變化，去享受這個行業成長的過程。這是我篩選行業核心的標準或者依據。
（10：20）
行業選完之後，在個股的配置上會比較分散。選中一個行業之後，這個行業各個環節的個股都會分散配置一些。如果這個行業的同質化程度相對比較高，那可能這個行業各個個股也會分散地去配置一些。這是我主要投資的框架體系。
通過這些行業的篩選，儘量給投資人創造相對來說比較好的組合回報，或者組合的勝率，為投資者賺到錢，這個是我偏框架性的一些東西，先簡單介紹這麼多。
（11：16）
玉 弟：感謝胡總的分享，非常詳細。剛才我們主要把關於投資框架，以及我們在行業和企業的選擇上的一些理念跟大家做了一個分享。具體到行業的選擇上，您一般會有什麼樣的標準，是景氣度還是一些其他的指標？
胡中原：我選擇行業的標準相對來說比較簡單，就是結合整個行業的景氣趨勢來做選擇。主要分兩種情況，一種是這個行業可能持續下行，當前可能處在相對來說比較低的位置。觀察到這個行業最新的一些消息，它會傳遞行業觸底反彈了，這是我選擇行業非常重要的思路，就會選擇一些持續下跌、觸底反彈的一些行業。
（12：18）
另外一個選擇行業的思路，就是選擇那些需求快速爆發，或者有一些比較重大的技術進步，帶來行業快速發展或者快速的成長。主要是從這兩個視角去選擇整個行業。
玉 弟：就是困境反轉，疊加景氣度向上，或者兩者的其中之一，至少滿足一個條件。另外大家也一直特別好奇，在您選擇好行業之後，剛才咱們也提到，可能在個股上會做一些分散。在個股的具體選擇上，您是怎麼去跟蹤和判斷這個企業適不適合投資，或者適不適合納入到組合裡面來的呢？
（13：05）
胡中原：我自己更多的還是偏中觀的行業視角做組合的配置。我在個股的選擇上，主要目的是為了獲取我看好的行業的貝塔。我並不追求，或者不是非常的追求個股的阿爾法。我對個股的選擇可能更多的還是第一，從整個所處的產業或者行業的環節，以及這個行業所處的競爭位置，可能更多的還是從這兩個視角去選擇。
而且在個股我並沒有特別多地傾斜或者側重。在選中一個行業之後，可能這個行業的各個環節，或者各個環節的龍一和龍二我都會配置一些，而且配置得相對來說會比較分散一些。這是我在個股選擇上和很多投資經理不一樣的點。
（04：12）
玉 弟：感謝胡總的分享。下面就到產品了，大家對潤豐、元亨的關注度都非常高。具體到產品的定位和產品的一些管理情況，有沒有什麼能跟大家分享一下的？
胡中原：先介紹一下這兩個產品，華商潤豐和華商元亨，這兩個產品在大的類型上都屬於靈活配置型的產品。在實際運作過程中，尤其是近兩年，從季報和半年報的反饋來說，我都會把整個倉位維持在偏中低的水平。兩個產品可能還會有一些差異，潤豐的倉位會比元亨的倉位要高一些，但是整個權益配置的結構上基本上一致。也就是說這兩個產品在選擇的配置方向上並沒有大的差異，核心的差異主要還是在權益的總倉位上，或者權益占整個凈值比例上的差異。
（15：22）
我希望通過倉位的控制，把這兩個產品的回撤控制在一個大家能夠接受的水平。元亨可能在回撤上的要求更嚴格一些，所以倉位相對來說會更低一些，這是兩個產品的一些基本情況。
玉 弟：根據過往連續八到九個的季度報告，潤豐權益的倉位一般是在40%左右的這麼一個位置，元亨可能權益倉位會更低一些。所以這兩隻基金，大家可能會感覺，除了它力爭獲得更好的收益以外，還特別注重大家的持有體驗。希望能讓大家在基金賺錢的過程中，還能有一個特別好的賺錢的過程。
（16：18）
從去年以來，整個市場的節奏越來越快。在長期的持有過程中，企業和行業可能會面臨一些變化和不確定性。當面臨這些不確定性的時候，你一般會怎麼應對？
胡中原：這個問題很好，尤其最近的市場相對來說可能壓力會大一些，也是我自己最近一直在思考和反覆斟酌的一個問題。我們可能對每個行業或者個股的判斷，尤其對我個人來說，可能都會跟著市場或者跟著整個產業信息的推進，不停地有一些新的變化。也都會去反思我們自己最開始的判斷是不是正確，包括整個資本市場本身的波動也會比較大，會放大產業自身波動帶來的預期的變化。
（17：18）
我自己在面對這種相對來說，不管是行業層面還是企業層面的不確定性，尤其是和自己最開始的判斷出現一些不一樣的點的時候，我主要是回歸初心，會把我自己最開始買一個行業或者買一個個股，最開始自己看到的點是哪些，現在出現很多新的變化之後，這些點或者行業的方向還在不在，有沒有發生一些本質的變化。還是說只是資本市場自身情緒的波動，而不是行業方向出現了變化。
（18：03）
對那些行業方向確實出現了一些變化的行業，我可能就會去做一些相應的減倉動作。對一些行業的方向還在，只是資本市場預期帶來的一些行業或者有些股價層面的波動，可能我更多的是在控制好倉位的情況下去堅守。這可能是我面對整個不確定性採取的主要的應對策略。回望一下最開始選擇的判斷，再結合目前的位置去考慮方向有沒有發生變化，如果發生變化再去做調整，如果沒有發生變化，就控制好頭寸暴露，去堅守。
玉 弟：我看到有人在留言區提問，關注的方向和當前的市場情況，我們先把理念跟大家彙報完，然後再詳細回答一下大家的問題。
（19：03）
胡中原：可以。
玉 弟：我們搜集到一些大家特別關心的問題，在管理整個投資組合的時候，您最注重哪些指標？有沒有什麼能跟大家分享的？
胡中原：我最注重的是風險收益比。我希望通過自己對行業的一些跟蹤，對組合包括一些倉位的管理，包括一些行業上的輪動和調整，能夠給大家實現相對來說比較好的收益的同時，把回撤給控制好，讓大家在持有的體驗過程中，不單單是過程中賺到錢，而且是在大家最終或者有贖回的時候，或者持續長期持有的時候，我也能夠給大家貢獻一定的複利效應。這是我在管理中追求的目標。就是我追求在控制好風險的同時，給大家提供在控制好風險的情況下儘量高的收益。
（20：13）
玉 弟：謝謝胡總的分享。還有一個大家比較關心的問題，就是在整體組合的管理上，您的換手率會不會比較高？在個股上切換的頻率會比較高嗎？
胡中原：我說一下我這幾年的變化，因為我是從2019年才開始管理帶權益的產品，非常坦誠地說，在過去四年多也是我一邊做我一邊學的過程。我最開始的換手率相對來說是比較高的，在經歷2021年和2022年的市場調整之後，逐漸沉澱下來，自己整個行業的投資框架相對來說越來越固定，尤其是進入到2022年在下半年和2023年這段時間，我的換手率維持在一個相對來說很低的水平。
（21：09）
我更多的還是通過對行業持續的跟蹤和結合它整個估值，包括整個市場對一些信息的反饋，來做行業層面的動態調整。而且這個動態調整的過程，相對來說會比較長一些，和個股的調整比較起來會慢一些。所以我整個的換手率可能會維持在一個比較低的水平。
而且因為我是行業型的選手，所以我很少做個股的切換。更多的還是依據整個行業方向的判斷，去做一些行業層面的調整。也就是說我要買和賣的時候，可能都是對一個行業做出買賣的判斷，而不是對個股做出買賣的判斷。
（22：05）
玉 弟：所以更多的可能還是從中觀出發，中觀是關注最多的一個點。今天聊了這麼多，如果讓您用一句話總結一下您的投資風格或者特點，您覺得有哪句話特別合適嗎？
胡中原：第一是控制好總倉位，尤其是權益的總倉位，選好的行業，努力的做高風險收益比，給投資人提供比較好的持有體驗，為大家都賺到錢。
玉 弟：還是風險收益比，最終落腳點還是給大家帶來好的體驗，希望能幫大家都獲得超越市場的超額收益。
有人在留言說後面的市場的一些觀點。對於今年的市場來說，確實節奏也比較快。從年初開始的中特估等等，開始一輪一輪的行情。您怎麼看待今年的市場和後續的機會？
（23：15）
胡中原：今年市場的情況，可能展望起來相對來說話題會比較沉重一些。但是從整個市場目前，尤其是估值的位置來說，和歷史相比，估值的風險收益比也相對來說慢慢地進入一個比較合適的位置。儘管大家對整個經濟層面，或者外需層面或多或少有一些擔憂，但市場調整到目前這個位置，而且近期尤其是政治局會議之後，整個逆周期的政策某種程度上滿足了大家對整個政策的期盼。但是整個政策從出來到產生效率可能還需要一定的時間，包括想要扭轉大家相對來說偏謹慎的預期，可能也需要整個市場在走穩之後，提供一定的賺錢效應之後，才會慢慢地好起來。這個是我對整個市場比較淺顯的一些看法。
（24：43）
雖然說市場的預期相對來說承壓一些，但是考慮到整個估值和風險收益比，大家也不用特別悲觀。未來的投資機會，可能主要還是圍繞在以下幾方面：一方面是技術進步帶來的一些機會，尤其是像年初以來以人工智慧為代表的，相關的一些，不管是偏軟的還是偏硬的層面，帶來的投資機會，雖然近期市場有些調整，但是未來隨著整個技術的更新和疊代，以及產業的發展，相信未來還是值得我們持續去挖掘的方向。
（25：28）
人形機器人也是一個不錯的方向。另外一塊就是從很多行業的性價比視角來說，尤其是考慮到我們國家龐大的人口基數，相對來說比較有韌性的經濟狀況，可能很多偏消費相關的，估值相對來說處在近幾年歷史的低位，可能也會給大家提供一個不錯的風險收益比。這可能是我在未來會重點去挖掘的幾個投資機會的方向，供大家參考。
（26：09）
玉 弟：感謝胡總的分享。每一輪的市場往往都走到大家覺得最沉重、最難受的時候，可能伴隨著的就是一些機會的誕生。包括從現在時間點，雖然從數據上看，股債性價比，包括各個行業或者指數的歷史的估值分位，確實是具備一定的優勢的。所以至少目前這個時候我們不必過度的悲觀。我們拉長周期去看，還是會伴隨著慢慢的會有一些機會出來。
剛才我看有朋友說咱們管理的幾個產品的股票倉位是不是固定的，咱們基金的管理還是以基金合同為準，具體的權益倉位，或者債券倉位以及投資的範圍，都參照基金合同嚴格執行的。所以它沒有特別明確地說我的倉位一定要設定到多少，30%、40%或者50%。但是我們根據過去連續兩年左右的定期報告去看，至少潤豐一直是在40%左右的這麼一個位置的權益倉位。
（27：22）
回到元亨和潤豐這兩隻基金，後續咱們配置的思路您能不能跟大家分享一下？
胡中原：這兩個產品在配置思路上有很高的一致性，所以我就不做一些特別的區分了。可能更多的還是潤豐的倉位略高一些，元亨的倉位可能要略低一些。在整個純債的配置上，或者固收的配置上，可能更多的還是以短債增強的思路。或者在做好流動性管理的同時，通過做逆回購，通過中短期的利率債和高等級信用債的配置，做好組合的流動性管理，同時適當的實現固收一部分的收益增厚，這可能是在固收的策略，這兩個產品基本上是一致的。
（28：13）
在權益這一端的配置思路，和我整個投資的框架也基本上保持一致，更多的還是希望通過選擇那些有風險收益比的行業……
作者：雪球路演
來源：雪球
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